緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇分析企業的投資價值范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

篇（1）

二、企業簡介

云南羅平鋅電股份有限公司（以下簡稱“羅平鋅電”）成立于2000年12月21日，是國內首家集水力發電、礦山探采選、鋅冶煉及深加工為一體的股份制企業。2007年2月15日，公司股票在深圳證券交易所正式掛牌上市交易，成為中國證券市場上的A股上市公司。公司主營業務為水力發電、鉛鋅等有色金屬的開采、鋅冶煉及其延伸產品的生產與銷售，是目前國內鋅冶煉行業唯一的礦、電、冶煉三聯產企業。

三、行業分析

隨著中國鉛鋅工業的高速發展和鉛鋅冶煉產能的急劇擴張，產業結構性矛盾日漸突出，礦產資源大量消耗，行業內競爭加劇，嚴重影響到產業的可持續發展。近幾年來，發達國家鉛鋅冶煉產業紛紛向發展中國家轉移，對中國而言，未來國內市場競爭更加激烈。2014年中國有色金屬冶煉和壓延加工業銷售收入達到50748.17億元，同比增長9.1%。從2010年開始我國有色金屬冶煉和壓延加工業銷售收入呈不斷增長趨勢，且2014年銷售收入為近幾年最高，但是增長率較前一年下降了5.3%，[1]總體行業處于一個上升階段。

作為我國的優勢礦產資源，鋅行業受國家政策影響較大。羅平鋅電所處行業符合國家和云南省產業政策，享受國家西部大開發有關減按15%所得稅稅率優惠政策。

四、企業價值評估

（一）相對估值法――PE估值法

PE估值法即我們常說的市盈率估值模型，是使用最廣發和有效的估值指標。其評估方法的主要步驟如下：

第一，計算各可比公司的市盈率，并求出平均值，作為可比值。

市盈率的計算方法為：市盈率（PE）=股價/每股收益。

根據網易財經網數據顯示，羅平鋅電屬于有色金屬行業，2014年12月31日我國有色金屬行業（剔除市盈率為負值的上市公司）主要有46個上市公司，筆者通過查找得出2014年12月31日各公司的股價及該年度的每股收益，并由此計算出行業內各公司的市盈率（其中羅平鋅電的市盈率為141.9），進而計算出其行業平均市盈率為141.21。

第二，計算羅平鋅電的價值。將公司預期收益值（凈利潤）與可比市盈率相乘，從而得到目標公司估值。那么，該估值即為目標公司的價值。

根據網易財經網數據顯示，2014年12月31日羅平鋅電的凈利潤為2333萬元，故得到羅平鋅電的價值為：2333*141.21=

329442.93（萬元），約為33億元。而根據2014年12月31日羅平鋅電的股價為14.19/每股元，總股本為2.72億股可知，羅平鋅電的總市值為38.60億元。

綜上可知，2014年12月31日羅平鋅電的企業價值被高估。

（二）絕對估值法――DCF估值法

第一，計算自由現金流（FCF）。自由現金流是企業的債權人和股權人所能獲得的總現金流。其計算公式結合我國現行財務制度，可整合為：

自由現金流量=利潤總額+利息支出+折舊-企業所得稅-營運資本-資本支出。

其中：營運資本指流動資產和流動負債的之差，即凈營運資本；資本支出是企業擴大生產經營所必須進行的固定資產凈投資，其計算公式為：資本支出=期末固定資產+期末無形資產?C期初固定資產-期初無形資產+折舊+攤銷。

根據網易財經網數據可知，2014～

2010年度羅平鋅電的利潤總額，利息支出等相關數據，根據和訊網和云財經網查知2010～2011年該公司的企業所得稅稅率為25%，而從2012年開始，該公司享受西部大開發稅率優惠政策減按15%，進而計算出2014～2010該公司的自由現金流，如表1所示：

第二，計算折現率（WACC）。FCFF模型中采用加權平均資本成本（WACC）作為折現率，WACC代表公司的整體風險，也即所有投資者（股東和債務人）對公司的平均期望收益率，計算羅平鋅電加權平均資本成本時可以采用以下公式：WACC=Kd*（1-t）*D/（D+E）+Ke*E/（D+E），其中：

首先，債務成本（Kd）的計算。（Kd）可用財務費用與短期借款的比值來近似估計，根據網易財經網數據可知，2014年12月31日羅平鋅電的短期借款為42090萬元，長期借款為0，財務費用為3494萬元，故其債務成本（Kd）為8%。

其次，股權成本（Ke）的計算。資本資產定價模型（CAPM）的含義可以簡單地描述為普通股投資的必要報酬率等于無風險報酬率加上風險報酬率。可用以下公式表示為：Ke=Rf+β*ERP，其中ERP是風險溢價，Rf是無風險利率。

通過查找資料得出亞洲市場的平均風險溢價是5%，我國市場的風險溢價較難估算，在5%～7%之間，故筆者把此次計算中涉及的風險溢價（ERP）確定為6%；無風險利率（Rf）可用評估基準日當天的10年期國債收益率近似評估，根據全球經濟數據網可知，2014年12月31日我國的10年期國債收益率為3.648%，參照該數據，我們近似估計無風險利率（Rf）為3.6%；根據wind資訊數據可知，2014年中國各行業貝塔值得到，2014年有色金屬行業的貝塔值為1.764156，參照行業平均水平，可近似估計羅平鋅電的貝塔值為1.76。進而計算出羅平鋅電的股權成本（Ke）為14.16%。

再次，D/（D+E），E/（D+E）的計算。根據網易財經數據可知，2014年12月31日羅平鋅電的資產負債率為48.31%，故D/（D+E）可近似為48.31%，進而計算出E/（D+E）為51.69%。

最后，企業所得稅稅率t值的確認。從2012年開始，該公司享受西部大開發稅率優惠政策減按15%，故為15%。

由此可計算出，折現率（WACC）=8%

*（1-15%）*48.31%+14.16%*51.69%=10.60%。

第三，計算公司股權價值。股權價值=企業經營價值-債務價值；企業經營價值=可明確預測期的價值+連續價值，其中：可明確預測期的價值的現值=ΣFCFt/（1+WACC）t；連續價值的現值=連續價值t/（1+WACC）t；連續價值t=FCFFt+1/（WACC-g），其中：g可用長期GDP增長率（長期通脹率）來近似代替，大約為2%～3%。由于長期GDP增長率大約為2%～3%，故筆者把羅平鋅電的永續增值率估為3%。

根據網易財經數據顯示，羅平鋅電2014年的營業收入為66471萬元，2013年的營業收入為85548萬元，其營業收入增長率為-22.3%。為了計算的簡便，筆者利用2014年和2013年的營業總收入的增長率以及永續增值率來確認2015年～2020年的自由現金流增長率，進而得出2015年～2020年的自由現金流，并利用上述計算公式計算得出2014年12月31日羅平鋅電的股權價值，如表2所示。

根據表2可知，2014年12月31日羅平鋅電的企業價值為27.04億元。而根據2014年12月31日羅平鋅電的股價為14.19元/每股，總股本為2.72億股可知，羅平鋅電的總市值為38.60億元。

綜上可知，2014年12月31日羅平鋅電的企業價值被高估。

五、小結

篇（2）

作者簡介：顧 婧（1980-），女，江蘇揚州人，博士、講師，研究方向為投融資決策和風險管理；陳 豪（1990-），男，浙江杭州人，碩士研究生，研究方向為風險投資決策研究；田曉麗（1989-），女，四川江油人，碩士研究生，研究方向為風險投資決策和運籌學。

摘要：在雙邊道德風險框架下的最優努力程度模型的基礎上，討論了風險企業家和風險投資家的心理情緒因素對風險企業價值和投資決策的影響，結果表明：風險企業家和風險投資家的適度自信都能夠抵消道德風險的影響，風險企業家過度自信的心理會導致風險企業價值降低，但可能使凈收益為負的風險企業得到投資，風險投資家的過度自信會使得風險投資家在投資決策中存在過度反應；風險企業家的消極保守也會使得風險企業價值降低且可能使凈收益為正的風險企業遭到拒投，風險投資家的消極保守會使得他在投資決策中反應不足。

關鍵詞：風險企業；心理情緒；過度自信；雙邊道德風險

中圖分類號：F2723 文獻標識碼：A 文章編號：1001-8409（2013）08-0104-06

1 引言

風險投資也稱創業投資，具有高風險和高潛在收益的特點。風險企業的運營往往包含兩個主體：企業的管理者—風險企業家、資金的供給者—風險投資家。學者Harry等[1]對風險投資家的多重作用作出了假設和實證檢驗，Hellman和Puri[2]的研究發現風險投資家除了向風險企業提供資金，還會提供風險投資運作經驗和商務關系，在運營過程中起到監督監管和幫助支持的作用。他們對風險企業的資金運營管理、人力資源政策的制定、領導團隊的建立、產品市場的拓展均有重要貢獻。因此，風險企業家和風險投資家付出的努力程度共同影響了風險企業的成功概率。同時由于信息不對稱，雙方都有追求個人私利的心理動機，從而形成雙邊道德風險。雙邊道德風險的具體表現形式如表1所示。

很多學者對雙邊道德風險進行了研究，如Houben[3]的研究說明風險投資家與風險企業家雙方的信息沒有得到完全披露，信息的隱藏導致對雙方的激勵不足，存在信息披露和雙邊努力水平問題。Repullo和Suarez[4]的模型分析表明無論投資前的信息是否可以被證實，雙邊道德風險都會對最優契約安排產生很大的影響。上述研究將風險企業家和風險投資家視為完全理性的“經濟人”，認為他們的行為遵守期望效用最大化原則。然而人們在實際經濟活動中總是或多或少地表現出有限理性的特征。行為金融學的蓬勃發展已經向人們展示了在傳統完全理性假設下所未能發現的一些經濟規律。

自Roll開創性的提出“傲慢”假說以來，管理者過度自信的心理偏差已經成為公司金融的行為學解釋。所謂過度自信是指人們傾向于高估自己成功的概率、而低估失敗的概率的心理偏差[5，6]。事實上，心理情緒因素會對管理者或投資者的決策行為產生影響，如Heaton[7]的研究表明：在不考慮信息不對稱或委托沖突時，過度自信會導致管理者對現金流的敏感性更高。王霞等[8]的研究發現過度自信的管理者傾向于過度投資。王聲湊和曾勇[9]在雙邊道德風險的框架下，討論了風險企業家過度自信對創業企業項目價值的影響。他們認為隨著項目盈利能力的差異以及企業家自信程度的不同，風險企業家過度自信對項目價值的影響也隨之不同。Polk和Sapienza[10]考察了投資者非理性對公司投資的直接影響，如果公司股東是短視的，管理者會追求短期股價的最大化，在投資者情緒高漲時增加投資推動股價上升，而在投資者情緒低落時減少投資。另一方面，關于消極心理的研究，Raghunathan和Pham[11]發現誘發焦慮增加了決策主體對低風險、低回報項目的偏好，而誘發悲傷具有相反的結果。Lerner和Kltner[12]發現恐懼使個體高估風險并回避風險。

目前，在雙邊道德風險的框架下，同時考慮風險投資家和風險企業家心理情緒因素對風險企業估值及對其投資決策的影響還鮮有研究。本文試圖在雙邊道德風險的框架下，探討風險投資家和風險企業家心理情緒因素對風險企業估值及其投資決策的影響程度，以期得到一些更符合客觀現實的有意義的結論。

2 假設及變量解釋

21 假設前提

本文假設風險企業的創始人風險企業家（Entrepreneur，以下簡稱EN）擁有某項新興技術，前期缺乏資金，需要向風險投資家（Venture Capitalist，以下簡稱VC）融資，經評估篩選后VC決定分階段投資該風險企業。為構建模型方便，本文提出以下假設前提：

（1）EN和VC不再是完全理性的，將EN和VC復雜的心理情緒因素劃分為三類：過度自信，完全理性，消極保守。

（2）不考慮稅收、利率、匯率等其他市場因素對EN和VC投資決策的影響。

（3）VC所獲得的股份比例和投資所占資產比例一致，且不考慮優先股的清償優勢，收益分配按照股份比例分配收益分配的假設是VC和EN契約的基礎，現有收益分配基本假設的表現形式主要有以下兩種：一是按照股權契約，按股份比例分配；二是按可轉換證券契約。。

（4）EN只提供專利技術和人力資源的管理，EN自身沒有貨幣性的資本投資。

（5）EN接受VC投資后，不再有其他融資借貸活動，風險企業的初始資產為CA。

（6）EN和VC的努力水平是較難觀測的，VC和EN雙方努力投入后，每一投資階段的努力水平都視為不變。

（7）風險企業在其發展過程中不產生中間收益。在投資階段全部結束后，如果風險企業成功，則產生高收益RH；如果風險企業失敗，則產生較低的收益RL。

（8）風險企業的成功概率僅僅與EN和VC的努力水平有關。

（9）無風險收益率為r，本文以無風險收益率r作為貼現率。

22 努力成本函數構建

在0時刻，VC和EN簽訂合約。為控制風險，VC將分階段投資，在0階段投入啟動資金I0， 在第t年預計投資It，如果該年不投資，則It=0。預計投資T年，總投資價值IS占初始資產CA的比例為q。

根據假設（3），合約確定VC的股份比例也為q，其中0

勞動力效用規律要求成本函數滿足二階可導凸函數，努力成本（努力負效用）函數大多采用關于努力水平的二次函數[5]。

本文假設成本規模和收益規模正相關，c為常數，表示二者間的聯系，0

因此，總成本函數的現值為：

（1）

23 風險企業成功概率函數構建

借鑒楊青和李玨[13]的概率模型，假設該風險企業成功獲得高收益的概率符合以下函數形式，即：

其中β表示該風險企業的貝塔系數，表示該風險企業的系統性風險。由于本文研究對象是風險企業，該類企業風險大于整個市場投資組合的風險，易得β>1，說明該風險企業的風險收益率高于市場投資組合平均風險收益率。β越大意味著風險企業的系統性風險越大，成功的概率越小。α為成功概率調整系數，調節成功概率對于風險的反應程度，本文假定α為常數，且α>0。若α>1，則表示成功概率對風險存在過度反應；若α

此外，r1和r2（r1，r2∈（0，1））分別反映EN和VC各自的努力水平對風險企業成功概率的貢獻率。一方面，如果風險企業的成功更依賴EN所掌握的專利技術，則r1>r2； 另一方面，如果風險企業的成功更仰仗VC的管理經驗和市場幫助，則r2>r1。（r1d+r2e）（r1+r2）表示內生因素對成功概率的影響。

24 VC和EN主觀成功概率函數構建

VC和EN的主觀期望成功概率在風險企業客觀成功概率的基礎上引入心理情緒系數k，用來反映VC和EN的心理情緒因素。VC的主觀成功概率為：

（2）

kVC=1表示VC是理性的；kVC>1表示VC投資心理情緒是過度自信的；kVC

① 根據CAPM模型，b=r+β（rm-r）。 同理可得EN的主觀成功概率為：

（3）

25 收益函數的構建

本文將風險企業最終的自然狀態刻畫為二項結構：高收益RH和低收益RL，即=RH，RL，不失一般性，本文假設低收益RL=0，而高收益RH=R（CA），收益是資產的函數。假設收益函數為：RH=R（CA）=（1+b）·CA。

其中b①為常數，與風險企業的系統性風險β正相關。

3 模型的構建及分析

31 無道德風險且“理性人”假設下的風險企業價值分析

在無道德風險和“理性人”假設下，此時雙方努力水平可測且相互知曉，構建風險企業價值模型：

32 考慮心理情緒因素的風險企業價值和決策分析

在現實中，VC的決策會因為心理情緒產生偏差，VC的期望收益由VC的主觀成功概率PVC（d，e）決定。VC的投資情緒會對投資決策產生直接影響：當kVC遠大于1時，VC處于極度自信狀態，會忽視投資風險而加大投資力度，存在過度投資現象；當kVC0時，投資者處于極度消極保守狀態，他將盡可能規避風險，減少投資甚至不投資；當kVC小于某個臨界值時，VC將拒絕投資，類似于凱恩斯的流動性陷阱，如圖1所示。

設IVCS=I（kVC），當0KVC′時，dI（kVC）dkVC≥0，即總投資價值IVCS隨著投資心理情緒因素kVC的增加而增加；當kVC=1時，IVCS=IS，2Ι（KVC）K2VC=0；當kVC>1時，2I（KVC）KVC2>0；當KVC′

其中，約束條件（a）表示EN的努力水平d要滿足使EN的主觀期望收益最大化；約束條件（b）表示VC的努力水平e使VC的主觀期望收益最大化；約束條件（c）表示投資凈現值大于0。

由約束條件（a）、（b）知：EENd=0；EVCe=0。

解得：

（19）

由S>0，可以得出EN的心理情緒因素對VC投資決策的影響：EN越是過度自信（這樣的過度自信可能會導致風險企業價值的降低），會被VC判斷成一個利好信號，VC預期獲得的收益越大，越愿意投入資金，這可能會造成實際價值小于零的風險企業因為EN的過度自信而獲得投資。EN表現得越是消極保守，被VC判斷為一個利空信號，VC預期獲得的收益越少，這可能造成原本價值大于零的風險企業因為EN的消極保守而被拒投。

由SkVC>0，可以得出VC的心理情緒因素對其投資決策的影響：VC的過度自信會引起過度反應。VC的消極保守，會引起反應不足。一方面，在VC過度自信的情形下，EN的過度自信心理情緒作為一個利好信號的效果被VC所放大，VC的期望凈收益增大。EN消極保守的心態作為一個利空信號的效果被VC所放大，VC的期望凈收益減小。另一方面，在VC消極保守的情形下，VC的消極保守情緒會削弱各種信號對VC期望收益的影響，存在反應不足。將式（15）、式（16）代入式（4），得到考慮心理情緒因素的風險企業價值的表達式E（d，e）。

若kEN=1，即EN處于完全理性狀態時，（dkEN=1）dg，雖然EN的努力水平因為EN的過度自信而增大，使得風險企業成功的概率增大；但努力水平增大引起的成本負效應反而降低了風險企業的價值。綜上所述：EN和VC博弈中應當保持一種樂觀、適度自信的心理情緒。

另外，kVC的作用機理和kEN相類似，當kVC=1qVC時，恰好抵消了其道德風險對努力水平的降低，但是由式（20）可知，kVC=1qVC不是風險企業價值最大化的必要條件，因為kVC的增大會增大IVCS，從而引起qVC和RHVC增大。

由于IVCS的具體表達式無法準確估計，所以較難求出VC的最佳投資心理情緒kVC。因為道德風險的存在會減少風險企業的價值，而自信投資心理情緒會抵消道德風險的影響，所以我們不難猜想出kVC>1，VC處于適度自信心理情緒狀態是風險企業價值達到最大化的必要條件。下面將對相關模型和參數作出數量假設，通過實例證明kVC的存在且大于1。

4 數值例子

當kVC=kVC=1527>1，證明VC持一種適度自信投資心態是風險企業價值達到最大的必要條件。 當kVC>kVC，VC是過度自信的，風險企業價值隨著過度自信程度增大而下降，且下降速度不斷加快。VC過度自信心理情緒不僅增大了VC的投資風險（對于風險企業股份的控制比例增大），還會引起風險企業價值的下降。

5 結束語

在風險投資中，風險投資家和風險企業家往往表現出有限理性，不滿足傳統理性人的假設。因此，本文在雙邊道德風險的框架下，討論了風險投資家和風險企業家的心理情緒因素對風險企業價值的影響。結果說明風險企業家和風險投資家的適度自信都能夠抵消道德風險的影響，使得風險企業價值達到最大。此時，風險企業家的適度自信行為恰好完全抵消其道德風險，而風險投資家的適度自信行為不能完全抵消道德風險。風險企業家過度自信的心理會導致風險企業價值的降低，但可能使凈收益為負的風險企業得到投資，風險投資家的過度自信會使企業價值迅速下降且風險投資家在投資決策中存在過度反應；風險企業家的消極保守也會使得風險企業價值降低且可能使凈收益為正的風險企業遭到拒投，風險投資家的消極保守會使他在投資決策中反應不足。

參考文獻：

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[3]Houben E Venture Capital， Double-sided Adverse Selection， and Double-sided Moral Hazard[R] SSRN Working Paper， 2002

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[5]Malmendier U， Tate G Does Overconfidence Affect Corporate Investment？ CEO Overconfidence Measures Revisited[J] European Financial Management，2008，11（5）：649-659

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[9]王聲湊，曾勇企業家過度自信情形下創業企業項目價值的研究[C] 第三屆（2008）中國管理學年會論文集， 2008. 5225-5239

[10]Polk Christopher， Sapienza Paola. The Stock Market and Corporate Investment： A Test of Catering Theory[J] Review of Financial Studies， 2009（1）：187-217

篇（3）

在投資決策中引入價值鏈理論，從核心競爭能力和戰略的角度，通過不斷優化和整合價值鏈，可以進一步提高企業投資決策的適應性。

一、價值鏈在投資決策中應用的必要性

價值鏈分析法在一定程度上改進了傳統投資決策方法的不足，傳統的投資決策方法只針對項目本身的可行性，而并沒有將項目的執行與企業的資源及資源配置問題相聯系。價值鏈投資決策模型將分析對象轉換至企業價值鏈的各鏈環，以整體價值鏈為主體，利用數理的方法，使得項目投資與企業主體有了更直觀的聯系。因此，價值鏈分析方法涉及到整個企業的運營和資源的優化配置。

二、價值鏈在投資決策模型階段中的分析

1.價值鏈優化階段

企業的價值創造是通過一系列活動構成的，這些互不相同但又相互關聯的生產經營活動，構成了一個創造價值的動態過程，即價值鏈的創造過程。企業對價值鏈進行整合等一系列活動就稱為價值鏈優化。

第一，業務流程再造。首先是改變組織流程的先后次序，縮短工作時間，減少資金周轉成本；其次是找出并廢除公司無關緊要的環節，運用信息技術加以支持，從而極大地提高工作效率。

第二，組織再造和文化變革。組織結構的變革目標是將數個專業人員協同工作才能完成的作業加以整合，以便更有效率地完成某些業務流程。流程再造若要成功，就要培養新的企業文化，改變傳統組織的本位主義并堅持以顧客需求為導向。

第三，產業價值鏈整合。產業鏈整合將具有競爭優勢的各種資源通過它的組織結構和價值鏈內在聯系，把供應商、零售商乃至顧客聯結起來，增強產業鏈中各企業創造和保持競爭優勢的能力。產業價值鏈相關企業之間通過相關業務流程、價值環節的相互合作配合，可大幅度地降低協調成本。

第四，供應商協同。首先確定市場或最終消費者可接受的價格，逆推計算，確定各部件系統的價格；然后將每個供應商曾提過多少建議、創造了多少價值作詳盡記錄，并連同供應商在供貨質量、價格、及時性、管理水平和協作能力等各方面的表現，作為評估的重要標準；最后采取比較經濟的聯系方式，以達成雙方價值鏈的合理對接。

2.建立數據庫階段

這個時段里，企業就應該把價值鏈的各個環節中的資源狀況和企業價值狀況積累起來，建立一個數據庫。對于企業價值的數據，如果本企業沒有可以獲得的客觀數據，可以按照相對比率法確定企業價值數據，而數據錄入時間間隔應視企業的投資周期而定。

3.模型構建與運用階段

首先是確定目標函數，利用數理知識構建線形方程式。其次是擬定可使用的投資方案，通過代數的使用，代入方程中，比較各種方案的利弊，看哪種方案的成本低，利潤高。最后是通過價值來估算投資決策的實際情況。

三、價值鏈在企業投資決策中的應用分析――核心聚集投資戰略

1.核心價值鏈的識別

從價值系統的觀點來識別核心競爭力，可以在更大的范圍和更寬的視野來分析和確立企業的競爭優勢。這是因為供應商的價值鏈、銷售渠道的價值鏈、買方的價值鏈等都對企業競爭優勢的形成起著舉足輕重的作用。核心競爭力是能使整個企業保持長期穩定的競爭優勢、獲得穩定超額利潤的競爭力，是將技能資產和運作機制有機融合的企業自組織能力，是企業推行內部管理性戰略和外部交易性戰略的結果。它不僅表現為關鍵設備和技術人才，還包括核心競爭要素的整合能力。隨著企業組織形式的不斷變化，垂直的管理模式不斷讓位于扁平化的組織形式，企業越來越專注于自身的核心競爭環節。只有科學地識別核心價值鏈，才能正確了解企業自身狀況和競爭對手的形勢，在兩者的比較中找出企業競爭中存在的優勢和劣勢，保證企業在投資決策時立于不敗之地。

2.核心聚集投資戰略的實現方式

第一，外包戰略。企業要充分發揮核心競爭力、優化資源配置，必須在全球范圍內尋求業務外包。同時，為實現價值最大化，降低自身的運營成本，提高效率，更加專注于自身核心價值提升的方式。基于價值鏈的企業財務戰略注重的是發展企業核心競爭力，強調根據企業的自身特點，把有限的內部資源配置到其最有競爭優勢的核心價值鏈環節上，專門從事某一領域、某一專門業務，在核心環節上形成自己的競爭優勢，而把其他功能借助于外包，利用外包裝減少核心業務。這樣，企業內部最具競爭力的資源和外部最優秀資源的結合，能產生巨大的協同效應，使企業最大限度地發揮資源的效率，獲得競爭優勢。

第二，并購戰略。企業應根據發展戰略并結合企業價值鏈分析制定并購戰略，而企業發展戰略為企業的并購明確了方向。從價值鏈的角度來說，首先，價值鏈的基本活動中包括了企業基礎設施，而企業基礎設施這部分內容就包括了符合企業目標的財務、會計和管理等活動。可見，并購活動應該屬于這部分內容，包括在企業價值鏈中。其次，采購和服務這兩種價值鏈的活動是企業的上下游關鍵因素，而并購可以通過上下游的整合，發揮企業優勢，達到企業的一系列目標。最后，按波特的競爭價值鏈觀點，競爭價值鏈是屬于外部物流的一部分，通過對競爭者的兼并整合，可以使企業充分占領市場，發揮其競爭優勢。

篇（4）

 

1.引言

為適應市場需求和建立與國際財務報告趨同的企業會計準則體系，財政部于2006年初構建起了一套包含39項會計準則的新企業會計準則體系。準則體系于2007年1月1日起在上市公司中執行，同時鼓勵其他形式企業執行。在此次準則體系修改中，對企業影響重大的修改之一是允許企業選擇公允價值計價模式，即在符合條件的情況下，企業可對部分資產選擇公允價值進行計價。其中《第三號會計準則——投資性房地產》的實行被認為將對持有投資性房地產的企業產生較大影響，理由是由于可采用公允價值模式對投資性房地產計價，因而過去形成的由成本計價而被低估的投資性房地產可實現價值的快速回歸，從而可實現企業業績大幅攀升[1-3] 。

此次準則體系修改中，對企業影響重大的修改之一是允許企業選擇公允價值計價模式，即在符合條件的情況下，企業可對部分資產選擇公允價值進行計價。其中《第三號會計準則——投資性房地產》的實行被認為將對持有投資性房地產的企業產生較大影響，理由是持有投資性房地產的企業會迅速將其過去采用的成本計價模式變更為公允價值計價模式，這樣可以對因使用成本計價而被低估的投資性房地產實現價值的快速回歸，從而實現企業業績大幅攀升[1-3] 。

但直到2009年10月，上市企業的相關財務報告顯示采用公允價值計價的企業數量仍很少，允許企業對投資性房地產進行公允價值計價的準則變動對上市企業的整體影響很小[4, 5] 。針對此現象學者們展開了積極地探討，主要從客觀角度總結了許多影響企業選擇公允價 值計價的因素[6, 7] 。

本文認為客觀因素制約影響了小部分上市公司對公允價值計價模式的選擇，而更主要的原因在于上市企業管理層基于自身利益的考慮做出了不變更計價模式的選擇。后文將對此觀點進行論證，并對管理層如何進行計價變更決策展開具體分析自利，對為何采用公允價值計價模式的上市企業數量很少的現象給出解釋。

2.新準則下投資性房地產計價特點及公允價值計價效應

新會計準則對投資性房地產定義為能夠單獨計量和出售的，為賺取租金或資本增值而持有的房地產，并規定為如下范圍：已出租的土地使用權；持有并準備增值后轉讓的土地使用權；已出租的建筑物。企業自用或作為存貨的房地產在新準則中被認為不屬于投資性房地產。

新會計準則單獨劃分投資性房地產是基于房地產實務對固定資產區分的需要而提出的，目的是規范企業對投資性房地產的會計處理和相關的披露，提高會計的相關性。舊準則里投資性房地產被當作和其他固定資產一樣的資產看待，也采用相應的估計使用年限對其提取折舊。隨著我國經濟的市場化程度提高，發現投資性房地產的市場價值不僅可能高于其賬面凈值，而且還經常高出數倍甚至數十倍，而采用折舊后的固定資產凈值往往不能反映此類投資性房地產的真實價值。基于此，業界和學術界認為將投資性房地產作為一般的固定資產處理不合適。因此，需要將投資性房地產從原有的固定資產中劃分出來，作為單獨一類確定會計規范，投資性房地產準則由此應運而生。

2.1新準則下投資性房地產計價特點

相對于舊準則，新準則中投資性房地產在初始確認和后續計量上有較大變化，主要體現在：

1）歸入的資產性質變化

在舊的會計準則中，將與投資性房地產相關的內容分散在存貨準則、固定資產準則和無形資產準則三個部分，由于各個部分的資產性質不同，因而會計處理方式也有較大差異。如：房地產開發企業自行開發的房地產用于對外出租的，作為企業存貨，按存貨準則規范處理：對外出租的固定資產和企業的一般性固定資產一樣作為企業固定資產，按固定資產準則規范處理；對外出租土地使用權或者持有并增值后轉讓的土地使用權，作為企業的無形資產，按無形資產準則的規范來進行處理。而在新準則中，這些不同用途的房地產統一歸于投資性房地產，按照同樣方式進行會計處理。

2.價值計量模式的選擇變化

舊準則中，歸入固定資產和無形資產計價的房地產主要以成本模式計價，歸入存貨資產的房地產則以成本與市價熟低法原則計價，在房地產市場價格節節攀升的情況下，成本價格要遠低于市場價格，由此會計賬目價值與資產的實際市場價值存在較大差額。而新會計準則規定，投資性房地產可采用成本模式進行后續計量，也可采用公允價值模式進行計量，公允價值（fair value）意指“公平合理之價值”。

3.后續計量變化

在舊會計準則中，歸屬于存貨、固定資產、無形資產的房地產分別按照該類資產的后續計價規定進行計量。

新會計準則下的房地產后續計量則規定：原來采用成本模式計量的投資性房地產，可以變更為公允價值模式進行計量；但是一旦采用了公允價值模式進行后續計量，則不允許再變更為成本模式計量。在成本模式下，投資性房地產比照固定資產和無形資產準則計提折舊或攤銷，并在期末進行減值測試，計提相應的減值準備；在有確鑿證據表明投資性房地產的公允價值能夠持續可靠取得的情況下，可以對投資性房地產采用公允價值模式進行后續計量，采用公允價值模式計量的自利，不對投資性房地產計提折舊或進行攤銷，應當以資產負債表日投資性房地產的公允價值為基礎調整其賬面價值，公允價值與原賬面價值之間的差額計入當期損益。

2.2公允價值計價效應

我國上市企業已普遍設立投資性房地產科目，在已實施公允價值計價模式的上市企業，公允價值計價模式變更決策為實施企業帶來了巨大的積極影響。主要體現在：1）極大地提升企業利潤，改善企業以往較差的經營業績，甚至力挽狂瀾幫助企業避免被退市。2）改善企業報表中如資產規模、資產負債率等會計指標，增強債權人和投資者對企業償債能力、盈利能力信心，有利于企業進一步融資以獲得發展。例如ST百花通過計價模式的變更獲得了巨大的價值。作為一家以餐飲為主的上市企業，ST百花2004、2005連續兩年虧損，而且2006年也了預虧的報告，但最后在年報中公司通過對投資性房地產選擇公允價值計價模式實現了凈利潤，從而避免了被退市的厄運。

雖然具有可觀的公允價值計價效應，然而直到2009年10月，上市企業的相關財務報告顯示采用公允價值計價的企業數量仍很少。表1是我國設有投資性房地產科目的上市企業有關計量模式的統計表，說明了上市企業對投資性房地產采用公允價值計價的積極性不高，可看出采用公允價值計價模式的上市企業數量呈現出逐漸增多趨勢。上市企業仍較普遍地實施成本計價模式，與新會計準則推出前預測上市企業將廣泛采用公允價值計價大相徑庭。

表1 我國上市公司投資性房地產采用計量模式情況表

 

年 度

2006

2007

2008

采用成本計量模式的上市公司

619家

657家

690家

采用公允價值計量模式的上市公司

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[中圖分類號]F275 [文獻標識碼]A [文章編號]1005-6432（2014）48-0109-02

2010年，國資委引入有別于傳統財務指標的EVA（Economic Value Added經濟增加值）指標，向央企發出了清晰的信號：企業必須從規模為導向的發展模式逐步向以價值創造為導向的發展模式轉化。2012年年底，國資委新修改的《中央企業負責人經營業績考核暫行辦法》下發，以便更好促進企業轉型升級和優化內部資源配置，強化主業競爭力。

1 經濟增加值（EVA）的相關理論及發展趨勢

1.1 經濟增加值（EVA）的概念

經濟增加值（EVA）是由美國思騰思特咨詢公司最早利用的一種財務管理系統、激勵報酬制度、決策機制等，這種系統以經濟增加值（EVA）理念為基礎。[1]經濟增加值（EVA）是指扣除全部投入資本成本（股權、債務等）后的稅后經營業利潤的實際價值，這一理論重點強調了資本投入是有成本的，企業為股東創造價值的條件是其盈利高于投入的資本成本（股權、債務等）。[2]所以可以看出經濟增加值（EVA）是可以全面評價企業為股東創造價值能力的有效考核工具，在保證企業經營者合理使用資本方面有著基礎和核心作用。

用公式表達：經濟增加值（EVA）=稅后營業凈利潤-資本總成本=稅后營業凈利潤-資本×資本成本率。

1.2 基于經濟增加值（EVA）的考評體系在我國國有企業中的推廣應用是必然趨勢 （1）可以更好地為出資人行使權利提供決策依據。目前我國國有企業的管理現狀決定了出資人與經營者之間的信息不對稱，出資人不能真正掌握企業經營效果。基于經濟增加值（EVA）考評體系考慮了權益資本成本的經營業績，指標能夠反映企業的真實盈利能力，可以為出資人提供更多可用信息。

（2）可以更正確地引導國有企業的經營行為。傳統的業績評價體系重視短期財務結果，導致企業注重短期業績，而在長期的價值創造方面投資過少。經濟增加值（EVA）考評機制鼓勵企業創新和技術進步，能夠正確引導企業經營行為，提高企業的持續盈利能力。

（3）可以有效解決國有企業效率低下的問題。基于經濟增加值（EVA）考評體系的核心是與全體員工薪酬掛鉤，通過建立有效的激勵機制，使出資人、經營管理者和員工能共同分享財富，從而激發全員積極性，從根本上解決國有企業效率低下的問題。

2 基于經濟增加值（EVA）的考評體系對企業經營者進行投資決策的有利因素分析2.1 有利于衡量企業真實經營業績

從理論上來講，國有企業的會計報表利潤越大，企業經營者的個人貢獻就越大，但是目前的會計準則存在很多政策選擇和政策處理空間，這樣就導致直接利用會計報表的利潤來衡量企業經營者的個人貢獻存在很多缺陷。[2]而經濟增加值（EVA）相對于會計報表利潤而言，增加了投入資本成本的考慮，所以利用經濟增加值（EVA）來評估就可以明確股東的機會成本，從而對其投資資本成本的增值狀況進行直接反映。另外一方面，由于在企業運行中不僅需要生產成本，還需要企業的各種經營和財務成本費用，所以要計算出企業的真實利潤，就需要將資本成本考慮在內，從而保證我們在市場經濟環境下可以將資金投入那些效益更高的企業。

2.2 有利于引導企業價值創造增值

國有企業經營者通常認為股權資本屬于免費的，而債務資本是要還本付息的，所以通常只考慮后者，而采用經濟增加值（EVA）評估后，企業經營者會加大對股權資本的考慮，這樣就能將經營成果中的顯性和隱性成本都考慮在內，從而創造更大的價值，所以經濟增加值（EVA）對企業創造價值增值具有很大的意義。

2.3 有利于規范企業投資行為

隨著我國市場經濟體制的不斷完善，國有企業面對的風險越來越大，所以他們需要提高自身的風險管理能力，將以往那種盲目投資、隨意并購的行為轉變為新的投資方式。經濟增加值（EVA）評估辦法是目前我國國有資產監管部門針對國有企業投資控制的重要工具，它強調國有企業經營者在投資時充分結合市場經濟的特點，將風險和收益相結合，從而確保在投資中更加規范、更加合理，最終實現國有企業資產的增值。另外，經濟增加值（EVA）可以控制企業經營風險，有利于企業可持續發展，主要是因為經濟增加值可以控制資本成本，從而有效控制投資，保證在并購過程中抑制債務融資的濫用，這樣就有利于企業從長遠角度來經營，加大對新產品的研發。

2.4 有利于解決委托問題

國有企業經營者采用經濟增加值（EVA）評估后可以更加真實反映自己的創造價值和創造能力，從而在此基礎上建立比較完善的績效激勵機制，這樣就可以實現國有企業的股東和經營者利益一致，提高委托的實際效力。經濟增加值（EVA）評估在此過程中主要起到控制和激勵的雙重效果，解決股東和企業經營者的委托問題，從而實現國有企業更加適合于市場經濟和全球化趨勢，推動企業治理結構更加完善。另外，經濟增加值可以提高股東分紅，改變企業資金管理，主要是因為經濟增加值是為企業長期可持續發展考慮的，所以在計算利潤時不僅考慮到企業表面上的盈利，還特別關注企業資產的使用效率，這樣就會將企業更多的先進分給股東，提高企業資金回報率。

3 基于經濟增加值（EVA）的考評體系對企業經營者進行投資決策的局限性影響分析 任何一種管理工具都存在缺陷，經濟增加值（EVA）也一樣，該考評體系是為了突出企業經營效果和質量，避免只重視發展規模和總量的問題，減少企業后期的風險和隱患，確保企業可持續發展。目前，歐、美發達國家許多公司都已采用經濟增加值（EVA）作為其績效評價指標，收到了很好的效果。而在前期，我國的東風汽車、青島啤酒、上海寶鋼、TCL集團等曾嘗試運用經濟增加值（EVA）進行績效評價，但收效甚微，這其中的原因值得深思。

第一，經濟增加值（EVA）在企業資產規模未發生變化的情況下，能夠反映企業不同時期的經營業績。但對于資產規模不相同的企業或同一企業資產規模發生變動的情況下，它就無法對企業的業績進行比較。

第二，經濟增加值（EVA）的短視性在于其以年度為考核期間，企業經營者也往往為了自身的考核結果而重視短期的經營情況或價值創造能力，害怕進行投資，害怕承擔風險，甚至出現當政不作為等現象[3]，從而使企業的日常經營和戰略管理脫節。

第三，國有企業在科技快速發展、競爭日趨激烈和金融市場日益成熟的情況下，產業多元化和資本經營是做強做大的必由之路，而經濟增加值（EVA）考評體系是建立在企業主營業務特別突出和穩定的基礎之上的，對企業發展過程中戰略轉型、重組、并購、上市等資本經營考慮不多。

4 經濟增加值（EVA）的考評體系下對企業經營者進行投資決策的建議4.1 強化會計基礎規范及建立數據調整評價機制

在利用經濟增加值（EVA）進行計算時需要以會計基礎數據為基礎，所以要保證會計基礎規范性和提供數據的準確。另外一方面，由于國有企業之間存在很大差異，所以需要采用差異化資本成本率，建立適合于具體企業的數據調整評價機制，從而實現評估的合理、科學。

4.2 將經濟增加值（EVA）與其他管理工具結合進行綜合評價 雖然經濟增加值（EVA）是一項為企業長期持續發展而建立的評估工具，但是它畢竟還是以財務指標評價為基礎，在針對非財務指標方面還存在很多缺陷，所以為了保證企業經營者在決策時能夠更加合理，就需要將經濟增加值（EVA）和平衡計分卡等多種評估工具相結合，從而實現綜合評價企業的經營狀況。

4.3 注重指標縱向對比分析，完善指標調整細節

由于經濟增加值（EVA）在我國推行時間比較短，很多國有企業并不具備深入推廣的條件，在橫向對比分析方面還有所欠缺，這樣就不利于經濟增加值（EVA）的利用。所以國有企業應該加大對經濟增加值（EVA）的研究力度，從自身企業的歷史縱向數據對比分析出發，對企業經營中出現的短板進行分析，從而完善各項指標。

5 結 論

經濟增加值（EVA）考評體系對國有企業經營者在投資決策方面的優勢主要包括：有利于衡量企業真實經營業績、有利于引導企業價值創造增值、有利于規范企業投資行為、有利于解決委托問題；由于其內在的局限性和國有企業自身固有的特點，可以從強化會計基礎規范及建立數據調整評價機制、將經濟增加值（EVA）與其他管理工具結合進行綜合評價、注重指標縱向對比分析、完善指標調整細節等方面入手，進一步補充和完善考評體系，在更好地服務于企業經營者投資決策的同時也能更客觀反映企業經營者業績。

參考文獻：

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doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 06. 005

［中圖分類號］ F230 ［文獻標識碼］ A ［文章編號］ 1673 - 0194（2012）06- 0009- 02

房地產開發企業所持有的房地產按照持有意圖可劃分為存貨、固定資產或無形資產、投資性房地產三類，分別歸屬于不同的具體會計準則進行規范。投資性房地產的范圍包括已經對外出租的土地使用權和地上建筑物以及持有準備賺取資本增值的土地使用權。從取得途徑上來說，房地產開發企業所持有的投資性房地產既可以由原準備對外出售的存貨或自用的固定資產、無形資產改變使用用途轉換而來，也可以直接自建作為投資性房地產進行獲利。按照企業會計準則的規定，投資性房地產的后續計量既可以采用成本模式，也可以采用公允價值模式。允許對投資性房地產采用公允價值模式進行后續計量，使投資性房地產同企業其他類別的房地產的會計核算出現了較大不同，對房地產開發企業的會計信息也產生了較大的影響。

1 公允價值模式進行后續計量的房地產開發企業投資性房地產的會計處理舉例

例如，甲房地產開發企業，2010年1月1日將一套自建完工原用于出售的商品房出租給乙公司。該商品房的開發成本為1 000萬元，甲企業對其計提了200萬元的減值準備。如果出租日，該商品房的公允價值為900萬元。甲公司在租賃期開始日的會計分錄為：借：投資性房地產――成本900，借：存貨跌價準備200；貸：開發產品1 000，貸：資本公積――其他資本公積100。如果出租日，該商品房的公允價值為700萬元，則甲公司在租賃期開始日的會計分錄為：借：投資性房地產――成本700，借：存貨跌價準備200，借：公允價值變動損益100；貸：開發產品1 000。按照企業會計準則的規定，存貨計提跌價準備后，如果造成存貨價值下跌的原因消失，企業可以將已經計提的存貨跌價準備轉回。但從以上會計處理對比中可以看出，如果房地產企業將存貨轉換為按照公允價值模式進行后續計量的投資性房地產，投資性房地產按照轉換日的公允價值入賬，如果房地產的公允價值高于原賬面價值是不允許通過損益轉回的，但是如果房地產的公允價值低于原賬面價值則要計入當期損益。這種不對稱的會計處理方式，是為了防止企業通過調節房地產的公允價值來調節利潤，遵循了謹慎性原則，但對房地產開發企業的利潤有不利影響。

采用公允價值模式對投資性房地產進行后續計量后，房地產開發企業無需按照自用的固定資產、無形資產類似的會計處理方式，按期計提累計折舊或累計攤銷，也無需對該投資性房地產計提資產減值準備。接上例，如果2010年1月31日該商品房的公允價值上漲100萬元，則甲企業的會計分錄為：借：投資性房地產――公允價值變動100；貸：公允價值變動損益。如果2010年1月31日該商品房的公允價值下跌100萬元，則甲企業的會計分錄為：借：公允價值變動損益；貸：投資性房地產――公允價值變動100。投資性房地產公允價值下跌對房地產開發企業的影響類似于存貨出售價格下跌而計提的資產減值損失。但當商品房價格上升超過其原開發成本時，房地產開發企業可以將這一部分上升的價值體現在利潤表之中，從而增加當期會計利潤。

接上例，假設2010年12月31日，甲房地產開發企業將該商品房出售給乙公司，出售價款為800萬元，不考慮相關稅費。出售時，該商品房“投資性房地產――公允價值變動”明細科目為借方余額200萬元，“投資性房地產――成本”明細科目為借方余額700萬元，“資本公積――其他資本公積”為貸方余額100萬元。甲企業會計分錄為：①確認其他業務收入。借：銀行存款800，貸：其他業務收入800。②結轉公允價值變動損益。借：公允價值變動損益200；貸：投資性房地產――公允價值變動200。③借：其他業務成本600，借：資本公積――其他資本公積100；貸：投資性房地產――成本700。同房地產開發企業將商品房直接對外出售相比，甲企業的出售收益和成本分別計入了“其他業務收入”和“其他業務成本”而不是“主營業務收入”和“主營業務成本”，但由于利潤表并不單獨列示主營業務和其他業務，而是合并列示于“營業收入”和“營業成本”，因此不會對會計信息造成分類上的影響。從營業利潤金額的角度來說，從以上分解會計分錄中可以看出，甲企業確認的其他業務收入就是甲企業收到的銷售款，確認的其他業務成本就是甲企業對商品房的原開發成本。投資性房地產在持有期間公允價值的變動僅影響公允價值變動損益而不會對營業利潤造成任何影響。

2 以公允價值模式對投資性房地產進行后續計量對房地產開發企業的影響分析

（1）以公允價值模式對投資性房地產進行后續計量加大了房地產開發企業的會計核算成本。由于相對于歷史成本，公允價值計量屬性具有較大的不確定性，為了保證會計信息的可靠性，企業會計準則對投資性房地產以公允價值模式進行后續計量做了嚴格的限制。當房地產開發企業對外出租的房地產不存在活躍的市價時，企業需要參照同類或類似，例如分布在同一市區、位置相似、環境相似、建筑結構相似、使用用途相同等，有活躍市價的房地產價格進行調整、評估確認該房地產的公允價值。如果企業不具備房地產公允價值的評估能力和評估資質，企業還需要聘請外部資產評估機構出具評估報告，這會加大企業會計處理的難度和成本。

（2）以公允價值模式對投資性房地產進行后續計量加大了房地產開發企業的會計利潤波動性。雖然按照企業會計準則的規定，資產的公允價值是指資產買賣雙方在公平交易的前提下，自愿進行資產交付的價格。但事實上由市場交易而產生的公允價值會受交易雙方的投資心理、對市場走向的預期、談判能力、世界經濟形勢等不可預期甚至非理性的因素影響。作為存貨的商品房，房地產開發企業應當在一年內予以出售，而且我國的政策法規對房地產開發企業囤房不售的做法也有較為嚴格的規定。但作為投資性房地產進行管理后，房地產開發企業可以長期持有，并且在每個會計期末將房地產公允價值的變動以持有損益――“公允價值變動損益”的形式反映在利潤表中。這會使企業的會計利潤喪失歷史成本計量下的穩定、連續和規律性而變得波動。對于我國房地產開發企業來說，在政策調控前，房價一直處于連續上漲階段，將對外出售的商品房轉為投資性房地產，一方面可以達到間接囤房以謀取更大經濟利益的目的；另一方面也可以將公允價值的上升反應為企業的當期會計利潤，對于上市公司性質的房地產開發企業可以達到粉飾會計報表的作用。但目前政策調控后，房地產價格出現大幅下跌趨勢，這種情況下，以公允價值對投資性房地產進行后續計量，對企業的會計利潤可能產生不良的影響。

3 以公允價值模式對投資性房地產進行后續計量對房地產開發企業稅負的影響分析

（1）按照我國目前稅法的規定，企業將房地產對外出租而計算繳納的房產稅有兩種征收辦法：第一種是直接按照租金收入的12％計算，第二種則是按照出租房地產賬面原值的70％再乘以1．2％計算。采用第二種方法進行計算時，企業采用成本模式還是公允價值模式對投資性房地產進行后續計量會對出租房地產的賬面價值產生一定的影響。如果今后稅法采用重估資產價值作為計稅基礎，那么在房地產價值上漲時公允價值計量會加大企業的稅負。

（2）我國計算繳納所得稅采用的是收付實現制，投資性房地產公允價值的變動雖然會影響企業當期會計利潤，但由于企業并未實際處置房地產，因此經濟利益并沒有流入或流出企業。企業在計算應稅所得額時可以將公允價值變動損益扣除。但是投資性房地產以公允價值進行后續計量后，將不再計提累計折舊，而累計折舊是可以稅前扣除，因此采用公允價值計量模式對投資性房地產進行后續計量會加大企業的所得稅負擔。

主要參考文獻

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    投資價值(IV)是將當期經營活動現金流量扣除投資活動所需資金和資本成本后的資本收益。

    用公式表示就是:

    IV=經營活動產生的現金流量凈額+過去三年的平均投資活動現金流量凈額—資本投入額×加權資本成本率

    其中,本年度經營活動產生的現金流量凈額加上過去三年平均投資活動現金流量凈額,就是修正后的自由現金流量,本文下方的自由現金流量都是指這種修正后的自由現金流量。由上可得投資價值(IV)的另一個計算公式:

    投資價值(IV)=自由現金流量—資本投入額×加權資本成本率

    這里的投資價值實際上指的是在投資活動當中,扣除了機會成本以后得到的超額價值,只有具有這種超額價值的上市公司才是具有投資價值的。將超額價值和投入的資本相比,就可以得到投資價值率。

    投資價值率=投資價值/本年資本投入額

    投資價值率可以對不同規模企業進行橫向對比。

    投資價值(IV)指標的優點

    投資價值以經營性現金流量凈額為出發點,剔除了投資收益和營業外收支。

    投資價值采用收付實現制來計算,剔除各種利潤調節手段的影響。

    投資價值指標扣除各種投資項目的現金流出,具有自由現金流量的優點。投資性的現金流量凈額不僅和當期經營業績相關,也和以后一定時期經營業績相關,因此采用過去幾年的平均投資性現金流量凈額進行計算,就可以將過去的投資和當期的經營收益掛鉤,更加合理地反映企業的經營業績,同時這種處理辦法也可以避免資本支出不均衡的缺陷。考慮到企業經營的實際情況和數據取得的可能性,我們采用過去三年內的平均投資現金流量凈額的相反數。

    投資價值指標也同樣計量資本成本,在將其扣除以后反映企業真實創造的價值,具有EVA的優點。

    由上可見,投資價值這一指標全面地揭示了企業的經營、投資、籌資的基本信息,因此該指標能在一定程度上揭示企業在有關會計年度創造的真實價值。

    對德隆上市公司風險的揭示

    德隆以旗下上市公司的資產、收入快速擴張為據,說明其產業整合策略是成功的,然而相關上市公司股價的崩潰為投資者帶來了巨大的損失。上述的投資價值指標可以幫助投資者從盈利質量、產業整合效果、盈利預警等方面了解上市公司的實際經營情況,辨識其中存在的投資風險。

    1、盈利質量分析

    湘火炬財務狀況分析表(見附表1)

    湘火炬是新疆德隆三家主要上市公司當中盈利增長最快的,適合于進行盈利質量分析。湘火炬主營為汽車整車、汽車零部件、機電產品進出口三大業務,并涉足工業氣體、金融保險服務業等多個業務領域。湘火炬以成功的對法士特齒輪、川汽、陜汽的并購而聞名,最近幾年的凈利潤增長較快。

    從表1可見,相對于歷年凈利潤而言,該公司經營現金流量凈值的數額較低,說明盈利質量較低。經營性現金流量凈額較低的主要原因在于其應收項目的增加和應付項目的減少,說明該公司相對于產業鏈的上下游而言處在劣勢,德隆的產業整合策略并沒有取得預想的效果。有關并購活動消耗了資金卻并不能給企業帶來現金回報,扣除了資金成本以后投資價值為負而且不斷惡化。2000年至2003年這四年中,湘火炬不但沒有給股東創造價值,反而毀損了將近20億的股東財富。投資者利益受損實際上早已注定,只不過直到今年4月份才集中體現出來。

    對于債權人而言資金成本是企業必須以利息形式支付的,上市公司在自由現金流量為負時只有通過借新債來償還換舊債,由此導致負債規模不斷擴大和債權人風險不斷累積,湘火炬難以償還銀行負債也是注定了的。

    2、產業整合效果對比分析

    新疆屯河財務狀況分析表(見附表2)

    新疆屯河是新疆德隆較早控制的上市公司,其主營業務原為水泥,最近幾年通過資產重組,主業改為番茄制品和果汁制品。對比表2中該公司各年的經營性現金流量凈額和投資性現金流量凈額可知:一方面,企業的經營現金流量無法滿足其投資活動的現金支出,迫使企業不得不通過籌資支撐企業運營;另一方面,以前年度的巨額投資沒有產生相應的回報,導致公司本身不能通過自身經營產生現金償還負債。從2000年至2003年每年投資價值都是負值說明公司一直在毀滅股東財富,公司標榜的產業整合路線并沒有產生實際效果。

    對此,新疆德隆集團董事長唐萬里也承認,在面對眾多機遇的時候,德隆有點貪多求快,有些步子邁得太快,做法太過理想化。

    3、使用投資價值指標進行業績預警

    使用投資價值進行上市公司的業績預警可以取得非常良好的效果,原因如下:

    公司業績的變化首先從現金流量上反映出來,然后才反映在每股利潤上。公司從經營的繁榮時期向蕭條時期轉變的時候,首先的特征是在行業景氣的刺激下加大生產量,擴大產量一般要進行固定資產投資,這就會導致投資價值的大幅度下降。增加了生產能力的同時往往要購入更多的原材料,這同樣耗費了大量現金。當供給逐漸超過有效需求的時候,企業的應收賬款不斷增加,也會導致投資價值大幅下降,但是這一切卻并未影響企業的當期利潤。當企業的投資價值由增長變為遞減,甚至成為負值的時候,就已經直接反映了企業趨于惡化的經營情況,但是此時會計利潤還相對良好。可見使用投資價值可以對企業經營業績進行預警。

    使用投資價值進行上市公司的業績預警的方法有以下兩種:

    使用每股收益與每股投資價值的差額來辨識。

    如果每股收益增長而每股投資價值沒有同步增長,那么說明企業或者是在進行資產的擴張,或者是企業的應收賬款在增加;如果每股收益也開始掉頭向下,同時每股投資價值更加迅速的降低,那么企業就不但是存在回款障礙,而且面臨產成品大量積壓、銷售困難的局面。

    根據每股投資價值的趨勢來進行上市公司業績預警。

    如果投資價值開始下降,那么,企業可能會由繁榮走向衰落;如果企業的投資價值由正值轉為負值,說明企業的經營狀況可能正在急劇惡化。會計信息的使用者應當對此給予足夠的重視,并且采取相應的對策。

篇（8）

企業作為投資主體是市場機制能夠發揮作用的基本條件之一。企業投資主體的表現形式是多種多樣的，但是，無論企業投資主體采取何種組織形式，在確定投資項目價值并進行決策時，都將受到以下一些間接因素的影響，即它們是借助其他一些因素，間接而非直接影響投資價值。

1、企業自身的利益約束機制。不同的經濟體制具有不同的利益約束。在過去的計劃經濟體制下，國家統一制訂各種類型的投資計劃，投資風險完全由國家承擔，企業只是名義上的投資主體，既沒有真正自主的投資決策權，也不承擔相應的風險，這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風險的約束。在不講成本與收益的情況下，投資需求幾平是無限的，不論計劃者怎樣周密安排，都很難制約這種投資饑渴癥。在市場經濟體制下，企業應是完全意義上的獨立利益主體，市場價格主要由供求關系決定，經濟資源的配置主要通過市場機制來調整。一旦投資需求大于投資供給，投資品的價格就會上漲，造成企業投資成本上升、預期利潤減少，投資風險增大，從而造成企業采取收縮策略，導致社會投資總需求下降，并促使社會資源流向預期利潤高的行業及企業。

2、企業投資主體的利潤極大化。在市場經濟中，投資活動以企業主體的經濟利益為基礎。如果預期利潤比較高，投資就會增加；相反，預期利潤比較低，投資就會減少。對全社會來講，預期利潤將不斷趨于平均；但對不同行業和部門而言，利潤水平又是經常變化的，從而誘導資金在不同行業和部門之間進行轉移。同時，追求利潤還需要服從國家產業結構調整的要求和社會主義生產目的。在國有生產資料所有者參與企業投資時，投資活動可能并非以經濟利潤為主導因素，難以保證國有資產的有效增值。為此，政府應逐步減少和消除人為干預，而應注重宏觀政策和經濟杠桿的調控作用。要實現資源的最優配置，必須實現商品和生產要素在整個社會范圍內的自由流動，消除妨礙資源流動的障礙，從而實現以市場配置為基礎，市場配置與計劃配置相互補充的資源配置模式。

3、產權界限。產權界限是影響企業投資價值的另一重要因素。國有企業雖然也作為投資主體參與市場投資活動，但產權關系不明，企業投資行為不符合市場規范，企業并沒有真正的投資決策自，從而也無法承擔相應的投資風險，企業投資行為必將演變為政府投資行為。在產權關系改革上，我們主要偏重兩權——所有權和經營權的分離，希望通過“兩極分離”解決企業經營自問題。實際上，兩權分離是有一定限度的，經營必須以所有權為基礎，沒有所有權作基礎的經營權必然是有限的經營權。企業應當建立并完善現代法人產權制度，確保企業能夠獨立自主、規范合理地進行投資決策活動。

二、影響投資價值的直接因素

企業的資產，不管是貨幣資產還是非貨幣資產，通常都具有兩種用途可供選擇：一是用于即期消費；二是為了滿足未來消費而利用放棄即期消費的那部分資產進行投資。企業放棄當前消費的意愿必然與未來消費或者說是預期收益有直接聯系。在此。我們把企業作為投資主體，把各種投資的具體表現形式作為投資客體。影響企業投資價值的直接因素實際上也就是投資主體和客體的屬性。其中，前者主要是指無風險收益率和風險厭惡；后者主要是指預期收益、收益時點和風險水平。

1、投資主體屬性。無風險收益率是指投資于國債所能得到的回報率。企業在進行投資決策活動時，可能存在著許多收益不同、風險各異的投資方案可供選擇。從數量上來講，所選投資方案的收益率必然要求大于無風險收益率。如果這一收益水平都不能達到的話，企業應當選擇國債作為投資手段。對于無風險利率，西方貨幣理論把它稱之為“純利率”，它是對延期消費的一種補償。假定其他條件不變，無風險利率和投資價值存在反向關系：無風險利率越高，投資價值超低；反之亦如此。

企業對于投資活動中存在的不確定性所具有的心理反感就是風險厭惡。盡管不同企業對于風險厭惡的程度可能會有所差異，通常來講，在投資決策活動中企業對于風險都比較厭惡，經常會采取一些措施以達到規避風險的目的。而對于所承擔的風險，企業會要求有一定的補償。由于不同企業的風險厭惡程度有一定差異，它們所要求的補償金額會有多有少，對投資價值也會產生相應的影響。一般而言，風險厭惡程度與投資價值呈反向關系：前者越高，后者越低；反之亦如此。

2、投資客體屬性。預期收益是指投資主體在將來所能得到的回報。作為投資主體，企業進行投資活動的目的是為了在將來獲取一定數量的收益。預期收益越大，企業愿意遞延的當期消費就會越多，也就是說進行更多的投資，投資價值也會越高。可見，預期收益和投資價值之間呈同向變動關系：在其他因素不變時，預期收益越大，投資價值就越高；反之亦如此。

顧名思義，收益時點是指投資主體取得收益的時間。依賴投資主體預期收益進行未來消費的時點離目前越遠，延遲預期消費的動力就會越小。原因在于，當投資者等待預期收益進行消費時，他們不僅放棄了當期的消費機會，而且放棄了在等待期間可能發生的其他投資機會。因此，在其他條件相同的情況下，等待預期收益的時間越長，投資價值就越小。

一般來講，對未來的預期都是不確定的，同樣，各種具體投資項目的收益過程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預期收益的不確定性稱為投資風險，不確定性越大，投資風險也就越大。通常，投資者更希望收益是確定的，而不是具有比較高的不確定性。可見，預期收益的不確定性程度，即收益風險水平，會對投資價值產生很大影響。所以，如果投資主體對于因承擔風險而得到的補償不滿意，它很有可能會選擇收益較低風險也較低的投資項目，而不是收益較高但風險也較高的投資項目。

以上是對各種因素對投資價值影響所作的定性分析。在定量分析方面，我們通常會使用如下的投資價值分析模型：

其中：V=投資價值；

Ct=t期的預期收益；

篇（9）

    企業作為投資主體是市場機制能夠發揮作用的基本條件之一。企業投資主體的表現形式是多種多樣的,但是,無論企業投資主體采取何種組織形式,在確定投資項目價值并進行決策時,都將受到以下一些間接因素的影響,即它們是借助其他一些因素,間接而非直接影響投資價值。

    1、企業自身的利益約束機制。不同的經濟體制具有不同的利益約束。在過去的計劃經濟體制下,國家統一制訂各種類型的投資計劃,投資風險完全由國家承擔,企業只是名義上的投資主體,既沒有真正自主的投資決策權,也不承擔相應的風險,這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風險的約束。在不講成本與收益的情況下,投資需求幾平是無限的,不論計劃者怎樣周密安排,都很難制約這種投資饑渴癥。在市場經濟體制下,企業應是完全意義上的獨立利益主體,市場價格主要由供求關系決定,經濟資源的配置主要通過市場機制來調整。一旦投資需求大于投資供給,投資品的價格就會上漲,造成企業投資成本上升、預期利潤減少,投資風險增大,從而造成企業采取收縮策略,導致社會投資總需求下降,并促使社會資源流向預期利潤高的行業及企業。

    2、企業投資主體的利潤極大化。在市場經濟中,投資活動以企業主體的經濟利益為基礎。如果預期利潤比較高,投資就會增加;相反,預期利潤比較低,投資就會減少。對全社會來講,預期利潤將不斷趨于平均;但對不同行業和部門而言,利潤水平又是經常變化的,從而誘導資金在不同行業和部門之間進行轉移。同時,追求利潤還需要服從國家產業結構調整的要求和社會主義生產目的。在國有生產資料所有者參與企業投資時,投資活動可能并非以經濟利潤為主導因素,難以保證國有資產的有效增值。為此,政府應逐步減少和消除人為干預,而應注重宏觀政策和經濟杠桿的調控作用。要實現資源的最優配置,必須實現商品和生產要素在整個社會范圍內的自由流動,消除妨礙資源流動的障礙,從而實現以市場配置為基礎,市場配置與計劃配置相互補充的資源配置模式。

    3、產權界限。產權界限是影響企業投資價值的另一重要因素。國有企業雖然也作為投資主體參與市場投資活動,但產權關系不明,企業投資行為不符合市場規范,企業并沒有真正的投資決策自主權,從而也無法承擔相應的投資風險,企業投資行為必將演變為政府投資行為。在產權關系改革上,我們主要偏重兩權——所有權和經營權的分離,希望通過“兩極分離”解決企業經營自主權問題。實際上,兩權分離是有一定限度的,經營必須以所有權為基礎,沒有所有權作基礎的經營權必然是有限的經營權。企業應當建立并完善現代法人產權制度,確保企業能夠獨立自主、規范合理地進行投資決策活動。

    二、影響投資價值的直接因素

    企業的資產,不管是貨幣資產還是非貨幣資產,通常都具有兩種用途可供選擇:一是用于即期消費;二是為了滿足未來消費而利用放棄即期消費的那部分資產進行投資。企業放棄當前消費的意愿必然與未來消費或者說是預期收益有直接聯系。在此。我們把企業作為投資主體,把各種投資的具體表現形式作為投資客體。影響企業投資價值的直接因素實際上也就是投資主體和客體的屬性。其中,前者主要是指無風險收益率和風險厭惡;后者主要是指預期收益、收益時點和風險水平。

    1、投資主體屬性。無風險收益率是指投資于國債所能得到的回報率。企業在進行投資決策活動時,可能存在著許多收益不同、風險各異的投資方案可供選擇。從數量上來講,所選投資方案的收益率必然要求大于無風險收益率。如果這一收益水平都不能達到的話,企業應當選擇國債作為投資手段。對于無風險利率,西方貨幣理論把它稱之為“純利率”,它是對延期消費的一種補償。假定其他條件不變,無風險利率和投資價值存在反向關系:無風險利率越高,投資價值超低;反之亦如此。

    企業對于投資活動中存在的不確定性所具有的心理反感就是風險厭惡。盡管不同企業對于風險厭惡的程度可能會有所差異,通常來講,在投資決策活動中企業對于風險都比較厭惡,經常會采取一些措施以達到規避風險的目的。而對于所承擔的風險,企業會要求有一定的補償。由于不同企業的風險厭惡程度有一定差異,它們所要求的補償金額會有多有少,對投資價值也會產生相應的影響。一般而言,風險厭惡程度與投資價值呈反向關系:前者越高,后者越低;反之亦如此。

    2、投資客體屬性。預期收益是指投資主體在將來所能得到的回報。作為投資主體,企業進行投資活動的目的是為了在將來獲取一定數量的收益。預期收益越大,企業愿意遞延的當期消費就會越多,也就是說進行更多的投資,投資價值也會越高。可見,預期收益和投資價值之間呈同向變動關系:在其他因素不變時,預期收益越大,投資價值就越高;反之亦如此。

    顧名思義,收益時點是指投資主體取得收益的時間。依賴投資主體預期收益進行未來消費的時點離目前越遠,延遲預期消費的動力就會越小。原因在于,當投資者等待預期收益進行消費時,他們不僅放棄了當期的消費機會,而且放棄了在等待期間可能發生的其他投資機會。因此,在其他條件相同的情況下,等待預期收益的時間越長,投資價值就越小。

    一般來講,對未來的預期都是不確定的,同樣,各種具體投資項目的收益過程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預期收益的不確定性稱為投資風險,不確定性越大,投資風險也就越大。通常,投資者更希望收益是確定的,而不是具有比較高的不確定性。可見,預期收益的不確定性程度,即收益風險水平,會對投資價值產生很大影響。所以,如果投資主體對于因承擔風險而得到的補償不滿意,它很有可能會選擇收益較低風險也較低的投資項目,而不是收益較高但風險也較高的投資項目。

    以上是對各種因素對投資價值影響所作的定性分析。在定量分析方面,我們通常會使用如下的投資價值分析模型:

    其中:v=投資價值;

    ct=t期的預期收益;

篇（10）

企業作為投資主體是市場機制能夠發揮作用的基本條件之一。企業投資主體的表現形式是多種多樣的，但是，無論企業投資主體采取何種組織形式，在確定投資項目價值并進行決策時，都將受到以下一些間接因素的影響，即它們是借助其他一些因素，間接而非直接影響投資價值。

1、企業自身的利益約束機制。不同的經濟體制具有不同的利益約束。在過去的計劃經濟體制下，國家統一制訂各種類型的投資計劃，投資風險完全由國家承擔，企業只是名義上的投資主體，既沒有真正自主的投資決策權，也不承擔相應的風險，這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風險的約束。在不講成本與收益的情況下，投資需求幾平是無限的，不論計劃者怎樣周密安排，都很難制約這種投資饑渴癥。在市場經濟體制下，企業應是完全意義上的獨立利益主體，市場價格主要由供求關系決定，經濟資源的配置主要通過市場機制來調整。一旦投資需求大于投資供給，投資品的價格就會上漲，造成企業投資成本上升、預期利潤減少，投資風險增大，從而造成企業采取收縮策略，導致社會投資總需求下降，并促使社會資源流向預期利潤高的行業及企業。

2、企業投資主體的利潤極大化。在市場經濟中，投資活動以企業主體的經濟利益為基礎。如果預期利潤比較高，投資就會增加；相反，預期利潤比較低，投資就會減少。對全社會來講，預期利潤將不斷趨于平均；但對不同行業和部門而言，利潤水平又是經常變化的，從而誘導資金在不同行業和部門之間進行轉移。同時，追求利潤還需要服從國家產業結構調整的要求和社會主義生產目的。在國有生產資料所有者參與企業投資時，投資活動可能并非以經濟利潤為主導因素，難以保證國有資產的有效增值。為此，政府應逐步減少和消除人為干預，而應注重宏觀政策和經濟杠桿的調控作用。要實現資源的最優配置，必須實現商品和生產要素在整個社會范圍內的自由流動，消除妨礙資源流動的障礙，從而實現以市場配置為基礎，市場配置與計劃配置相互補充的資源配置模式。

3、產權界限。產權界限是影響企業投資價值的另一重要因素。國有企業雖然也作為投資主體參與市場投資活動，但產權關系不明，企業投資行為不符合市場規范，企業并沒有真正的投資決策自主權，從而也無法承擔相應的投資風險，企業投資行為必將演變為政府投資行為。在產權關系改革上，我們主要偏重兩權——所有權和經營權的分離，希望通過“兩極分離”解決企業經營自主權問題。實際上，兩權分離是有一定限度的，經營必須以所有權為基礎，沒有所有權作基礎的經營權必然是有限的經營權。企業應當建立并完善現代法人產權制度，確保企業能夠獨立自主、規范合理地進行投資決策活動。

二、影響投資價值的直接因素

企業的資產，不管是貨幣資產還是非貨幣資產，通常都具有兩種用途可供選擇：一是用于即期消費；二是為了滿足未來消費而利用放棄即期消費的那部分資產進行投資。企業放棄當前消費的意愿必然與未來消費或者說是預期收益有直接聯系。在此。我們把企業作為投資主體，把各種投資的具體表現形式作為投資客體。影響企業投資價值的直接因素實際上也就是投資主體和客體的屬性。其中，前者主要是指無風險收益率和風險厭惡；后者主要是指預期收益、收益時點和風險水平。

1、投資主體屬性。無風險收益率是指投資于國債所能得到的回報率。企業在進行投資決策活動時，可能存在著許多收益不同、風險各異的投資方案可供選擇。從數量上來講，所選投資方案的收益率必然要求大于無風險收益率。如果這一收益水平都不能達到的話，企業應當選擇國債作為投資手段。對于無風險利率，西方貨幣理論把它稱之為“純利率”，它是對延期消費的一種補償。假定其他條件不變，無風險利率和投資價值存在反向關系：無風險利率越高，投資價值超低；反之亦如此。

企業對于投資活動中存在的不確定性所具有的心理反感就是風險厭惡。盡管不同企業對于風險厭惡的程度可能會有所差異，通常來講，在投資決策活動中企業對于風險都比較厭惡，經常會采取一些措施以達到規避風險的目的。而對于所承擔的風險，企業會要求有一定的補償。由于不同企業的風險厭惡程度有一定差異，它們所要求的補償金額會有多有少，對投資價值也會產生相應的影響。一般而言，風險厭惡程度與投資價值呈反向關系：前者越高，后者越低；反之亦如此。

2、投資客體屬性。預期收益是指投資主體在將來所能得到的回報。作為投資主體，企業進行投資活動的目的是為了在將來獲取一定數量的收益。預期收益越大，企業愿意遞延的當期消費就會越多，也就是說進行更多的投資，投資價值也會越高。可見，預期收益和投資價值之間呈同向變動關系：在其他因素不變時，預期收益越大，投資價值就越高；反之亦如此。

顧名思義，收益時點是指投資主體取得收益的時間。依賴投資主體預期收益進行未來消費的時點離目前越遠，延遲預期消費的動力就會越小。原因在于，當投資者等待預期收益進行消費時，他們不僅放棄了當期的消費機會，而且放棄了在等待期間可能發生的其他投資機會。因此，在其他條件相同的情況下，等待預期收益的時間越長，投資價值就越小。

一般來講，對未來的預期都是不確定的，同樣，各種具體投資項目的收益過程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預期收益的不確定性稱為投資風險，不確定性越大，投資風險也就越大。通常，投資者更希望收益是確定的，而不是具有比較高的不確定性。可見，預期收益的不確定性程度，即收益風險水平，會對投資價值產生很大影響。所以，如果投資主體對于因承擔風險而得到的補償不滿意，它很有可能會選擇收益較低風險也較低的投資項目，而不是收益較高但風險也較高的投資項目。

以上是對各種因素對投資價值影響所作的定性分析。在定量分析方面，我們通常會使用如下的投資價值分析模型：

其中：v=投資價值；

ct=t期的預期收益；

篇（11）

企業作為投資主體是市場機制能夠發揮作用的基本條件之一。企業投資主體的表現形式是多種多樣的,但是,無論企業投資主體采取何種組織形式,在確定投資項目價值并進行決策時,都將受到以下一些間接因素的影響,即它們是借助其他一些因素,間接而非直接影響投資價值。

1、企業自身的利益約束機制。不同的經濟體制具有不同的利益約束。在過去的計劃經濟體制下,國家統一制訂各種類型的投資計劃,投資風險完全由國家承擔,企業只是名義上的投資主體,既沒有真正自主的投資決策權,也不承擔相應的風險,這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風險的約束。在不講成本與收益的情況下,投資需求幾平是無限的,不論計劃者怎樣周密安排,都很難制約這種投資饑渴癥。在市場經濟體制下,企業應是完全意義上的獨立利益主體,市場價格主要由供求關系決定,經濟資源的配置主要通過市場機制來調整。一旦投資需求大于投資供給,投資品的價格就會上漲,造成企業投資成本上升、預期利潤減少,投資風險增大,從而造成企業采取收縮策略,導致社會投資總需求下降,并促使社會資源流向預期利潤高的行業及企業。

2、企業投資主體的利潤極大化。在市場經濟中,投資活動以企業主體的經濟利益為基礎。如果預期利潤比較高,投資就會增加;相反,預期利潤比較低,投資就會減少。對全社會來講,預期利潤將不斷趨于平均;但對不同行業和部門而言,利潤水平又是經常變化的,從而誘導資金在不同行業和部門之間進行轉移。同時,追求利潤還需要服從國家產業結構調整的要求和社會主義生產目的。在國有生產資料所有者參與企業投資時,投資活動可能并非以經濟利潤為主導因素,難以保證國有資產的有效增值。為此,政府應逐步減少和消除人為干預,而應注重宏觀政策和經濟杠桿的調控作用。要實現資源的最優配置,必須實現商品和生產要素在整個社會范圍內的自由流動,消除妨礙資源流動的障礙,從而實現以市場配置為基礎,市場配置與計劃配置相互補充的資源配置模式。

3、產權界限。產權界限是影響企業投資價值的另一重要因素。國有企業雖然也作為投資主體參與市場投資活動,但產權關系不明,企業投資行為不符合市場規范,企業并沒有真正的投資決策自,從而也無法承擔相應的投資風險,企業投資行為必將演變為政府投資行為。在產權關系改革上,我們主要偏重兩權——所有權和經營權的分離,希望通過“兩極分離”解決企業經營自問題。實際上,兩權分離是有一定限度的,經營必須以所有權為基礎,沒有所有權作基礎的經營權必然是有限的經營權。企業應當建立并完善現代法人產權制度,確保企業能夠獨立自主、規范合理地進行投資決策活動。

二、影響投資價值的直接因素

企業的資產,不管是貨幣資產還是非貨幣資產,通常都具有兩種用途可供選擇:一是用于即期消費;二是為了滿足未來消費而利用放棄即期消費的那部分資產進行投資。企業放棄當前消費的意愿必然與未來消費或者說是預期收益有直接聯系。在此。我們把企業作為投資主體,把各種投資的具體表現形式作為投資客體。影響企業投資價值的直接因素實際上也就是投資主體和客體的屬性。其中,前者主要是指無風險收益率和風險厭惡;后者主要是指預期收益、收益時點和風險水平。

1、投資主體屬性。無風險收益率是指投資于國債所能得到的回報率。企業在進行投資決策活動時,可能存在著許多收益不同、風險各異的投資方案可供選擇。從數量上來講,所選投資方案的收益率必然要求大于無風險收益率。如果這一收益水平都不能達到的話,企業應當選擇國債作為投資手段。對于無風險利率,西方貨幣理論把它稱之為“純利率”,它是對延期消費的一種補償。假定其他條件不變,無風險利率和投資價值存在反向關系:無風險利率越高,投資價值超低;反之亦如此。

企業對于投資活動中存在的不確定性所具有的心理反感就是風險厭惡。盡管不同企業對于風險厭惡的程度可能會有所差異,通常來講,在投資決策活動中企業對于風險都比較厭惡,經常會采取一些措施以達到規避風險的目的。而對于所承擔的風險,企業會要求有一定的補償。由于不同企業的風險厭惡程度有一定差異,它們所要求的補償金額會有多有少,對投資價值也會產生相應的影響。一般而言,風險厭惡程度與投資價值呈反向關系:前者越高,后者越低;反之亦如此。

2、投資客體屬性。預期收益是指投資主體在將來所能得到的回報。作為投資主體,企業進行投資活動的目的是為了在將來獲取一定數量的收益。預期收益越大,企業愿意遞延的當期消費就會越多,也就是說進行更多的投資,投資價值也會越高。可見,預期收益和投資價值之間呈同向變動關系:在其他因素不變時,預期收益越大,投資價值就越高;反之亦如此。

顧名思義,收益時點是指投資主體取得收益的時間。依賴投資主體預期收益進行未來消費的時點離目前越遠,延遲預期消費的動力就會越小。原因在于,當投資者等待預期收益進行消費時,他們不僅放棄了當期的消費機會,而且放棄了在等待期間可能發生的其他投資機會。因此,在其他條件相同的情況下,等待預期收益的時間越長,投資價值就越小。

一般來講,對未來的預期都是不確定的,同樣,各種具體投資項目的收益過程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預期收益的不確定性稱為投資風險,不確定性越大,投資風險也就越大。通常,投資者更希望收益是確定的,而不是具有比較高的不確定性。可見,預期收益的不確定性程度,即收益風險水平,會對投資價值產生很大影響。所以,如果投資主體對于因承擔風險而得到的補償不滿意,它很有可能會選擇收益較低風險也較低的投資項目,而不是收益較高但風險也較高的投資項目。

以上是對各種因素對投資價值影響所作的定性分析。在定量分析方面,我們通常會使用如下的投資價值分析模型:

其中:V=投資價值;

Ct=t期的預期收益;