緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇公司的盈利性分析范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

篇（1）

1. 和全球優秀的生產商之間形成緊密的采購同盟關系。

2. 技術含量高的主要產品直接從韓國生產商采購，保障質量和價格優勢。

3. 和供應商之間簽訂高級的采購協議，形成戰略合作關系。

4. 通過綜合SCM系統提高工作效率。

5. 實行精益建造管理體系。

三星工程建筑公司的精益管理體系中，首先對價值流進行分析：哪些活動是增值的，哪些是浪費，并且針對浪費的活動實施改善項目，三星公司認為人工的浪費占總人工費的10%～12%，材料的浪費占項目總成本的10%，施工設計造成的浪費占項目總成本的6～10%，所以，找出增值和浪費環節，確定價值鏈中的基本活動和輔助活動，增值活動和非增值活動，以此優化價值鏈，同時提高采購管理效率。

三星公司最成功的管理措施之一是制定了“末位計劃體系LPS”，相當于“計劃拉動體系”，將建筑生產看作是一個負責動態的過程，強調權利下放，計劃是基于現場條件制定并且計劃周期以短為宜。計劃自下而上匯總，運用計劃任務完成率指標PPC（Per Plan Completed）對每周期的計劃完成情況進行考核評價，這樣使得工作流更可靠，而可靠的工作流又能促進其他流的有序流動。在這一套計劃體系中，還包括了成本企劃管理子體系、綜合拉動計劃管理子體系、階段計劃管理子體系、未來計劃管理子體系、周工作計劃子體系、當日工作PPC管理子體系。三星公司的計劃體系，由最后一個工作者來制定計劃，每道工序根據下一道工序的需求情況來制定計劃，從而形成一個環形的控制體系。

篇（2）

證券公司在面對日益成熟的資本市場和日新月異的技術挑戰時，傳統的“跑馬圈地”野蠻擴張方式已經無法滿足時代的潮流，過去“交易大廳模式”人頭攢動的場景，現如今在大部分地區已經淪為“大爺大媽”的休息場所。面對瓶頸，創新就顯得尤為重要，新型營業部作為券商發展經紀業務的突破點，對公司的經營格局和發展方向有著舉足輕重的意義。

如何在政策松動、券商經紀業務轉型的雙重動力驅動下，分享新型營業部這一份“大蛋糕”，證券公司就需要從新型營業部的設立背景，新型營業部的機遇挑戰，以及策略模式上做好充足的準備。特別是在戰略格局、人才儲備、創新服務與產品領域內，只有做到了提前布局，才能運籌帷幄，成為行業當中的佼佼者。

一、新型營業部的設立背景

（一）新型營業部的概念

關于新型營業部，部分新聞報道上又稱“輕型營業部”或者“創新營業部”，無論是何種稱呼，根據中國證券業協會在2012年12月的《證券公司證券營業部信息技術指引》1，它將券商營業部劃分為A、B、C三類。其中，A類營業部為一般傳統營業部，提供現場交易服務；B類營業部提供部分現場交易服務；C類營業部既不提供現場交易服務也不需要配備相應的機房設備。指引中解釋：“C型模式：在營業場所內未部署與現場交易服務相關的信息系統且不提供現場交易服務”，本文對C型模式理解為“新型營業部”，因為它有如下新的特點：第一，不需要機房，但可以外包信息系統運維工作；第二，沒有電腦等硬件系統服務；第三，營業部不提供現場交易服務；第四，辦公場地空間不受限制，一般門店空間面積狹小；第五，人員配置較少。總之，新型營業部是一種特殊的、靈活自由設立的營業部，無論是叫做“輕型營業部”還是“創新營業部”，都是“新型”以前從未出現設立的營業部。

（二）新型營業部政策制定和實施

2013年3月15日，中國證券監督管理委員會公布了《證券公司分支機構監管規定》2（以下簡稱《規定》）。該《規定》共22條，涉及證券公司申請設立、收購分支機構以及撤銷機構的條文款項。根據《規定》，證券公司設立營業部在區域和數量上沒有嚴格的限制約束，5月初，各地證監局又下發《關于落實的通知》，放開了分支機構設立的主體資格、地域、數量等諸多限制，指出各券商可以結合自身實際，以及公司發展戰略、業務類型和實際管理能力，審慎決定設立和布局。從此，國內券商開始密集的 設立新型營業部，根據證監會公布的數據和券商媒體的新聞報道，2013年以來新設立的逾300家營業部網點中，有超過200家是C型營業部。其中，廣發證券擬設立35家營業部，31家為C類；2013年6月份，僅深圳證監局就核準了63家C型營業部；西南證券今年以來獲準籌建的27家營業部均為C型營業部。最為引人注目的是海通證券，根據中國證券監督管理委員會上海監管局《關于核準海通證券股份有限公司設立92家分支機構的批復》3獲知，海通證券在上海、浙江、山東等地共設立90家證券營業部，其中1家營業部為A型，89家證券營業部模式為C型，其對新型營業部的重視程度可見一斑。

新型營業部之所以猶如雨后春筍般的發展，很大程度是受《規定》政策的影響。如果按舊的規定（《關于進一步規范證券營業網點的規定》已廢止），券商在非飽和地區每次最多只能申請設立2家（區域范圍）或5家（全國范圍）營業部，而《規定》頒布之后，則可根據公司的規劃和業務的需求，自主決定新設營業部的數量。

二、新型營業部設立的機遇與挑戰

（一） 新型營業部設立的機遇

1.新型營業部的輻射優勢

對于開設新型營業部的券商，最大的機遇就是擴大公司的影響范圍，為開拓新的市場、吸引新的客戶創造基礎。大部分券商的營業部在《規定》之前都沒有實力和能力將營業部開設到全國各個地區，但是在《規定》之后，營業部可以自由選擇開設新型營業部的地點和數量，新一輪營業部“圈地運動”也愈演愈烈。新營業部便利的開設條件務必會給各個券商帶來區域輻射的優勢，獲得了新的市場，就可能獲得更多的客戶和機會。相對于飽和的一線城市，在市場更為廣闊的二線三線城市，券商對新型營業部有著更強烈的訴求，在強化市場地位的同時，有利于提升券商的知名度。

2.新型營業部的成本優勢

相對于傳統的營業部，新型營業部在成本上擁有更大的優勢。沒有機房，沒有現場交易的場所，更沒有大量的工作人員，新型營業部每年的成本約只占到傳統營業部的三分之一，偏遠地區的租金費用更為低廉。新型營業部在節省證券公司開支的同時，也為營業部可持續的發展提供了保障，成本優勢可以進一步變成市場優勢，為券商新的發展提供可能。

3. 新型營業部的業務機遇

新型營業部的大幅擴張，也將大幅提升券商的銷售渠道，有利于公司產品業務的推廣和企業的市場營銷。在傳統經紀業務得到通道支持后，券商的其他業務，如資產管理業務、融資融券業務、股權質押融資業務等都需要廣闊的客戶來開展支撐，新型營業部在打開市場同時也開發新的客戶，最終促進營業部的綜合實力的發展。

4. 新型營業部的創新機遇

由于有了獨立靈活的新型營業部為依托，券商可以為多方面的創新提供新的機遇。在通道創新上，便于代銷金融理財產品以及促進與銀行、保險、信托等機構的合作；在融資業務上，新型營業部可以滲透到之前無法到達的地方，因此可以參與許多地方項目的合作，同當地政府、企業開展密切合作；在期貨發展上，由于部分地方沒有期貨交易的渠道，新型營業部可以為期貨公司提供中間介紹業務。

（二） 新型營業部設立的挑戰

1. 利潤競爭的風險

大量同質化的新型營業部，其設立初期吸引客戶的手段就是低廉的“傭金費用”，在現階段，新型營業部業務收入還是傳統的經紀傭金收入。一線城市的傭金競爭已經達到飽和，而在很多地級縣市和相對偏遠的地區，大券商的營業部由于成本原因之前無法覆蓋這些區域，地方性券商往往有一定的壟斷優勢，傭金價格較高。C類營業部的大幅布局，傭金價格必將成為競爭最為激烈的領域，通常的結果會導致當地傭金費用下調大約20%，新型營業部在初期沒有客戶，也就沒有可靠的收入，利潤競爭無疑是最大的風險。

2. 新型營業部大肆擴張的風險

隨著政策的放開，部分證券公司開設新型營業部的數量甚至超過了目前現有網點的數量，大肆的擴張會出現“委托承包制”的營業部，暨營業部承包給當地集體或個人，其房屋、人員、經營權由承包人控制，券商只提供開戶維護、形象宣傳和收取業務提成的委托承包制，是容易導致出現系統風險。大肆擴張還導致大量營業部密集設置在同一區域，出現布局規劃的風險尤為明顯。

3. “鞭長”管理的風險

由于新型營業部設置區域較為零散，部分營業部設置在偏僻的地區，及時有效的管理，以及政策的精準傳達需要制定科學合理的規則，否則，新型營業部則會滋生管理風險、決策風險以及合規風險。同時，由于新型營業部的行政管理人員較少，員工數量不多，如何做到總部與營業部、管理人員和基層員工的溝通，是“鞭長”管理需要注意的風險。

4. 技術后臺運營風險

雖然C類營業部對信息技術指標要求不高，但是，營業部為客戶信息收集、錄入信息，客戶文件資料的管理，已經其他營業部運作管理仍依賴公司提供的網絡和IT系統服務的支持，在沒有配備專員的條件下，如何保障信息技術系統的穩定，以及后臺系統的開發維護，都是新型營業部需要面對的挑戰。

三、 新型營業部設立的應對策略

（一）新型營業部的戰略布局

當前，各個券商營業部逐漸由過去單純的交易中心向資產管理中心、產品銷售中心、客戶服務中心的綜合中心轉變，擁有暢通營銷渠道變得尤為重要。因此，新型營業部在券商經紀業務轉型中扮演了重要角色，大券商如何保持優勢，小券商如何彎道超車，需要在戰略布局上提前準備。

1. 模式上的選擇

A+C模式。就是一個地區A類營業部帶上一個C類營業部，或者中心營業部+新型營業部模式，這樣的模式可以發揮協同合作的優勢，同時，在管理上、信息上以及資金實力上，傳統營業部對新型營業部進行幫助指導，促使新型營業部在社區、街道和商業中心快速發展。這種模式適合經濟成熟、競爭條件激烈的一線大城市或者省會城市。

B+C模式。就是一個B類營業部帶上一個C類營業部，或者區域營業部+新型營業部模式，這樣的模式在地區內可以實現大小幫扶，因為區域內經濟發展不一致，政策調整變化大，有可能B類發展到最后成為了C類，C類有了基礎后提升為B類，這種模式適合在經濟快速發展的二線城市或者經濟相對發達的沿海開放城鎮。

C+模式。就是多個C類營業部模式，或者稱為店鋪模式，營業部負責人又俗稱“店長”。這是因為地區沒有本公司的A類或B類營業部，靠一個或者多個C類營業部快速開拓市場，挖掘新的客戶，如同“房產中介”一般開發業務，這適合客戶集中的地區或者由于成本原因之前未開發的地區。

2. 區域上的選擇

不同的模式有不同地點的選擇，但在選址地點上，新型營業部都有這相同的因素：

第一，經濟發展相對發達、人均可支配收入相對較高地區；

第二，區域內投資熱情較高、市場開放程度高；

第三，地區、地方政策支持、鼓勵、開放、透明；

第四，營業部場所設置在人口密度較大、車流穩定的商業或者居住區域；

第五， 出租店鋪合法穩定，區域同業內競爭者較少。

（二）新型營業部的經營管理策略

模式選址只是第一步，而新型營業部最終成敗的因素是經營管理，它需要從以下幾個方面考慮：

第一，建立差異化優勢。這里指的是產品和服務的差異化優勢，不僅僅表現在提品的價格以及傭金費用上，更表現在服務上和客戶體現性上的差異化。

第二，降低經營成本。降低成本券商總部可以建立一套完整的預算體制，新型營業部需要嚴格執行成本預算。

第三，引入退出機制。當部分地區營業部持續虧損或者業績連續下滑時，要建立新型營業部退出機制，鼓勵競爭合并，引導退出。

第四，政策上的可持續性。總部要為新型營業部建立一系列相關的指引和政策，做到獎罰分明，政策連貫。

第五，合規風控。所有經營管理都要合法合規，做到法規監督和管理平行的機制，建設及各項業務流程操作標準，并且采取強制留痕操作。

（三）新型營業部的人才策略

新型營業部無論是管理人員，還是業務人員，都必須是復合型人才，證券公司要建立新型營業部的人才策略，為其快速持續發展提供人才智力的支持。

第一，完善獎勵體系和人員流動機制。要在待遇，特別是績效獎勵上，做到創新和發展，特別是營銷人員的薪酬待遇，需要和傳統營業部區分。同時，如果業績達不到預期，則需要引入管理人員和銷售人員退出機制。

第二，學習型復合人才。新型營業部人員配置少，因此需要大量的學習復合人才，以勝任投資顧問、營銷銷售、服務指導等全方面的需求。

第三，加強人才交流和培訓。組織和開展新型營業部管理人員的培訓講座或者視頻會議，加強彼此之間的交流學習。

總之，新型營業部作為一種打破傳統的創新性營業部，將會成為各家證券公司爭奪的至高點，盡管新型營業部還有諸多的問題，但機遇和挑戰總是并存，各個券商處于齊頭并進的局面，傳統的營業部的設立和經營模式無法滿足市場的要求，如何進行創新，把握券商發展新一輪的機會，本文就從新型營業部的背景、新型營業部的機遇與挑戰和應對策略三方面進行闡述，為這一新的創新提供不同的視野，為中國證券行業的和券商的健康、科學和持續的發展提供自己的貢獻。

參考文獻

[1]楊昕，吳凌志.對新建證券營業部發展策略的探討[J].技術經濟與管理研究，2005（3）.

[2]曾雯璐.券商營業部謀轉型 盈利模式漸變[N].傳奇.上海證券報，2013（7）.

[3]潘俠.輕型營業部的設立有利于龍頭公司擴張上市券商逾170家輕型營業部開張傭金戰或卷土再來[N]證券日報，2013（8）.

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一、引言

亞當?斯密在《國富論》一書中指出，“作為其他人所有的資金的經營者，不要期望他會像自己所有的資金一樣獲得精心照顧”。現代企業中所有權與控制權的分離，委托環境下利益分配和風險承擔的非對稱性，管理層在面對風險和收益時會有不同的決策行為，管理層的風險行為導致Bowman悖論――跨企業風險-回報負相關在我國表現得非常明顯。管理層的風險行為，國內外文獻沒有明確的定義，我們認為是指企業的管理層做出的投資決策超出或偏離了企業自身的能力和成長機會，投資于凈現值為負的非盈利項目，從而損害企業的價值，導致公司失敗的行為。風險行為主要表現為風險規避與風險尋求，風險規避是管理層放棄能夠給企業帶來正的凈現值（NPV）的投資項目，導致企業的回報降低，風險尋求是管理層有可能會出于對自身利益的考慮而拿企業去冒險，從而使企業的風險增大。二者都給企業帶來損害和機會成本。

公司治理是一系列對公司進行管理和控制的體系，是公司用來處理不同利益相關者之間責、權、利關系的一系列制度安排。有效的公司治理能提升管理層的決策水平，矯正管理層的風險傾向，使公司經營者與所有者的目標一致，從而避免管理層風險行為的發生。本文研究公司治理的各個方面對管理層風險行為的影響，進而改進公司治理中的制度安排，加強對管理層的制衡，從而減少管理層的風險行為來保證企業成功。

二、公司治理內、外部機制對管理層風險行為的影響

（一）股權集中度對管理層風險行為的影響

股權集中度是股權集中還是分散的主要指標Jensen和Meckling將股東分為內部股東和外部股東兩類，并認為提高對企業有控制權的內部股東的股權比例能降低成本、提高企業價值。Shleifer和Vishny通過實證表明，一定的股權集中是必要的，有助于增強接管市場運行的有效性，降低管理層的成本。他們的研究表明：股權集中度對管理層風險行為具有明顯的約束作用。但另一方面，管理層對公司的經營須體現大股東的意志，管理層的風險傾向受到單個具體的大股東的思想與行為的影響。若大股東主觀上存在著尋求風險項目以此獲得超額利潤的傾向，對管理層的獎勵標準是企業規模、快速發展的，則管理層在經營中將會有更多的風險行為；若大股東追求公司穩定、長期的發展，對管理層的獎勵標準將是穩妥、安全發展，則管理層將自我約束投資決策的風險行為。由以上的分析，股權集中度對管理層風險行為的影響的正負關系尚需具體案例研究。

（二）控股股東性質和國有股份比例對管理層風險行為的影響

我國大部分上市公司都是由國有企業改制而來，控股股東性質和國有股份比例對管理層風險行為的影響較大。許小年研究發現，國有股比例與公司效益負相關。陳曉等人研究發現，在競爭性較強的行業中國有股比例較高會對公司績效產生負面影響，而在競爭性較弱的行業中該結論則不成立。余怒濤等人的研究發現，國有股比例并不是對上市公司盈余質量造成顯著影響的因素。在控股股東國有和國有股份過高的公司，由于投資主體不明確，對管理層的監管機制的動力不足，管理層的許多風險決策和風險行為收益大，成本小。由此，管理層的風險行為發生較多。因此，國有股比例高對管理層風險行為有著不良的影響，國有股比例與管理層風險行為正相關。

（三）董事會規模和結構對管理層風險行為的影響

1.董事會規模的影響。一般來說，小規模的董事會容易協調統一，運行效率高，對管理層的行為有較強的控制作用。相反，董事會規模過大，運行效率差，董事會的監控作用弱。許多研究也表明：董事會規模太大會增加問題及問題，且不利于對財務報告的監督。董事會規模越大，公司就越可能發生財務報告舞弊。董事會規模過大，不利于董事會約束管理層。但從防范風險角度來看，董事會規模增大，相關的利益關系人增多，更能全面地考察管理層的風險行為，它比小規模董事會的公司更有可能防止管理層的風險行為。因此，從控制管理層的風險行為來說，董事會的規模應適當。

篇（4）

中圖分類號：F276.6 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031(2008)08-0041-06

一、引言

關系的存在，導致企業不同利益主體之間利益沖突和信息不對稱，這為盈余管理行為的發生提供了必然性和可能性。[1]最早關于盈余管理實證研究的代表作是Healy(1985)完成的。Healy發現，在有獎酬金等激勵計劃的公司，管理者們致力于投機性地操縱會計盈余以使自己的獎金最大化。管理者可以通過減少攤銷費用、增加應收賬款、增加庫存和降低應付科目和負債等方法來增加會計盈余從而實現這一目的。[2]Jones(1991)，Friedlan(1994)等發現具有政治動機、債務契約動機、稅務動機、管理層變動、股票上市發行等原因的盈余管理現象。[3][4]Scott(2000)認為，盈余管理是管理當局利用會計選擇權(包括會計政策選擇權和會計估計權)擴大自己的效用或公司價值的行為。[5]

由于現有融資渠道比較窄，股權再融資是我國上市公司籌集資金的主要選擇。一些上市公司為取得融資權，獲得較高的融資價格，就實施盈余管理以達到中國證監會的審核標準。已有研究發現，為達到證監會規定的配股標準，上市公司管理當局有明顯的盈余管理行為，形成證券市場獨特的“10%現象”或“6%現象”。蔣義宏、魏剛 (1998)發現，ROE的分布與配股政策具有高度相關性，上市公司存在通過盈余操縱獲取配股資格的現象。陳小悅等(2000)證明，上市公司為了迎合證監會的配股權規定，存在盈余管理行為。[6]黃新建、張宗益(2004)發現，上市公司為取得股權再融資的資格，配股前存在強烈的盈余管理動機。[7]

本文以配股為例，分析我國上市公司股權再融資的盈余管理行為與經營業績的關系，以及反映審計質量的會計師審計報告對盈余管理的揭示程度。

二、研究方法和假設

(一)研究方法

本文樣本選擇1997-2002年A股實施配股的上市公司，時間上涵蓋了最近3次配股政策的重要變化。如表1所示，所選樣本為配股后3年內沒有再次實施股權再融資的公司，并剔除了金融類上市公司。本文數據來源WIND資訊，研究和處理數據所運用的軟件是SPSS和EXCEL。

盈余管理的計量方法有3種：應計利潤分離法、具體項目法和盈余分布檢測法。應計利潤分離模型很多，Dechow等(1995)在比較了眾多模型后，發現修正的 Jones (1991)模型分離出來的操縱性應計利潤最能反應公司的盈余操縱行為。[8]最近的研究也有不少運用修正的 Jones 模型，支曉強和童盼(2005)考察了獨立董更與公司盈余管理程度、公司控制權轉移之間的關系；[9]張詳建和徐晉(2005)研究了配股公司的盈余管理行為。[10]本文采用修正的 Jones 模型。

本文用操控性應計利潤(discretionary accruals，DA)作為描述盈余管理程度的變量。理論上，盈余管理可以通過操縱經營現金流量和應計利潤兩條途徑來實現，但經營現金流量的可操控性不強，而應計利潤項目相對彈性較大，因此盈余管理主要通過調整應計利潤來實現，由于操縱各種應計項目進行盈余管理最為靈活和常見，數據也較容易取得，因而在實證中多以應計項目作為研究盈余管理的對象。根據修正的Jones模型，總應計利潤即：

TAi，t=NIi，t-CFOi，t (1)

其中，TAi，t是i公司第t年的總應計利潤。NIi，t是i公司第t年的凈利潤，CFOi，t是i公司第t年經營現金流量。所有變量經過t-1年末總資產標準化處理，以消除規模差異的影響。

1998年以前，上市公司提供的是財務狀況變動表，不能從中直接獲得經營現金流數據，經營現金流用間接法調整，計算公式為：

經營現金流量=凈利潤+固定資產折舊額+無形資產、遞延資產及其他資產攤銷額+固定資產凈盤虧額+清理固定資產凈損失+遞延稅款貸項+財務費用-投資收益-(流動資產增加額-貨幣資金增加額-短期投資增加額一年內到期助長期債券投資增加額)+(流動負債增加額-短期借款增加額-未付股利增加額一年內到期的長期負債增加額)

上市公司非可操縱應計利潤為：

本文使用1997-2002年與配股樣本公司對應年度的上市公司的截面數據對(3)式進行OLS估計，估計過程對每個實施配股年度對應的公司融資前后各年相關數據進行一次。

(二)理論分析和假設

1.經營業績與盈余管理。根據會計的持續經營假設，上市公司可能通過調整可操縱應計利潤從將來轉移一部分利潤到股票發行前，融資前提高的可操縱應計利潤，須通過融資后可操縱應計利潤的轉回來平衡。因此，提出假設：

Hl：上市公司配股融資前的盈余管理程度，與配股后的業績負相關。

2.審計意見與盈余管理。有效的外部審計，能夠通過出示不同的審計意見，對盈余管理起到一定監督作用。根據我國《獨立審計準則第7號――審計報告》，審計意見一般分為無保留意見、保留意見、否定意見和無法表示意見四種類型。本文所指非標準審計意見，即帶強調事項段的無保留意見、保留意見、否定意見和無法表示意見審計報告。Hirst(1994)證明了審計師對于盈余管理是敏感的，不論是通過調高收益的應計利潤還是調低收益的應計利潤，而且他們能夠發現盈余操縱的管理動機。[11]Francis等(1999)發現，在其它條件相同的情況下，審計師更可能向應計利潤絕對值高的公司出具非標準的無保留意見報告。[12]

H2：盈余管理程度越高的上市公司，與融資后被出具非標準無保留審計意見正相關。

3.股權結構與盈余管理。我國上市公司一股獨大的現象非常嚴重，問題主要表現為控股股東與中小股東的利益沖突。La Porta等(1998)認為，控股股東可能以犧牲小股東利益為代價來追求自身利益。[13]李志文、宋衍蘅(2003)發現，在缺乏相應約束機制時，具有絕對控制權的大股東更有可能通過盈余操縱達到配股要求。[14]雷光勇、劉慧龍(2006)研究發現，控股股東的持股比例越高，對上市公司的控制能力越強，上市公司正向操縱盈余的程度越大。[15]我國上市公司管理者多由大股東委派，行政力量往往高于市場力量，容易使管理者的決策以大股東利益為導向。控股股東持股比例越高，對公司控制的能力就越強，受到的制約就越少，從配股中獲取利益的能力就越強，獲取的收益也會越多，就更有動力促使上市公司獲取SEO資格、提高股價，以籌集更多資金。故提出假設：

H3：股權集中度比例越高，上市公司配股融資前3年盈余管理的程度越高。

三、股權再融資盈余管理實證研究

(一)上市公司配股前后經營業績

通過1997-2002年1次配股公司融資前3年、融資當年及融資后3年共7年的盈利能力對比(見表1)，ROE、ROA、EPS均存在程度不同的下滑趨勢。融資當年T年可看作一個分界線，此前各項指標均表現良好，而之后3年則大幅下降。融資后指標值根本無法和配股前相比，說明配股并未使上市公司業績有實質改觀，股權再融資的效率并不高。

(二)配股公司可操縱應計利潤分布特征

表4描述了上市公司配股前后7個年度TA、NDA與DA時間序列分布特征，對各變量均值和中位數的顯著性分別進行了檢驗和符號秩檢驗。不難發現，從T-3到T年配股公司TA一直保持在較高的水平，均為正值，T-3、T-2年相應的t檢驗和Wilcoxon符號秩檢驗在統計上顯著。而融資后的3個年度，配股公司的TA為負值，且T+2、T+3年相應的t檢驗和Wilcoxon符號秩檢驗在統計上顯著。代表盈余管理程度的DA與總TA分布特征基本相同，從T-3到T年可操縱應計利潤的均值(中位數)一直保持在較高的水平，均為正值，融資前3年在統計上顯著地異于0，而融資后的DA則迅速下降，到第3年均值(中位數)下降到-0.0305(0.0262)。TA與DA的時間序列分布具有一致性，而NDA并沒有表現出類似分布特征。

本文還按照某一年度配股的某上市公司，在行業、資產規模和盈利水平方面的特征，選擇與其在該年度具有相似特征的匹配公司。同時，匹配公司是在選擇當年及隨后3年內未實施配股、增發或發行可轉換債券的公司。表5列示了匹配公司應計利潤時間序列分布，可見，只有T-3和T-1年的DA為正值，其他年度則為負值，盈余管理時間分布與配股公司不同。

(三)上市公司配股前后的非標準審計意見

由表6可見，上市公司配股前后的非標準審計意見的比例有很大反差。融資前1年的比例僅為5.53%，而融資后第3年則高達13%。可見，盈余管理導致融資后經營業績出現下降，會計師會對此進行了必要的關注。

(四)配股盈余管理相關性分析

盈余管理對提高經營業績的作用通常是暫時性的，配股前的可操縱應計利潤在配股后將發生逆轉，通過考察配股前后應計利潤與配股后業績表現之間的關系，可以檢驗應計利潤對上市公司配股后業績下降的解釋能力。通過研究配股當年和配股前3個年度的DA與配股后業績的相關性，可以揭示配股公司盈余管理行為對配股后業績變化造成的影響。同時，還可據非標審計意見類型，以判斷會計師對盈余管理的關注程度。表7中DA31、DA0和DA13，分別表示T-3至T-1年合計、T年、T+1至T+3年合計的DA。從動態視角看，配股后第1年ROA、ROE、EBIT與DA31顯著負相關；配股后第2年EPS、銷售凈利率、ROA、ROE、EBIT與DA31顯著負相關；配股后第3年EPS、ROA、ROE、EBIT與DA31顯著負相關。與DA31的情況截然相反的是，配股后3年EPS、ROA、ROE、EBIT、主營業務利潤率、銷售凈利率和銷售毛利率均與DA13顯著正相關。同時，P值與DA31和DA13的關系分別表現為負相關、正相關。因此，配股融資前盈余管理相對突出。配股后經營業績下降，可通過可操縱應計利潤解釋。

配股后第1-3年上市公司被出具的非標準審計意見，與DA31顯著正相關，而與DA13顯著負相關。說明審計意見能夠揭示盈余管理。

配股后違規被查處，與DA31顯著正相關，而與DA13顯著負相關。這說明融資前實施盈余管理是有一定違規成本的。

其中，β0為截距，β1-β40 為系數，ε為殘差。因變量DA有5個，包括融資當年和前3年各年的DA，以及前3年DA合計。為控制行業因素對公司經營業績的影響，將樣本根據證監會行業分類標準，設置了21個行業控制變量。為了控制年度因素，將樣本公司設置1997-2002年年度控制變量。

解釋變量資產負債率、股權集中度、國有股比例、募集資金規模、經營業績指標P和托賓Q值，控制變量公司資產規模，均采用虛擬變量，對于高于中位數的指標取值為1，否則取0。模型都通過了自相關、序列相關等檢驗。各模型的F值都在0.01 以下水平顯著，檢驗模型的擬合效果較好，各模型自變量VIF值都小于2。各模型的多重共線性的診斷表顯示，條件數均在15以下，并且它們的特征值也不都接近0。同時，結合殘差統計結果分析可知，模型均滿足多元線性回歸的假設條件。

從表8可見，各模型的回歸情況并不理想，Adj-R2均比較小。融資前3年合計DA，與托賓Q值、T+3年非標準審計意見、資產規模正相關，與經營業績、HY6(交通運輸、倉儲業)、HY17(石油、化學、塑膠、塑料)負相關。由此驗證了假設H1，即上市公司融資后業績下降，原因在于融資前的盈余管理。而HY6、HY17均為壟斷行業，且自身盈利能力有保障，說明此類公司沒有明顯盈余管理沖動。

融資前T-3年DA，與T+2年非標準審計意見正相關，與HY6、HY9(社會服務業)負相關；融資前T-2年DA，與2000年和2001年實施融資、HY17負相關。說明2000年和2001年配股公司在T-2年盈余管理的程度不高；融資前T-1年DA，與T+3年非標準審計意見、募集資金規模、HY7正相關；與2000年和2001年實施融資負相關。一方面說明當年盈余管理程度越高，T+3年被出具非標準審計意見的可能越大，并且獲取的募集資金規模也越大，這也是盈余管理目標實現的一種表現。另一方面2000年和2001年配股公司在T-1年盈余管理的程度并不高，結合T-2年的情況，說明這兩年實施配股的公司相對其他年度盈余管理的動機明顯要弱，

從回歸結果看，有3個模型都表明融資后非標準審計意見與盈余管理程度正相關，這也驗證了注冊會計師審計質量假設，即非標準審計意見是揭示盈余管理的一種事后監督手段。

盡管從單一年度的回歸結果看，經營業績沒有進入模型，但總體上，融資前3年的DA，與經營業績是負相關。配股公司的DA能夠在很大程度上解釋配股后的業績下降，這與配股公司故意提升報告盈余的機會主義行為是一致的。上市公司配股前通過調整應計利潤提升了報告盈余，配股后的凈利潤將受到新的應計利潤影響，因此DA的逆轉是導致配股后凈利潤下降的重要原因。上市公司配股后的業績滑坡也表明公司本身缺乏核心能力和運營效率，上市公司不惜采用盈余管理手段努力獲得配股資格，而沒有致力于提高公司資本配置效率和企業價值。但反映公司市場價值的托賓Q值，與融資前3年DA正相關，

反映股權結構的變量股權集中度和國有股比例，均未進入各回歸模型，說明它們與DA關系并不顯著。

四、結論與政策建議

本文研究結果表明：(1)配股前3個年度和配股當年存在系統的盈余管理行為，影響了上市公司資本配置效率，并導致配股后上市公司業績出現下降。我國上市公司的盈余管理行為表現在時間坐標軸上帶有顯著離散性，具有明顯的時間特征，多集中于SEO前時點上。我國上市公司SEO具有明顯的不規范性，在本文研究中體現為盈余管理行為的普遍性，市場法規的負面作用和不穩定性。盈余管理行為與市場法規緊密相連且呈互動關系，股權再融資政策的“門檻”客觀上增強了盈余管理的動機。(2)盈余管理導致融資后經營業績出現下降，會計師對此進行了必要的關注，說明融資后的審計意見報告是有一定質量的。但相對而言，對于融資前發生的盈余管理行為，會計師的事前關注程度并不夠。

本文據此提出以下對策建議：

第一，改革現有再融資政策。首先，目前再融資政策及相關法律簡單死板，給上市公司的融資提供的創新空間很小，市場呼喚再融資制度的根本性改變。而強調再融資創新，也非一味地為融資而融資，關鍵要形成一種良性機制，使真正需要資金并能有效使用的公司拿到錢。其次，根據證券市場發育程度和市場信息不對稱情況，將發行審核制度、定價制度、信息披露制度有機結合起來，促進證券發行市場資源配置效率的提高。監管部門應加強對上市公司可行性論證報告的客觀性和準確性進行審查和評估。建立綜合業績評價指標來確認再融資資格，除ROE外，考慮引入每股經營現金流、凈利潤或EVA等指標。

第二，加大對上市公司利用盈余管理實施股權再融資行為的監管力度，加強對會計師等中介機構的執業質量的檢查，進一步鼓勵和發揮會計師等市場中介機構的作用，同時建立和完善相關的懲罰措施，以遏制和杜絕盈余管理行為對證券市場正常秩序的破壞。

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Event Study of Listed Company Seasoned Equity Offerings Earnings Management

LIU Yu

(Post-doctoral Station of application economy Fudan university，Shanghai 200433)

篇（5）

一、 引言

2008年，全球性的金融危機導致大盤持續低迷，中國股票市場投資者投資信心不足，行情波動呈單邊瘋狂下跌的逐級下降過程。2009年，我國股市開始回升，各大綜指漲幅迅速提升。而上市公司為挽回股民的投資積極性也實時的制定了適合自身的分紅政策。我國上市公司的股利政策與西方發達國家存在著很大差異，無論是現金股利還是股票股利，經歷了金融風暴洗禮后的上市公司實體的經營狀況讓投資者望而觀止。對于理性投資者，投資回報的獲得要靠二級市場股票價格上漲與期末公司對股東的利潤分配。因此，了解我國上市公司的股利分配現狀，分析上市公司的經營績效可以作為公司管理者制定經營策略和資本運作的現實參考，同時也可作為投資者評價股票內在價值的重要依據。

二、我國上市公司的股利分配特征

1、派發現金股利的公司數量較少。總體上，我國派發現金股利的上市公司數量較少，其中以2004年的派現比例最高，達到66.67%，但與西方成熟完善的證券市場相比仍存在較大差距,低派現率直接影響著我國證券市場的投資價值。

2、不分配利潤現象普遍。股利的獲取本應是投資者高投入、高風險投資的必然回報，但通過相關資料分析，上市公司“暫不分配利潤”的情況經常出現。上海證券交易所資料顯示，自2000年以來，上市后從未進行過現金分配的上市公司達到220家，而其中有67家公司從未進行過利潤分配。據世華財訊統計，滬深兩市共1626家上市公司中僅有35家公司擬實施2009年度中期分紅。

3、股利政策缺乏穩定性。我國上市公司不注重投資者的利益，大多數上市公司的股利分配政策缺乏連續性和穩定性，股利政策的制定和實施缺乏遠見，目的不明確且具有隨意性。據統計，1996-2000年間，連續四年分配紅利的公司僅為上市公司總數的4.5%，派現數額在各年度間的分配也很不均衡，有的年度偏高，有的年度甚至不分配。

三、本文的研究視角

通過整理相關文獻發現，對上市公司股利政策的影響因素研究是主流（馬軍偉，2009）和（Asvanunt, 2007）。公司是否分配股利、選擇什么樣的股利政策跟公司的規模、經營業績、每股凈資產等有關。相關文獻在研究公司的股利政策的同時涉入了過多的假設，早期MM理論的完善資本市場假設下的“股利無相關假說”；“手中之鳥”理論的股東偏好高的股利支付率假說； 稅差理論是建立在股東偏好較低的股利支付率的假設基礎之上；當事人效應理論則假設不同的股票持有人或當事人對股利政策有不同的偏好。以至于當今國內的碩博士論文，其在對股利政策的研究中都加入了一定的假設，如股利政策與企業的價值無關的理想市場、股利信息內涵假說、每股收益與股利存在相關關系等等，在進行實證研究前已經構造了相關的理想狀態，導致研究結論獨立于市場的現實因素之外。

國外學者對股利政策及其影響因素的研究雖然從20世紀50年代就開始了（，2008）。但與國外的股利理論和實證研究文獻相比，我國的股利政策研究還處于起步階段，這就要求能夠有更多的學者投入到股利政策研究這片領域中。現金股利與股票股利是股利政策的重要形式。自2000年以來，越來越多的上市公司選擇現金股利分配形式，這是我國證券市場呈現的一大新特征,相關的文獻已經對其進行了深入的研究，而對股票股利進行研究的文獻卻偏少。本文以發放了股票股利的上市公司為研究對象，考察發放了股票股利的上市公司的經營績效，凈資產收益率高的公司其效益不一定就好，本文利用因子分析法分析發放了股票股利的上市公司的潛在價值，評估其經營績效，從而利于公司經營管理者制定適合的股利政策，也為投資者謹慎投資作參考。

上市公司的經營績效分析是含有多變量的解釋模型。而現有文獻通常建立線性回歸模型，采用最小二乘法來進行擬合，或用主成分分析通過線性組合將原變量綜合成幾個主成分來解釋變量。在多變量分析中，某些變量存在高度的相關性，使變量之間有關聯的原因，對那些不能直接觀測到、但又影響可觀測變量變化的公共因子，我們都很難做出正確的判斷。而因子分析法(Factor Analysis)就是尋找這些公共因子,用較少的綜合指標來代替原公共因子的模型分析方法，它是在主成分的基礎上構筑若干意義較為明確的公因子，以它們為框架分解原變量，以此考察原變量間的聯系與區別。

四、上市公司樣本及指標選取

（一）樣本選取

本文選取2009年下半年最新公告（2009年7月-11月）發放了股票股利的上市A股公司為樣本，其中滬市11家，深市6家，樣本的選取原則如下：

(1)上市公司發行的流通股由于交易市場的分割，分為A股、B股、H股等，B股和H股上市公司的財務報告是按照國際會計準則編制，而A股的財務報告是按照國內的《企業會計準則》編制，由于在選用會計準則上的差異以及不同市場環境的差異，會對上市公司的股利政策的選擇帶來一定的影響，因此選擇滬深兩市A股上市公司作為研究對象。

(2)由于金融類上市公司的資本結構和會計處理與一般行業有區別，其可比性較小，因此剔除金融類上市公司。

(3) 剔除ST上市公司、凈資產為負的公司以及凈利潤為負的公司。按照我國《公司法》的規定，企業盈利需要首先彌補虧損，然后才能用于分配。而西方發達國家，虧損企業也可以舉債實施分配。因此，在研究我國上市公司現金股利政策時需要剔除那些不具備分配能力的公司。

（4）我國的上市公司不分紅的現象較為普遍，很多公司以轉增股本來吸引投資者，而滬深交易所也將其列入分紅項目一欄。由于轉增股本并沒有改變股東的權益，但卻增加了股本的規模，客觀結果與送股相似。因此本文在選取樣本中，將發生了轉增股本與送股行為的公司同屬于股票股利。

（二）指標選取

在對上市公司經營績效分析指標的最初選擇上遵循了兩個原則：一是該指標在以前的研究中出現的頻率；二是指標要與所研究的問題的潛在相關性。在遵循此原則的基礎上，另外還考慮了以下幾個原則：

1、全面性，要求所選指標能反映上市公司的投資價值、償債能力、獲利能力、營運能力等各方面的數據。

2、有效性，，要求選擇那些能夠對上市公司有指示作用的重要經營指標。

3、可操作性，采用上市公司財務報告披露的數據。

通過綜合分析樣本公司，選取了具有代表性的成長能力、償債能力、營運能力、盈利能力、股本擴張能力、現金流量共18個指標來綜合反映2009年度發放了股票股利的上市公司經營績效。選取的指標體系如下表：

五、股票股利下上市公司經營績效的因子分析模型

（一）數據預處理

（1）行業之間不可比因素影響的剔除

通過上節的分析，我們選取了發放了股票股利的17個公司的18項觀察指標。在對上市公司進行績效分析之前，不同行業之間，有些因素有可比性，有些因素存在不可比性，因此需要剔除行業之間的不可比因素對指標值的影響。

假定n個被評價對象檢查p項指標，所得原始數據矩陣為（xij）n×p，xij表示第j項指標在第i個被評價對象上的觀察值。

假定第j項指標是受到行業不同可比因素影響的指標，其行業適度值為k（這里我們取各行業的第j項指標的平均值），那么可以用以下公式剔除行業因素對指標值的影響：x′ij=xij-k，i=1，2…，n；j=1，2，…，p，通過上面公式可以剔除行業不可比因素的影響。

（2）極端值的控制

不同的公司由于所處的環境不同，這就有可能造成某些指標出現極端值，影響對公司進行綜合評價。由于社會經濟現象一般都近似服從正態分布，因此這里我們認為公司經營績效分析指標X服從正態分布，即X~（μ，σ2）。我們采用3σ界限進行控制，上限定為μ+3σ，下限定為μ-3σ，這里μ為均值，σ為標準差。

（3）指標的同趨化處理

該分析指標體系所采用的18項指標有正向指標和適度指標兩種，適度指標有資產負債率，流動比率、速動比率，其余15項皆為正向指標。在分析之前，適度指標應先轉換成正向指標，適度指標按式 進行變換，通過上述變換得到的x′ij是原始數據 xij的無量綱化，為了書寫方便，本文將處理后的數據仍然記為（xij）n×p。

(二)基于因子分析法的上市公司經營績效分析

（1）將原始數據標準化，以消除變量間在數量級和量綱上的不同。進行如下轉換:

, i=1,2,…,n;k=1,2,…，p.

為樣本均值，sk為樣本標準差, ,將數據無量綱化，將數據控制在（μ-3σ，μ+3σ）內。

（2）求出無量綱化的17個上市公司18個指標的相關系數矩陣R，再求相關矩陣R的特征值和特征向量，用雅可比（Jacobi）求出R的18個特征根λ1≥λ2…≥λ18≥0；

從上表可以看出，前7個因子的特征值共占去方差的 92.37%，基于過程內取特征值大于1規則，被放棄的其他11個因子解釋的方差僅占不到8%，因此說明前7個因子提供了原始數據的足夠信息。因此可以得到上市公司的經營績效的預測函數為：

=0.25F1+0.22F2+0.15F3+0.12F4+0.08F5+0.07F6+0.04F7

（3）因子載荷矩陣變換，解釋公共因子含義

從統計分析可以看出，初始的因子負荷矩陣在原變量上的載荷值都相差不大，故不容易解釋它們的含義，因此須進一步因子旋轉以便更好的了解它們的含義，經過方差極大化正交旋轉，得到因子載荷矩陣方差為0.53117。

旋轉后的因子系數已經明顯向兩極分化，有了更鮮明的實際意義。選取因子負荷量大于0.7的因子，F1系數絕對值大的由x11、x12、x13確定,這3個指標反映股本擴張能力； F2主要由x16、x17、x18確定，這3個指標反映公司的成長能力； F3主要由x8、x9、x10確定，這3個指標反映公司的資本營運能力；F4主要由x6、x7確定，該兩個指標是償債能力中的流動比率與速動比率；F5主要由x5確定，該指標是公司償債能力中的資產負債率；F6主要由x14確定，該指標反映現金流量；F7主要由x1確定，該指標反映公司盈利能力。

（4）樣本公共因子得分

計算相關系數矩陣R的逆矩陣；將公共因子表示成18個原始指標的線性組合，即用 來表示各樣本的公共因子得分。

由最小二乘估計得Thomson因子得分的估計公式為， 式中AT為因子載荷矩陣的轉置，R-1為原始指標的相關系數矩陣R的逆矩陣。運用上式來估計出上市公司的因子得分。

(5) 由因子計算綜合評分值，得總因子得分估計值

= (0.253F1+0.223F2+0.146F3 +0.117F4+0.079F5+ 0.065F6+0.0396F7)/ 92.369%

最后根據估分值來對被評價對象進行排序和比較,以值的大小來評價上市公司的經營績效。

F1-F7為樣本指標公共因子， 為樣本公司經營績效因子總得分，保留2位小數

六、結論

根據上表的分析，2009年第三季度發放股票股利的上市公司A股中，經營績效排在第一、二位的是沃華醫藥與拓邦電子，通過對比公共因子發現，這兩家公司的股本擴張能力、償債能力與盈利能力指標比其他公司高，而2009年是全國防治甲型H1N1病毒的攻堅年，醫藥股大幅提升，市場前景看好。排名第16位的同樣是醫藥股份，但由于其股本擴張能力、償債能力與盈利能力指標皆低于2009年第三季度發放股票股利的公司，在償債能力指標中，F4與F5卻對上市公司的經營績效評分起著不同的影響，F4（流動比率與速動比率）的積分權重比F5（資產負債率）的積分高，因為F5在很大程度上反映的是上市公司的資本結構。2009年2月18日，電子信息產業成為第六項獲批的振興規劃，國家實行保增長、擴內需、調結構的方針確保電子信息產業穩定發展，推動產業升級，電子信息產業股份雖有滑落的階段，但仍保持著上升趨勢，因而拓邦電子股份相對于其他股份來看具有較好的經營業績。

從因子分析法的結果可知，2009年第三季度發放了股票股利的上市公司A股的股本擴張能力、成長能力、營運能力、償債能力、盈利能力和公司的現金含量等指標對績效分析的結果產生了重要的影響，投資者在進行投資決策時，可綜合考慮這些指標作為參考依據。

從上面分析可以看出，用因子分析法來實現上市公司的經營績效分析，沒有直接對指標采用權重，所得的權數是伴隨數學變換自動生成的，具有客觀性、科學性、合理性，消除了評價指標間相關關系的影響，因而減少了指標選擇的工作量。

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篇（6）

中圖分類號：F830.33 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2016）09-0087-03

一、引言

在我國“一帶一路”、加強“三農”等政策的引領下，銀行業抓住改革機遇，大力創新、加快資金周轉速度、削減融資服務費等推進了自身發展。但2015年商業銀行在經濟周期性轉換、互聯網經濟深化以及金融脫媒化等情勢下，釋放了不良貸款率的上升、利潤增長放緩等不利效益。鑒于此，本文從區域視角出發，以鹽城市上市商業銀行為研究對象，采用面板數據回歸的方法對公司治理結構與經營效率的相關性進行分析，立足鹽城市的發展特定模式，分析發展現狀的原因，提出相應的對策措施，以便更好地促進鹽城上市商業銀行改革與發展。

二、銀行公司治理結構與經營效率的相關性分析

（一）指標選取與研究假設

在公司治理結構中影響上市商業銀行效率的因素有很多，本文根據對已有文獻的總結和結合鹽城上市商業銀行發展的實際，選取了凈利潤、獨立董事比重、第一大股東股份比重、第一大股東股份比重的平方和稅后經營凈利潤現金率作為公司治理結構的衡量指標，結合經營效率分析的基礎上探究鹽城上市商業銀行公司治理結構與經營效率的相關性，在進行實證分析之前，本文提出如下研究假設。

假設1：凈利潤與鹽城上市商業銀行的經營效率正相關。

凈利潤是衡量商業銀行經營能力的關鍵指標，也是銀行之間橫向比較的重要參照，更是銀行效率與公司治理結構的物化成果。伴隨著銀行業的飛速發展及與國際社會的逐步接軌，銀行業已由單獨追求規模的擴大逐步轉向尋求凈利潤的穩步上升，這種轉變在淡化銀行業以大求強觀念的同時，讓凈利潤與銀行效率真正地聯系起來，同時也讓理論界對二者相關性的研究產生了濃厚的興趣。銀行作為上市公司的一部分，凈利潤與經營效率是否也存在著正相關，這正是本文想要探求的一個結果。

假設2：獨立董事的比例與鹽城上市商業銀行的經營效率正相關。

在公司治理結構中設立獨立董事，可以充分發揮其獨立于控制股東之外，對公司治理進行有效監督的作用，獨立董事比例設置比例較小時，難以真正發揮其監督職能，此時的獨立董事往往是形同虛設，因此只有把獨立董事的比例控制在合理的范圍內，才有可能讓其科學地行使其職能，最終逐步推動商業銀行效率的提高。本文在此理論的基礎上，選取上市商業銀行的財務數據進行回歸分析，希望可以從實證角度對獨立董事與江蘇上市商業銀行之間的相關性進行檢驗。

假設3：第一大股東持股比例與鹽城上市商業銀行的經營效率負相關。

第一大股東持股比例是公司治理結構中的重要因素，當第一大股東持股比例較少時，難以形成對第一大股東的有效激勵，也會使得第一大股東不能恰如其分地融入公司治理；當第一大股東持股比例過高時，容易導致一股獨大的局面，這樣也會使得公司的治理效率大打折扣，所以科學地調控第一大股東持股比例，對上市商業銀行改善公司治理結構與提高經營效率大有裨益。在此基礎上，結合鹽城上市商業銀行的發展實際，最終選定第一大股東的持股比例作為一個指標來研究其與經營效率的相關性。

（二）數據來源和模型構建

為了分析治理水平對鹽城上市商業銀行效率的影響，本文需要對公司治理的相關要素的比例值和銀行效率開展回歸研究。本文所使用的面板數據，來自于鹽城金融年鑒與鹽城統計局的網站，采取線性回歸的方式對公司治理結構與經營效率的相關性進行分析。具體的相關性分析模型如下：

yt=β1JLR+β2DLDS+β3DYDG

上式中各個變量的具體含義如下：

yt―一由DEA模型測算出的鹽城的上市商業銀行的效率值，其中t取值為1、2，y1表示上市商業銀行的技術效率值，y2表示上市商業銀行的規模效率值；

JLR――鹽城上市商業銀行各年的凈利潤；

DLDS――鹽城上市商業銀行各年的獨立董事的比例值；

DYDG――城上市商業銀行各年第一大股東的持股比例值。

在實際的銀行業務中，商業銀行的公司治理的各要素之間存在著一定的多重共線性問題，其轉化為線性的過程較為復雜，因而本文假設選定的公司治理的各要素之間不存在多重共線性，在此基礎上采用Eviews軟件對鹽城上市商業銀行公司治理結構與經營效率的相關性進行研究研究。

（三）實證檢驗與分析

根據Hausman檢驗結果，本文基于2012～2015年的相關數據采用固定效應模型對鹽城上市商業銀行公司治理結構與經營效率的相關性進行回歸分析，分析結果表1所示。

由表1分析可知：

公司的治理結構各個要素與鹽城市上市商業銀行的技術效率及規模效率大部分都呈正相關的關系。因此，可以看出優化鹽城市上市商業銀行的企業管理布局對提高銀行本身效率會有很大的幫助。

從公司治理結構的各項指標與銀行經營效率的相關性來看。

1.凈利潤與鹽城市上市商業銀行的技術效率及規模效率幾乎是正相關的。這與上述假設1相符，同樣也說明了改進技術或者擴大規模，在理論上會提升上市商業銀行凈利潤，但是結合鹽城市上市商業銀行的發展實際來看，改進技術或者擴大規模與凈利潤的上升并一定存在必然的因果關系，關鍵在于，改進技術或者擴大規模是否能適應鹽城市上市商業銀行發展的狀況和自身的企業文化，是否能夠讓改進技術或者擴大規模被鹽城市上市商業銀行真正的合理利用，所以只有科學的運用技術和適宜的控制規模，才會真正逐步提升凈利潤，才能最終增強鹽城市上市商業銀行競爭實力。

2.獨立董事的比例與鹽城市上市商業銀行的技術效率及規模效率大都是正相關的，這和上述假設2一致，同樣表明增加單獨董事人員數量，合理分配單獨董事在董事會中的比重，有利于增強鹽城市上市商業銀行運營效果。因此在現實生活中，要不斷利用單獨董事的獨特地位增加對上市商業銀行的項目操作和威脅管控的監督程度，慢慢促進上市商業銀行的各種事項更具備合理性、體制性、公開性，從而使得鹽城市上市商業銀行經營效果大幅提升。一

3.第一大股東的股票占有比重和鹽城市上市商業銀行的技術效率存在負相關、和規模效率成正相關。這和假設3既有相同結論又有不同的結論。綜合鹽城市上市商業銀行進步的現實而言，這種關聯性試驗的結論帶來了相當程度的實際影響，也表明了鹽城市上市商業銀行運營時要合理地掌控第一大股東的持股比例，既要對第一大股東創建有效的激勵機制，又要盡力避免一股獨大現象的出現。具體來說，一個角度是在采用優秀的科技時要科學地避免第一大股東股份占有比重的消極作用，使用合適的途徑使用科技，讓科技充分的展現它原本的作用；另一個角度而言在自己不斷增強實力的同時，還要全面地應用第一大股東股份占有比重提高能形成的正面影響，進而完成較好的效果，在規模增加的時候還要確保效率的不斷增加。

三、提升商業銀行經營效率的對策建議

（一）優化股權結構，加強各方面的制衡

以充分利用鹽城市自身的發展優勢，吸納成績較好的大規模公司參股商業銀行，能夠以產權為橋梁，完成銀企合作，改良銀企聯系；吸引民營資產不但可以完成個人資產社會化，還對產權的松散和產權邊界的明了有積極作用，進而加強所有權的限制力；吸納國外戰略投資人，從一個角度而言能夠加強商業銀行的利潤關聯體，繼而增強銀行自身管理的效率和運營管理的公開性，另一個角度也能夠吸納優秀的管理成果和科技，更好的建立國際品牌；員工持有所有權可以維護員工人力資產的專門性能力，并促進員工在企業管理中擁有相符的權力，同時職工持股是平衡股東和職工利益的有效約束機制。以上幾種方式相互促進，相互協調，共同推動銀行效率的提高。

（二）不斷完善董事會與監事會的結構，加強各自職能

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中圖分類號:F239 文獻標識碼:A 文章編號:1672-3198(2010)02-0129-01

1 自愿性信息披露與公司治理結構的界定

1.1 自愿性披露

信息披露分為強制性信息披露與自愿性信息披露。強制性信息披露是指由公司法、證券法、會計準則和監管部門條例等法律法規明確規定的上市公司必須披露的信息。自愿性信息披露是指除強制性信息披露的信息外,上市公司基于公司形象、投資者關系、回避訴訟風險等動機主動對外披露的信息。總體來說,自愿性信息一般包括兩大方面的內容:一是對強制性信息披露的細化和深化,以提高強制性信息披露的可信度和完整性,二是對強制性信息披露的補充和擴展,以突出公司 “核心能力和競爭優勢”為目標,全方位、系統化披露信息,展示公司未來的盈利能力和成長能力。

1.2 公司治理結構

“公司治理”是從英文“Corporate Governance”翻譯過來的,在我國又被譯為公司治理機制、公司治理結構等。公司治理所要解決的是現代公司所有權和經營權相分離所產生的委托問題。關于公司治理的定義并無定論,總體來說公司治理有廣義和狹義之分,狹義的公司治理是指一組聯結并規范公司股東、董事會、經理人之間責權利關系的制度安排,主要包括董事會的結構與功能、董事與經理層的權利和義務,以及相應的選聘、激勵與監督方面的安排;廣義的公司治理還包括公司與其它利益相關者之間的關系、經理市場、產品市場、控制權市場以及有關的法律、法規和上市規則等。本文采用的是狹義的公司治理定義,并且著重從股權結構及董事會特征兩個方面進行研究。

2 公司治理結構對自愿性信息披露的影響

2.1 股權結構與自愿性信息披露

(1)股東構成及其持股比例。

在我國,主要是指流通股、法人股和國有股的比例。流通股大多處于公司的外部,不能直接參與公司的管理,為了保證自己的權益不受到損害,股東對有關公司未來戰略、公司業績等信息有著強烈的需求。如果公司管理層不能滿足這種需求,流通股股東將會采取“用腳投票”的方法,拒絕購買該公司的股票,致使公司股價下跌,從而迫使公司管理層進行更多的自愿性信息披露。法人股一般不能上市流通,分紅派息是其股東獲取投資收益的主要途徑。由于法人股所持股份的比例較大,可以通過股東大會上的“用手投票”,直接參與公司的決策。他們在利益的驅動下,關心公司的具體經營,公司內部監管機制相對比較有效,自愿披露的程度也相應較高。國有股是由代表國家的政府或者其授權的機構所持有的股份,國有股的存在會導致所有權缺位的問題,持有國有股份的代表不是真正的所有者,以及國有股本身存在的多重問題,使得國有股失去了監督上市公司的動機,再加上國有股的特殊身份,國有股能夠憑借自己的政府背景,獲取到上市公司的內部信息,因而其對上市公司的自愿性信息披露行為會產生消極影響。

(2)股權集中度。

股權的適度集中有利于投資者保護自己的利益,加強對管理層的監督,避免股權過于分散和過于集中所產生的問題。當股權過于分散時,單個股東維護權益成本過高,中小股東普遍存在“搭便車”的行為,從而削弱了對于管理層的監督,最后可能會導致信息披露程度的下降,但是股權的過于集中時,大股東有能力操縱公司的董事會,形成內部人控制問題,通過不正當途徑獲取內部消息,此時大股東能參與到公司的的管理之中,降低了信息不對稱程度和委托成本,公司管理層自愿披露信息的動機也隨之降低。

2.2 董事會特征與自愿性披露

(1)董事會規模。

董事會規模過大時,一方面董事之間的交流和溝通會存在問題,從而影響了董事會的工作效率;另一方面單個董事的權力變小,部分董事可能會存在搭便車的心理,董事會容易被CEO所操縱,作用會受到限制。但是董事會規模過小,則會導致董事工作量過大,缺少足夠的專業人員來監督經理的行為。所以董事會規模過大或者過小都會導致公司信息披露質量下降,影響到公司的自愿性信息披露水平。

(2)獨立董事比例。

獨立董事做為外部股東利益的代表,獨立于公司的股東、管理者等公司利益相關者,具有較強的專業性和獨立性,能夠做出公正、客觀的決策。獨立董事的比例的提高有利于提高董事會的獨立性和客觀性,更好的對執行董事進行監控,對經理層的機會主義行為進行限制,從而提高自愿性信息披露的水平。

(3)CEO兩職狀態與自愿性披露。

所謂CEO兩職狀態即一個人同時擔任董事長和總經理(或總裁),CEO兩職狀態的存在表明在公司中存在一個人具有強大的個人支配力量,這種力量能夠阻礙董事會執行其有效控制,也就是說公司中的決策控制和決策執行的制擎機制存在不足,這樣就將不可避免的導致管理者個人權利的過度集中,削弱董事會的監督功能,此時公司很可能傾向對外隱瞞不利于自己的消息,降低自愿性信息披露水平。

3 政策建議

(1)進行股權分置改革,實現股票全流通。股權分置結構問題是我國的特有現象,占股票市場三分之二股份的非流通股均不能上市流通,只有占約三分之一股份的社會公眾股可以在股票市場上自由轉讓。股權分置改革使得原有國有股得以流通,改變了我國一股獨大的現象,從而增強資本市場的監督力度,促使公司管理層提高自愿性信息披露的程度及其質量。

(2)完善獨立董事制度,加大獨立董事比例。一方面鼓勵公司增加獨立董事在董事會的比例,另一方面通過法律、職業道德規范、成立獨立董事自律組織等方法進一步規范獨立董事任職資格,加強對執業獨立董事的監督管理,提高董事會的獨立性。

(3)加速董事長與總經理兩職分離。董事長和總經理兩職分離對提高公司透明度具有正面效應。兩職分離會避免董事會與經理層利益趨于一致而出現的內部人控制問題,加強了董事會對經理層的制衡以及對信息披露的監督作用,從而提高內部監控質量和信息披露水準,達到各盡其職的目的。

篇（8）

一、研究背景

資本結構是指公司負債與股東權益之間的比例關系。已經有大量的文獻從理論角度分析了資本結構與公司盈利能力之間的關系。如國外Basil（2001），Berger（2005），國內周琰（2011），冉光圭（2009），劉靜芳、毛定祥（2005）等,都曾用國內外數據對二者的關系進行過實證分析，但不同的作者有著不同的結論。各種研究表明，改善公司資本結構能夠影響公司利潤，但現實中它與公司利潤是否具有規律性的關系？它對利潤是正向影響還是負向影響？影響程度有多高？回答這些問題，對于公司改進資本結構，提高公司利潤水平有很重要的意義。但國內用國外數據進行二者關系實證分析的文獻還比較少見。本文將在英國上市公司財務數據的基礎上，建立資本結構與公司利潤的計量經濟模型進行實證分析，這將為國內企業提供參考。

二、模型的設定與估計

1、樣本和數據

為了獲得研究數據，本文搜集了倫敦證券交易所上市公司公布的財務報告資料，從中選取了四個行業20家公司作為研究樣本。四個類別分別是：傳統制造類企業，零售類企業，油氣生產類企業和軟件和計算機服務類企業。每個類抽取5家公司作為代表。選取了每家公司的Gearing Ratio (%)，Return on Shareholders Funds (%)指標分別代表資本結構和公司盈利能力。為保證研究的需要，每家公司都搜集了2003-2010年一共8年的時間序列數據。這樣，在本文的分析數據中，每個指標的樣本容量都達到了160個。樣本中的公司類別和名稱見表1。

2、采用全部樣本設定模型并估計

我們首先按全部20家公司作為樣本，選擇Gearing Ratio (%)（GRit）作為資本結構的代表性變量，選擇Return on Shareholders Funds (%)（RSFit）作為公司盈利能力的代表性變量，構建一個回歸模型進行估計。考慮到本文的數據特征是截面數據與時間序列數據的三維組合數據，所以采用面板數據模型（data Panel model）。

面板數據模型是專門用來處理截面數據與時間序列數據相組合的三維數據模型。本文中，每一個年度為一個截面，有20家公司，兩個變量，共40個數據，時間跨度為8年，所以每個變量的樣本容量是160，總樣本數據量是320。為了消除序列自相關影響，模型中加入了滯后一期變量RSFi(t-1)，然后利用Eviews6.0軟件中Pool模塊進行回歸估計，模型設定和估計結果如下：

模型中，14.097表示RSF在這8年中的平均水平為14.097%。 表示不同的公司對平均水平的離差，例如，COO公司的平均Return on Shareholders Funds (%)＝14.097-11.311=2.786。 表示不同年度的GR每變化一個百分點，RSF相應變化的系數。例如，2004年的系數表明：當年Gearing Ratio (%)每上升1％，Return on Shareholders Funds (%)會上升0.104%。系數0.209則表示上年度的RSF對本期的影響程度。

從回歸結果來看，模型的擬合優度達到0.84，擬合較好，DW值1.964說明模型不存在自相關問題。F值顯著，說明整個方程顯著。另外從各個回歸系數的t值來看，多數在顯著水平以上，受到經濟波動的影響，只有個別時期效應不顯著。模型回歸結果是可用的。

估計結果表明，各公司的Return on Shareholders Funds (%)對平均數的偏離程度在-14.506-53.393之間。全部公司在不同年度Gearing Ratio (%)對Return on Shareholders Funds (%)的平均影響系數在-0.028至0.161之間。

3、分產業分析

由于20家公司分布在不同的產業部門，每個部門生產經營的類型不同，所以有必要對四類產業所屬公司進行分類分析，按四個產業分別建立模型來進行參數估計。這樣。每個產業包括5家公司，8年數據。依然建立面板數據模型進行回歸分析。

（1）General Industry

RSFit=3.660+0.062×GRit+0.614×RSFi（t-1）-0.305×RSFi（t-2）

t= （7.044） （12.805） (-9.529)

R2=0.992 D.W=2.221 F=1112.073（0.000）

2、General Retailer

RSFit=4.419+0.216×GRit-0.176×GRi（t-1）+0.735×RSFi（t-1）

t= （7.738） （-5.533） （9.174）

R2=0.943 D.W=2.112 F=172.058（0.000）

3、Oil and Gas producers

RSFit=28.687+0.183×GRit-0.269×GRi（t-2）-0.185×RSFi（t-1）

t= （2.860） （-3.481） （-1.084）

R2=0.458 D.W=1.727 F=7.330（0.001）

4、software & computer services

RSFit=5.424-0.136×GRit+0.228×GRi（t-1）-0.123×GRi（t-2）+0.750×RSFi（t-1）

t= （-2.297） （2.628） （-1.777） （9.062）

R2=0.780 D.W=2.253 F=22.144（0.000）

從模型估計結果可以看出，四類行業的平均盈利水平有明顯差異，Oil and Gas producers 高達26.687%,General Industry、General Retailer、software & computer services 則分別達到3.66%，4.419%，5.424％。General Retailer 資本結構1%的變動對盈利能力的影響最大，達到0.216％,其次是Oil and Gas producers，達到0.183%, General Industry影響較小，達到0.062%,對于software & computer services來說，則是一種反向影響，Gearing Ratio 越高，盈利能力越低，系數為-0.136%。這是該產業的特點所決定的。

三、結論和建議

通過對資本結構和公司盈利能力的計量模型分析可以知道，公司資本結構與盈利能力之間，多數年份都是正向因果關系，即資產負債率越高，公司盈利能力越強，但整體上二者之間的影響程度較小，平均彈性系數不足0。2％。有個別年份甚至是負影響。如果分行業來看，行業之間差異性較大，零售類企業和油氣生產類企業，公司利潤受資本結構影響較大，傳統制造類企業受資本結構影響較小，軟件類和計算機服務類企業則呈現負向影響。所以我們應該分行業調整和優化資本結構，以獲得公司最大利潤。

參考文獻：

[1]Basil, A.-N. and H. Khaled (2011). ‘Revisiting the capital-structure puzzle: UK evidence.’ The Journal of Risk Finance 12(4): 329-338.

[2]Berger, A. N. and E. Bonaccorsi di Patti (2005).‘Capital structure and firm performance: A new approach to testing agency theory and an application to the banking industry.’ JOURNAL OF BANKING & FINANCE 30(4): 1065-1102.

[3]周琰. 上市公司資本結構與公司業績相關關系實證分析, 黑龍江對外經貿, 2011 年第6 期

篇（9）

上市公司利用資產減值準備進行盈余管理手段眾多。上市公司的盈余管理大致有以下三種行為表現。

1.避虧公司的行為表現

我國的相關證券法規對上市公司的凈資產收益率有著嚴格的規定，當上市公司最近兩個會計年度顯示的凈利潤為負值時，其公司的股票將被特別處理；當上市公司最近三個年度連續虧損時，其公司的股票將被暫停交易。因而，零值是判斷公司經營狀況的一個關鍵臨界值，上市公司的凈資產收益率小于零就面臨著被ST或PT的可能，大于零就會降低ST或PT發生的概率。這種情況下，以零閾值為管理目標的上市公司管理者一般傾向于采用增加或至少不減少收益的減值政策，即提取較低比例或轉回較高比例的資產減值準備，以減小對會計盈余的負面影響。

2.巨虧公司的行為表現

由于我國規定只有連續三年虧損才被暫停上市，對虧損的程度也沒有限制，即使發生巨虧也不受制度約束。因此，如果上市公司在未來兩年內也無法規避虧損，那么在其首次出現虧損年份或首次虧損的下一年份，存在強烈的扭虧為盈動機。上市公司為避免其股票被停止交易，往往利用會計政策、會計估計的模糊性，“一次虧個夠”，為以后“扭虧為盈”留下操縱空間。一般而言，管理層夸大虧損的常用伎倆是巨額沖銷，即在虧損的當年盡量將虧損人為地擴大，將以前年度的虧損全部處理掉，以求增加未來收益，避免連續虧損。

3.扭虧公司的行為表現

虧損上市公司要想“保牌”或“摘帽”，就一定要避免出現“連續兩年”或“連續三年”虧損。由于該類公司通常主營業務不景氣，很難在短時間內依賴主營業務扭虧為盈，如果在扭虧年度將以前巨額計提的減值準備通過巨額沖回而制造“報表利潤”，便可造成“扭虧為盈”的虛假表象以逃避市場的監管。所以對此類上市公司來說，管理層一般會在允許的范圍內極力避免繼續虧損，反映在資產減值準備政策的執行上就是提取較低比例的資產減值準備。

二、上市公司利用資產減值準備進行盈余管理的原因分析

上市公司利用資產減值準備進行盈余管理引起了市場監管部門和信息使用者的高度重視。雖然外部監督部門也通過各種方式加大了監管的力度，但效果卻不令人滿意。現從以下幾個方面加以分析。

1.減值準備計提相關的準則和制度本身的局限性是造成當前不恰當計提的重大原因

計提資產減值準備的會計政策不夠健全和完善，計提政策選擇彈性大。我國會計制度對企業計提減值準備的有關規定不夠明確，企業具體會計政策的可選擇性彈性較大，使企業進行不恰當的減值準備計提有機可乘。如在確認減值準備時，判斷資產減值所依據的條件和衡量標準的隨意性和主觀性問題；有關計量:壞賬準備的計提比例和方法由企業自行決定問題，短期投資，存貨跌價的計提方法選擇問題。我國資產減值準備的會計處理，在確認和計量的相關條件上還存在局限。較大的專業判斷范圍影響了信息的可靠性。減值準備的確認和計量很大程度上依賴于財務人員的專業判斷，然而主觀判斷不可避免影響了信息的可靠性。

2.外部審計監督難度大

資產減值審計一直都是難題。資產減值準備項目性質的特殊性。它本身就屬于容易產生錯報的會計項目，一是資產及其明細種類繁多、金額巨大；二是確定資產項目可收回金額時需要大量運用會計估計和判斷，主觀因素和不確定性因素較大；三是資產減值準備的計提、轉回、核銷等計算較為復雜，在會計處理中錯記、漏記的概率較大。四是被審計單位管理當局的行為和動機。如管理當局動機不純，蓄意利用資產減值準備操縱會計利潤，提供虛假會計信息，那么往往是經過縝密策劃和多方掩飾，注冊會計師很難通過一般測算得知或常規檢查所能發現。

3.盈余管理的收益大于成本

盈余管理的收益主要表現在：一是對于上市公司而言，由于賬面盈余，引起股價上漲，吸引更多的投資者的資金，還可以獲得配股、增發資格、避免暫停上市乃至退市，獲得低成本籌資優勢；二是對于公司管理層而言，盈余管理中的收益有高額薪金、晉升機會和在職消費等。與盈余管理的收益相比，盈余管理的成本較低，其主要取決于兩個因素：一是盈余管理被發現和公布的可能性；二是被處罰的力度。我國目前由于注冊會計師在經濟上的不獨立，加上業務水平參差不齊，審計質量良莠不齊，對于盈余管理的諸多現象難以發現，即使被發現也難以被出具非標準無保留意見而予以公布，因此盈余管理被發現的可能性相當小。另外，即使被發現對其的處罰力度也偏小，我國法律對盈余管理的處罰就是證監會的警告、沒收違法所得和罰款等方式，其罰款金額之小也無法對公司及其直接負責人起到威懾作用，這就使得上市公司的盈余管理行為越演越烈。

三、我國上市公司資產減值準備問題的解決辦法

針對上市公司在資產減值準備會計處理方面反映出來的諸多問題，筆者提出為防范上市公司利用各種手法操縱八項計提，主要措施可從以下幾方面入手：

1.準則制定部門應謹慎確定企業的職業判斷范圍，謹慎賦予企業會計政策的選擇權

由于公司治理結構、會計準則的不完善,以及會計信息市場的不完備，會計政策選擇權的存在具有一定的必然性，許多面臨“報表”壓力的企業并沒有正確運用會計制度賦予的會計選擇權，而是將其視作了利潤操縱的機會。因此，本文作者盡管并不主張簡單通過消除會計選擇權，以求得會計信息的真實可靠，但目前適當限制企業對會計政策的選擇權是完全必要的。比如在壞賬準備計提方法的選擇上,會計制度應明確規定哪些行業、哪些類型、哪些規模的上市公司應使用何種計提方法，或者優先使用哪種計提方法，禁止使用哪種計提方法，并對所選擇方法的依據進行詳細的披露和說明。此外，會計制度也應對會計估計或會計政策的變更等相關選擇權做出限制;至于資產減值準備的沖回,制度應對超過一定金額或幅度的沖回，規定由注冊會計師或資產評估師出具報告,企業根據報告來確認和計量沖回數額。

2.加強對減值準備披露的監管力度

篇（10）

假定控股股東在上市公司中擁有控制權，并通過表決權優勢控制了上市公司董事會與經理階層。假設：控股股東在上市公司中的股權比例為（）；產品價格為本行業所有企業產量總和的函數，即：，其中：，上市公司以價格將自己所有產品低價銷售給控股股東，其中：（）為低價銷售價格系數，為產品正常市價，也是控股股東轉售產品時的價格；上市公司產量為；上市公司產品的單位生產成本為，總生產成本為；控股股東通過低價關聯銷售從上市公司直接轉移走的利潤為：

（1）

低價關聯銷售完成后，上市公司的帳面盈利為：

（2）

控股股東從上市公司獲得的分紅(如果由于低價關聯銷售導致上市公司虧損，則相應為母公司應承擔的虧損)為：

（3）

從式（1）和式（3）可推導出控股股東實行低價關聯銷售以后的利潤總和為：

（4）

控股股東的目的是試圖通過低價關聯銷售獲取最大化的利潤，即控股股東的目標函數為公式（5）：

（5）

1.與控股股東利潤的關系

根據（5）式可以求得：，在此可分為以下三種情況：

（1）當時，，即當上市公司實行低價關聯銷售以后仍有盈利時，控股股東在上市公司的股權比例越大，則總盈利越大；

（2）當時，，即當控股股東實行低價關聯銷售以后由于關聯交易價格系數過低而使上市公司出現虧損時，控股股東在上市公司的股權比例越小，則總盈利越大，這是由于股權比例越大，則控股股東按比例承擔上市公司的虧損額越大；

（3）當時，，即當控股股東實行低價關聯銷售使上市公司的利潤為零時，控股股東的總盈利與控股股東在上市公司的股權比例無關。

2.關聯交易價格系數與控股股東利潤的關系

根據式（5）容易求得：，由于，可以推得，即低價關聯銷售價格系數與控股股東利潤額成反比，當控股股東從上市公司購買的產品的交易結算價格越低時，控股股東總獲利越大。相反，由于上市公司的帳面利潤為，可得，即低價關聯銷售價格越高，上市公司的帳面盈利越高。

3.低價銷售關聯交易與行業競爭的關系

仍設控股股東在上市公司的股權比例為、低價關聯銷售的價格系數為，控股股東決定上市公司的產量，以實現控股股東的利潤最大化，這又可分為以下三種情況來討論：

（1）由于法律監管嚴格，控股股東不通過低價關聯銷售轉移利潤，而通過正常的分紅從上市公司合法地分享利潤，則（5）式中的關聯交易價格系數，控股股東的利潤目標函數變為：，，控股股東利潤最大化要求上市公司的產量符合以下一階條件：

（6）

則： （7）

（2）控股股東既通過低價關聯銷售從上市公司轉移利潤，同時又從上市公司中分紅(或承擔虧損)，這種情況下產品市場價格可從以下一階條件中解出：

（8）

（9）

（3）由于法律監督極弱，控股股東或其他內部人可以通過低價關聯銷售轉移利潤，同時不承擔上市公司的虧損。同時假設小股東無法通過內部機制監督這種關聯交易而被迫進入二級市場進行投機。這時, 式(5)中的，關聯交易的收益方的利潤函數變為：

（10）

以上情況中的極端情況為，，這時低價銷售關聯交易的受益方的利潤額最高為，在（10）式中的利潤目標函數下，實現利潤最大化的產品價格可從下式中推出：

（11）

則： （12）

由于，，可證明；由于，則有，由此可以推出：

（13）

由于是不存在任何低價銷售關聯交易時的正常市場價格，由式（13）可以看出，存在轉移利潤型關聯交易時，產品的市場價格要低于正常的產品市場價格。

4.結論

在控股股東對上市公司具有絕對控制權的前提下，通過上述模型分析，可以得出轉移利潤型關聯交易對公司利益有如下影響：

篇（11）

從目前國內的研究看，王立彥和伍利娜（2003）以2002年補充公告的121家上市公司為研究對象，對產生這種更正行為的原因歸納整理。郭均英（2004）選取我國滬、深證券交易所2002年度的196家樣本公司研究經營業績與財務重述的關系，發現經營業績越好，公司各項活動進行的越順利，制度越合理，財務重述幾率會小。周春生、馬光（2005）以我國1999年~2004 年補充說明公告的上市公司為研究對象進行考察，發現企業最終控制人的類型跟財務信息質量行為相關。于鵬（2007）從財務重述的角度出發，調查持有控股股東的治理效率的所有制結構基礎上的相互作用的性質。國內對財務重述與公司治理結構關系的研究取得了一定的成果，但是現有研究過程中考慮的因素不夠全面，如沒有考慮到監事會會議頻率等因素。研究的結果由于樣本選取或者其他主觀的因素等也出現了不一致的情況。本文通過研究公司董事會、監事會的部分特征對財務重述的影響，以期為豐富對財務重述的認識、完善上市公司內部治理結構、提高公司運行效率、保護利益相關者的權益提供參考。

二、研究設計

（一）假設提出具體內容如下：

（1）獨立董事比例對財務重述的影響關系的假設。獨立董事比例是指獨立董事在全部董事中所占比重。一般來說，獨立董事制度（The Independent Director System）能夠保證上市公司的制度順利推行。Chen和Jaggi （2000）研究發現，獨立董事比例與披露的財務信息程度呈正相關關系。Si-mon和Kar Shun Wong （2001）研究表明獨立董事比例與上市公司自愿披露信息的程度之間是正比例關系，Forker （1992）提出獨立董事的存在能夠降低會計信息舞弊的風險。總結以上前人研究發現，獨立董事的比例與上市公司自愿披露程度之間呈正相關關系，而上市公司自愿披露程度與財務重述是呈負相關的，所以本文提出以下假設：

H1：獨立董事比例對財務重述的影響關系為負相關

（2）監事會開會頻率對財務重述影響關系假設。監事會是獨立于董事會與高級管理層的，為防止董事會，損害股東及其他利益相關者的權利而設立的平行于董事會的機構，獨立地行使對董事會、總經理、高級職員及整個公司管理的監督權。梁杰、王璇、李進中（2004）的實證研究表明，董事會、監事會開會次數與會計舞弊負相關。董事會在報告期內開會次數越多，表明其對公司的監督力度越大，管理層舞弊的機會就會比較少，提供的會計信息質量較高；監事會開會次數越多，同樣代表其對公司的管理力度大，發生財務舞弊概率小。由此，本文提出：

H2：監事會開會頻率對財務重述的影響關系為負相關

（二）變量選取本文選擇滬深兩市上市公司針對2005年~2010年年報所的“補充公告”或“更正公告”作為研究樣本，若一家上市公司在該年發表了不止一次的公告，則只計算一次。金融保險、證券類上市公司未包含在樣本之內。最終，共得到812份樣本，其中了補充更正公告的上市公司和與它相符的、但未有補充說明的控制樣本公司各406家。本文中涉及年度補充更正公告的內容和日期收集自巨潮資訊網（省略info.省略/）。

考慮到選擇對因變量有解釋貢獻的其它變量作為控制變量，本文選取了以下4個控制變量:（1）公司規模，ASSET，取當年年末總資產的自然對數；（2）盈利能力，ROA=凈利潤*2／（期初總資產+期末總資產）*100%； （3）資產負債率，LEV=當年總負債/總資產*100%；（4）產品競爭程度，用PROCOM銷售費用率表示。

（三）模型指定通過以上分析，建立Logistic 回歸模型如下：

Prob（restatement）=α0+α1PID+α2FBS+α3ASSET +α4ROA+α5

LEV+6PROCOM+ ξ

三、實證結果分析

（一）描述性統計控制變量和解釋變量的描述性統計，報告了重述與非重述樣本的控制變量和解釋變量的差異情況。重述公司的ROA小于非重述公司的ROA,重述公司的LEV高于非重述公司的LEV，表明ROA（代表公司經營業績情況）越差,LEV（代表公司財務杠桿）越高，越可能發生財務重述。表3顯示，重述樣本的獨立董事比例與監事會會議頻率比非重述樣本的要低。與本文假設一致。

（二）統計結果分析具體內容如下：

第一，單變量分析。本文首先對主要變量進行了單變量相關關系分析。表4是對樣本公司幾個解釋變量的分組檢驗，表4中的結果表示，發生財務重述和未發生財務重述的兩組樣本在獨立董事的比例、監事會會議頻率等變量上都存在顯著差異。

從表4可知，第一，沒有財務重述行為的上市公司的獨立董事比例明顯高于重述樣本組。作為監督大股東和管理層、保護中小股東利益的重要機制，獨立董事具有在財會及經濟方面的專業知識，而且對最新的財務準則及制度有較好的了解，所以在完善上市公司披露制度方面起到了一定的推動作用，也對上市公司更高質量的報告有積極意義。第二，上市公司是否發生財務重述，與監事會會議頻率顯著正相關。

第二，多變量分析。表5列示了依照模型進行多變量Logistic回歸的結果。

從表5中可以看出，獨立董事比例在董事會中所占比例在0.01%的概率水平下顯著；監事會會議頻率在0.01的概率水平顯著。而在控制變量中，資產負債率和盈利能力在0.05的概率水平顯著，而資產規模和產品競爭力則未能通過顯著性檢驗。

獨立董事比例與財務重述的關系負相關，驗證了假設1，檢驗結果也較顯著。一般認為，獨立董事比例越高，董事會獨立性越強。獨立董事比例的提高有利于加強董事會的客觀性和獨立性，使得獨立董事在董事會具有一定的威懾力，進而能夠影響董事會的決策，在一定程度上減輕由于國有企業改制造成的“內部人控制”問題，從而提高財務信息的可信度，進一步降低財務重述發生的幾率。

監事會會議頻率與財務重述的概率負相關，與假設2一致，檢驗結果也顯著。監事會是獨立于董事會和管理層的機構，一般來說，監事會成員開會的次數越多，代表對公司越關心，監督力度越大，一定程度上能對管理層為了自己的個人利益舞弊起到防御作用。

另外，結果還表明，資產負債率即財務杠桿較高的公司發生重述的概率較高；而公司經營業績越好，發生重述的幾率會比較小。產品競爭度與資產規模與重述的概率相關性不顯著。

總的來說，本文構建模型的回歸系數與提出的假設的系數符號相同，回歸結果也與描述統計結果相符合。

三、結論與建議

（一）研究結論 本文從研究財務重述與公司治理機制關系等理論開始，進而采取實證研究的方法，選取獨立董事比例（PID）、監事會會議頻率（FBS）等變量研究對財務重述的影響。研究結果表明，董事會中獨立董事的比例越高，發生財務重述的概率越小；監事會開會的頻率越高，則發生財務重述的概率越小。較好的公司內部治理結構能夠降低公司財務重述的風險，從而促使公司健康的發展。

（二）相關建議 本文從財務重述的角度研究公司內部治理結構，根據研究結論，筆者對今后進一步完善我國公司的內部治理結構提出了以下建議。

第一，提高獨立董事的素質及在董事中的比例。在目前的實際情況下，上市公司在治理過程中對獨立董事制度認識不夠，再加上我國的獨立董事制度也不很完善，各獨立董事不能夠深刻認識到該職位的職責。因此，為更加促進我國上市公司的獨立董事制度，提高獨立董事在公司治理結構中的作用，減少財務重述的幾率，要嚴格控制獨立董事的任職條件，并且要逐步提高獨立董事的素質，獨立董事要具有立法與有關規定要求的獨立性，具備上市公司運作的基本知識和獨立董事職責所需要的工作經驗。

第二，施行在上市公司內部的公示制度。在上市公司中實行這一制度，可以得到來自全體員工的廣泛監督，在一定程度上有效防止上市公司暗箱操作的行為。而這其中的一個重點，就是絕不能給任意制度開綠燈。這樣上市公司內部對各項財務制度或者其他如投資項目運行的流程的監督，就能夠保證是在誠信正直、嚴謹細致、公平完善的基礎上的，由此就可以更進一步完善內控的治理制度，降低財務重述的幾率。

參考文獻：