緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇民生證券論文范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

篇（1）

陳志武（耶魯大學教授）：朋友說：現在經濟學論文那么數學化，看不懂，走偏了！/這是好事，如果經濟學術論文讓不搞這專業的也能隨便看懂，那只說明經濟學還不是專業學科。有兩種不同經濟語言，一是傳播語言，以講故事、案例把已證明的道理介紹給大眾，通俗即美；一是經濟學者間的專業語言，數學語言為其一，不通俗不妨。（省略/chenzhiwu）

徐建平（東吳基金總裁）：[防止經濟增長明顯下滑] 通脹侵蝕經濟肌體，緊縮政策累積效應逐步顯現。投資、消費、凈出口實際增速均有不同程度回落，特別重要的是：由于三大需求的減弱，引發社會庫存調整，從而導致經濟增長的明顯回落。受通脹預期影響今年以來社會庫存增加較多，對生產形成積極拉動，庫存調整，倒過來必然對生產形成反向作用。（省略/1943342045）

李迅雷（國泰君安研究所所長）：【信貸雖又增長，經濟即將回落】4月新增信貸接近7400億,但主要是短期貸款增加1360億,中長期貸款增加不多。表明中小企業短期流動資金需求較大,經營壓力明顯增加；這從進口增幅大減,M1增速降至12.9%及工業增加值回落至13.省略/lixunlei）

徐剛（中信證券董事總經理）：【當前影響A股走勢的幾大不確定因素】一國內通脹高點和回落時間不確定；二政策收緊程度不確定；三歐洲債務問題和歐元區穩定程度不確定；四阿拉伯世界某某花革命的多米諾骨牌效應不確定；五日本核危機的程度及其對全球經濟的影響不確定。因此，建議二季度休生養息。多調研，多思考，多交流，少操作。（省略/xugangcitics）

篇（2）

關鍵詞：資產證券化;商業銀行;資本約束

Abstract: On the day the securitization of credit assets, officially launched the pilot project has attracted enthusiastic attention of the parties. The author of this article for the earlier asset securitization research, that asset securitization for China's commercial banks to meet regulatory requirements, and resolve the credit risk spread a positive role in promoting, is a breakthrough in the capital "bottleneck" of one of the products and effective means.

Key words: asset securitization; commercial banks; capital constraints

前言

隨著現代銀行業的發展，對銀行風險資本的要求越來越高，中國的銀行業要在加入世界貿易組織后與世界金融巨擘“與狼共舞”，除了要具備科學的管理理念、方法、手段和產品外，更需要具備的是資本約束下的發展觀，具體體現為風險資本的管理，要改變目前銀行業的風險資產與資本雙擴張為特征的粗放式外延型的業務發展模式，運用多種手段走出一條集約化內涵式的資產與資本相適應的業務發展之路。這其中資產證券化不失為當前中國銀行業突破資本“瓶頸”的有效手段和產品之一。

資產證券化指的是將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，通過重新組合，轉變為可以在資本市場上轉讓和流通的證券，進而提高金融資源(主要是信貸資源)的配置效率。資產證券化的過程較為復雜，涉及發起人、SPV(Special-purpose Vehicle，特別目的載體)、信用評級機構、投資者等諸多方面。目前，國際上信貸資產證券化具代表性的模式主要有美國模式(表外模式)、德國模式(表內業務模式)、澳大利亞模式(準表外模式)。

資產證券化對我國商業銀行經營的啟示

篇（3）

股票市場的發展，在一定程度上代表了我國的經濟發展，因此，建立一個和諧、穩定的股票市場是我國持久追求的目標。在證券市場里什么意外都可能發生，所以，這就要求股民必須具備相應的股市知識，切不可盲目跟風，看見有人在股市賺了錢，就盲目地在股市里投資，結果不僅沒有掙到錢，反而賠進去更多。如何杜絕大眾盲目進股市的現象，如何能夠讓大家認識股票投資的風險，在已有的認知下進行合理的投資，本文結合各方資料，就此問題展開了分析并給出了具體的解決方案。

一、股票投資簡介

（一）股票與股市

股票是股份證書的簡稱，是股份公司為籌集資金而發行給股東作為持股憑證并借以取得股息和紅利的一種有價證券。股票市場是股票發行和交易的場所，包括發行市場和流通市場兩部分。股份公司通過面向社會發行股票，迅速集中大量資金，實現生產的規模經營。

（二）股票投資：炒股

在證券市場進行投資，就是我們俗稱的“炒股”。炒股，有著各種各樣的題材，但大多都是炒經營業績或與經營業績相關的題材。所以在股市上，股票的價格與上市公司的經營業績呈正相關關系，業績愈好，股票的價格就愈高；業績差，股票的價格就要相對的低一些。但也不是絕對的，有些股票的經營業績每股只有幾分錢，但其價格比業績勝過它幾十倍的股票還高，這在股市上是非常正常的。因此，在選取股票時，一定要謹慎分析，密切關注該股之前的走勢，利潤，多聽取有關專家的意見和建議，切忌盲目選股。

二、股票投資風險的類型與特征

（一）股票投資風險

是指投資者在進行股票投資過程中，遭受損失或不能達到預期收益目標的可能性。股票投資風險主要分為兩大類，即：市場風險和公司特有風險。

1、市場風險

是指對所有公司都將產生影響的風險，它源于公司之外，表現為整個股市平均報酬率發生變動，購買任何股票都不能避免這類風險。比如當年的9?11事件，除了造成了巨大的生命損失，股市也隨著這一事件持續低迷。

2、公司特有風險

源于公司本身的商業活動和財務活動（所投資公司近期的表現），表現為個股報酬率變動脫離整個股市平均報酬率的變動。例如前幾年的三鹿奶粉被曝含有致癌物質三聚氰胺，就因為這一事件，該公司的股票大跌，很多股民在一夜之間傾家蕩產。

（二）股票投資風險的特征

1、不確定性

股票投資風險具有不確定性。誰也不知道明天的股市會是什么樣子，因此對于風險的估計，也是完全憑借已有的現象、經驗，進行的推測，這是我們大多數投資者所能做的。

2、客觀存在性

股票投資的風險是客觀存在的。股市的利潤是巨大的，但所謂“利潤越大，風險越大”，股票投資的風險是客觀存在的，沒有哪個人敢保證那只股票是穩賺不賠的，縱然是有名的“股神”，也不是百分之百的賺錢，所以，對于股市，我們不能報有“零風險”的幻想。

3、相對性

為什么股市可以讓人一夜暴富，也可以讓人一夜傾家蕩產，因為不同的股票，其所需要承擔的風險不同。對于不同的投資者而言，風險也是相對的，如何把握好風險的相對性，是每一位股民的必修課。

4、可防范性

盡管股票投資風險是客觀存在的，但是并非沒有規律可循，我們要根據一定的方法，努力地去測量、估算可能出現的損失，盡力把風險降低到最小。

三、股票投資風險防控

（一）掌握必要的證券專業知識

股票是一門高深的學問，對于普通人來說很難研究透徹。但若是想憑借股票的投資獲得成功，必須要話費大量的時間和精力去鉆研證券知識。我們不排除有人憑借運氣獲得成功，但那畢竟是少數，要想獲得長遠的成功，專業的股票知識是必須要掌握的。

（二）了解投資環境，關注投資時機

股市與經濟環境、社會發展、政策頒布等方方面面息息相關。政治安定，經濟進步，民生安好，股市一定是繁榮、能掙錢的；反之，政局動蕩、經濟衰退、民不聊生，股市將會是灰暗的，是個吸金的黑洞。

（三）找到合適的投資方式

股票的投資方式有很多，這就要隨著投資者的習慣、性格，結合當前的股市發展來確定適合自己的投資方式，切不可盲目跟風，也不可長期不變，要隨時保持敏感，靈活的改變現有的投資方式，跟上股市的變化，才能保證自己立于不敗之地。

（四）制定合理投資運營計劃

大多數初入股市的投資者都將注意力放在試產改價格的漲跌上，卻經常忽略本身資金的合理調整，要知道，資金的本身才是股市的基礎。制定合理周密的資金運作策略，對于風險的防范具有十分重要的作用。

四、結束語

本文結合筆者查閱多方資料，就股票投資風險防控的問題展開了探討，具體的分析了當前我國股市的現狀及股市投資的風險所在，就股票投資的防控提出了一些建議，然而由于個人所學知識以及閱歷的局限性，并未能夠做到面面俱到，希望能夠憑借本文引起廣大學者的關注，加以指正。

參考文獻：

[1]王健補.理財學[M].廣州：暨南大學出版社.2005.318-328

[2]王小玲.中國股市系統風險實證研究[D].武漢科技大學碩士學位論文.2005

篇（4）

    在進行我國商業銀行投資銀行業務的討論分析之前,首先筆者先對投資銀行的基本業務進行一下歸納闡述。

    一、投資銀行的基本業務與功能

    美國著名金融投資專家羅伯特·庫恩曾對投資銀行下過最佳定義,即:只有經營一部分或全部資本市場業務的金融機構才是投資銀行。因此證券承銷、證券交易、兼并與收購、財務顧問服務、項目融資業務、基金管理、資產證券化、風險投資及衍生金融工具交易業務等都應當屬于投資銀行業務。

    作為直接融資市場最主要的媒介,投資銀行能比較好的解決市場上所存在的信息不對稱現象,促成資金供求方的資金流動,在整個金融市場上進行資源優化配置,是構造高效資本市場不可缺少的重要組成部分。

    二、商業銀行從事投資銀行業務的必要性

    (一)順應全球金融市場混業經營的趨勢,提升我國商業銀行競爭力

    在全球金融市場中,現今實行混業經營的金融機構在向客戶提供全方位綜合服務上占有絕對優勢。近年來商業銀行和投資銀行之間的交叉銷售成為大勢所趨,能夠達到規模化經營的效應,這種綜合多元化的經營能夠較大程度地分散風險,為客戶提供更加創新的產品和金融綜合服務,及時滿足客戶需求。

    如果商業銀行還固守傳統業務領域,則其盈利將會面臨嚴峻的挑戰。事實上,商業銀行的資金來源正在逐步受到沖擊。首先,市場上投資渠道不斷增加,使得社會資金嚴重分流,商業銀行存款規模的不穩定就會影響到可貸資金的規模和結構;其次,外資銀行、信托公司、投資公司等機構搶走了商業銀行的部分優質客戶,導致資本市場的融資成本逐步下降,傳統通過銀行貸款的客戶紛紛轉向資本市場。

    (二)提高銀行經營效益,促進利潤多極增長

    1.投資銀行業務大多屬于高附加值的中間業務,拓展此項業務能夠為銀行拓展利潤來源,實現中間業務收入的規模化增長。

    2.提高客戶的忠誠度。在為客戶提供存貸款服務的同時,商業銀行的投行業務能滿足客戶的融資、并購重組、上市財務顧問等服務需求,對于優質客戶的綜合營銷能力能得到增強,同時提高了客戶的滿意度及忠誠度。

    (三)優化銀行業務和收入結構

    長期以來我國商業銀行過分依賴信貸業務利差收入,中間業務收入占比偏低且來源單一。但是觀察國際主流銀行的業務結構中,投行業務基本上占總收入的30%以上。隨著金融市場的迅猛發展,商業銀行應該及早行動通過發展投資銀行等高附加值的創新型業務實現業務和收入結構的調整。

    (四)有助于降低商業銀行的經營風險

    開展財務顧問可以在項目前期接觸時掌握風險關鍵點;并購重組業務的開展可以促進企業的整合并盤活不良資產;銀團貸款可以有效降低銀行本身和企業的市場及信用風險;采用資產證券化模式可以集中處置不良資產,提高銀行流動性。

    三、國內商業銀行發展投資銀行業務的示范——以光大、民生和興業銀行為例

    (一)光大銀行的創新模式

    在銀行內部成立投資銀行部,同時采用傳統商業銀行的激勵機制。業務上以短期融資券為突破口,利用銀行同業的疏忽把握先機,通過政策支持短期內實現投行業務突破,確立了光大銀行的短期融資券業務品牌。

    (二)民生銀行的創新模式

    采用事業部制搭建組織架構,在總行成立投資銀行事業部,通過總行資金定價系統競爭性地有償使用資金,采取市場化的形式發展投行業務。民生銀行把房地產封閉金融作為自己的品牌業務,建立了穩定的業務模式和收費方式,在內部保證了高效審批,專門成立的投行業務審批委員會,對項目進行單獨審批決策。

    (三)興業銀行的創新模式

    采用準事業部制的模式搭建組織架構,即在傳統商業銀行內部成立投資銀行部,但是采取與傳統商業銀行相比更加靈活的激勵機制,這種方式在比較中更具有參考價值,但是科學合理的激勵機制是值得深入思考的。興業銀行把中小企業財務顧問業務作為重點進行發展,創立了特色服務和收費模式,針對發展潛力較大的中小企業提供覆蓋各個發展階段的金融服務;另外該行發揮客戶資源優勢通過與專業投行合作,把債券承銷擴大到金融債券,與專業投行分享金融債券的承銷費用。通過與同業密切合作打造了另一條創新發展之路。

    綜上發現,股份制商業銀行在發展投行業務的初期都是以某一精品業務為突破口搶占市場先機,從而在市場上樹立了此項投行業務的口碑。

    四、國外大型投資銀行的經驗借鑒及業務發展啟示——以高盛為例

    后金融危機時代的前美國著名投資銀行高盛轉型為銀行控股公司,但其自身的投行拓展方式著實值得國內商業銀行借鑒。高盛投行業務和融資、風險管理融合互動的發展模式,為提高客戶服務感受與業務創新支持而加強的研發力量,以及凝聚的團隊合作精神,都值得我們在今后發展中重點學習。雖然國內處在分業監管的前提下,但是依然可以發揮融資上的優勢,形成貸款業務與投行業務的交叉銷售,強化為企業直接融資服務的功能。

    (一)充分發揮融資優勢,形成貸款業務與投行業務的交叉營銷

    高盛經驗:在開展重組并購時,高盛經常利用直接股權投資或者過橋貸款、擔保資源作為撬動并購顧問、承銷等投行業務的手段,以此設計方案并獲取高額利潤。例如在美國德州電力的收購案中,高盛獲取的并購顧問費收入、貸款融資安排收入、風險管理收入的比例分別為20%、65%和15%。

    (二)客戶營銷雙管齊下,打造專業團隊服務模式

    高盛經驗:在客戶營銷方面,國際成熟的投行業務是采用由一個客戶關系部門負責協調溝通,多個業務部門的產品專家對客戶進行營銷和服務的模式,因為當產品跨度很大時且客戶對于服務又有及時性和專業性的要求,單一客戶經理不可能成為相應的專家。高盛在開展并購業務時,在營銷階段就有并購、行業、融資安排和風險管理領域的專家直接參與營銷,并直接進行服務。這種方式可以有效提高營銷和服務的效率,提升銀行專業形象。

    (三)組建投行研究隊伍,提升整體專業形象

    高盛經驗:高盛很重視投行的研究能力,在集團管理委員會下設全球投資研究部,向客戶提供高質量的經濟研究成果和投資建議,有效提高了自身在經濟、投資組合策略以及股票分析等領域的地位。這種高水平的研究力量在對高端客戶營銷時提供了有力的支持且提高了服務水平。

    五、我國商業銀行開展投資銀行業務的策略探討

    國際上較為成熟的投行業務大類包括:證券承銷、證券交易、財務顧問、企業并購、項目融資、資產管理等。但是基于法律制度原因我國商業銀行目前還無法開展證券承銷和交易業務等投資銀行的根本業務。但是可以再后者上尋求業務的突破。

    (一)財務顧問業務

    財務顧問業務是現資銀行業務的核心業務,市場和利潤空間巨大。財務顧問業務不占用銀行的資金,不增加銀行的經營風險,降低對利差收入的過度依賴,是能夠創造高附加值的最具活力的業務。

    依托銀團貸款等結構化項目融資業務發展融資及財務顧問業務是成熟投資銀行的主要業務品種。我們應積極采用通過參與政府主導的基礎設施建設項目融資介入到政府財務顧問和大型國企財務顧問的市場中。銀行利用自身在人力、智力、信息、技術等多方面的優勢根據客戶需求創造工具,為客戶提供決策建議以及規劃方案等綜合金融服務,通過這種顧問服務賺取手續費。

    (二)項目融資業務

    1.直接融資業務

    通過承銷企業短期融資券、中期票據等方式為企業提供更加靈活的融資平臺,滿足客戶全方位的金融需求。

    2.結構性融資業務

    1)嘗試開展資產證券化業務

    資產證券化過程中,商業銀行的主要角色是發起人和服務商。作為發起人,建立最初的信貸關系,形成用以證券化的資產向SPV出售貸款;作為服務商,銀行從借款人手中收取付款,將借款還款轉交給投資者的托管人,對借款人的經營行為進行監督,向托管人提交報告等。

    資產證券化能將資產負債表上的不良資產由表內移至表外,從而提高銀行資產的流動性和盈利性,所以是解決銀行不良資產的最佳途徑。

    2)積極聯系金融同業機構展開合作,如可以考慮對銀行系金融租賃公司等企業的應收收入權益進行產品設計。

    3)通過與當地信托公司合作的方式搭建高效持續運轉的零售產品資金池,通過此項業務模式的設計,以來為銀行零售業務的發展搭建創新型產品庫,有效快速擴張高端客戶群體;二來為銀行帶來持續的中間業務收入來源。

篇（5）

有關投資組合理論提出起源于1952年，馬克維茨在《金融雜志》中發表了投資組合選擇論文，將風險資產期望收益跟風險方差相結合進行研究，為現代的投資組合理論打下了基礎，在風險測度中，主要有VaR與CVaR度量法，CVaR要比VaR風險測度性質要好，在證券投資組合復雜今天，為有效度量投資組合風險，加強投資組合風險測度研究是有必要的。

一、風險測度與風險度量法

1.風險測度

Ω為自然狀態集合，并假設為有限的，而X為定義于Ω隨機變量，當X為零時，說明沒有投資，當X為正值時，表明有收益，而X為負值時，說明損失，L為Ω隨機變量組成線性空間，其公式表達為：L正={X|X（ω）≥0， ω∈Ω}；L負={X|X（ω）≤0，

ω∈Ω}。可接受集Γ服從L正∈Γ；Γ∩L負={0}，與Γ相對應風險測度ρ（X）=inf{c|X+c∈Γ}，風險測度可理解成投資X可接受所需要投入最小資金量，當風險測度ρ（X）滿足單調性、正齊次性、平移不變性與子可加性時，ρ（X）就可稱為一致的風險測度，其中，子可加性考慮了投資組合中的風險分散效應，而凸性主要意味著投資組合多樣化不會增加風險。

2.風險度量法

目前主要應用的風險度量法為CVaR，與CVaR相比，VaR性質要稍微差一些，大多使用風險測度為CVaR度量法，假設H（x，y）為投資組合損失函數，并有n類資產，那么x=（x1，x2，x3，…，xn）Z∈X為決策向量xn為第n種資產投資量，而X為Rn投資選擇范圍，y為Rm投資組合不確定的因素，y為隨機向量，那么H（x，y）也為隨機的，隨機向量y概率的密度函數是ρ（y），此時LH（t）=Pr（H≤t）= ψ（x，t）= ∫P（y）dy是累積分布函數，此時VaR表達式是VaR（H）= LH-1（1-a）=inf{tPr（H≤t） ≥1-a}，主要表示的是在置信水平a之下，在未來某特定時間里，某投資組合會遭受最大損失，并且H表示是資產組合在證券持有期里的損失，也就是在置信水平a之下，資產組合風險價值。CVaR為給定期限與置信水平之下，某資產所面臨高出VaR平均損失，CVaR更能表現資產組合面臨真正風險，其中，CVaR計算公式可用下列表達式表示：CVaR=t+ a-1E[H-t]正=t+a-1∫（H-t）L（H），此公式是在損失函數H（x，y）為凸的，由最小投資組合轉變為優化問題解決時的公式，在這種情況下，y分布式不知的，可依據歷史數據刻畫其經驗分布，并測算出風險值，從而進一步研究其投資組合模型。

二、組合投資模型與實例分析

1.組合投資模型

CVaR要比VaR風險測度性質好一些，本文以CVaR為基礎對組合證券投資模型給予分析，假設存在n類投資項目，在總投資里，每個項目所占權重是xi（i=1，2，3，…，n）為決策向量，則最優組合證券投資權重是x=（ x1，x2，x3，…xn），而H（x，y）為組合投資損失函數，其預期的回報率是y=（ y1，y2，y3，…yn），因組合投資損失與負收益相同，則損失函數可表示為H（x，y）=-（∑xi，yi），當CVaR為最小值時，組合投資的優化模型是minCVaRa（H）與st∑xi=1公式組合，變為線性規劃問題的時候，可表示為mint+（1/ak） ∑dk，其中要符合下列條件，H（x， yi）-t≤dk；dk≥0，k=1，2，…k且∑xi=1，xi≥0，i=1，2，…n，在這種條件下，基于CVaR模型組合投資最優化得以解決。

2.實例分析

為了降低投資風險，對不同行業與流通盤股票給予投資，深圳證券交易所與上海證券交易所的5支股票進行選擇，并將2011年3月-2011年7月收盤價當作計算數據，且把銀行無風險存款考慮在內，以活期存款的利率0.36%為銀行利率，交易周為5d，此時周活期的存款利率可表示為6.9×10-5，五支股票為新大陸、東方電氣、S上石化、長春高新與民生銀行，回報率為yik= （Pik-Pi，k-1）/Pi，k-1，通過這個計算公式可得到這五支股票的預期周回報率。在數據試驗里，預期周回報率的閾值設置為s=0.02，置信水平不同的情況下，每個資產投資比例與CVaR風險價值發生了變動，當置信水平增加的時候，CVaR值也相應會增加，投資保守者，應該盡量選擇置信度較高的項目，以免投資風險低估造成資金損失；當置信水平不同，投資比例一致時，說明組合投資最優值趨向穩定，不再變化，作為保守投資者，仍然以高置信度最為安全；一般隨著收益閾值變化，CVaR值與投資比例也會發生相應變化，閾值s增大，會讓預期周回報率高的股票比例增加，而預期周回報率比較低的股票，其比例逐漸趨向零，投資回報越大，投資風險就相應會增加，在組合證券投資過程里，除了選擇高回報投資外，還應分散投資，防止因投資過于集中出現投資風險高的情況。

風險價值CVaR為VaR修正測度，要比VaR性質好一些，我國證券市場是不準做空的，應用CVaR對組合證券風險進行度量，并將最小風險當做目標，建立預期凈回報率比一定閾值要高的組合證券投資模型，在CVaR組合投資模型下，應用罰函數對收益進行約束，差分求解，通過證券交易市場的實例分析可知，CVaR模型具有一定合理性及算法有效性。

參考文獻：

篇（6）

一引言

從1993年開始，上市資源的分配一直采取中央政府按行政條塊切塊下達上市指標和額度，并對申請公開發行股票企業的產業政策進行了規定，如中國證監會《關于1993年申請公開發行股票企業產業政策問題的通知》明確規定，鼓勵能源、交通、通訊等基礎產業企業，暫不受理金融企業，控制房地產企業，商業企業則各省不能超過一家；1994年l0月了《上市公司辦理配股申請和信息披露的暫行規定》，文件除對配股時限、數量等加以限定外，還強調配股募集資金的用途必須符合國家的產業政策；國家計委2002年1月《“十五”期間加快發展服務業若干政策措施的意見》，提出鼓勵符合條件的服務業企業進人資本市場融資；國家經貿委、財政部、科技部和國家稅務局2002年7月聯合《國家產業技術政策》，支持高新技術企業在證券市場融資；國家發展改革委、國土資源部、商務部、環保總局和銀監會2003年12月關于制止鋼鐵、水泥、電解鋁行業盲目投資的若干意見，《意見》特別指出證監會不能核準含有此類項目公司的首次公開發行和再融資的申請；2004年1月國務院簽發《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》，認為資本市場發展有利于國民經濟的經濟結構調整和戰略性重組。中國股市中這種特有的上市機制以及各項產業政策的制定和實施，使股市的資本配置朝著既定的地區和產業傾斜。

另外，西方主要工業化國家的經濟發展史也表明，股票市場的發展過程往往就是其產業結構高度化的演進過程。比如在1870年至1920年間，西方主要工業化國家(如美國、英國、德國、法國)的股票市場處于發展初期階段，其金融資產證券率僅為12％，國民生產總值證券率僅為8％，與此相適應，其產業結構則表現為農業國向工業國過渡時期的特征——第一產業的就業比重高達50％以上，第二產業產值比重僅占25％以上，第三產業極不發達；到二十世紀九十年代，上述國家的股票市場已經高度發達，這些國家的金融資產證券率已經高達50％以上，國民生產總值證券率也達到了較高水平，比如美國的國民生產總值證券率高達l13％，與此同時，這些國家的產業結構也達到了后工業化的水平——無論從就業比重還是從產值比重來看，第一產業迅速下降，第二產業略有上升，第三產業后來居上躍居首位。

綜上所述，無論是我國特有的上市機制，還是西方國家的發展經驗都表明，股市融資具有促進產業結構升級的作用，但是通過對我國股市目前的發展狀況和前人的研究成果進行分析，我們不得不提出一個疑問：我國股市融資對產業結構升級的這促進作用是否實際存在?為了解答這個問題，本文根據我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，對股市融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，最后對理論上應該而實際上沒有起到促進作用的原因進行了深入探討。

二文獻綜述

關于股票市場發展與產業增長關系的研究，最早可以追溯到以Levine和Allen等人為代表的新金融發展理論，但是它只是將資本市場納入研究體系，對于經濟增長的研究則始終停留在宏觀數據層面，尚沒有導人產業和企業層面。Rajan和Zingales(1998)在Levine等人的研究基礎上，將金融發展理論的研究范圍深入到金融與行業增長率的層面，并通過41個國家、36個行業數據，從一個國家內不同行業對外源融資的依賴程度考察了金融與行業成長率的關系，研究發現金融市場的發揮降低了外源融資的成本，從而把企業從內源融資的束縛中解放出來。ThorstenBeck和Levine(2002)在Rajah和Zingales的方法基礎上，首先運用跨行業、跨國家的面板數據檢驗金融結構與產業增長的相關性，針對銀行主導和資本市場主導兩種金融體系，檢驗嚴重依賴外部融資的產業在哪種體系中增長更快，主要評價金融機構是否促進資本流向了外部融資依賴性強的產業。Fisman和Love(2003)引人了行業增長機會概念，并認為導致金融發展效應差異的因素與其說是行業外部融資依賴度，不如說是行業增長機會。他們的實證過程表明，在單獨引入金融發展與增長機會的乘積項或單獨引入金融發展與外部融資依賴度的乘積項時，其系數都是顯著的。JefreyWurgler(2000)提出了一個新方法：以資本形成對于盈利能力的敏感性(即彈性)來衡量資本配置效率，并運用包括28個制造業部門、跨時33年的面板數據，對65個國家進行了實證分析和比較研究。

與國外利用多個國家宏觀數據研究不同，國內研究主要集中在理論研究和以國內中觀數據為主的實證研究，研究結論充滿爭議。歸納起來，關于股票市場與產業升級的關系有兩種觀點：第一種觀點認為，股市融資有利于產業結構的升級，如朱建民和馮登艷(2000)、王軍和王忠(2002)、王蘭軍(2003)、楊德勇和董左卉子(2007)；另一種觀點則認為，股市融資與產業結構升級弱相關或不相關。殷醒民(1997)通過對1996年上海證券交易所上市公司股票的制造業結構分析發現上市公司通過資本市場發行股票來募集資金的實際效果是加劇了制造業資金的分散化，并且認為股票市場與國家的產業政策基本上沒有聯系，蔡紅艷和閻慶民(2004)度量了行業成長性，研究發現我國產業結構調整中各行業成長性的此消彼長并未在資本市場中得到體現。

上述研究多以理論研究為主，實證方面的研究主要采取了兩種方法。一種是以徐炳勝(2006)為代表的多元統計方法，他主要通過我國資本市場于產業結構有關的經濟數據對股市融資與產業結構升級的關系進行了回歸分析。另一種方法是基于JeffreyWurgler(2000)的資本配置效率模型，這個模型的出發點是以市場作為配置主體，而且該模型因為缺乏理論依據、關鍵變量的內涵無法做嚴格界定，而遭到研究者們的質疑。基于此，本文將根據1994—2005年我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，從股市融資規模效應視角，對股市融資與產業結構升級的關系進行實證分析。

三股市融資對我國產業結構升級的實證分析

(一)評價指標體系選取與數據說明

股市融資指標：為了克服異方差和誤差項序列相關，本文采用股票市場各年度籌資額分別與當年國民生產總值的比重進行衡量。即：股票融資率SR=股票融資額／GDP。產業結構升級指標：衡量一國產業結構升級的程度，可以通過計算和比較不同年代第二產業增加值／GDP、第三產業增加值／GDP、(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP等指標來衡量。本文選取當年第二、三產業增加值的和與當年國民生產總值之比進行衡量。即：產業結構優化率IR=(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP。

產業績效指標：產業結構理論中的“黑箱理論”即“投入——產業結構——產出”，產業結構在這里實質是承擔一種產業轉換器作用，而關于產業結構升級問題研究的核心，同樣是如何促進高效率(績效好)行業比重的提高和低效率(績效差)行業比重的下降，從而通過產業結構調整實現產業整體績效的提高。而產業績效定義是基于企業集合體的角度，因此，本文選擇產業利潤率來評價，但是由于上市公司多數為各地區的骨干企業或者高新技術企業，因此在稅收政策方面往往較非上市公司具有明顯的優惠優勢，所以以稅前凈資產利潤率IP來評價，即：產業績效指標IP=(稅前利潤總額／凈資產X100)。考慮到數據的完整性，樣本期間選取1991—2005年。數據來源于國家統計局歷年統計年鑒和CCER數據分析系統。論文下載

(二)序列平穩性檢驗

在實際經濟活動中，多數時間序列都是非平穩的，這些序列的矩隨時間而變化，然而某些非平穩的經濟時間序列的某種線性組合卻可能不隨時間變化，表現出平穩性。20世紀80年代初Engle與Granger提出的協整理論就是解決非平穩時間序列之間協整關系的有效方法。但是協整理論并不是對所有非平穩數據都能處理，它所解決的是某些單整序列的關系問題。根據E—G兩步發，為防止偽回歸產生，在進行協整分析前，必須檢驗序列平穩性，即序列單整性檢驗。單整性是指，如果一個序列經過n階差分后才能平穩，則稱此序列為n階單整，記為I(n)。同階單整序列的某種線性組合如果是平穩的，稱之為協整。常用的檢驗方法是ADF法和PP法，本文使用ADF法，采用Eviews5．0計量軟件進行實證分析。

首先，作變量SR、GR、IP時序圖，初步判斷序列平穩性，識別變量截距、趨勢特征。從可以看出，各變量可能不平衡，且都有截距項.

然后，采用ADF方法對各變量進行單整檢驗，得到的結果見。從表3可以看出，GR、SR、IP的檢驗統計值大于臨界值，說明它們是非平穩序列。而它們的差分序列AGR和ASR以95％的置信度通過檢驗，AIP以90％的置信度通過檢驗，說明AGR、ASR、AIP為平穩序列。顯然，可以判定GR、SR、IP各變量都是一階單整的，即I(1)序列。

(三)資本市場融資規模與產業結構優化關系的協整檢驗根據上述單整檢驗結果，SR、GR和IP這些時間序列雖然自身非平穩，但其某種線形組合卻可能平穩。如果存在平穩的線形組合，這個線形組合則反映了變量之間長期穩定的比例關系，即協整關系。以產業結構優化率GR、產業績效指標IP為被解釋變量，資本市場融資率sR為解釋變量，建立計量模型：，其中1、為隨機擾動項，表示GR、IP中sR無法解釋的其他因素，對GR和sR、IP和sR分別進行回歸，得到模型(1)和模型(2)：

從回歸結果看，模型1的截距項和系數顯著，R=0．560618，調整的R=0．516680，F值=12．75923，P值=0．005079；模型2的截距項顯著，而系數不顯著，其R=0．246154，調整的R=0．151923，F值=2．612246，P值=0．144704。為了檢驗模型1中GR和sR是否協整，必須進一步對模型的殘差平穩性進行檢驗。提取模型1殘差，記為e，對其進行單位根檢驗，結果見表3。殘差e以95％的置信度通過檢驗，是平穩的。說明GR和SR是協整的，股票市場融資率和產業結構優化率具有長期穩定的均衡關系，股票市場融資率每增長1個百分點，產業結構優化率降低5．523358個百分點，可見我國股票市場融資對產業結構升級不但沒有起到推動作用，反而阻礙了產業結構的優化。

為了進一步確定股票市場融資率和產業結構升級的長期均衡和短期影響的關系，建立誤差修正模型(ECM)，誤差修正模型基本形式是由Davison、Hendry、Srba和Yeo于1978年提出的，該模型能解釋因變量的短期波動是如何被決定的，一方面，它受到自變量短期波動的影響，另一方面取決于誤差修正項(ecm)，即回歸模型1的殘差序列e。將ecm滯后一階，建立誤差修正模型如下：

上述修正誤差模型中ecm(一1)系數為負，說明在短期內或因為政策因素影響，或其他隨機干擾影響，導致股票市場融資率與產業結構優化可能偏離均衡值，但這種偏離是暫時的，隨著時間的推移這種偏離將因誤差的修正回到均衡狀態。

篇（7）

一、畢業設計(論文)課題來源、類型

課題來源：經過老師推薦，自己慎重選擇后確定的方向與題目

課題類型：本課題屬于宏觀角度下的研究，通過對中國股市成長性的認識和對投資機會的定性研究，來分析和總結其兩者之間的關系。

二、選題的目的及意義

伴隨著中國經濟的秩序發展，中國資本市場也日益完善，法律法規的健全和執法力度的強化，使得股票市場公開、公平、公正的三公原則得以充分體現，中國股市經歷了2007年至2012年底長達5年的大熊市。股票價格已大幅度的下跌，相當一部分藍籌股具有投資價值，股票市場投資機會凸顯沒產業升級時新興產業在經濟中比重日益提升，政策扶持的行業未來增長的潛力相當大，對這些增長型行業在股票市場進行長期投資必將獲取豐厚的回報。但是中國股市仍然是一個相對不承受的新興市場，投資風險相對較高，因而研究中國股市的成長性與投資機會對引導投資者樹立正確的投資理念具有重要的意義。

三、本課題的研究狀況及發展趨勢

首先由于我們現在研究的是中國股市的成長性與投資機會，中國股市已經走過二十幾年，我們還是可以從他的成長性和其對應的投資機會來分析他們之間的關系。在我們之前也有很多人研究過同樣的課題我們可以從中取得一些十分有意義的借鑒。

《中國股市成長與宏觀經濟》作者周垂日；2000年出版，本文分析了中國股票市場發展近十年來，股市規模與國民生產總值及居民儲蓄的關系，并與處于迅速發展階段的美國、韓國股市的同類數據比較，中國股市發展速度較快，論述發展股市對中國持續快速健康發展的意義。由于其主要研究的是中國股市與宏觀經濟的聯系，所以對投資者的價值并不是很大，而且它的出版時間較早。對現在的意義也不是很大。

《代價最小的股市路徑之爭——中國股市十八年的回憶與思考》作者劉紀鵬；劉妍；2007年出版，本文主要說的是從1990年深交所試運行和上交所正式運行起步至今，中國股市歷經十八個年頭，從無到有，從小到大。十八年來，中國股市的成長史到底是一部不規范的成長史，還是一部國情和西方規范成功結合的發展史？到底是一個充滿了投機、泡沫和賭徒的賭場，還是和平崛起的中國不可或缺的主戰場？在中國二十九年的改革中，沒有一個領域像股市這樣，爭論如此之多、如此之激烈。"強調國情為主的實事求是派"和"強調海外規范為主的照搬照抄派"的爭論始終沒有停息。以股權分置改革為例，"市價減持"變"對價改革"導致天壤之別。因此，敢于正視這十八年發展史，客觀科學地總結我們在股市發展中的經驗和教訓至關重要。本文試圖從中國股市發展中爭論過的幾個焦點問題入手，對過往的發展脈絡進行梳理，以尋求中國資本市場未來發展的最優路徑。他給我們講述了中國股市的成長歷史，但沒有對未來的中國股市走勢進行展開分析。

《見證成長》作者周宏波；2011年刊登于《股市動態分析》<正>2010年，中國證券市場20歲生日，《股市動態分析》作為中國最刊創刊的專業性證券類期刊也見證了中國股市的成長歷程。而中國機構投資者初具規模也就是三五年內的事，每年的"最佳機構投資者"春節特刊也正在見證中國投資人成長的步伐。自2008年首次推出"最佳機構投資者"特刊以來，每年上榜機構風云變幻，新機構名字層出不窮，今年也不例外。這一方面表明中國投資者隊伍的不成熟。但另一方面，我們也欣喜地發現，開始有些機構連續兩年上榜，比如公募基金界的華商基金、華夏基金，私募機構的尚雅投資。《中國股市成長質量及其對策研究》作者牟長利；龍子泉；2003年出版。本文主要給我們講述了我國的滬深股市自九十年代初成立以來，經過短短十余年的發展，取得了一系列的成就。以及對現在中國上市公司的總體質量分析。并給投資者以建議。

《中國股市暴漲暴跌背后的制度建設缺失》作者：王一靜，文獻來源：[J].現代商業，2008股市18年的成長，也是中國股市制度完善的過程。中國股市經過了兩年的股改，終于解決了積壓已久非流通股問題。本文就中國股市最近出現的一漲暴跌的行情，分析了中國股市制度存在的缺陷。說明我們國家的股市發展存在著制度的缺陷，需要更近一步的改進。

《從A股市盈率變化看股市投資機會》作者：金開安，文獻來源：[J].投資北京，2011<正>股市的低估，對于長期投資的價值投資者來說，是一個買入持有的好時機2008年國際金融危機以來，中國股票市場經歷了2009年觸底反彈，2010年到2011年長期盤整、交易低迷的弱勢階段。本文主要說了我們怎么利用市盈率來把握投資機會。

《危機下的中國投資機會》作者：馬晨文獻來源：[J].中國金融家，2009文獻主要講了大中華區是如何從一個地理概念轉變為一個充滿投資機會而且經濟結構互通的地域？中國的股市表現領先全球，哪些行業將出現最佳的投資機會？A股市場的短期和中長期走勢如何？流動性在其中起到什么作用？

《中國老齡社會養老產業的投資機會研究》作者：劉紅，唐繼碧，文獻來源：[J].會計師，2012，摘要：我國已進入老齡社會，"四二一"為主的家庭結構模式導致了養老方式從以家庭養老為主轉變為以家庭養老與社會養老并重的養老模式過渡，同時老齡化程度不斷加深，老年人口不斷增加，老年人收入也不斷增加，政府對養老產業大力支持，但是與此相對應的卻是養老產業的落后和養老產品、服務的嚴重缺失，因此，我國養老產業將迎來發展的春天，帶來巨大的投資機會。

《中國股市投資組合規模的進一步研究》作者：方少含，文獻來源：[J].山西財經大學學報，2011摘要：采用"滬深300"成分股中的280只股票，通過隨機抽樣的方法建立等權投資組合模型，實證分析了中國股市投資組合規模的非系統風險分散效應，計算了滬深A股系統風險總量，并從馬可維茨投資組合理論出發探討了合適的規避風險的投資組合。

《股市投資機會在哪里？》作者：劉浩，文獻來源：[J].卓越理財，2008，摘要：<正>2008年上半年，根據各種理論推算出的"鐵底"——5000、4800、4000、3500……，都沒能阻止股市大盤的下跌、再下跌，股指在所謂"鐵底"中一路暢行。大跌之后，下半年股市能否絕地反擊？《中國股市投資策略探討》作者：劉光彥文獻來源：[J].商業研究，2005，摘要：14年來中國股市大幅波動，暴漲暴跌的次數不計其數，許多參與群體損失慘重。然而，中國股市在讓投資者面臨巨大風險的同時，也給投資者帶來巨大的機會，認真研究中國股市的運行情況及漲跌機理，探討其投資策略是很有必要的。

《爭奪資源：故事遠未結束》作者：彭波，文獻來源：[J].證券導刊，2006，摘要：一年來，一邊是股改轟轟烈烈地進行，一邊是牛市如火如荼地展開，中國股市隨著最大的制度障礙的消除，被壓抑的上升動能開始逐步釋放，除了制度的原因，資源與能源、人民幣升值、消費升級被視為這輪牛市的開始。

《中國股市投資價值分析：基于行業角度》作者：錢競，文獻來源：[J].金融理論與教學，2012，摘要：自2008年金融危機爆發以來，又經歷了歐債危機，中國股市持續低迷，大盤指數不斷跌破低點，中國股市仿佛在一夜之間回到了十年前的水平。眾多股民被套，財富大幅縮水，基金公司普遍虧損。中國股市到底具不具被長線投資機會還有待考驗。

《中國股市投資風險結構性失衡分析》作者：李瑋，陳衛平，文獻來源：[J].中南民族大學學報(自然科學版)，2008，摘要：從介紹股市投資風險特征著手，通過對中外股市風險結構的實證分析比較，指出了當前中國股市系統性風險比例過高，系統性風險與非系統性風險結構性失衡，并圍繞這一失衡現象對其成因、危害進行了分析。

《運用投資機會集方法研究公司成長性》作者：潘立生，任國宏，趙惠芳，文獻來源：[J].財會月刊，2010，摘要：本文使用投資機會集方法并選用我國滬深兩市制造業上市公司作為樣本來度量公司的成長性，并對投資機會集方法和傳統的托賓Q值方法和市凈率方法進行有效性檢驗，結果表明：投資機會集方法比托賓Q值方法。

《時變性投資機會條件下的戰略資產配置決策：理論與中國實證》作者：范利民，陳浩武，文獻來源：[J].管理工程學報，2010，摘要：本文分析了投資機會的時變性特征對長期投資者戰略資產配置決策的影響并實證，表明時變性特征降低風險資產長期收益率條件方差的增長速度，降低其在長期投資視角的風險。

從上我們得到：中國股市成長性與其他的一些因素之間的關系，或者是投資機會與其他的因素之間的關系。可以借鑒他們的分析方法和分析思路。有利于我們選擇正確的研究方向。

四、本課題主要研究內容

論文在廣泛閱讀相關資料和研究成果、理論，充分調研的基礎上，對我國股市的成長性與投資機會進行研究。論文通過對中國股市的成長性，投資機會各自分析和實證研究后得出兩者之間的關系進行研究分析，最后綜合理論與實證研究得出結論并提出相關建議。以下為提綱：

第一章，緒論部分主要是說明本文的研究意義和背景、概述本文的研究內容。

第二章，詳細說明中國股市的成長性，對中國的成長性展開分析

第三章，詳細說明中國股市的投資機會，并研究不同時期的投資機會是怎樣變化的

第四章，通過選取樣本和萃取數據對中國股市的成長性與投資機會之間的關系進行分析

第五章，對本出總結，同時通過本文的研究提出相關建議。

五、完成論文的條件和擬采用的研究手段(途徑)

首先，通過研讀國內學者對于這一問題的各類研究成果，并以此為思路來尋找出我所需要進行的宏觀方面的研究。

其次，借鑒國內學者的理論成果及實證檢驗成果找出我的研究所需要的數據與實證方法，并找出各類實證檢驗結果的相同于不同之處，提出我所要研究的問題的理論依據及實證分析的可行性和必要性，根據理論與實際的結合找到能夠驗證我問題的方法。

再次，對我所研究的問題進行分析，此部分相對于前面較理論化，但是會更加具體到細節。

六、本課題進度安排、各階段預期達到的目標：

1.2.28-3.6：確定論文題目，明確論文目的、內容及進度安排，開始查閱資料。

2.3.7-3.20：收集資料，撰寫任務書和文獻綜述。

3.3.21-3.27：收集資料，完成開題報告。

4.3.28-4.3：整理資料，擬定論文大綱。

篇（8）

哲學認為，一切事物都是在不斷地螺旋式發展的。那么，金融業作為大千世界的一個事物，其成長也是一個不斷發展的過程。只有金融創新，才能使其不斷發展，長盛不衰。

關于金融創新的理論，學術界已經提出不同的解釋，但其根本內容基本一致。創新理論的先驅――熊彼特在《經濟發展理論》中認為，創新是新的生產函數的建立，即把一種從來沒有過的生產要素和生產條件的新組合引入生產體系。包括：新產品的開發、新產生方式或者技術的采用、新市場的開拓、新資源的開發和新的管理方法或者組織形式的推行。所以，金融創新也不例外，包括金融產品的創新、金融制度的創新等。

美國著名經濟學家西爾柏在《金融創新的發展》中認為，金融創新是微觀金融組織為了尋求最大利潤、反抗金融壓制的“自衛”行為，是對其所受的約束的反應，被稱為約束引致型金融創新理論。其中，約束因素包括法規、競爭、風險及其他因素等。

美國經濟學家凱恩在1984年提出監管－規避理論。他認為金融企業為了獲得最大化的利潤而通過金融創新來逃避政府的管制，但當金融創新危及金融制度穩定時，政府又會加強管制，這種管制將會導致新的一輪創新。凱恩認為，管制和規避引起的創新總是不斷交替，形成一個螺旋式發展的過程。

辛基于1992年從金融創新的供給角度提出了一個金融創新模型：TRACK+理性的自利=金融創新。TRACK的五個組成部分為：技術、監管調整、利率風險、消費者和資本充足狀況。

二、藝術品投資所遵循的理論基礎

在金融學中，投資的定義可以表述為：一定經濟主體為了獲取預期不確定的效益而將現期的一定收入轉化為資本或資產。投資主體即投資者，可以是居民、企業或其他盈利性機構，也可以是政府或其他盈利性組織。

在投資學中，有一個重要的投資學理論，即現資組合理論。馬科威茨是現資組合理論的創始者。他在1952年發表了題為《證券組合選擇：投資的有效的分散化》的論文，用方差（或標準差）計量投資風險，論述了怎樣使投資組合在一定風險水平下，取得最大可能的預期收益率。他在創立投資組合理論的同時，也用數量化的方法提出了確定最佳投資資產組合的基本模型。

根據以上理論分析，我們可以得出，其理論宗旨是將資金投資多元化，并將其中各種投資品的權重確定，對其收益進行加權平均即可得出加權平均收益。以往，人們會對證券投資多元化。現在，我們不僅可以進行證券投資，包括股票、債券、基金等，而且可以進行藝術品投資，給之以權重，實現投資多元化，達到規避風險的目的。

三、國內外藝術品投資現狀

國際上，一些國家藝術品投資發展已有較長的歷史。在西方發達國家和地區的投資市場中，他們均以資本運作作為其市場基本運作模式，藝術品是其重要的投資品，當然也不例外。其中，包括藝術品財產鑒定和財產估值、藝術品財產保險、藝術品投資基金、遺產和遺產經營、投資者俱樂部、藝術家（品）后援會、藝術品投資與擔保等，都獲得了較大發展。比如，美國、日本、英國等國家紛紛建立了藝術投資基金，如美國藝術基金、美國格雷厄姆基金、美國經紀人基金、英國藝術基金及鐵路養老基金等，并獲得良好收益。據英國鐵路基金分析報告，其藝術品投資年均收益率高達13%。再如，蘇富比藝術品投資銀行，藝術品投資貸款是效益、風險比例最佳的貸款之一。以藝術品作為投資的擔保物和抵押物，在西方發達國家和地區是非常樂于被接受的。并且，瑞銀、花旗、JP摩根等銀行均已建立藝術品個人理財中心。

國內由于資本市場不斷發展，銀行業的發展面臨著前所未有的挑戰和機遇。為了增強競爭力，他們必須開發新的金融產品，使金融產品、金融工具、金融機構多元化。2007年我國藝術品投資已經走入銀行，這在銀行業務中可謂一種創新金融產品。我國民生銀行經銀監局批準，已經推出“藝術品投資計劃”1號產品，為非保本浮動收益型。民生銀行的《藝術品銀行業務發展研究報告》顯示，近兩年我國藝術品市場正經歷著兩位數增長的時代，中國傳統與當代藝術品的表現都是越來越強，尤其是油畫藝術呈現出前所未有的繁榮景象。此次的產品將通過參與目前最具成長潛力的中國當代藝術板塊投資，分享高價值投資回報。由此可見，我國藝術品投資將與金融有機結合，金融將為藝術品市場提供服務。

四、藝術品投資的優點

資深專家夏葉子在《藝術品投資學》中提到“藝術品投資是企業的劑”。藝術品在企業的利潤和效應方面起到重要作用。

投資的目的在于獲利，企業的藝術品投資也不例外，但是它又不同于其他投資，它有它的特殊性。

藝術品投資屬于一次性投資，而其他投資，需要不斷地投入新的研發、科技、設備、工藝改造及人力資源、生產、銷售等費用。另外，藝術品投資與實業、證券投資相比較，需要的人力資源相對較少。再者，藝術品投資在技術更新方面的要求比其他投資品種要少。由此可見，藝術品投資較其他投資的成本較低。

藝術品可以作為機構投資者的資產儲備。首先作為真正的儲備資產，機構投資者投資于藝術品，以享有藝術品的增值回報。作為戰略投資基金，投資者如果對市場季節敏感，可以在淡季將剩余資金購買一些藝術品。隨著企業的改革和經營多元化，企業面臨的風險增多，企業可以有意識地將一定規模的資本投入于藝術品市場，以有利于化解企業改革與多元化經營帶來的風險。

藝術品可以在異地良好地流通，不影響其價值的變現。投資者在買進藝術品時可以匿名進行，這是區別于房地產投資的，即使遇到資金緊張時，將其變現也不會損害公司的形象和信譽。金融業發生的災難一般都是可見的，容易引起媒體關注，使其他同類資產不宜出售。顯然，藝術品投資與其不處于同一風險體系，可以起到分散風險的作用。

篇（9）

一、引言

國民生產總值（GDP，Gross Domestic Product），作為國民經濟核算的核心指標，是指在一定時間內一個國家（或地區）所生產出的全部最終產品和勞務的市場價值。它由什么所影響呢？國內很多論文都對此做過相應研究，對象為中國國民生產總值，也有的為部分省的國民生產總值，但湖南省的情況存在空缺，尚未進行研究。本文就以湖南省為研究對象，探究其國民生產總值的影響因素，并進行計量分析，得出結論。

二、預處理

（一）變量選擇

選擇湖南省生產總值Y作為被解釋變量。其影響因素很多，本文不能全面地給予說明分析，參考相似論文選取的變量，再根據模型本身的需要、數據獲取難易等，本文選擇了五個指標作為模型的解釋變量：居民消費水平X1、固定資產投資X2、進出口總額X3、財政支出X4，稅收收入X5。其中，居民消費水映了居民總體經濟水平；固定資產投資的增長是GDP增長的主要保障；進出口總額和前兩項一起構成經濟發展的三駕馬車；財政支出在中國處于經濟建設時期的背景下對GDP有快速促進作用；而稅收的多少直接影響市場中的消費投資情況，因而也會對GDP有所作用。因此，上述解釋變量的選取符合經濟發展的實際情況。

（二）數據收集

最后是計量經濟檢驗中的異方差檢驗，通過Eviews進行異方差檢驗，得出P值均遠大于5%（取95%為置信區間），可見基本不存在異方差性，不需進行異方差修正。

四、結論

最終確立湖南省生產總值影響因素模型如下：

Y=199.4517+（0.755417）X1+（0.000109）X3+3.815589X4+（-4.486782）X5

可以看出，根據近30年的數據，對于湖南省GDP，固定資產基本不產生作用，這也與湖南的低房價和房產過剩情況相符；進出口總額的影響較弱，因湖南不是主要的進出口貿易城市；起較大影響作用的是居民消費水平和政府的財政支出，且財政支出的效果更為突出。具體量化可以估計，當居民消費增加l%，湖南GDP增加0.755417%；進出口總額增加l%，湖南GDP增加0.000109%；財政支出增加1%，湖南GDP增加3.815589%。比較特別的是稅收，影響同樣極大，但對湖南省GDP起負向作用，具體為稅收增加l%，湖南GDP約降低4.486782%。這可能是因為政府一旦提高稅收，居民將可能降低消費和投資，這將導致GDP的降低。

這也可給提高湖南省生產總值以一定啟示：要重視居民消費、財政支出的作用，調整房地產結構，同時控制向居民的征稅額度。

參考文獻

[1]中國國家統計局.http：///.

[2]伍德里奇[美].計量經濟學導論.第4版[M].高等教育.2014.

[3]單良.胡勇.基于軟件EVIEWS，EXCEL，SPSS的回歸分析比較[J].統計與決策，2006（4）：150-153.

篇（10）

1、引言

近年來，外資以跨境并購我國上市公司的方式對中國的投資正在加速增長，并購數量和金額均大幅上升，已經成為中國利用外資的一條新途徑。梁媛、馮昊（2007）對未來中國證券市場上外資并購的趨勢進分析；姜志美（2007）認為當前我國證券市場中外資并購的主要特征為行業并購趨勢明顯、行業內領先企業將成為外資并購的主要目標、謀求上市公司的控制權及并購初見端倪；盧嘉圓（2009）認為外資并購在中國趨向于應用控制較強的管理模式，并購的目標瞄準行業內龍頭企業，并指出了外資并購對國內企業的一些負面影響。本文將結合國際金融危機后的最新資本市場動態與政策環境，對外資對我國上市公司并購的特征與趨勢進行總結與展望。

2外資并購我國上市公司的特征

2.1 我國政府規制逐漸放松

（1）外資可以進入的行業開放性逐步加大。《外商投資產業指導目錄》是我國引導國外資本的政策文件，我國外資并購是在我國產業政策的導向下進行，其中把外資可以進入的行業分為禁止、限制、允許、鼓勵四類。根據國家商務部 2009 年的《2008 年度中國產業安全狀況評估報告》，外資進入我國進行并購的行業領域，正從一般消費品行業向裝備制造業、原材料等基礎性行業拓展，表明外資開始向產業鏈上游滲透，謀求市場力量。

（2）法律規制逐漸放松。我國證券市場外資并購的歷程一直是在國家的相關法律政策影響下進行的。2007 年外資并購中國資產的交易速度增長迅速。而 2010 年 4月 13 日，國務院的《關于進一步做好利用外資工作的若干意見》明確提出將根據經濟發展需要，修訂《外商投資產業指導目錄》，擴大開放領域，鼓勵外資投向高端制造業、高新技術產業、現代服務業、新能源和節能環保產業。

2.2并購案規模較小且以股權協議轉讓為主要并購方式

（1）并購案規模較小。在我國并購市場中，外資并購無論是數量還是金額都不處于主要地位。據商務部的統計，2004 年——2008年 5 月底，在批準外資并購案中，外資實際投入金額為 54.4 億美元，占同期吸收外資總量不到2 個百分點。在外資并購案中，84.2%的并購金額在 500 萬美元以下的。

（2）股權協議轉讓為主要的并購方式。外資并購我國上市公司的方式與途徑仍處于不斷探索、創新與實踐之中。從發生的外資并購案例看，國有股或法人股協議轉讓是最常見的方式，占到 41%的比重。原因在于外資并購上市公司的方式多種多樣，與經濟環境、政策環境關系較大，沒有統一的規范；并且我國國有股、法人股和流通股分割，產權關系復雜，外資協議收購上市公司非流通股份，是一種相對具有較強的操作性的并購方式。

2.3外資并購開始體現戰略目的

首先外資并購由開始的面向中小企業，轉而傾向于并購龍頭。追求高收益、占領龐大市場、利用本土營銷體系、實現壟斷成為外資在中國并購的主要動因，出現了并購一個企業控制一個行業的案例。其次是外資并購的動機從一開始的政府主導型到傳統財務型到現階段主要是戰略性并購轉變。另外跨國公司一貫強調對投資企業的控制權。近 10 年來，外資對中國制造業的市場控制度穩步上升，超過一般行業市場控制度的警戒線，平均控制率已接近三分之一。

3外資并購我國境內上市公司的趨勢

3.1央企與地方國企日趨成為外資并購主戰場。央企業目前超80%的資產集中在石油石化、電力、國防和通信等關系國計民生的關鍵領域以及運輸、礦業、冶金和機械等支柱行業，到 2010 年底，由國務院國資委下屬的全部中央企業減少到 122家。2009 年 12 月 30 日召開的國務院常務會議對下一步我國利用外資工作做出了明確部署，將鼓勵外資以并購方式參與國內企業改組改造和兼并重組。國家實施鼓勵外資并購的政策， 既是適應加入 WTO 后產業開放的要求，同時又是國有經濟資產重組優化、結構調整的內在需要。

3.3外資并購注重謀求市場力量。為了增強對中國市場的控制力，提高市場份額，獲取市場力量，跨國公司收購國內企業的對象已經從零散的單個企業收購轉向行業性收購，外資開始向通訊、網絡、軟件、醫藥、橡膠輪胎等行業擴展，謀求更大范圍開展并購活動。

3.4熱衷于服務業的收購。隨著我國產業結構高度化的趨勢，第三產業比重不斷提升，國民經濟服務化進入了重要轉折時期，隨著世界服務業不斷向新技術升級的潮流，以金融行業為首的服務業將成為吸引外資并購的重要領域。

3.5針對中國市場的并購基金不斷涌現。在我國證券市場活躍的外國資本大致可以分為企業資本和金融資本。近年來，伴隨著國際資本市場的發展及我國的投資環境環境的改善，外資并購市場上涌現許多新型投資者，其中以并購基金尤為突出。大中華區著名創業投資與私募股權研究機構清科研究中心近日的《中國并購基金發展前景專題研究報告》顯示：2006-2009 年募集完成的針對中國市場的并購基金共有 36 支，基金規模達到 406.74 億美元，并購基金對中國并購市場的影響不斷加深。

4小結

由于歷史原因、政策法律環境、中國證券市場的不完善等方面的限制，外資并購我國境內上市公司歷程從1995 年開始，進展比較緩慢。但隨著經濟全球化的不斷深入；中國加入 WTO 后，中國利用外資的政策法律正在發生系統性的變化；證券市場的逐步成熟；中國良好的宏觀經濟形勢都預示著外資并購將是今后外商對中國投資方式中的一個新亮點。

篇（11）

論文關鍵詞：資本市場股市融資產業結構升級

一、引言

從1993年開始，上市資源的分配一直采取中央政府按行政條塊切塊下達上市指標和額度，并對申請公開發行股票企業的產業政策進行了規定，如中國證監會《關于1993年申請公開發行股票企業產業政策問題的通知》明確規定，鼓勵能源、交通、通訊等基礎產業企業，暫不受理金融企業，控制房地產企業，商業企業則各省不能超過一家；1994年l0月了《上市公司辦理配股申請和信息披露的暫行規定》，文件除對配股時限、數量等加以限定外，還強調配股募集資金的用途必須符合國家的產業政策；國家計委2002年1月《“十五”期間加快發展服務業若干政策措施的意見》，提出鼓勵符合條件的服務業企業進人資本市場融資；國家經貿委、財政部、科技部和國家稅務局2002年7月聯合《國家產業技術政策》，支持高新技術企業在證券市場融資；國家發展改革委、國土資源部、商務部、環保總局和銀監會2003年12月關于制止鋼鐵、水泥、電解鋁行業盲目投資的若干意見，《意見》特別指出證監會不能核準含有此類項目公司的首次公開發行和再融資的申請；2004年1月國務院簽發《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》，認為資本市場發展有利于國民經濟的經濟結構調整和戰略性重組。中國股市中這種特有的上市機制以及各項產業政策的制定和實施，使股市的資本配置朝著既定的地區和產業傾斜。

另外，西方主要工業化國家的經濟發展史也表明，股票市場的發展過程往往就是其產業結構高度化的演進過程。比如在1870年至1920年間，西方主要工業化國家(如美國、英國、德國、法國)的股票市場處于發展初期階段，其金融資產證券率僅為12％，國民生產總值證券率僅為8％，與此相適應，其產業結構則表現為農業國向工業國過渡時期的特征——第一產業的就業比重高達50％以上，第二產業產值比重僅占25％以上，第三產業極不發達；到二十世紀九十年代，上述國家的股票市場已經高度發達，這些國家的金融資產證券率已經高達50％以上，國民生產總值證券率也達到了較高水平，比如美國的國民生產總值證券率高達l13％，與此同時，這些國家的產業結構也達到了后工業化的水平——無論從就業比重還是從產值比重來看，第一產業迅速下降，第二產業略有上升，第三產業后來居上躍居首位。

綜上所述，無論是我國特有的上市機制，還是西方國家的發展經驗都表明，股市融資具有促進產業結構升級的作用，但是通過對我國股市目前的發展狀況和前人的研究成果進行分析，我們不得不提出一個疑問：我國股市融資對產業結構升級的這促進作用是否實際存在?為了解答這個問題，本文根據我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，對股市融資與產業結構升級的關系進行了實證分析，最后對理論上應該而實際上沒有起到促進作用的原因進行了深入探討。

二、文獻綜述

關于股票市場發展與產業增長關系的研究，最早可以追溯到以Levine和Allen等人為代表的新金融發展理論，但是它只是將資本市場納入研究體系，對于經濟增長的研究則始終停留在宏觀數據層面，尚沒有導人產業和企業層面。Rajan和Zingales(1998)在Levine等人的研究基礎上，將金融發展理論的研究范圍深入到金融與行業增長率的層面，并通過41個國家、36個行業數據，從一個國家內不同行業對外源融資的依賴程度考察了金融與行業成長率的關系，研究發現金融市場的發揮降低了外源融資的成本，從而把企業從內源融資的束縛中解放出來。ThorstenBeck和Levine(2002)在Rajah和Zingales的方法基礎上，首先運用跨行業、跨國家的面板數據檢驗金融結構與產業增長的相關性，針對銀行主導和資本市場主導兩種金融體系，檢驗嚴重依賴外部融資的產業在哪種體系中增長更快，主要評價金融機構是否促進資本流向了外部融資依賴性強的產業。Fisman和Love(2003)引人了行業增長機會概念，并認為導致金融發展效應差異的因素與其說是行業外部融資依賴度，不如說是行業增長機會。他們的實證過程表明，在單獨引入金融發展與增長機會的乘積項或單獨引入金融發展與外部融資依賴度的乘積項時，其系數都是顯著的。JefreyWurgler(2000)提出了一個新方法：以資本形成對于盈利能力的敏感性(即彈性)來衡量資本配置效率，并運用包括28個制造業部門、跨時33年的面板數據，對65個國家進行了實證分析和比較研究。

與國外利用多個國家宏觀數據研究不同，國內研究主要集中在理論研究和以國內中觀數據為主的實證研究，研究結論充滿爭議。歸納起來，關于股票市場與產業升級的關系有兩種觀點：第一種觀點認為，股市融資有利于產業結構的升級，如朱建民和馮登艷(2000)、王軍和王忠(2002)、王蘭軍(2003)、楊德勇和董左卉子(2007)；另一種觀點則認為，股市融資與產業結構升級弱相關或不相關。殷醒民(1997)通過對1996年上海證券交易所上市公司股票的制造業結構分析發現上市公司通過資本市場發行股票來募集資金的實際效果是加劇了制造業資金的分散化，并且認為股票市場與國家的產業政策基本上沒有聯系，蔡紅艷和閻慶民(2004)度量了行業成長性，研究發現我國產業結構調整中各行業成長性的此消彼長并未在資本市場中得到體現。

上述研究多以理論研究為主，實證方面的研究主要采取了兩種方法。一種是以徐炳勝(2006)為代表的多元統計方法，他主要通過我國資本市場于產業結構有關的經濟數據對股市融資與產業結構升級的關系進行了回歸分析。另一種方法是基于JeffreyWurgler(2000)的資本配置效率模型，這個模型的出發點是以市場作為配置主體，而且該模型因為缺乏理論依據、關鍵變量的內涵無法做嚴格界定，而遭到研究者們的質疑。基于此，本文將根據1994—2005年我國股市融資和產業結構有關經濟數據，利用資金流量法和協整理論，從股市融資規模效應視角，對股市融資與產業結構升級的關系進行實證分析。

三、股市融資對我國產業結構升級的實證分析

(一)評價指標體系選取與數據說明

股市融資指標：為了克服異方差和誤差項序列相關，本文采用股票市場各年度籌資額分別與當年國民生產總值的比重進行衡量。即：股票融資率SR=股票融資額／GDP。產業結構升級指標：衡量一國產業結構升級的程度，可以通過計算和比較不同年代第二產業增加值／GDP、第三產業增加值／GDP、(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP等指標來衡量。本文選取當年第二、三產業增加值的和與當年國民生產總值之比進行衡量。即：產業結構優化率IR=(第二產業增加值+第三產業增加值)／GDP。

產業績效指標：產業結構理論中的“黑箱理論”即“投入——產業結構——產出”，產業結構在這里實質是承擔一種產業轉換器作用，而關于產業結構升級問題研究的核心，同樣是如何促進高效率(績效好)行業比重的提高和低效率(績效差)行業比重的下降，從而通過產業結構調整實現產業整體績效的提高。而產業績效定義是基于企業集合體的角度，因此，本文選擇產業利潤率來評價，但是由于上市公司多數為各地區的骨干企業或者高新技術企業，因此在稅收政策方面往往較非上市公司具有明顯的優惠優勢，所以以稅前凈資產利潤率IP來評價，即：產業績效指標IP=(稅前利潤總額／凈資產X100)。考慮到數據的完整性，樣本期間選取1991—2005年。數據來源于國家統計局歷年統計年鑒和CCER數據分析系統。

(二)序列平穩性檢驗

在實際經濟活動中，多數時間序列都是非平穩的，這些序列的矩隨時間而變化，然而某些非平穩的經濟時間序列的某種線性組合卻可能不隨時間變化，表現出平穩性。20世紀80年代初Engle與Granger提出的協整理論就是解決非平穩時間序列之間協整關系的有效方法。但是協整理論并不是對所有非平穩數據都能處理，它所解決的是某些單整序列的關系問題。根據E—G兩步發，為防止偽回歸產生，在進行協整分析前，必須檢驗序列平穩性，即序列單整性檢驗。單整性是指，如果一個序列經過n階差分后才能平穩，則稱此序列為n階單整，記為I(n)。同階單整序列的某種線性組合如果是平穩的，稱之為協整。常用的檢驗方法是ADF法和PP法，本文使用ADF法，采用Eviews5．0計量軟件進行實證分析。

首先，作變量SR、GR、IP時序圖(見圖1)，初步判斷序列平穩性，識別變量截距、趨勢特征。從圖1可以看出，各變量可能不平衡，且都有截距項。

然后，采用ADF方法對各變量進行單整檢驗，得到的結果見表3。從表3可以看出，GR、SR、IP的檢驗統計值大于臨界值，說明它們是非平穩序列。而它們的差分序列AGR和ASR以95％的置信度通過檢驗，AIP以90％的置信度通過檢驗，說明AGR、ASR、AIP為平穩序列。顯然，可以判定GR、SR、IP各變量都是一階單整的，即I(1)序列。

(三)資本市場融資規模與產業結構優化關系的協整檢驗根據上述單整檢驗結果，SR、GR和IP這些時間序列雖然自身非平穩，但其某種線形組合卻可能平穩。如果存在平穩的線形組合，這個線形組合則反映了變量之間長期穩定的比例關系，即協整關系。以產業結構優化率GR、產業績效指標IP為被解釋變量，資本市場融資率sR為解釋變量，建立計量模型：，其中1、為隨機擾動項，表示GR、IP中sR無法解釋的其他因素，對GR和sR、IP和sR分別進行回歸，得到模型(1)和模型(2)：

從回歸結果看，模型1的截距項和系數顯著，R=0．560618，調整的R=0．516680，F值=12．75923，P值=0．005079；模型2的截距項顯著，而系數不顯著，其R=0．246154，調整的R=0．151923，F值=2．612246，P值=0．144704。為了檢驗模型1中GR和sR是否協整，必須進一步對模型的殘差平穩性進行檢驗。提取模型1殘差，記為e，對其進行單位根檢驗，結果見表3。殘差e以95％的置信度通過檢驗，是平穩的。說明GR和SR是協整的，股票市場融資率和產業結構優化率具有長期穩定的均衡關系，股票市場融資率每增長1個百分點，產業結構優化率降低5．523358個百分點，可見我國股票市場融資對產業結構升級不但沒有起到推動作用，反而阻礙了產業結構的優化。

為了進一步確定股票市場融資率和產業結構升級的長期均衡和短期影響的關系，建立誤差修正模型(ECM)，誤差修正模型基本形式是由Davison、Hendry、Srba和Yeo于1978年提出的，該模型能解釋因變量的短期波動是如何被決定的，一方面，它受到自變量短期波動的影響，另一方面取決于誤差修正項(ecm)，即回歸模型1的殘差序列e。將ecm滯后一階，建立誤差修正模型如下：

上述修正誤差模型中ecm(一1)系數為負，說明在短期內或因為政策因素影響，或其他隨機干擾影響，導致股票市場融資率與產業結構優化可能偏離均衡值，但這種偏離是暫時的，隨著時間的推移這種偏離將因誤差的修正回到均衡狀態。