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私募證券投資基金特點及當前問題
私募證券投資基金是指通過非公開募集資金從事證券投資的投資基金。相對于公募證券投資基金，私募基金具有以下特點：
一是私募基金強調絕對收益。私募基金通過分配基金收益獲取收入。通俗地說，私募基金必須為客戶掙到錢自己才能分到錢。而公募基金不參與分配基金收益，而是按照基金規模比例提取管理費以獲得收入。公募基金更重視收益相對排名，排名高則會有更多的投資人選擇該基金產品，而基金產品規模增大會導致收入增加。
二是基金管理人必須購買一定比例基金份額，保證與投資人利益一致。私募基金管理人通過持有基金份額，可以贏得投資人信任，有利于募資過程的完成，公募基金經理人一般沒有這么大的市場壓力。但由于基金中在沒有直接利益，有時會出現公募基金經理人利用基金資金高位替他人接盤，進行利益輸送的情況，從而嚴重損害公眾投資人的利益。
三是私募基金投資選擇更自由，投資決策更快，操作更靈活。公募基金對投資股票的倉位、單一股票的投資比例都有嚴格的規定，私募證券投資基金則不受限制。公募基金決策程序比較復雜，一次投資往往要經過研究部門、投資決策委員會、風險控制部門、投資總監等多個環節。私募基金的投資決策速度快，因此更容易把握市場機遇。此外，陽光私募基金規模不大，通常是幾千萬至一個億，相對于公募基金動則百億的規模，私募基金更有利于資金進出，建倉成本低，操作也更靈活。
合法性問題是當前私募基金最大的發展困境。目前我國已出臺的《證券法》、《證券投資基金法》及相關法律，都沒能給予私募基金明確的合法身份。《證券投資基金法（草案）》專門針對私募證券投資基金制定的相關法規也在2004年正式頒布時被全部刪除。對此，陽光私募曾采用借助信托公司平臺發行的形式，保證私募基金合法性。但是，2009年下半年我國暫停了信托的證券開戶，陽光私募基金的產品發行就嚴重受限。與陽光私募相比，一些松散的私募行為更是處在法律空白地帶，投資者面臨巨大的法律風險。可以說，合法性缺失不僅極大地影響了私募基金規模的擴大與健康發展，也會導致監管困難等次生問題。比如，當前我國的私募基金既沒有統一的主管部門和監管標準，也沒有權威的行業自律組織。
《證券投資基金法（征求意見稿）》趨勢探析
我國現行《證券投資基金法》（以下簡稱《基金法》）于2003年10月出臺，并于2004年6月1日起實施。它僅僅是一部“公募基金法”，私募證券投資基金、私募股權投資基金等并沒有被納入到這一監管體系中。2009年3月，修法正式啟動；2011年2月，《證券投資基金法》（征求意見稿）（以下簡稱《征求意見稿》）出臺，其對現行《基金法》作出了不少重大改革，具體表現在：
《征求意見稿》給予私募證券投資基金合法地位。《征求意見稿》第二條明確規定，“在中華人民共和國境內，公開或非公開募集資金，運用所募集資金設立證券投資基金，由基金管理人管理，為基金份額持有人的利益，進行證券投資活動，適用本法。”較《基金法》所添加的“非公開募集資金”即為私募所涉及的范圍。除第二條外，《征求意見稿》還單獨開辟了第十章為非公募基金作出專門規定。
《征求意見稿》將私募證券投資基金納入監管范圍。明確界定法律適用范圍并為私募單獨開辟章節，意味著之前并不受《基金法》監管的私募基金、私募股權投資基金（PE）、風險投資基金（VC）、券商集合理財計劃、信托投連險等，均被納入監管體系。這樣一來，公募基金和私募基金的監管權將大部分集中于證監會，證監會成為私募基金的監管主體。其意義在于，統一監管范圍和確立合法性均有利于規范行業行為，避免金融風險發生，而統一監管標準也將促進公募基金與私募基金在同一平臺下相互競爭、協調發展。
《征求意見稿》通過拓展“證券”內涵，擴大了未來投資范圍。2003年版的《基金法》第五十八條規定基金財產僅能投資上市交易的股票、債券和監管部門規定的其他證券品種。此條規定在《征求意見稿》中被刪除，取而代之的是在第二條中規定：“前款所稱證券投資，包括買賣未上市交易的股票或者股權、上市交易的股票、債券及其衍生品，以及國務院證券監督管理機構規定的其他投資品種”。此條修改，將基金投資范圍擴展到“未上市交易的股票或者股權、上市交易的股票、債券及其衍生品及其他品種”。需要注意的是，《基金法》中“國務院證券監督機構規定的其他證券品種”被改為“投資品種”，去掉了“證券”兩字，表明《征求意見稿》為其他基金投資品種留存了空間。這既為公募基金提供了更加寬松的環境，也符合私募基金更加靈活的特性。
《征求意見稿》豐富了基金的法律組織形式。《基金法》第五條規定，“基金運作方式可以采用封閉式、開放式或者其他方式”。《征求意見稿》則在第五條增加了這樣的規定：“基金合同應當約定基金組織形式。基金可以采用契約型、公司型、有限合伙型等組織形式。”并在第六條明確了三種組織形式的責任范圍。這三種形式為私募基金的獨立發行開辟了道路，是私募基金未來可以遵循的路徑。具體而言，一旦陽光私募和公募基金擁有同樣的監管體系和法律地位，陽光私募就可以通過上述三種方式發行從而避開信托渠道，不再受《信托法》的限制；同樣，合伙制私募基金有可能依據《征求意見稿》享受與公募同等的待遇，暫免繳納個稅。即是說，組織形式的確定可以充分提高私募基金的競爭力。
我國私募證券投資基金未來發展格局分析
我國私募證券投資基金可以細化為以下五種類型：信托契約私募、非信托契約私募、公司型私募、合伙制私募和松散私募。在《征求意見稿》大原則不變的情況下，我國私募證券投資基金格局可能出現以下變化：
信托契約私募發展速度將減緩。信托契約私募依照《信托法》進行發行管理，納入正常金融監管體系，是當前最常見的陽光私募模式。信托契約私募遵循“信托公司+保管銀行+私募公司+投資人”的模式，具有規范化、透明化的特點。但是，信托契約私募的關鍵問題是中介費用過高，降低了私募基金的競爭力。一般情況下，私募從客戶處收取的管理費在2%左右，但托管銀行、信托平臺和渠道方費用就占了1.5%左右，私募只能拿0.5%甚至更少的管理費。此外，信托契約私募在運營過程中存在資金托管、基金管理人提成和個人納稅等環節，粗略計算其收益率至少要高于公募基金30%才能取得等量的收益。這種私募模式對于基金管理人的投資能力提出了極大挑戰。在新的《征求意見稿》下，私募基金很可能繞開信托平臺，規避信托平臺費用，降低發行費用。
非信托契約私募將快速發展。依據《征求意見稿》，可以直接成立集合理財計劃，將托管交給用以保證投資者資金安全的銀行，但同時避開信托公司渠道，這意味著私募基金可以獲得大約1.5%的管理費作為維持基金運作的保底收入，私募基金管理人也因此不必急切地追求分成收益。這種信托契約私募的替代模式，或可在未來顯示其強勁的競爭力。
合伙制私募將日益普及。合伙制私募以有限合伙制組織形式存在，是未來私募基金發展的主要方向之一，其在章程中約定分配比例，不完全按照出資比例分配。這種模式具有門檻低、費用低、投資廣、稅負低等優勢。合伙基金投資標的非常靈活，既可以從事二級市場證券投資，也可以從事私募股權投資。合伙企業不作為經濟實體納稅，其凈收益直接發放給投資者，由投資者作為收入自行納稅，有利于投資人合理避稅。
1、公募基金在我國叫做證券投資基金，也就是公募基金投資方向只能是證券市場。
2、股票證券投資基金是從投資方向上細化分類，這種基金是專門投資于股票這個證券市場的。
3、股票型基金屬于高風險高收益類型基金，受股市影響極大。
4、股票型基金不是保本的，中短期都會有產生大幅度虧損的可能性。
二、證券投資基金的發行
1.募集基金
證券投資基金的設立和運作的第一步就是基金的募集，不同國家對基金發起人的資格和限制要求不同，在我國基金的募集和設立必須通過中國證監會的審查和批準。在美國，公募基金的設立實行注冊登記制，就是說基金發起人只需要向證券監督機構提交法律規定的相關材料，通過申請登記注冊成功，便可設立發行證券投資基金。這種審查制度監管當局只需要對報送材料進行形式上審查，而其內容上的實質性審查則由獨立的中介機構來進行。在我國實行的是審批制，也就是由證券監管當局對提供材料內容的真實性進行實質性審查。在符合《證券投資基金法》的規定后，還要滿足《證券投資基金運作管理辦法》中對申請設立募集基金的條件的具體規定，才可以進行基金募集申請。在設立投資基金之前，還要對設立基金的可行性和必要性進行分析，并制定基金方案。基金方案應該包括設立基金的類型、基金的運作方式、基金開放時間和地點以及基金的規模和存續時間等情況。
2.發行基金
證券投資基金的發行方式按照發行對象和發行范圍的區別，可以分為公募發行和私募發行。公募發行的發行形式包括包銷、代銷以及自銷。包銷是指由證券機構先行將基金全部買入，再按照發行價格出售給投資者，如果發行期內未能將全部的基金售出，剩余的基金份額則由證券機構持有，可見包銷對證券機構的風險要求較高。代銷是指由證券機構進行基金的銷售，但是不承諾在發行期內將全部基金售出如果在發行期內無法達到預計證券投資基金的規模，結果就是證券投資基金的發行失敗，證券機構并無義務和責任保證銷售完全。自銷方式就是省去了證券機構的中間環節，由基金公司自行銷售。公募發行具有安全性、經濟性和公平性的特點。在基金的發售過程中計劃周密、過程規范、嚴格按照法律法規執行、結算方式明確、收付款結算準確，并可以通過證券機構的專業化銷售降低操作成本，另外由于公募發行是公開的，時間地點信息完全，也防止了舞弊行為的發生。投資基金的私募發行是指基金的發起人面向少數特定投資者，或者投資機構發行基金的方式，私募基金的規模較小，發行成本較低，監管政策也相對寬松。
三、證券投資基金的運營管理
證券投資基金的運營主要涉及基金發起人、基金管理人、基金托管人、基金持有人和投資基金的服務機構。他們之間既是相互合作的關系，又有相互制衡和監督的性質。基金發起人也就是設立和組織基金的法人，如果是契約型基金，發起人也就是后來的基金管理人或者基金管理公司的主要股東。而在公司型基金的組織形式下發起人是基金管理公司的主體，公司的股東是基金持有人。基金的持有人是基金的投資者和受益人，基金管理人主要負責具體的投資操作以及基金公司的日常管理，也就是說基金的所有權歸投資者而經營權歸屬管理者。基金的資產保管和清算是由基金托管人進行負責，為了有效的監管資金資產，保證資金運行的高效率，基金管理人只對基金資產進行投資操作。在資產管理和資產的保管上是嚴格分開的，可以說基金管理人是基金公司的經營者而基金托管人要對基金資產進行監管和控制，這也是對基金公司的法律約束。基金公司的治理強調內部治理、外部治理和相關者治理。內部控制的基本框架是由管理風險的和防范風險的制度構成，主要包括內部控制的法律、投資風險的管理、內部會計控制和內部管理控制。
但是，這只是簡單的表象，深層次看，還是機制使然。
以《證券投資基金法》為法律依托的公募證券投資基金，是中國資本市場的巨大歷史成就，對普及大眾理財意識、構建小康和諧社會，具有不可估量的積極作用。但是，在滿足越來越廣泛的大眾投資理財需求方面，卻有著天然的制度缺陷，其中最重要的一點便是投資者與管理人利益不對稱的制度設計所導致的信托責任嬗變。既然牛市時的超額收益與我無關，那么熊市時巨虧也就心安理得。雖然我們把持有人利益第一寫在紙上、掛在嘴邊，但捫心自問，我們公募基金有幾家公司能真正做到持有人利益第一?于是，便有“老鼠倉”；于是，便有“1元基金更便宜”的誤導營銷。
私募基金則不然。他們在設定年度目標時，客戶資產增值多少一定是首要指標，因為他們知道，公司的利潤、管理者的利益，都來自客戶的利益，不能給客戶創造價值，便一切都是零。所以，私募基金天然是客戶導向的，天然是絕對收益目標導向的，天然是長期的利益共生機制導向的。所以，我們看到了虧錢的私募主動掏錢彌補客戶損失，我們看到了2008年陽光私募的亮麗表現，我們看到2009年的早春行情中私募大放異彩。
財富管理需要統一的監管安排
信托制度存在于資產管理活動的基本制度框架中。既然是要遵循《信托法》和《證券投資基金法》的委托制度，就要適用《民法通則》和《合同法》。現在私募資產管理市場缺乏統一的監管標準，這不利于保護投資者的利益。目前理財市場上出現的亂象證明了有必要在法律關系上對這個產品做認真的界定。
現在的理財產品法律性質不清。很多人到銀行柜臺上去買理財產品，買的不是產品，而是銀行的信譽。銀行的理財產品就本質來說是一個資金信托。如果銀行承諾理財產品保本，那就是債權產品，是一個結構化的存款，按照銀監會規定，需進入到銀行表內，占用銀行資本金。如果理財產品不保本，風險和收益屬于投資者，那就是信托產品。不保本的銀行理財產品不是投資者以個人名義投資，而是銀行投資，它是地道的信托產品。同樣，銀行理財產品也不是旁氏騙局。我認為，現在銀行理財產品唯一的缺陷是沒有明示這是一個信托產品。
銀行的短資金池不斷滾動發行理財產品，長資產池則發行期限較長的產品。銀行以長資產為主，因而收益率較高。拿長資產池的收益兌付短資金池的回報，中間存在一個差額，這就是銀行利潤。從信托關系來說，銀行的長資產池和短資金池收益差額只能收取手續費，但是銀行除了收手續費，還把剩下作為超額利潤留下。當然，銀行確實無法一一對應計算短資金和長資產的配比，而銀監會也一再要求銀行做理財產品時資金池和資產池必須一一對應。信托產品的問題不是資金池和資產池的對應，而是資產池的投資方向沒有明確界定，且調整時沒有向投資者明示，因而引起很多糾紛。沒有明確法律性質，就無法明確法律責任，所以客戶在銀行柜臺上買了理財產品之后，就要求銀行剛性兌付。我覺得銀行責任在于沒有明示產品的風險承擔到底是誰。
市場的成熟需要銀行理財產品和信托產品出現不兌付的情況才能實現。如果全民以保本、不虧本的心態購買產品，理財產品市場和信托產品就不會成熟。證券和基金日子不好過，就因為它們已經在走向成熟了。投資者承擔風險，也知道不得不面對風險。國外的小投資人不會去買股票，也不會買信托產品。我國的信托產品都是私募的，也必須是高凈值人群來買。老百姓最適合的是公募基金，就是公募資金的信托產品。
法律關系不清還不利于建立公平的競爭環境。現在五類機構都在做信托，但準入標準不同，風控標準也不同，這就造成不公平競爭，需要完善制度統一監管。
財富管理的法律框架中，對委托的規定適用《合同法》和《民法通則》。從信托角度立法，需要修訂《信托法》，補充對信托經營的規定。可單加“信托經營”一章。對財務顧問的規定，在這次《證券投資基金法》修訂中因考慮涉及面太廣，故只是狹義地作了原則性規定。今后在修訂《信托法》時，可以考慮單加一章或在“經營信托”中增加規定條款。
對《信托法》修訂的主要方面是，設立信托時委托人是否應當將信托財產轉移給受托人的規定，信托目的的合法性，受托人的審慎義務等，但并不局限于此。
財富管理中最主要的內容是對《證券投資基金法》的修改。大家不愿意用“投資基金”的名字立法，是因為投資基金復雜，有投資已經上市的證券的，也有投資于未上市的證券的，還有投資于另類的，包括紅酒、古玩等，這么多，這么復雜，覺得沒法立法。實際上把那些想投資但沒有能力投資的人的錢集合在一起，幫他投資，然后獲得更高的收益，這是金融機構要做的事情。監管當局這時應該關注這個金融機構管的是大多數人的錢還是少數人的錢，管大多數人的錢由于有搭便車的現象，有從眾的心理，因而有道德風險，所以需要公權力的介入，由監管當局代表公眾來監督這些替大家管錢的人管得好不好。但是對少數有錢的人募集資金，這些人有能力識別風險，即使沒有能力，也可以雇用財務顧問，因而他們的風險不需要用公權力替他保證，這就是私募。立法的關鍵就是要分清公募還是私募，對公募嚴格監管，保護社會公眾的利益。對像信托這樣的私募，按照合同約定執行，周瑜打黃蓋，一個愿打一個愿挨。
《證券投資基金法》修法的本意，第一是更多更好地保護投資人利益，也就是讓投資人搞清楚自己是公募投資人還是私募投資人。第二，無論哪一類機構，只要搞了公募基金，就必須受同樣管理。管理私募基金也應該遵守同樣的準則。第三，給私募基金合法的地位，更好地為社會管理財富。第四，給基金以類財團法人的地位，避免重復納稅。解決信托產品重復納稅的問題。修法的亮點也有兩個，一是將非公開募集基金納入調整范圍，二是加強了對基金投資者權益的保護。
《證券投資基金法》修訂
對信托業的影響
一是沒有改變現有的監管格局。在《證券投資基金法》第三十四條中寫到，對非公開募集資金管理人規范的具體辦法由國務院金融監督管理機構依照本章的原則制定。這里提到的“本章”指的是公募基金管理人的那章，就是說現在承認各監管當局對所管理的機構在做私募基金業務時，實行統一的監管標準。即規則統一，但監管主體不一定統一。
二是法律生效后也為信托公司發起設立公募基金提供了可能。信托投資公司本身是替人理財的，是最標準的搞信托工具的機構。但是，過去把信托公司劃入私募基金的范圍內，極大地限制了信托公司的發展空間，因而未來應該解放信托投資公司，允許它們做公共基金。第九十九條允許私募基金的管理人今后達到條件可以申請管公募基金，只要私募基金管理人愿意做，就可以變為公募基金的管理人。
私募的概念與公募相反，是指不通過公開招股，而是通過私下在特定范圍內向特定投資者募集來籌措資金的方式。私募基金即指通過私募的形式設立，進行股權投資或證券投資的基金。
根據私募基金的投資方式，私募基金可分為私募股權投資基金和私募證券投資基金。這兩種投資基金的共同點是均需要在特定階段持有企業股權。而兩者的不同點在于，私募股權投資基金主要是針對非上市公司股權的投資，更關注企業的成長性，投資后一般均參與企業的經營管理，目的在于控制或影響企業治理結構和經營收益，待企業發展成熟后通過股權轉讓等方式退出實現資本增值（但私募股權投資基金本身并不直接經營工商業業務）；私募證券投資基金的投資重點是進行上市公司股票投資、衍生工具投資等資本運作，其更加重視價差交易等交易性機會，而不是長期投資。簡而言之，私募股權投資基金和私募證券投資基金的根本不同點為：前者幫助企業成長，通過資產增值實現財富的創造；后者則實現的是財富的轉移。
就私募股權投資基金而言，其投資范圍涵蓋企業在首次公開發行之前各個階段（包括孵化期、初創期、發展期、成熟期以及預IPO期等）的權益性投資，也包括對不良債權及不動產的投資。但按照投資階段側重點和風險偏好程度不同，私募股權投資基金也可以劃分為不同的類型，如創業投資或者風險投資、發展資本、并購基金、重振資本、預IPO資本（如過橋資金）、不良債權基金和不動產投資基金等。從上述分類中可以看出，私募股權投資基金屬于產業投資基金范疇（多數產業投資基金亦屬于私募股權投資基金范疇），風險投資基金則屬于私募股權投資基金范疇。
2. 私募基金的組織結構
私募基金的組織形式主要有三種類型：公司型、契約型和有限合伙型。
公司型私募基金以公司形式進行注冊登記，公司不設經營團隊，而整體委托給管理公司專業運營。公司型私募基金的大部分決策權掌握在投資人組成的董事會手中，投資人的知情權和參與權較大。其優勢是治理結構較為清晰，缺陷是面對雙重征稅處境，即以公司名義繳納各種經營稅費并以個人名義繳納所得稅。
契約型私募基金本質上是一種信托安排，又稱信托型私募基金，一般由基金管理公司、基金托管機構和投資者（受益人）三方通過信托投資契約建立。契約型私募基金的投資者作為信托契約中規定的受益人，對基金運營及重要投資決策通常不具有發言權，投資者組成的是持有人大會而非股東大會，對投資決策沒有太大的影響力。其優勢是可以避免雙重征稅，信息透明度較高，缺點是運作程序較為復雜。
有限合伙型是全球私募基金采取的主流模式，它以特殊的規則促使投資者和基金管理者的價值取向實現統一，實現激勵相容，從而在一定程度上規避了前兩種類型基金存在的道德風險，并降低投資者在投資失敗后需要承受的損失。在這種架構下，基金管理公司一般作為普通合伙人承擔無限責任，掌握管理和投資等各項決策權，同時也對其管理的基金進行一定比例的投資，通常占總認繳資本的1%-5%，一旦出現損失，這部分將首先被用來彌補損失缺口；其盈利來源主要是基金管理費和相應分紅，其享受的平均收益率為20%以上；而基金投資者作為有限合伙人主要承擔出資義務，不承擔管理責任，只負以其出資額為限的有限責任。
3. 私募基金的運作程序
私募股權投資基金的運作流程大概包括三個步驟：一是通過項目篩選購買公司股權，具體包括項目初選、審慎調查和價值評估，并與被投資企業簽訂相關投資協議。投資方通常從管理層素質、行業和企業規模、成長性、發展戰略、預期回報和3-7年內上市可能性等多角度考察投資對象，通常私募基金只有在預期回報率不低于20%的情況下才會投資一家企業，且對新興市場預期回報率有特殊要求。二是進行投資方案設計。投資方案包括估值定價、董事會席位、否決權和公司治理結構、發展戰略和退出策略等方面的設計或改造事項。三是選擇合適的渠道實現股份退出獲利。退出方式包括公開上市、股權出讓或者管理者回購等方式。相對而言，私募證券投資基金的運作流程則相對簡單，包括選擇投資策略，構建收益與風險相匹配的投資組合等。
4. 私募基金的主要特點
與共同基金等公募基金相比，私募基金主要有以下鮮明的特點：
一是投資目標更具針對性，投資手段更加多樣化，投資方式更加靈活。私募股權投資基金以非上市成長性企業股權為主要投資對象，私募證券投資基金則以證券市場各種投資品為主要投資對象。由于私募基金的投資者與私募基金管理人的關系往往較為密切，且能夠有效影響管理人的投資策略選擇，因此在監管相對寬松的背景下，私募基金的投資策略和投資手段更加豐富，變化也更多。而共同基金等公募基金限于監管和基金合同等契約的要求，操作往往受到更多的限制。
1我國證券投資基金的起源及其發展
證券投資基金自20世紀80年代末大規模走向全球。“新鴻基中華基金”作為我國第一個概念意義上的基金，于1985年5月問世；被視為國內第一個證券投資基金的珠信基金自1991年成立起，規模即接近7000萬元。為鼓勵扶持開放式基金的發展，1997年11月中國證監會出臺《證券投資基金管理暫行辦法》，規范整頓老基金，批準了一批新基金的設立。2001年國內已有的47只封閉式基金規模已經接近700億元。此外，10家國內首批基金管理公司在1998年～1999年間陸續成立。近年來，我國證券投資基金的發展路徑拓寬，速度加快。據2016年3月數據顯示，我國境內已有封閉式基金176支，開放式基金2723支，以上機構管理的公募基金資產合計7.77萬億元。盡管歷史短暫，但中國證券市場憑借其發展，迅速成為了國民經濟的重要組成部分。起初，個人投資者在我國證券市場發展初期處于主導地位。理論與實證研究表明，這類市場僅能獲取有限信息，缺乏足夠理性的投資決策。隨后，機構投資者，特別以證券投資基金為主，逐漸取代了個人投資者，占據市場。國內普遍觀點認為，證券投資基金擁有規模經濟優勢和理性投資理念，有利于穩定市場，引導資源優化配置，保護中小投資者的利益。季度變化與估計趨勢逐漸表明，基金經理的投資理性與我國證券投資基金業的日趨規范，正逐步帶動我國基金的效率估計標準差減少和績效提升，不管是質或量，都將得到同步發展。
2當前我國基金業發展的局限性
盡管我國證券投資基金實現短時持續發展，可內外部仍存在不容忽視的問題。從宏觀角度來看，當前我國證券市場多為政策傳導影響市場形勢，制度尚不完善和健全。整個市場規模小、產品單一、缺乏效率、信息傳遞滯后，對證券投資基金投資發展造成了很大的制約。從基金業內部看，首先，基金持有人大會存在虛置基金管理人的問題，易誘發道德風險；基金托管人地位缺乏獨立性；其次，基金的績效通常由基金經理分析證券、選擇資產類別和預測市場的能力構成，其投資理念和投資風格的成熟與否易影響基金發展。
3證券投資基金績效評估
3.1績效評估的重要性
第一，證券投資基金績效評估研究的意義在于基金作為專家理財、組合投資、分散風險的代表，對其績效進行評價有利于基金公司學習與總結經驗，提升公司的管理能力和理性投資水平。第二，基金經理能根據評估結果作出相應的投資調整，以促進基金業績效水平的不斷提高，有利于評價基金經理能力，規范其行為。第三，基金業的蓬勃發展使得投資者可選擇的基金產品越來越多，對基金業績效進行合理評價，將有利于投資者科學選擇適合自己的基金產品，理性決策。此外，評估體系能在一定程度上彌補道德缺失，保護基金持有者的權益利得。盡管如此，我國證券投資基金在發展歷史短、相關法制法規不健全的情況下，其績效評估還處于發展時期。因此，建立實用權威的基金績效評估網絡，是我國基金業當前發展過程的重要課題。
3.2國外傳統方法
20世紀60年代以前，國外學者僅僅從單位凈資產和投資收益率這兩個指標來評估分析，缺陷在于這兩種指標并未考慮風險因素。隨著現資理論不斷進步的進程，績效評估進入全新階段。
作者: 嚴小藝 單位:西南大學經濟管理學院
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私募潛行
長期以來，在公募基金由于政策支持而實現超常規發展的情況下，私募基金卻一直處于“灰色”地段――不公開的報表、飄忽不定的投資風格、靈活的操盤手法，以及遠超公募基金的高額收益率。
雖然身份模糊，但并沒有影響到私募基金發展的突飛猛進。
好買基金研究中心統計顯示，截至2010年12月31日，國內通過信托平臺發行的證券投資類私募基金已達614只；私募管理公司的數目為242家；私募基金公司的從業人員已超過了3000人；陽光私募的資產管理總規模已達2000億元人民幣以上。
2010年國內股市表現疲弱不振，但私募證券基金的業績表現卻可圈可點。數據顯示，具有持續業績記錄的587個私募證券信托產品2010年全年平均收益率為6.4%，跑贏市場18.91%，也跑贏股票型公募基金3.39%。
目前，國內的私募資金主要集中在北京、上海、廣州、深圳、遼寧和江蘇等地，以私募股權基金和私募證券投資基金為主。“在各省會城市，公開的陽光私募基金只有一兩家，但私下的民間私募基金卻至少有十來家。”一位在華東某二線城市從事私募基金投資的人士說。而江浙、廣東一帶還囤積了大量的游資，在行情漸起之時“重出江湖”，形成了目前私募基金“南強北弱”的格局。
私募證券投資基金的運作模式大致有四種。
承諾保底，即基金將保底資金交給出資人，相應地設定底線，如果跌破底線，自動終止操作，保底資金不退回。嚴格意義來講，承諾保底不是真正的私募基金。
接收賬號，即客戶只要把賬號給私募基金即可，如果跌破10%，客戶可自動終止約定，對于盈利達10%以上部分按照約定的比例進行分成。這種類型大多針對熟悉的客戶，或者大型企業單位。一般屬于地下私募基金，不受法律保護。
第三種是投資人以股權的方式成立投資公司，聘請基金經理進行投資。自20007年6月《合伙企業法》生效后，這種類型的基金開始發展。
還有一種是信托基金，2005年在深圳開始出現“陽光私募”，即通過信托公司募集資金，銀行進行托管，通過私募基金公司運作的投資基金。是目前唯一合法的私募基金類型。
信托賬戶掣肘
國內私募基金目前主要以陽光私募為主，其2000億元的規模已經成為市場的一支重要力量。
但2009年7月，中國證券登記結算公司突然暫停信托公司新開設證券賬戶，至今仍未有重新啟動跡象。“現在私募想要發行只能采取購買信托賬戶的方式，目前信托空賬戶主要有兩個來源：一是此前開設的多余的老賬戶，二是陽光私募到期清盤后閑置的賬戶。”一位私募基金公司的人士說。
雖然各種類型的陽光私募發行量在2010年再次創了一個新高，但現存的為數不多的信托賬戶已經成為掣肘國內私募基金持續發展的一大障礙。老賬戶日益稀少，信托賬戶的叫價越來越高，發行產品的成本越來越高。再加上對信托產品規模成立與投資顧問公司資歷的要求等問題，導致部分私募基金公司的新產品發行計劃被延期或者擱置。
私募排排網研究中心調查顯示，53.33%私募表示停開信托證券賬戶對他們造成了比較大的影響，對公司規模的擴大有比較大的限制。
“有限合伙模式因能解決目前賬戶問題，而一度成為業內焦點，但由于其高稅收、進出問題等因素，有限合伙并未能如大家期盼的那般快速而大量的為陽光私募業注入新的血液。”私募排排網研究員田密表示，“修訂后的《證券投資基金法》可能將私募基金納入監管范疇，對私募基金的組織形式、監管要求、合格投資者等做出切實規定。屆時，信托平臺可能將不再是私募實現合法化的唯一渠道。”
業內人士指出，在信托賬戶停開的限制下，私募產品數量仍然快速增長，反映出私募行業的市場潛力巨大。若《證券投資基金法》修改后將私募行業納入，私募發展將會更迅猛。同時，如果具體監管措施出臺，龐大的地下私募可能會逐步走向陽光化，私募行業發展或將迎來井噴行情。
適度監管成共識
長久以來，國內關于私募基金的法律規定和相關原則都比較模糊，一直沒有形成一個規范和明確的司法解釋，導致大量的私募基金在合法與不合法的邊緣上游走。雖然在《證券法》第11條中有一個相關的原則性規定：“非公開發行證券，不得采用廣告，公開誘勸和變相公開方式”。但與日益壯大的私募基金力量相比，這些規定仍顯得相當單薄。
目前，以信托產品形式募集的陽光私募基金在投資頭寸、資金監管等方面的監管權在銀監會，而私募股權基金雖無明確監管部門，但多數均尋求在發改委備案。
《證券投資基金法》編立之初，監管機構曾考慮將私募、PE等形式的投資基金納入其中，但最終僅涵蓋了公募基金，在原定的法規名稱《投資基金法》前也加上了“證券”二字。事后來看，私募基金監管的重要性不斷彰顯。
“私募基金這幾年來主要是借助于信托公司的合作把它變成陽光化了，但這不是制度化。我一直主張私募基金要納入監管體系、納入立法體系。”君澤君律師所管理合伙人周小明表示。
2010年12月4日，在第一屆“上證法治論壇”上，尚福林表示，證監會將配合立法機關全面修訂基金法，特別是要適應私募基金發展的現實需要，借鑒國際監管經驗，按照統一監管標準，防止監管套利的原則，建立適當的私募基金監管制度，為資產管理業務的協調發展創造條件。
近兩年來，管理層對券商理財、基金一對多、一對一專戶理財逐步放開。券商理財和基金專戶理財，本身就具有一定的私募性質。只是發起人屬于國有性質，同時操盤的團隊也是獲得證監會相關資質的證券從業人員，這些屬于監管范圍的理財產品，其運作方式和私募基金并無太大區別。
“種種跡象表明，管理層對理財方式的探索已經逐漸拓寬，私募基金真正意義上的陽光化成為一個必然的結果，而這次管理層提及的建立適當的私募基金監管制度，則是私募陽光化的一個前提。”一位接近證監會的人士對《財經國家周刊》記者表示。
關鍵詞 證券投資基金 基金發行 上市交易 申購和贖回 收益分配變更終止
證券投資基金是投資基金的一種主要類型，是一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。證券投資基金與股票、債券相比，既有區別又有聯系。投資者地位不同：股票投資者是公司的股東，對公司有決策權；債券持有人是債券發行人的的債券人，享有到期收回本息的權利；基金單位持有人是基金的受益人，體現的是信托關系。風險風險程度不同：股票的風險一搬大于基金，基金的風險一搬大于債券。收益情況不同：基金和股票的收益是不確定的，而債券的收益情況是確定的。投資方式不同：證券投資基金是一種間接地投資方式，基金的投資者不能直接參與有價證券的買賣活動，不再直接承擔投資風險，而是由專家負責投資方向的確定、投資對象的選擇。價格取向不同：基金的價格主要取決于資產凈值；而債券價格受利率影響，股票價格受供求關系影響。聯系：基金、股票、債券都是有價證券，他們的投資都是證券投資；基金份額的劃分類似于股票；股票、證券也是證券投資基金的投資對象。證券投資基金的類型：開放式基金、封閉式基金、契約型基金、公司型基金、股票基金、債券基金、貨幣市場基金、指數基金、國際基金、對沖基金、ETFs交易型開放式指數基金、LOF交易所上市開放式基金。
一、關于證券投資基金管理人設立
設立基金管理公司必須符合以下條件：（1）有符合《證券投資基金法》和《公司法》規定的章程。（2）注冊資本不低于1億元人民幣并且必須為實繳貨幣資本。（3）主要股東具有從事證券經營、證券投資咨詢、信托資產管理或者其他金融資產管理的優秀的經營業績和很好的社會信譽，最近三年沒有違法記錄，注冊資本不低于3億元人民幣。（4）有符合要求的營業場所、安全防范設施和與基金管理有關的其他設施。（5）取得基金從業資格的人員達到法定人數。（6）有完善的內部稽核監控制度和風險控制制度。（7）法律、行政法規規定的和經國務院批準的國務院證券監督管理機構規定的其他條件。
二、證券投資基金的發行
基金的發行是指將基金券或受益憑證向投資者銷售的行為，是投資基金運作過程中的一個基本環節。基金的發行包括確定發行對象、發行日期、銷售形式、發行價格、發行數額、發行地點。
（一）封閉式基金的發行
1.按照發行方式和發行范圍的不同，封閉式基金的發行方式可以分為公募和私募兩種形式。公募是指以公開的形式向廣大的社會公眾發行基金的方式，發行的對象包括個人投資者和機構投資者。私募發行是指基金發起人面向少數特定的投資者發行基金的的方式。
2.封閉式基金的發行費用，上網定價發行手續費由上海證券交易所、深圳證券交易所按實際認購基金成交金額的1%收取。
3.我國封閉式基金的募集期限為6個月，其計算起始日為該基金批準成立之日。封閉式基金自批準之日起6個月內募集的資金超過該基金批準規模80%的該基金可以成立。
（二）開放式基金的發行
1.開放式基金的發行有代銷網點柜臺發行和網上發行兩種途徑。代銷網點柜臺發行是指投資者通過代銷機構購買基金單位。網上發行包括銀行網上發行、基金公司網上發行、證券公司網上發行和證券公司網上交易系統。
2.按照投資者支付時間的不同，發行費用分為前端費用、后端費用和或有遞延銷售費用。
3.在發行期限內，符合下列條件的，開放式基金方可成立：（1）在設立募集期限內，凈銷售額超過2億元人民幣。（2）在期限內，最低認購戶數達到100人。（3）自募集期限屆滿之日起10日內聘請法定驗資機構驗資。不符合上述條件，該基金不能成立。
三、證券投資基金的上市交易
（一）封閉式證券投資基金成功發行并完成資金募集后，經國務院證券監督管理機構核準，即可宣告成立并上市交易。封閉式基金分額上市交易的條件：符合基金法規定；基金合同期限為5年以上；基金募集金額不低于2億元人民幣；基金份額持有人不少于1000人；基金份額上市交易規定的其他條件。
（二）開放式基金的的交易行為分為五種：認購、申購、贖回、轉換和變更。申購和贖回是最基本的交易行為。我國《證券投資基金法》規定，開放式基金1周至少要有一天為開放日。
四、證券投資基金的收益、分配、變更和終止
1.基金收益的來源包括股利收入，利息收入，資本利得，資本增值和其他收入。
2.基金收益的分配是指對基金凈收益的分配即扣除各種基金費用后的余額。我國證券法規定，基金收益分配比例不得低于基金凈收益的90%，在分配時間上，基金每年應至少分配一次。
3.基金的變更是指基金在運作過程中，基金當事人依據有關法律和基金公司章程或信托契約的規定，在履行規定的審批手續之后，對基金各當事人影響重大的基本事項更改的行為。
4.基金的終止是指基金在符合一定的條件下，基金當事人依據有關法律和基金公司章程或信托契約的規定，辦理基金的清算、解決當事人的債權債務關系及基金持有人的資產分配，終止基金運作的行為。
1月14日，在全國證券期貨監管工作會議上，證監會主席尚福林指出，2011年將重點關注提升市場效率、推動基金法修改等工作，“建立適當的私募基金監管制度”。
這是自2004年私募基金規模發展以來，監管層首次在相關工作會議上，正式提出將研究規范私募基金的制度安排。業內人士普遍猜測，國內龐大的私募基金在2011年有望迎來實質性的“陽光化”。
私募潛行
長期以來，在公募基金由于政策支持而實現超常規發展的情況下，私募基金卻一直處于“灰色”地段――不公開的報表、飄忽不定的投資風格、靈活的操盤手法，以及遠超公募基金的高額收益率。
雖然身份模糊，但并沒有影響到私募基金發展的突飛猛進。
好買基金研究中心統計顯示，截至2010年12月31日，國內通過信托平臺發行的證券投資類私募基金已達614只；私募管理公司的數目為242家；私募基金公司的從業人員已超過了3000人；陽光私募的資產管理總規模已達2000億元人民幣以上。
2010年國內股市表現疲弱不振，但私募證券基金的業績表現卻可圈可點。數據顯示，具有持續業績記錄的587個私募證券信托產品2010年全年平均收益率為6.4%，跑贏市場18.91%，也跑贏股票型公募基金3.39%。
目前，國內的私募資金主要集中在北京、上海、廣州、深圳、遼寧和江蘇等地，以私募股權基金和私募證券投資基金為主。“在各省會城市，公開的陽光私募基金只有一兩家，但私下的民間私募基金卻至少有十來家。”一位在華東某二線城市從事私募基金投資的人士說。而江浙、廣東一帶還囤積了大量的游資，在行情漸起之時“重出江湖”，形成了目前私募基金“南強北弱”的格局。
私募證券投資基金的運作模式大致有四種。
承諾保底，即基金將保底資金交給出資人，相應地設定底線，如果跌破底線，自動終止操作，保底資金不退回。嚴格意義來講，承諾保底不是真正的私募基金。
接收賬號，即客戶只要把賬號給私募基金即可，如果跌破10%，客戶可自動終止約定，對于盈利達10%以上部分按照約定的比例進行分成。這種類型大多針對熟悉的客戶，或者大型企業單位。一般屬于地下私募基金，不受法律保護。
第三種是投資人以股權的方式成立投資公司，聘請基金經理進行投資。自2007年6月《合伙企業法》生效后，這種類型的基金開始發展。
還有一種是信托基金，2005年在深圳開始出現“陽光私募”，即通過信托公司募集資金，銀行進行托管，通過私募基金公司運作的投資基金。是目前唯一合法的私募基金類型。
信托賬戶掣肘
國內私募基金目前主要以陽光私募為主，其2000億元的規模已經成為市場的一支重要力量。
但2009年7月，中國證券登記結算公司突然暫停信托公司新開設證券賬戶，至今仍未有重新啟動跡象。“現在私募想要發行只能采取購買信托賬戶的方式，目前信托空賬戶主要有兩個來源：一是此前開設的多余的老賬戶，二是陽光私募到期清盤后閑置的賬戶。”一位私募基金公司的人士說。
雖然各種類型的陽光私募發行量在2010年再次創了一個新高，但現存的為數不多的信托賬戶已經成為掣肘國內私募基金持續發展的一大障礙。老賬戶日益稀少，信托賬戶的叫價越來越高，發行產品的成本越來越高。再加上對信托產品規模成立與投資顧問公司資歷的要求等問題，導致部分私募基金公司的新產品發行計劃被延期或者擱置。
私募排排網研究中心調查顯示，53.33%私募表示停開信托證券賬戶對他們造成了比較大的影響，對公司規模的擴大有比較大的限制。
“有限合伙模式因能解決目前賬戶問題，而一度成為業內焦點，但由于其高稅收、進出問題等因素，有限合伙并未能如大家期盼的那般快速而大量的為陽光私募業注入新的血液。”私募排排網研究員田密表示，“修訂后的《證券投資基金法》可能將私募基金納入監管范疇，對私募基金的組織形式、監管要求、合格投資者等做出切實規定。屆時，信托平臺可能將不再是私募實現合法化的唯一渠道。”
業內人士指出，在信托賬戶停開的限制下，私募產品數量仍然快速增長，反映出私募行業的市場潛力巨大。若《證券投資基金法》修改后將私募行業納入，私募發展將會更迅猛。同時，如果具體監管措施出臺，龐大的地下私募可能會逐步走向陽光化，私募行業發展或將迎來井噴行情。
適度監管成共識
長久以來，國內關于私募基金的法律規定和相關原則都比較模糊，一直沒有形成一個規范和明確的司法解釋，導致大量的私募基金在合法與不合法的邊緣上游走。雖然在《證券法》第11條中有一個相關的原則性規定：“非公開發行證券，不得采用廣告，公開誘勸和變相公開方式”。但與日益壯大的私募基金力量相比，這些規定仍顯得相當單薄。
目前，以信托產品形式募集的陽光私募基金在投資頭寸、資金監管等方面的監管權在銀監會，而私募股權基金雖無明確監管部門，但多數均尋求在發改委備案。
《證券投資基金法》編立之初，監管機構曾考慮將私募、PE等形式的投資基金納入其中，但最終僅涵蓋了公募基金，在原定的法規名稱《投資基金法》前也加上了“證券”二字。事后來看，私募基金監管的重要性不斷彰顯。
“私募基金這幾年來主要是借助于信托公司的合作把它變成陽光化了，但這不是制度化。我一直主張私募基金要納入監管體系、納入立法體系。”君澤君律師所管理合伙人周小明表示。
2010年12月4日，在第一屆“上證法治論壇”上，尚福林表示，證監會將配合立法機關全面修訂基金法，特別是要適應私募基金發展的現實需要，借鑒國際監管經驗，按照統一監管標準，防止監管套利的原則，建立適當的私募基金監管制度，為資產管理業務的協調發展創造條件。
近兩年來，管理層對券商理財、基金一對多、一對一專戶理財逐步放開。券商理財和基金專戶理財，本身就具有一定的私募性質。只是發起人屬于國有性質，同時操盤的團隊也是獲得證監會相關資質的證券從業人員，這些屬于監管范圍的理財產品，其運作方式和私募基金并無太大區別。
“種種跡象表明，管理層對理財方式的探索已經逐漸拓寬，私募基金真正意義上的陽光化成為一個必然的結果，而這次管理層提及的建立適當的私募基金監管制度，則是私募陽光化的一個前提。”一位接近證監會的人士表示。
“招安”私募
2011年1月中旬，《證券投資基金法(修訂草案)》的征求意見稿下發至各基金公司等相關機構，征求各方意見。此次修訂草案中，最大的亮點就是把私募基金納入監管范圍，符合條件后，他們也可以開展公募業務。
《修訂草案》中，為私募基金開辟了一個新的章節――第十章“非公開募集基金的特別規定”。
該章節中，第七十五條之一“通過非公開方式募集基金，運用基金財產進行股權、股票、債券等證券及其衍生品投資，適用本章規定”。
除了“非公開方式募集”，2003年《證券投資基金法》中的“證券投資品種”也在第二條中被擴充為――“證券投資，包括買賣未上市交易的股票或者股權、上市交易的股票、債券及其衍生品，以及國務院證券監督管理機構規定的其他投資品種。”
“所謂的陽光私募基金、私募股權投資基金等，都被基金法納入監管范圍”，業內資深人士表示，私募只是一個大概念，目前只是將符合一定條件的私募基金納入監管體系，而且還是分類進行管理。
有市場傳聞，經過此次修改后，之前沒有被納入監管的私募基金、私募股權投資基金(PE)、風險投資基金(VC)、券商集合理財計劃、信托投連險等，均被納入監管體系。
但是，也有私募人士表示，“聽說PE方面，由于發改委不同意，就沒有放進去。”
修訂草案中，第七十五條之十三規定，“經注冊的基金管理人，其股東、高級管理人員、經營年限、基金資產規模等符合規定條件的，經國務院證券監督管理機構依照法律、行政法規、國務院證券監督管理機構的規定和審慎監管原則批準，可以從事公開募集基金管理業務。”
“總體來說，私募還是比較草根的”，該私募人士表示，但至少，目前排名靠前的近20家私募基金，對此還是很關注，并有長遠打算。
另有基金人士表示，對私募基金的監管剛開始推行，這是一個需要逐步完善的復雜過程，“但監管私募基金，對市場來說是一件好事”。
中國石化銷售有限公司（以下簡稱“中石化銷售”）的千億股權規模認購曾被100余家機構、7000億資金追逐，唯獨嘉實基金提出了一份公眾參與的方案，這份20多頁的方案報告中有3頁核心亮點受到了中石化管理層的重視，匯報約10天后即獲得了中石化的肯定，并最終獲配50億元的份額。而監管層則在不到4個月的時間里，以開放審慎的支持態度，通過了嘉實元和的申報，并審慎地提出了銷售適用性等創新設計。
4個月，看似短暫，卻情節緊張；1.4%的股權，看似不多，對國企改革和公募基金業來說，卻是一大步，從此公眾在國企改革中有了一席之地，公募基金業也趟出了一條支持實體經濟的新路。
好機會如何讓普通大眾能夠參與
2014年2月19日，中石化正式明確油品銷售業務板塊引入社會和民營資本參股，并在3月24日，公布改革時間表，打響了國企混合所有制改革的第一槍。趙學軍透露，得知這一消息后，自己便在思考如何讓公募基金參與，”
“我非常關注在這里有沒有機會，正像所有的機構投資人都高度看重這樣的機會，而我同時在想好機會如何讓普通大眾能夠參與。”趙學軍表示。
首先得確定這是個好事，中石化銷售引資重組，拿出優質資產試水混改對社會資本產生較強的吸引力。其次，其銷售業務有向上的成長空間，它旗下便利店零售網絡未來可以做O2O等業務，想象力夠大。”趙學軍說。管理公募基金15年，他覺得，像這種確定性的獲利機會，能落到普通老百姓頭上的太少。
“嘉實一直以來的樸素思想，是找到真正的能夠給投資人創造好的收益的東西。這也是公募基金的初心。”
趙學軍透露，自己在那個月里，“每天晚上睡覺都想這個事怎么辦”。最終他想到利用封閉式基金的形式認購。封閉式基金可上市交易，既能巧妙化解認購后的股權流動性問題，而且公募基金有著完善的信披制度，能讓國企改革變得公開透明。
5月下旬，趙學軍帶著得一份20多頁PPT的報告，來到中石化，向其引資領導小組做了匯報。彼時中石化銷售公司重組正面臨各方要求獲配的壓力。知情人士透露，共有127家機構、約7000億資金，爭奪著約1000億規模的股權。
過去國有資產轉制，個人投資者沒機會參與，但是外資、機構投資者卻拿走了改革的紅利，如今再有一次歷史機遇，應該為公眾爭取一席之地，而這樣的方案，只有公募基金可以制定。
嘉實的方案契合了中石化“三公一透”、“三個優先”的引資原則，即公平、公正、公開和透明，產業投資者優先、國內投資者優先、惠及廣大人民的投資者優先。約10天后，嘉實便得到了中石化的積極回復。
9月14日，中石化公告稱，中石化銷售于9月12日與投資者簽署了增資協議，25家境內外投資者以現金共計人民幣1070.94億元（含等值美元）認購增資后銷售公司29.99%的股權。其中，嘉實基金獲得50億元、約1.4%的股權獲配額度。成為25家公司中唯一以公募產品形式入資的資管機構。此外，公告也顯示嘉實基金子公司嘉實資本認購100億元，持股2.8%。兩者合計持股比例相加達到4.2%，嘉實成為此次“混改”各路資本中持股比例最大的機構。而數字之外，在中石化銷售的改制方案當中，讓公眾參與，已然成為其中的亮點，具有標桿和樣本的價值。
“如果不是央企的社會責任感，也不會有這個亮點。”趙學軍說。
10萬門檻背后的酸甜苦辣
從2月19日到9月14日，半年多時間，中石化的改革時間表緊湊。要配合其改革進度去申報基金并獲批發行，并不容易。從嘉實元和的設計來看，其當時有多項大刀闊斧的創新，面臨政策障礙。首當其沖的是投資未上市公司的股權，這在中國公募基金歷史上從未有過，過去公募基金投資股票局限于二級市場。除此之外，嘉實元和投資中石化銷售這一家公司股票的資產比例可達50%，突破了公募基金的“雙十”規定。根據公募基金運作管理辦法，單只基金持有一家上市公司的股票，其市值不能超過基金資產的10%。
“但實際上，這兩個做法并不違背基金法。”趙學軍說。根據2013年6月1日實施的新修訂的證券投資基金法，并沒有規定證券，局限于二級市場。而雙十規定，也只是《公募基金運作管理辦法》的規定。
實際上，近年來，證監會為支持公募基金產品創新，在現有法律框架下不斷推出支持創新的舉措。例如黃金ETF等產品，投資標的并非傳統意義上的證券，而本次嘉實基金推出的投資非上市公司股權的元和基金，即是上述創新旗幟下的一次歷史性實踐。按照《證券投資基金法》的規定，公募基金可投資公開市場上可轉讓的證券以及證監會規定的其他品種。證監會依據《證券投資基金法》的這項授權性規定，確認非上市公司股權可作為嘉實元和基金的投資標的，既遵守了法律的規定，又突破了傳統思想的禁錮，這對公募基金行業的產品創新，推動公募基金行業發展具有重要的里程碑意義。
趙學軍透露，投資未上市公司股權，體現了證監會對“金融要服務實體經濟“的共識，因此嘉實元和得到了監管層的大力支持，得到了積極正面的回復。
“一個政府的審批機構和一個已經公布的改革時間表，要能夠對上，這個難度相當大。”回憶起來，趙學軍用了“酸甜苦辣”四個字來形容。“從法規適應性，創新的操作性，估值、信息披露等等，每一個環節都要經過審查，正常的創新產品審查周期會非常長，可能一個創新的審批，需要先制定一個辦法再批。因此，這里有極大的信任，極大的理解和極大的支持。證監會從領導到機構部、基金監管處各級領導為這件事付出了巨大的努力，光是各項研討會、辦公會就開了很多次。”