緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇投資理論與實踐范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

篇（1）

中圖分類號：F83059文獻標識碼：A

文章編號：1006－1428（2006）06－0049-03

一、引言

概括而言，產業投資基金是指一種主要對未上市企業和公司直接提供資本支持，并從事資本經營與監督的集合投資制度，是通過發行基金受益券募集資金，交由專業人士組成的投資管理機構操作，基金資產分散投資于不同的實業項目，投資收益按資本分成的投融資方式。通常，基金發起人會聯合主要投資者出資設立基金管理公司，由其擔任基金管理人并管理和運用基金資產，同時選定一家商業銀行作為基金托管人托管基金資產，投資收益按投資者的出資份額共享，投資風險由投資者共擔。產業投資基金一般定位于高新技術產業，有效率的基礎產業，如收費路橋建設、電力建設、城市公共設施建設等，以促進產業升級與結構高度化。產業投資基金在我國可以發揮作用的范圍很廣，凡是符合國家鼓勵發展并具有較好回報的產業，均可以運用這種投融資方式。

根據有關研究，中國產業投資基金業的總體目標是成為一個具備一定規模的金融產業，其舉足輕重的作用僅次于商業銀行和保險公司。參照美國等發達國家金融業結構比重，中國產業投資基金的資產規模應占金融業資產規模的1％―3％。按中國現有金融資產規模約40萬億元匡算，產業投資基金規模應在4000億元到8000億元，最終達到占金融資產3％的目標。在影響上，產業投資基金的發展將改善我國企業的融資格局，加快金融市場的改革進程，促進國民經濟的發展，提高資源配置的效率。

二、產業投資基金的發展環境

當前，中國正在經歷一段高新技術、基礎設施投資活躍的時期，投資主體既有政府，也有私營部門。一方面，是國內高新技術、基礎設施投資需求顯著增長，而政府面臨財政壓力和職能轉變，需要減少債務，并將投資風險轉移到私營部門；同時相對較高的估值推動更多的資產轉手，進而促進了較快的資本投入。另一方面，在需求作用下，資金被吸引到國內高新技術，尤其是基礎設施行業，基礎設施資產已成為具有長期投資等級，富有吸引力的固定收益產品；而且在宏觀經濟向好的情況下，股本投資將產生較高的股息收益，能充分利用杠桿實現增長，并與通貨膨脹掛鉤。這些都為中國私募股本投資創造了極好的機會，也為中國產業投資基金發展提供了良好的環境。

從法律環境來看，經國務院批準，1995年9月中國人民銀行公布了《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，該辦法是至今中資機構在境外設立中國產業投資基金的主要依據。對在境內設立產業投資基金，國家發改委于2004年11月起草了《產業投資基金管理暫行辦法》，雖然至今沒有出臺，但是有關內容已經在相關政府部門達成共識。而國內已成功設立的中瑞、中比等中外合資產業投資基金，均由國家發改委以特批的方式報國務院批準成立。

從市場環境來看，當前國內經濟繼續保持強勁增長，社會資金較為充裕，但投資渠道不暢，包括保險資金、社保資金在內的大資金集團，正積極尋找有穩定現金流回報而又能與其負債結構相匹配的項目投資。只要產業投資基金的回報和結構設計有足夠的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、產業投資基金的投融資特點

從國外發展經驗來看，產業投資基金主要投資于基礎設施行業，包括運輸行業(如收費道路、機場、港口和部分鐵路)、受監管的公用事業(如供電和天然氣網絡、供水和廢水處理網絡)、政府服務業(如學校和醫院、衛星等部分國防項目)和其他(如輸油管、液化石油氣接收站和運輸船、合同發電)等。該行業資產均屬于社會基礎設施，具有穩定、可預測和低風險的現金流，且獨立于商業圈之外，通常與本地通貨膨脹相關，有能力支撐高負債。

產業投資基金是一個值得中國企業探索的、比較適合大型建設項目的股本融資方式。對于項目主體而言，其通過產業投資基金融資，主要有五大特點：一是投資期限較長，一般為1015年；二是投資者一般不要求占控制地位，只要求參股；三是投資者到期后退出，發起人可擁有優先回購權；四是以財務投資者為主，很少參加經營管理(但會要求改善和強化公司治理)；五是投資者對投資回報要求不高。當然，由于股本投資者比債務融資者承擔更多的風險，在收益獲得次序上排在貸款之后，因此，產業投資基金的融資成本要高于銀行貸款。

與傳統的融資方式相比，產業投資基金融資特點如下：

四、產業投資基金的設立方案要點

目前，我國產業投資基金立法基本處于停滯狀態，已設立的中瑞合作基金、中比直接股權投資基金、以及其他創業投資基金和房地產投資基金，均采取了迂回的方式，對不同的設立模式進行了探索。因此，如何在現有的法律框架下，對產業投資基金設立方案進行研究、設計，不僅直接關系基金本身能否成功募集和運作，而且對于中國整個產業投資基金業的發展具有積極意義。結合國內外實踐，在中國設立產業投資基金需著重考慮以下幾個方面：

1.基金組織形式：公司型還是契約型。公司型基金具有獨立法人資格，治理規范，管理直接，透明度高等優點；但需承受雙重稅賦，不可在銀行間債券市場發行基金單位，無法實現利潤100％分紅。契約型基金設立簡單，便于運作，經批準可以在銀行間債券市場發行基金單位，基金收入可以全部分配給基金份額持有人，基金本身無須繳納所得稅；但治理相對困難，對投資者的保護不如公司型基金。

2.基金注冊地：境內還是境外。在境內注冊基金，目前尚無有關的專項法規，無稅收優惠政策，審批程序相對簡單，投資者以境內保險公司和社保機構為主，期望回報率比債務融資略高；在境外注冊基金，法律環境較完善成熟，可選擇具有稅收優惠的境外地點注冊，但審批程序較復雜，投資者群體廣，期望的回報率較高(一般在12％一16％)。

3.基金投資方向。首先需確定基金定位是穩定收益的基礎設施投資基金，還是要求高回報的創業投資基金，并考查擬投資行業的監管要求；然后分析投資者對基金收益率及其分布特點的要求，選擇投資成熟項目，還是在建項目；最后檢查不同項目的現金流配合情況，確定具體的投資方向或項目。

4.基金規模與存續期。基金規模主要受擬投資項目預計的資金需求，監管機構對基金規模的要求和審批的難易程度，潛在投資者的資金供給規模影響。基金存續期主要受擬投資項目預計的資金需求期間，潛在投資者的資金供給要求，滿足投資者一定的預期收益率影響。

5、基金到期后處理方式。基金到期后的主要處理方式包括續期，基金將所持有投資項目股權在市場上出售等。項目出售可由約定的投資者擁有優先購買權，出售價格可按項目賬面凈值、基金成立時的收購價格，或市場價格進行。

6.發起人認購比例。發起人需確定對基金希望保持的控制力，將基金預期收益率與其現有投資項目回報率進行比較，以及衡量自身的資金來源是否充分。在契約型基金中，由于發起人可通過控股基金管理公司來實現對基金運作的實際控制，因此其對基金的認購比例可以盡可能的低。

五、產業投資基金的治理

產業投資基金的治理包括以下幾個層次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契約型基金的組織形式完全不同，二者本身的治理也大相徑庭。公司型基金參照《公司法》、《產業投資基金管理暫行辦法》設立，以基金章程為治理法則，其最高權利機構為股東會，常設機構為董事會，并由董事會負責制定基金投資原則與投資戰略、審定基金管理公司提交的投資方案；同時設立投資委員會，由各股東按投資比例列席，審查基金管理公司提出的投資方案。契約型基金參照《信托法》、《證券投資基金法》設立，投資者通過基金份額持有人大會行使基金資產的所有權、收益權、委托權、監督權和處置權等，對大會審議的事項進行表決。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根據決策權、執行權和監督權相互分離、相互制衡的原則建立現代公司治理結構，以確保公司管理的科學性與規范化；公司董事會下設風險控制委員會，專職負責公司的風險控制，以保證基金資產的安全性；在控制風險的前提下，通過對投資項目的篩選、價值評估、投資決策和投資管理，在促進所投資產業發展的同時，謀求基金收益的最大化。基金管理公司的責、權和利應在基金公司或基金與其簽訂的委托管理協議中明確。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依據基金運行中“管理與保管分開”的原則，對基金管理人進行監督和保管基金資產的架構，是基金持有人權益的代表。基金托管人的主要職責是保管基金資產，執行投資指令并辦理資金往來，監督基金管理人的投資運作，復核、審查基金資產凈值及基金財務報告。基金托管人的責、權和利應在基金公司或基金與其簽訂的托管協議中明確。

產業投資基金的治理結構具體如下：

參考文獻：

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根據有關研究，中國產業投資基金業的總體目標是成為一個具備一定規模的金融產業，其舉足輕重的作用僅次于商業銀行和保險公司。參照美國等發達國家金融業結構比重，中國產業投資基金的資產規模應占金融業資產規模的1％—3％。按中國現有金融資產規模約40萬億元匡算，產業投資基金規模應在4000億元到8000億元，最終達到占金融資產3％的目標。在影響上，產業投資基金的發展將改善我國企業的融資格局，加快金融市場的改革進程，促進國民經濟的發展，提高資源配置的效率。

二、產業投資基金的發展環境

當前，中國正在經歷一段高新技術、基礎設施投資活躍的時期，投資主體既有政府，也有私營部門。一方面，是國內高新技術、基礎設施投資需求顯著增長，而政府面臨財政壓力和職能轉變，需要減少債務，并將投資風險轉移到私營部門；同時相對較高的估值推動更多的資產轉手，進而促進了較快的資本投入。另一方面，在需求作用下，資金被吸引到國內高新技術，尤其是基礎設施行業，基礎設施資產已成為具有長期投資等級，富有吸引力的固定收益產品；而且在宏觀經濟向好的情況下，股本投資將產生較高的股息收益，能充分利用杠桿實現增長，并與通貨膨脹掛鉤。這些都為中國私募股本投資創造了極好的機會，也為中國產業投資基金發展提供了良好的環境。

從法律環境來看，經國務院批準，1995年9月中國人民銀行公布了《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，該辦法是至今中資機構在境外設立中國產業投資基金的主要依據。對在境內設立產業投資基金，國家發改委于2004年11月起草了《產業投資基金管理暫行辦法》，雖然至今沒有出臺，但是有關內容已經在相關政府部門達成共識。而國內已成功設立的中瑞、中比等中外合資產業投資基金，均由國家發改委以特批的方式報國務院批準成立。

從市場環境來看，當前國內經濟繼續保持強勁增長，社會資金較為充裕，但投資渠道不暢，包括保險資金、社保資金在內的大資金集團，正積極尋找有穩定現金流回報而又能與其負債結構相匹配的項目投資。只要產業投資基金的回報和結構設計有足夠的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、產業投資基金的投融資特點

從國外發展經驗來看，產業投資基金主要投資于基礎設施行業，包括運輸行業(如收費道路、機場、港口和部分鐵路)、受監管的公用事業(如供電和天然氣網絡、供水和廢水處理網絡)、政府服務業(如學校和醫院、衛星等部分國防項目)和其他(如輸油管、液化石油氣接收站和運輸船、合同發電)等。該行業資產均屬于社會基礎設施，具有穩定、可預測和低風險的現金流，且獨立于商業圈之外，通常與本地通貨膨脹相關，有能力支撐高負債。

產業投資基金是一個值得中國企業探索的、比較適合大型建設項目的股本融資方式。對于項目主體而言，其通過產業投資基金融資，主要有五大特點：一是投資期限較長，一般為1015年；二是投資者一般不要求占控制地位，只要求參股；三是投資者到期后退出，發起人可擁有優先回購權；四是以財務投資者為主，很少參加經營管理(但會要求改善和強化公司治理)；五是投資者對投資回報要求不高。當然，由于股本投資者比債務融資者承擔更多的風險，在收益獲得次序上排在貸款之后，因此，產業投資基金的融資成本要高于銀行貸款。

與傳統的融資方式相比，產業投資基金融資特點如下：

四、產業投資基金的設立方案要點

目前，我國產業投資基金立法基本處于停滯狀態，已設立的中瑞合作基金、中比直接股權投資基金、以及其他創業投資基金和房地產投資基金，均采取了迂回的方式，對不同的設立模式進行了探索。因此，如何在現有的法律框架下，對產業投資基金設立方案進行研究、設計，不僅直接關系基金本身能否成功募集和運作，而且對于中國整個產業投資基金業的發展具有積極意義。結合國內外實踐，在中國設立產業投資基金需著重考慮以下幾個方面：

1.基金組織形式：公司型還是契約型。公司型基金具有獨立法人資格，治理規范，管理直接，透明度高等優點；但需承受雙重稅賦，不可在銀行間債券市場發行基金單位，無法實現利潤100％分紅。契約型基金設立簡單，便于運作，經批準可以在銀行間債券市場發行基金單位，基金收入可以全部分配給基金份額持有人，基金本身無須繳納所得稅；但治理相對困難，對投資者的保護不如公司型基金。

2.基金注冊地：境內還是境外。在境內注冊基金，目前尚無有關的專項法規，無稅收優惠政策，審批程序相對簡單，投資者以境內保險公司和社保機構為主，期望回報率比債務融資略高；在境外注冊基金，法律環境較完善成熟，可選擇具有稅收優惠的境外地點注冊，但審批程序較復雜，投資者群體廣，期望的回報率較高(一般在12％一16％)。

3.基金投資方向。首先需確定基金定位是穩定收益的基礎設施投資基金，還是要求高回報的創業投資基金，并考查擬投資行業的監管要求；然后分析投資者對基金收益率及其分布特點的要求，選擇投資成熟項目，還是在建項目；最后檢查不同項目的現金流配合情況，確定具體的投資方向或項目。

4.基金規模與存續期。基金規模主要受擬投資項目預計的資金需求，監管機構對基金規模的要求和審批的難易程度，潛在投資者的資金供給規模影響。基金存續期主要受擬投資項目預計的資金需求期間，潛在投資者的資金供給要求，滿足投資者一定的預期收益率影響。

5、基金到期后處理方式。基金到期后的主要處理方式包括續期，基金將所持有投資項目股權在市場上出售等。項目出售可由約定的投資者擁有優先購買權，出售價格可按項目賬面凈值、基金成立時的收購價格，或市場價格進行。

6.發起人認購比例。發起人需確定對基金希望保持的控制力，將基金預期收益率與其現有投資項目回報率進行比較，以及衡量自身的資金來源是否充分。在契約型基金中，由于發起人可通過控股基金管理公司來實現對基金運作的實際控制，因此其對基金的認購比例可以盡可能的低。

五、產業投資基金的治理

產業投資基金的治理包括以下幾個層次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契約型基金的組織形式完全不同，二者本身的治理也大相徑庭。公司型基金參照《公司法》、《產業投資基金管理暫行辦法》設立，以基金章程為治理法則，其最高權利機構為股東會，常設機構為董事會，并由董事會負責制定基金投資原則與投資戰略、審定基金管理公司提交的投資方案；同時設立投資委員會，由各股東按投資比例列席，審查基金管理公司提出的投資方案。契約型基金參照《信托法》、《證券投資基金法》設立，投資者通過基金份額持有人大會行使基金資產的所有權、收益權、委托權、監督權和處置權等，對大會審議的事項進行表決。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根據決策權、執行權和監督權相互分離、相互制衡的原則建立現代公司治理結構，以確保公司管理的科學性與規范化；公司董事會下設風險控制委員會，專職負責公司的風險控制，以保證基金資產的安全性；在控制風險的前提下，通過對投資項目的篩選、價值評估、投資決策和投資管理，在促進所投資產業發展的同時，謀求基金收益的最大化。基金管理公司的責、權和利應在基金公司或基金與其簽訂的委托管理協議中明確。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依據基金運行中“管理與保管分開”的原則，對基金管理人進行監督和保管基金資產的架構，是基金持有人權益的代表。基金托管人的主要職責是保管基金資產，執行投資指令并辦理資金往來，監督基金管理人的投資運作，復核、審查基金資產凈值及基金財務報告。基金托管人的責、權和利應在基金公司或基金與其簽訂的托管協議中明確。

產業投資基金的治理結構具體如下：

參考文獻：

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軍工科研院所雖然有著事業單位的身份，但是作為軍工央企的一部分，在一定程度上已經按照現代企業制度運作，在股權投資方面也已經開展了很多實踐，并且也面臨著國家將科研院所這種類型的事業單位改制為國有企業的趨勢。因此，軍工科研院所的股權投資項目也應嚴格按照國資委的要求認真開展后評價工作。

二、股權投資后評價的理論介紹

1、股權投資后評價的概念

一般所說的股權投資，是指長期股權投資，通常投資人或者企業通過這種投資行為可以獲得被投資單位的股權，成為被投資企業的股東，以此享受股權投資帶來的權益，自然也需要承擔相應的責任。

投資項目后評價是指投資項目完成后，對項目目的、執行過程、效益和影響所進行的全面而又系統的分析，旨在從投資開發項目中吸取經驗教訓，科學合理地做出決策，提高管理水平和改進投資效益。

股權投資項目后評價工作主要是對項目的決策是否正確、執行效果如何、效果是否達到預期要求所進行的總結和評價，并通過信息反饋，指導股權投資主體的投資活動，達到提高股權投資效益、規避投資風險的目的。

2、股權投資后評價的內容

對于國有企業的股權投資項目，項目的實施承擔了促進企業發展、實現社會功能的責任，從項目的可研、立項、實施都有嚴格的流程和要求，故該類型后評價應全面深入。后評價內容具體包括以下六個方面。

（1）項目實施過程的評價

國有企業股權投資項目實施過程一般包括項目投資立項、決策審批、投資實施、公司治理及經營四個階段。在進行后評價時，需要對這四個階段分別進行回顧總結與評價。

（2）股權投資項目投資效果后評價

股權投資項目投資效果評價是在實施過程評價的基礎上，對項目的投資效果做出全面的分析評價。評價內容可分為技術評價、財務效益評價、協同效應評價。

（3）股權投資項目的影響評價

主要對項目帶來的直接影響和間接影響進行評價。

（4）股權投資項目的實現程度評價

從股權投資主體戰略目標和投資領域發展目標兩個方面，對比可研報告中的預期目標，結合股權投資主體宏觀層次目標，以及轉讓方及其他利益相關者目標，綜合評價投資決策的正確性與投資目標的實現程度。

（5）股權投資項目的可持續性評價

根據項目現狀，從企業內部和外部因素等方面，評價項目在可預測經營期間的持續發展能力。分析企業目前面臨及將來可能面臨的風險，并分析風險產生的原因和企業的對策。

（6）股權投資項目的綜合后評價

股權投資項目成功度評價，是在綜合分析股權投資項目宏觀目標、投資實施過程、投資效果、項目影響、項目持續發展能力等方面，總體評價股權投資項目的成功度，得出后評價結論，以及投資的經驗教訓及建議。

3、股權投資后評價的原則

股權投資項目的后評價工作，要遵循獨立性、科學性、實用性、反饋性的原則。

（1）獨立性，是指后評價工作不受項目投資的決策者、管理者、實施者，以及前階段評估者的干擾，防止出現“自己評價自己”的情況出現。

（2）科學性，主要是指后評價應該按照科學的評價體系和方法來進行。

（3）實用性，是指后評價報告包含的內容應該比較全面、科學，具備一定的可借鑒性。

（4）反饋性方面，與其它項目評價環節相比，后評價最大的特點就是具備反饋性，后評價的最大價值在于將評價成果及時反饋給企業的決策層，從而及時的發現問題，總結經驗，為未來再投資決策提出改進意見。

4、股權投資后評價應注意的問題

在實際的股權投資項目后評價工作中，應注意如下幾個方面的問題。

（1）評價資料真實可靠。項目評價過程中所涉及的內容以及反映情況的數據，必須真實可靠，后評價所運用的資料、數據，都要經過反復核實，以確保內容的真實性。

（2）突出國有企業股權投資項目的特點。依據真實可靠的項目資料，采用科學的評價方法，按照規范程序，突出項目特點，對影響項目成敗的關鍵因素和環節展開分析評價，總結出有借鑒意義的經驗和教訓。

（3）項目資料依法保密。承擔項目后評價任務的咨詢機構在評價過程中知悉的項目方及其關聯公司的商業秘密以及其他有保密要求的文件資料，咨詢機構應依照相關要求進行保密，不得泄露給其他單位，不得用于其它用途。

（4）評價結果反饋。企業需要建立暢通、快捷的信息流系統和反饋機制。

5、股權投資后評價存在的問題

現階段，對國有企業開展投資項目后評價存在的主要問題有以下方面。

（1）重視程度不高

后評價作為加強投資管理的重要手段逐步得到了多數國有企業的認可，但其受重視程度仍然偏低。一是企業有認識誤區。二是企業有畏懼情緒。三是企業有畏難情緒。

（2）法規制度不全

實踐證明，業已頒布的系列相關文件還難以有效發揮其應有的指導企業建立健全后評價機制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不強。三是配套制度缺失。

（3）管理體制不順

后評價的管理體制還有待到頃，其在機構設置、獨立地位、受關注度等方面存在一定不足。一是機構設置參差不齊。二是后評價缺乏獨立性。三是出資人機構關注不夠。

（4）實踐經驗不足

國有企業實施后評價制度的時間并不長，實踐經驗還有待進一步提升。一是理念方法待改進。二是人員素質待提高。三是成果應用待加強。

二、某軍工科研院所股權投資后評價工作的開展實踐

1、某軍工科研院所的基本情況

某軍工科研院所（以下簡稱該研究所）成立于20世紀50年代，是國家級骨干科研事業單位位于北京市海淀區。自80年代起，該研究所即利用自身技術優勢積極參與國民經濟各領域的市場化改革，通過小規模的投資、社會化合作相繼成立了多家公司進行獨立經營，彌補了科研經費的不足，改善了職工群眾的待遇，取得了一定的效果。目前，在股權投資方面，該研究所擁有10余家權屬公司，包括全資子企業、控股子公司和參股公司三類。其中，全資子企業主要為該研究所科研生產、社區生活的后勤保障單位，均為全民所有制企業；控股子公司主要為該研究所產業化發展的平臺，是其科研生產收入和利潤的重要組成部分；參股公司主要為政策性投資，歷史遺留問題較多，多數屬于待清理整頓的范圍。

該研究所的控股子公司中，又分為多種類型：從公司性質分類，有股份公司，有有限公司；從公司規模分類，最大的年銷售收入達5―6億元，最小的只有2000余萬元；從股權結構與合作模式分類，有與國有企業合作，有與民營企業合作，有與外資企業合作，有與自然人合作；從成立時間分類，有的成立時間已超過20年，有的才剛剛成立。

2、股權投資后評價的項目公司基本情況

根據上級關于投資后評價工作的要求，該研究所針對股權投資項目，第一次啟動了后評價工作。針對股權投資后評價，該研究所承擔具體工作的人員結合理論知識，針對該研究所和控股子公司的實際情況，初步選擇了五家具有代表性、典型性的控股子公司進行后評價研究的實踐工作。

五家控股子公司的基本情況如下：A公司，成立于2000年，為股份公司，公司所有股東均為國有企業，年銷售收入超5億元；B公司，成立于1996年，為股份公司，公司股東除該研究所外，還有國有控股的上市公司，以及自然人股東，年銷售收入超2億元；C公司，成立于2005年，為中外合資企業，有限公司，年銷售收入約5000萬元；D公司，成立于2009年，有限公司，由該研究所與民營企業合作，年銷售收入約2000萬元；E公司，成立于2010年，為D公司的控股子公司，由D公司與自然人股東合作，公司成立后因各種原因并沒有真正開展運營，并在2013年予以注銷。

3、股權投資后評價的工作開展

該研究所的股權投資后評價工作分為兩個階段。第一階段，是學習后評價的相關理論知識；第二階段，是針對五家控股子公司分別出具后評價報告。

后評價的理論知識學習，重點了解的內容包括：后評價的概念；后評價的分類；項目后評價與中、前期評價的對比分析；國外后評價政策、經驗及發展趨勢；我國開展后評價工作的狀況及存在的突出問題；后評價要遵循的原則；后評價的方法與指標體系；投資后項目后評價的前期準備；股權投資后評價報告的主要內容；等等。

A、B、C、D四家控股子公司的投資后評價報告，主要內容包括：公司概況；公司歷屆股董監會議情況；決策過程與評價；公司財務分析與評價；公司技術分析與評價；公司存在的問題及項目后評價結論；等等。其中，“決策過程與評價”部分，又重點研究了公司設立時的決策過程與評價，以及公司發展過程中重大事件的決策過程與評價；“公司財務分析與評價”部分，又重點研究了公司歷年收入和利潤，歷年經濟增加值（EVA），歷年資產負債，歷年存貨情況，歷年應收賬款，歷年五項財務指標（即，應收賬款占營業收入比率、存貨占營業收入比率、期間費用占營業收入比率、資產負債率、銷售成本費用率），歷年收入和該研究所的對比，歷年資產總額和該研究所的對比，歷年員工工資收入；“項目后評價結論”部分，又總結提煉了對公司的建議，以及對該研究所的建議。E公司因設立后并沒有真正開展運營，對其沒有進行財務與技術方面的后評價，重點針對其成立不足3年就予以注銷的事實分析了投資立項與決策過程、可行性研究過程等。

4、某軍工科研院所股權投資后評價存在的問題

審視該研究所股權投資后評價工作，同很多后評價一樣，除了前述股權投資后評價的重視程度不高、法規制度不全、管理體制不順、實踐經驗不足等共性問題以外，還存在一些個性的問題。

（1）職責實施錯位

按照該研究所的上級管理機關要求，股權投資項目后評價工作應由審計部門牽頭實施，但實際上卻是由該研究所的股東事務管理部門負責。

（2）人員力量薄弱

一個完整的股權投資項目后評價，應包括審計、財務、法律、工程、技術等各方面人才。該研究所的股權投資項目后評價工作，由于人員配備等原因，只有兩名工作人員兼職開展，又沒有系統的接受后評價方面的培訓，人員力量明顯薄弱。

（3）投資資料缺失

在后評價工作的開展過程中，需要各涉及的控股子公司提供相應的大量資料。但由于歷史時間較長、投資資料缺失、公司配合不夠等原因，無法提供足夠的、合適的資料（諸如項目目標和可持續性評價、項目成功度評價等），提供的主要是財務方面的數據，致使最終的報告內容與原計劃的框架相比，略顯單薄，存在著很多不足，一些投資后評價的工作方法和模型也沒有能夠得到有效的運用。

（4）缺乏反饋環節整改措施落實不力

篇（4）

[作者簡介]翁世淳，廣東商學院金融學院經濟學博士，廣東廣州510320

[中圖分類號]G424 [文獻標識碼]A [文章編號]1672―2728(2007)08―0200―03

隨著經濟的發展、金融創新的大量涌現、金融體系的改革以及證券市場的發展，作為為實際生產發展培養人才的教學也就要與時俱進，教學內容、教學模式也都需要貼近實際和能夠超前發展。“投資銀行理論與實務”作為投資學專業的一門主干課程，總結傳統教學經驗和教訓，開展教學模式改革研討，對于投資學專業建設具有重要意義。

一、“投資銀行理論與實務”課程傳統教學的缺陷

“投資銀行理論與實務”課程的傳統教學，無論從教材編訂、選用，還是課堂講授方法方面，都存在諸多缺陷，這些缺陷直接影響教學效果以及學生應用知識的能力。

(一)教材的缺陷

目前國內的投資銀行理論與實務專業的教材主要可以分為兩大類：一類是翻譯國外學者的教材。這類教材在體系結構上通常比較完善，側重于案例教學，但這些教學案例幾乎全部來自西方，特別是美國和西歐。很多情況與中國的實際情況差距較大，學生很難理解。另一類教材是中國國內的學者編寫的教材，這一類教材又分為兩種。一種是偏重理論，而忽視實務；另一種偏重實務，而忽視理論。無論前者還是后者，都存在以下幾點缺陷：

1．體系結構混亂，知識點零散。從這些教材的體系結構分析，無法從整體上對投資銀行業獲得一個清晰的認識。基本上每本教材都將內容分為理論和實務兩大部分，偏理論的教材缺乏相應的實務對理論進行檢驗或支持，偏實務的教材又陷入案例的敘述而缺乏理論的提升。在各個知識點之間，缺乏有機的聯系。譬如證券發行業務中的首次公開發行業務與再融資業務之間的關系和區別沒有說明，學生只知道IPO發行業務、再融資業務，卻搞不清楚企業在IPO發行后為什么需要再融資?怎樣才能進行再融資?投資銀行從事兩種業務關注的側重點有何不同?

2．教材內容陳舊，跟不上投資銀行業發展的形勢。投資銀行業是目前發展最快的金融行業之一，國內投資銀行理論與實務專業的教材內容大多停留在三年以前甚至更早的時期，特別是2006年我國股票發行制度改革使得投資銀行業出現了根本性的變化，這些新內容都沒有在教材里得到體現。

3．缺乏與微觀金融理論的銜接。投資銀行理論與實務在投資學專業課程體系中屬主干課程，是_門將金融理論與資本市場發展實踐相結合的、操作性強、偏重實務的課程。對投資銀行理論與實務影響更大的是微觀金融理論的發展。在現有的國內教材中，沒有將微觀金融理論，尤其是資本結構和自由現金流貼現估值理論引入到投資銀行實務中來，學生掌握的僅僅是一些基本概念，無法培養證券發行、并購定價分析能力和發散思維能力。

(二)教學方式的缺陷

傳統的教學方式基本是以教師講授為主。這種方式可以充分發揮教師的作用。但由于年輕學生的知識背景比較缺乏，對課程內容缺乏感性認識，課堂講授的理性知識不能直接轉化為學生的理性認識，因為它缺少了從感性到理性的轉化過程。

(三)考核方式的缺陷

傳統的“筆試＋出勤＋作業”的考核方式，只能使那些善于死學的同學得到好的成績。正如前面所講，一個能夠準確回答出首次公開發行股票(IPO)定義的人不一定清楚IPO對企業究竟有什么好處。前者可以體現在文字上，而后者更多地體現在實踐中。所以“投資銀行理論與實務”課程需要在考核上體現學生的金融實踐能力。

二、“投資銀行理論與實務”課程的教學模式改革

21世紀我國經濟發展面臨新的時期，投資學專業的教學模式面臨著新的問題，需要面對新的實踐需求進行探索改革。

(一)適應我國市場經濟發展的需要，及時調整教學體系，更新教學內容

要根據形勢的變化，及時調整、補充新的知識和新的內容。隨著經濟的發展，理論也在不斷發展，面對原有內容的不斷分解和新興內容不斷產生的沖擊，“投資銀行理論與實務”課程教學體系與內容的改革是必然的。要根據形勢的變化，及時調整教學體系和教學內容，補充新知識。如在“證券發行業務”部分，要增加“IPO業務與再融資業務的聯系和區別”和“中小企業板的IPO業務”內容；在兼并收購業務部分，結合我國現階段頒布的《上市公司收購管理辦法》及其并購業務的現狀，加大介紹“并購操作”部分內容，增加“要約收購”、“協議收購”和“間接收購”等；在投資銀行的組織架構部分，根據當前我國投資銀行經營管理模式特點，重點介紹投資銀行職能部門的職責和相互關系，也要介紹世界上先進投資銀行的經營管理模式；有關投資銀行的風險控制、人力資源管理等有關內容也要進行較充分的介紹或討論，使學生了解投資銀行的運作架構和管理方式。在“投資銀行理論與實務”課程教學內容中，應加大對IPO定價及并購估值的分析。因為按照西方現代微觀金融理論，金融學的研究內容就是怎樣對風險資產定價以實現資源的優化配置問題。在金融業國際化的大背景下，我國的市場主體如何實現優化的資本資產組合，通過資本市場成功進行融資成為投資銀行業務的主流方向。投資銀行業之間的競爭也直接體現為定價能力和估值能力的競爭，所以通過微觀金融理論作為指導培養學生的資產定價能力成為更新教學內容的主要方向。

(二)運用多樣化教學方法，提高學生學習的獨立性、研究性，注重學生的創造性培養

教師除了在教學內容上要根據金融理論與實踐的發展以及授課對象的不同而隨時調整以外，還要根據大學畢業生就業形勢的變化與市場經濟競爭環境的要求，通過多樣化的教學方法，注重學生的創造性思維及創新能力的培養。

采用討論式教學方法，培養學生的主動性、創造性，倡導參與式教學方法。啟發式教學，是在傳授知識的同時重視學生能力的培養及非智力因素的發展，即在肯定教師指導作用的同時，強調學生既是受教育的對象，又是具有主觀能動性的認識主體。例如，在課堂講授過程中，可以從經濟生活中的熱點問題人手以吸引學生的注意力，然后提出問題，啟發大家思考、發言，使他們參與到問題的認識與討論之中，最后由教師總結，歸納出要點。由于問題本身富有啟發性，引起了學生的思考，也激活了學生的思維，使師生在課上課下的交流更加充分，從而調動學生學習、思考的積極性和主動性，提高其學習思考的興趣。總之，在教學中，教師不應

該是百科全書的摘錄者，而應該通過啟發式教學，教會學生學習與思考。

運用案例教學法，加深學生對理論知識的理解，同時還可提高學生分析問題和解決問題的能力。案例教學是當前高校文科教學中較常采用的一種實踐性教學方法。“投資銀行理論與實務”課程內容專業性強，且涉及面廣，這就要求學生要有豐富的聯想力才能理解課本上所闡述的基本理論知識。但學生對具體的金融實踐活動并不熟悉，對書本知識的認識僅僅停留于表面，因而他們只能被動地聽、被動地記，無法參與和獨立思考。案例教學的采用，則能很好地彌補這一缺陷。因為案例教學的例子直接來源于實踐，學生們能夠從對實踐問題的認識中來理解金融基本理論與觀點。例如，筆者在教學中曾以當前投資銀行業界討論的熱點問題――企業整體上市為案例，組織學生討論，效果很好。學生們在課下圍繞此問題搜集大量的報刊、網絡資料，在對資料進行認真分析的基礎上，提出自己的觀點，并找出支持自己觀點的論據。通過具體的討論，讓學生充分闡述了自己的觀點，最后由教師(或學生主持人)總結陳述。一個案例有時可以有多種答案，只要這個答案是合理的，有說服力的，它就是正確的。從這一點出發，案例教學可以培養學生批判的、分析性的思維能力和信心，以及進行論證和說服的技能，從而有利于提高學習的主動性，更有利于提高學生分析問題和解決問題的能力。

(三)立足應用性本科教育，做好實踐教學

落實投資學專業規劃和建設要求，廣東商學院“發展應用性教育、培養應用性人才、建設應用性大學”的辦學特點和學科建設目標，決定了該校的辦學定位不僅在教學模式和教學手段上應體現應用性特色，而且在教學理念上應有質的飛躍。因此，我們要在教學組織、教學設計和教學過程等方面把“投資銀行理論與實務”的教學改革真正落到實處。

通過指導學生在證券公司投資銀行部門實習，親身體會IPO業務、再融資業務和收購兼并業務的流程和效果，對投資銀行的發展現狀有感性認識。并以某一熱點問題作為深入研究的目標，不斷收集資料，掌握其發展動態，擴充課堂教學理論聯系實際的不足。這樣做既促進了教學手段的改革，也使學生與教師可以互相學習。

(四)構建學習質量考核體系和教學質量考評體系

要以綜合素質培養為目標，以專業教學為內容，結合教學方法的改革，設計“復合式―全程型―多元化”的課程考核體系。“復合式”是指平時考評與期末考試相結合、量化指標與非量化指標相結合、口頭表達與書面表達相結合、專業考核與素質考核相結合，使用多種考核方法綜合評定課程學習成績。“全程型”是指在教學進程中進行連續性的考核，除期末考試外，還布置作業、試驗、討論、寫論文、調研和貫穿全過程的學風、科研考評，增強考核的合理性、公平性和真實性。“多元化”是指課程分值結構多元化、考核方法多元化和考核內容的多元化。課程分值由基礎分值和加減分值構成；考核方法包括平時考評方法多樣化和期末考試題型多樣化；考核內容既包括基本理論和基本知識，又涵蓋學生的綜合運用能力與思辨能力，還注重學生的學習態度、投入狀況與學習的主動性、創新性。

篇（5）

在市場前景廣闊、法規政策引導、相關機構齊備的新形勢下，我國年金基金的投資成為一個非常現實和迫切需要理論前瞻指導的問題，需要進行重點研究。本文的目的是總結西方年金基金投資的理論以及實踐經驗，為我國企業年金的投資實踐提供借鑒。

一、西方企業年金投資的理論及經驗研究

年金基金管理中，首先需要確定基金的資產組合，西方學者在該領域的研究主要有兩個理論模型。一個是稅收套利(taxarbitrage)模型，由black和tepper分別提出，他們認為養老基金應全部投資于公司債券山。理由是公司債券是所有金融工具中稅負最重的，必須提供足夠的收益，才能吸引納稅投資者的投資，而免稅投資者持有公司債券相當于獲得了“經濟租金”。比如一種債券提供10%的收益率，才能吸引一個30%邊際稅率的納稅投資者，納稅投資者獲得了7%的稅后投資回報，而免稅投資者則可以多獲得3%的收入。稅收套利模型認為養老基金法人作為免稅投資者，應充分利用免稅優勢，獲得最大利益。這一理論模型僅僅從稅收角度考慮問題，在實踐中很少有養老基金完全采用這一理論。bodie等人對美國539個企業的養老基金進行了研究，發現不到10%的基金是100%的固定收入證券組合。

另一個理論模型可以稱為“對養老金收益擔保公司的看跌期權模型”(the put to pbgc)。由sharpe， treynor和harrison等提出，他們認為養老基金資產組合應該全部投資于股票和其他高風險的資產。原因在于美國政府的養老金收益擔保公司(pension benefit guaranty corporation,pbgc)保證了參保企業養老基金的最終責任，在公司無法支付退休職工的養老金時，由pbgc接管養老基金的全部資產并加上發起公司凈資產市場價值的30%。這等于是公司養老計劃和pbgc簽訂了一個看跌期權合約(put op-tion)，當養老計劃資不抵債時，公司就將養老計劃出售給pbgc。在此條件下，企業年金基金就有道德風險，將基金投資到風險最高的股權證券中，以最大化期權價值，因為假使投資失敗造成養老計劃損失，虧損也由pbgc承擔。而投資成功，則收益全歸養老計劃所有。這種模型的邏輯推理是強有力的，但實踐中很少有企業采用。bodie等人的研究顯示，539個企業年金計劃中不足0.5%完全投資于股票，基金資產中股票比例超過75%的不足5%。

上述兩種模型無論是從稅收還是從政府成立的養老金收益擔保公司出發，都是以政府政策的安排為推理起點，得出了邏輯上合理的、但卻是極端單一的投資組合。這種理論模型和實踐是不相符合的，現實中大部分年金計劃都是采取混合資產構造組合。

在對現實中年金組合構成的真實數據進行分析后(如經濟合作組織oecd建立了世界主要國家的企業年金統計數據庫)，西方學術界主要有這樣一些結論：(1)不同國家企業年金組合的不同主要是由于金融市場特別是資本市場的發展程度不同，資本市場發達的國家的企業年金較多投資于股票等權益類工具，反之發展中國家的資本市場不發達，企業年金主要投資于存款與國債。(2)無論資本市場成熟程度如何，政府債券一直是各國養老金重要的投資工具。(3)各國對企業年金投資的監管可以區分為“謹慎人原則”(prudent person rule)與“嚴格比例限制原則”(quantitative asset restrictions)的兩大范疇，謹慎人原則下的監管不做任何投資品種、比例的規定，而嚴格比例限制原則下的監管對基金的可投資品種、投資比例進行嚴格限制。因此不同的養老金資產組合是和兩種不同的監管原則緊密聯系的。從投資的實際效果看，實施謹慎人原則監管的養老基金投資收益比限制投資比例監管的養老基金更具優勢。

另一方面，從微觀層面上進行的經驗性實證研究，西方學者也取得了一些成果。ambachtsheer等人考察了養老基金和發起公司之間的聯系，研究發現基金的資產組合和發起公司的財務狀況有密切聯系。結論如下：(1)收入流波動越大的企業，其養老基金持有債券越多，股票越少，這樣可以抵沖日常商業經營的風險。(2)企業資產負債表中杠桿率(包括財務杠桿和經營杠桿)越高的企業，企業養老基金持有債券越多，股票越少，也是為了沖抵經營風險。(3)企業有很高的收入回報率，則采取相反策略；養老基金持有的股票較多，債券較少。

除了基金的靜態資產組合的研究之外，對于基金的動態資產組合調整即資產配置策略問題，西方也有不少研究文獻。主流的文獻認為，對于養老基金來說，進行主動管理、有目的的經常調整資產組合配置結構或者對變化的市場不作反應，都會導致基金投資業績下降。他們主張養老基金應進行真正的被動管理，即采取恒定比例不變(constant mix)策略。在實踐中，可以利用養老計劃的現金流入和現金流出帶來的資產配置機會，及時進行組合的再平衡(rebalancins)，使資產組合維持初始結構。

在回顧了西方研究文獻之后，本文從微觀層面上提出一種新的企業年金投資組合理論模型，這也是受ambachtsheer等人研究成果的啟發。

二、基于發起企業經營業績基礎上的年金投資組合模型

年金計劃是由發起公司設立的，基金的投資組合必須考慮發起企業的經營業績。首先，基金的投資回報率與年金計劃融資能力有密切關系，而融資能力取決于公司的經營業績。其次，對于確定受益型(db型)的養老計劃，該計劃對發起公司的資產和現金流有求償權利，這一權利和公司人工成本的求償順序相同，而排在其他債務之前。即如果公司當期的現金收入不能滿足養老計劃的負債資金支出需求，公司就將被迫向外借款、發行股票或者放棄贏利的投資機會，以首先滿足養老計劃的資金需求。而對于確定繳款型(dc型)的養老計劃，既定的繳費支出是排在稅收之前的，也要從公司經營活動現金流中支付。所以，無論db型或dc型，年金基金的資產組合必須考慮發起公司的現金流情況。

為了更好地說明這一問題，下面看兩個假設的情況，這里是以db型年金計劃為例，但不影響本文的結論。

在表1中年金基金回報率與公司的現金流回報率完全正相關，結果在公司效益下降時期，公司的現金需求大增，向外融資，不僅要為年金計劃供款，還有投資項目在開工。而表2中年金基金回報率與發起公司現金流回報率負相關，這樣就可以在公司現金流收入充足的時候滿足年金計劃供款需求，而在公司負現金流收入時，年金基金的投資回報率卻很高，使年金計劃無需供款。這樣，公司的對外融資需求就在一定程度上得到了“熨平”，節省了公司進入資本市場的融資成本。

根據以上的分析，筆者提出一個企業年金基金的投資組合理論模型。在markowitz和sharpe的資產組合模型中，組合的方差表示為：var(rp)-β2war(rm)=0，而對于企業年金，資產組合模型可以變換一下：年金基金的風險和收益之間的關系等式為：var [wrp (1-w)cf]-β2war(rm)=0，式中w為企業年金資產(假設為a)與公司總資產(假設為b)及年金資產之和的比例，即w=a/(a b)，此式表示在考慮年金基金的投資組合時，把發起公司的經營現金流回報率(cpr)和年金基金的資產回報率(rp)放在一起考慮，年金計劃作為發起公司的一個附屬，而不是作為一個單獨實體來決定其投資組合。

那么進一步來看如伺構造年金的資產組合。根據資本資產定價模型(capm)理論，不同股票在本質上是相同的，不同之處僅在于β系數不同。只要β系數相同，股票彼此是可以替代的。因此，一種最簡單的股票選擇方法，首先就是把與年金計劃發起公司同行業中的其他公司股票排除出去(比如馬鋼公司的年金計劃就不可以投資寶鋼股票)，因為這些公司的股票收益率是密切相關的，股票β系數是相同的或相似的。不過現實中，在構造股票組合時，不能僅僅考慮β系數這一個因素。比如ross提出了套利定價理論和多因素模型，以后chen、roll和 ross進一步建立了四個經濟要素的模型，四個經濟要素是：長短期利率差、期望的通脹率與實際通脹率之差、工業總產值、高低等級債券的利率差。 berkowitz等人提出還可以再加上實際匯率波動因素，這樣構造一個五因素的分析模型：式中rj表示股票 j的收益率，f1—f5表示5個經濟因素的數值，a1-a5表示各個經濟因素的影響系數，t表示時間。

筆者認為，可以借鑒上述五因素模型來建立企業年金基金的投資組合。方法是，首先用一組自變量fi的數值來對發起公司的現金流收益率(cfr)進行回歸，得出ai的數值。假設公司現金流回報率對長短期利率差因素f1是負相關的，即a1<0，此時暫不考慮其他因素，那么在確定年金基金組合中的股票時，就應該選擇對f1因素正相關的股票，比如i股票，其收益率為ri，對f1因素正相關，即a1>0。這樣，當長短期利差上升時，企業現金流收益率下降，而年金基金中j種股票的收益率上升，可以起到對沖作用。按照上述邏輯思路，建立企業年金基金的股票組合，用運籌學語言描述，即：

在此線性規劃模型中，w定義如前，w≥0表示年金基金必須存在，1-w≥0表示企業不會出售公司資產以滿足年金計劃(即公司沒有破產)，xi表示基金資產組合中投資在，i種股票上的比例，0.05≥ xi≥0，表示在年金基金組合中股票的數目最少為 20種(根據組合投資理論，可以基本消除非系統風險)，并且沒有賣空股票。∑xi·a1i·fi≤σi表示對風險因素f1的風險控制。其他的風險因素約束條件意義相同。

我國《企業年金基金管理試行辦法》對基金的股票投資進行了嚴格比例限制，投資于權益類品種 (股票、股票基金和投資連接保險產品等)不高于基金資產凈值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此規定限制下，對約束條件略作修正如下：∑xi<0.2,0.01≥xj>o。

對于該模型的現實應用性，本文說明如下：目前我國《企業年金試行辦法》規定，年金計劃采取確定繳款制(dc型)，但如本文所述，即使dc型計劃也需要考慮發起企業的經營現金流情況。比如2005年11月與中國工商銀行簽訂全國第一家企業年金基金托管協議、2006年5月和南方基金管理公司簽訂了年金基金投資合同的馬鞍山鋼鐵公司的年金計劃，實際上是一個db和dc的混合計劃。馬鋼年金計劃的基金資產達1.8億元，6.7萬在職職工每人每月平均獲補貼118元，3.1萬退休職工每人每月平均獲補貼80元，直至終老。對于退休職工來說，這顯然是一個db型計劃，對于在職職工來說，則是一個dc型計劃，所以馬鋼的計劃是一個混合了db和de型的年金計劃。在轉型期內我國企業建立的年金計劃，絕大部分必然選擇此種混合型計劃。另外，保險公司為企業提供的年金計劃即團體養老金計劃則全部屬于db型。所以本文提出的這樣一個投資組合理論模型，具有現實指導意義。

三、我國企業年金投資的現實

目前現實中，我國企業年金的管理主要分為三種情況，即年金分別由企業或行業的年金理事會、地方或工會的社會保險機構、以及保險公司等三方在經辦，三種方式下的年金參保人數和基金資產的比例分別占40%、30%、30%。對三種方式下的企業年金基金的投資組合，具體闡述如下：

對于行業或大型企業的年金來說，截至2005年底前基金主要集中在行業體系內部運轉，主要投資本行業內的盈利項目或本行業的企業債券，比如2003年8月成立的全國第一家行業試點年金、也是我國目前資產規模最大的行業年金——電力企業年金，在2004年中期時，歸集到電力企業年金管理中心本部進行集中投資運營的近14億元資金中，9.8億元購買了電力企業債券，3億元委托電力行業內的財務公司理財，1億元購買了2004年的7年期國債。這樣的企業年金資產組合，風險必然主要集中在本行業內部。

對于地方社會保險機構經辦的企業年金，以上海市企業年金發展中心規模最大，也最具有代表性。目前其管理的資金量大約在80多億元人民幣，資產配置主要分兩級：一級資產配置是將全部受托管理資金按比例投資于銀行協議存款、委托機構理財、國債等不同領域；二級資產配置是指各委托理財機構(主要是證券公司和信托公司)按照雙方的協議，再將資金投資于資本市場。從2003年底至今，我國上市公司十大流通股股東名單中一直出現過上海市企業年金發展中心。以下是上市公司前十大流通股東名單中反映的企業年金投資情況。

由表3可以看出，上海地方企業年金在股票市場的投資規模并不大，占基金資產比例為1o%以內，很明顯的兩個變化趨勢是，第一，在重倉持股家數和持股數量上有集中趨勢，進入前十大流通股的持股家數一直在減少，而對重倉股的持股排名逐漸提升，持股最多的三只股票在2004年至2印5年底一直沒有改變。直到2006年，長期持有的火箭股份和太極集團才被賣出，東風汽車也被逐步減倉，這些情況說明，地方企業年金可能是采取了集中投資并長期持有的策略，但不能排除是由于委托理財中為受托券商高位接盤而被迫套牢，這體現了地方年金投資中的道德風險。第二，年金基金在股票市場上的投資規模在下降，特別是2006年以來在股票市場大幅上升的情況下，基金的持股市值在迅速下降，一種可能是基金在主動減倉，但聯系到我國企業年金管理體制的改變，可知這是地方年金基金在回收投資，將按照勞動保障部規定的新運作體制規范運營。總體上說，地方企業年金進入股票市場的比例不大，決定上海地方企業年金收益率的主要因素還是國債收益率。表4是10年來上海地方企業年金的收益率表。

對于保險公司的團體養老金保險來說，是納入到保險公司資產中進行統一運作的。我國保險公司直到2005年才允許直接投資股票市場，在保險公司資產組合中，銀行存款一直占40%-50%，國債占20%-30%，證券投資基金占不到10%。從2001年到 2004年期間，保險資金年投資收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%和2.4%，保險投資收益率近年來一直呈逐年下降趨勢。

四、主要研究結論

篇（6）

一、西方企業年金投資的理論及經驗研究

年金基金管理中，首先需要確定基金的資產組合，西方學者在該領域的研究主要有兩個理論模型。一個是稅收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分別提出，他們認為養老基金應全部投資于公司債券［1］。理由是公司債券是所有金融工具中稅負最重的，必須提供足夠的收益，才能吸引納稅投資者的投資，而免稅投資者持有公司債券相當于獲得了“經濟租金”。比如一種債券提供10%的收益率，才能吸引一個30%邊際稅率的納稅投資者，納稅投資者獲得了7%的稅后投資回報，而免稅投資者則可以多獲得3%的收入。稅收套利模型認為養老基金法人作為免稅投資者，應充分利用免稅優勢，獲得最大利益。這一理論模型僅僅從稅收角度考慮問題，在實踐中很少有養老基金完全采用這一理論。Bodie等人對美國539個企業的養老基金進行了研究，發現不到10%的基金是100%的固定收入證券組合［2］。

另一個理論模型可以稱為“對養老金收益擔保公司的看跌期權模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他們認為養老基金資產組合應該全部投資于股票和其他高風險的資產［3］。原因在于美國政府的養老金收益擔保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保證了參保企業養老基金的最終責任，在公司無法支付退休職工的養老金時，由PBGC接管養老基金的全部資產并加上發起公司凈資產市場價值的30%。這等于是公司養老計劃和PBGC簽訂了一個看跌期權合約（put option），當養老計劃資不抵債時，公司就將養老計劃出售給PBGC。在此條件下，企業年金基金就有道德風險，將基金投資到風險最高的股權證券中，以最大化期權價值，因為假使投資失敗造成養老計劃損失，虧損也由PBGC承擔。而投資成功，則收益全歸養老計劃所有。這種模型的邏輯推理是強有力的，但實踐中很少有企業采用。Bodie等人的研究顯示，539個企業年金計劃中不足0.5%完全投資于股票，基金資產中股票比例超過75%的不足5%。

上述兩種模型無論是從稅收還是從政府成立的養老金收益擔保公司出發，都是以政府政策的安排為推理起點，得出了邏輯上合理的、但卻是極端單一的投資組合。這種理論模型和實踐是不相符合的，現實中大部分年金計劃都是采取混合資產構造組合。

在對現實中年金組合構成的真實數據進行分析后（如經濟合作組織OECD建立了世界主要國家的企業年金統計數據庫），西方學術界主要有這樣一些結論：(1)不同國家企業年金組合的不同主要是由于金融市場特別是資本市場的發展程度不同，資本市場發達的國家的企業年金較多投資于股票等權益類工具，反之發展中國家的資本市場不發達，企業年金主要投資于存款與國債。(2)無論資本市場成熟程度如何，政府債券一直是各國養老金重要的投資工具。(3)各國對企業年金投資的監管可以區分為“謹慎人原則”（prudent person rule）與“嚴格比例限制原則”（quantitative asset restrictions）的兩大范疇，謹慎人原則下的監管不做任何投資品種、比例的規定，而嚴格比例限制原則下的監管對基金的可投資品種、投資比例進行嚴格限制。因此不同的養老金資產組合是和兩種不同的監管原則緊密聯系的。從投資的實際效果看，實施謹慎人原則監管的養老基金投資收益比限制投資比例監管的養老基金更具優勢。

另一方面，從微觀層面上進行的經驗性實證研究，西方學者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了養老基金和發起公司之間的聯系，研究發現基金的資產組合和發起公司的財務狀況有密切聯系。結論如下：(1)收入流波動越大的企業，其養老基金持有債券越多，股票越少，這樣可以抵沖日常商業經營的風險。(2)企業資產負債表中杠桿率（包括財務杠桿和經營杠桿）越高的企業，企業養老基金持有債券越多，股票越少，也是為了沖抵經營風險。(3)企業有很高的收入回報率，則采取相反策略，養老基金持有的股票較多，債券較少［4］。

除了基金的靜態資產組合的研究之外，對于基金的動態資產組合調整即資產配置策略問題，西方也有不少研究文獻。主流的文獻認為，對于養老基金來說，進行主動管理、有目的的經常調整資產組合配置結構或者對變化的市場不作反應，都會導致基金投資業績下降。他們主張養老基金應進行真正的被動管理，即采取恒定比例不變（constant mix）策略。在實踐中，可以利用養老計劃的現金流入和現金流出帶來的資產配置機會，及時進行組合的再平衡（rebalancing），使資產組合維持初始結構。

在回顧了西方研究文獻之后，本文從微觀層面上提出一種新的企業年金投資組合理論模型，這也是受Ambachtsheer等人研究成果的啟發。

二、基于發起企業經營業績基礎上的年金投資組合模型

年金計劃是由發起公司設立的，基金的投資組合必須考慮發起企業的經營業績。首先，基金的投資回報率與年金計劃融資能力有密切關系，而融資能力取決于公司的經營業績。其次，對于確定受益型（DB型）的養老計劃，該計劃對發起公司的資產和現金流有求償權利，這一權利和公司人工成本的求償順序相同，而排在其他債務之前。即如果公司當期的現金收入不能滿足養老計劃的負債資金支出需求，公司就將被迫向外借款、發行股票或者放棄贏利的投資機會，以首先滿足養老計劃的資金需求。而對于確定繳款型（DC型）的養老計劃，既定的繳費支出是排在稅收之前的，也要從公司經營活動現金流中支付我國企業年金繳費可以在公司所得稅前支付企業工資總額的4%或其他比例，這一規定目前僅在東北三省、安徽等部分省份執行，是地方政府出臺的政策規定，本文截稿時尚沒有全國統一的企業年金稅收政策。。所以，無論DB型或DC型，年金基金的資產組合必須考慮發起公司的現金流情況。

為了更好地說明這一問題，下面看兩個假設的情況，這里是以DB型年金計劃為例，但不影響本文的結論。

表1企業年金基金回報率與發起公司經營現金流回報率正相關

表2企業年金基金回報率與發起公司經營現金流回報率負相關

在表1中年金基金回報率與公司的現金流回報率完全正相關，結果在公司效益下降時期，公司的現金需求大增，向外融資，不僅要為年金計劃供款，還有投資項目在開工。而表2中年金基金回報率與發起公司現金流回報率負相關，這樣就可以在公司現金流收入充足的時候滿足年金計劃供款需求，而在公司負現金流收入時，年金基金的投資回報率卻很高，使年金計劃無需供款。這樣，公司的對外融資需求就在一定程度上得到了“熨平”，節省了公司進入資本市場的融資成本。

2Var(Rm)=0，式中w為企業年金資產（假設為a）與公司總資產（假設為b）及年金資產之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考慮年金基金的投資組合時，把發起公司的經營現金流回報率（CFR）和年金基金的資產回報率（Rp）放在一起考慮，年金計劃作為發起公司的一個附屬，而不是作為一個單獨實體來決定其投資組合。

那么進一步來看如何構造年金的資產組合。根據資本資產定價模型（CAPM）理論，不同股票在本質上是相同的，不同之處僅在于β系數不同。只要β系數相同，股票彼此是可以替代的。因此，一種最簡單的股票選擇方法，首先就是把與年金計劃發起公司同行業中的其他公司股票排除出去（比如馬鋼公司的年金計劃就不可以投資寶鋼股票），因為這些公司的股票收益率是密切相關的，股票β系數是相同的或相似的。不過現實中，在構造股票組合時，不能僅僅考慮β系數這一個因素。比如Ross提出了套利定價理論和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross進一步建立了四個經濟要素的模型，四個經濟要素是：長短期利率差、期望的通脹率與實際通脹率之差、工業總產值、高低等級債券的利率差。Berkowitz等人提出還可以再加上實際匯率波動因素，這樣構造一個五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5個經濟因素的數值，a1―a5表示各個經濟因素的影響系數，t表示時間［5］。

筆者認為，可以借鑒上述五因素模型來建立企業年金基金的投資組合。方法是，首先用一組自變量fi的數值來對發起公司的現金流收益率（CFR）進行回歸，得出ai的數值。假設公司現金流回報率對長短期利率差因素f1是負相關的，即a1＜0，此時暫不考慮其他因素，那么在確定年金基金組合中的股票時，就應該選擇對f1因素正相關的股票，比如j股票，其收益率為Rj，對f1因素正相關，即a1＞0。這樣，當長短期利差上升時，企業現金流收益率下降，而年金基金中j種股票的收益率上升，可以起到對沖作用。按照上述邏輯思路，建立企業年金基金的股票組合，用運籌學語言描述，即：

在此線性規劃模型中，w定義如前，w??0表示年金基金必須存在，1-w??0表示企業不會出售公司資產以滿足年金計劃（即公司沒有破產），Xj表示基金資產組合中投資在j種股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金組合中股票的數目最少為20種（根據組合投資理論，可以基本消除非系統風險），并且沒有賣空股票。∑Xj?a1j?f1?痞?1表示對風險因素f1的風險控制。其他的風險因素約束條件意義相同。

我國《企業年金基金管理試行辦法》對基金的股票投資進行了嚴格比例限制，投資于權益類品種（股票、股票基金和投資連接保險產品等）不高于基金資產凈值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此規定限制下，對約束條件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。

對于該模型的現實應用性，本文說明如下：目前我國《企業年金試行辦法》規定，年金計劃采取確定繳款制（DC型），但如本文所述，即使DC型計劃也需要考慮發起企業的經營現金流情況。比如2005年11月與中國工商銀行簽訂全國第一家企業年金基金托管協議、2006年5月和南方基金管理公司簽訂了年金基金投資合同的馬鞍山鋼鐵公司的年金計劃，實際上是一個DB和DC的混合計劃。馬鋼年金計劃的基金資產達1.8億元，6.7萬在職職工每人每月平均獲補貼118元，3.1萬退休職工每人每月平均獲補貼80元，直至終老。對于退休職工來說，這顯然是一個DB型計劃，對于在職職工來說，則是一個DC型計劃，所以馬鋼的計劃是一個混合了DB和DC型的年金計劃。在轉型期內我國企業建立的年金計劃，絕大部分必然選擇此種混合型計劃原因在于企業工作多年的老職工和已經退休的職工，由于沒有前期工作的繳費積累，DC型計劃對于他們是不公平的，DB型計劃才符合這部分職工的利益。因此在我國企業建立年金計劃初期階段，必然是DB和DC的混合型計劃。。另外，保險公司為企業提供的年金計劃即團體養老金計劃則全部屬于DB型。所以本文提出的這樣一個投資組合理論模型，具有現實指導意義。

三、我國企業年金投資的現實

目前現實中，我國企業年金的管理主要分為三種情況，即年金分別由企業或行業的年金理事會、地方或工會的社會保險機構、以及保險公司等三方在經辦，三種方式下的年金參保人數和基金資產的比例分別占40%、30%、30%［6］。對三種方式下的企業年金基金的投資組合，具體闡述如下：

對于行業或大型企業的年金來說，截至2005年底前基金主要集中在行業體系內部運轉，主要投資本行業內的盈利項目或本行業的企業債券，比如2003年8月成立的全國第一家行業試點年金、也是我國目前資產規模最大的行業年金――電力企業年金，在2004年中期時，歸集到電力企業年金管理中心本部進行集中投資運營的近14億元資金中，9.8億元購買了電力企業債券，3億元委托電力行業內的財務公司理財，1億元購買了2004年的7年期國債。這樣的企業年金資產組合，風險必然主要集中在本行業內部。

對于地方社會保險機構經辦的企業年金，以上海市企業年金發展中心規模最大，也最具有代表性。目前其管理的資金量大約在80多億元人民幣由于地方企業年金的規模數據和資產組合為非公開資料，筆者此處引用有關新聞記者的采訪調研資料，此處數據及情況出自參考文獻［7］。，資產配置主要分兩級：一級資產配置是將全部受托管理資金按比例投資于銀行協議存款、委托機構理財、國債等不同領域；二級資產配置是指各委托理財機構（主要是證券公司和信托公司）按照雙方的協議，再將資金投資于資本市場［7］。從2003年底至今，我國上市公司十大流通股股東名單中一直出現過上海市企業年金發展中心。以下是上市公司前十大流通股東名單中反映的企業年金投資情況。

表3我國企業年金成為上市公司前十大流通股東的投資情況

由表3可以看出，上海地方企業年金在股票市場的投資規模并不大，占基金資產比例為10%以內，很明顯的兩個變化趨勢是，第一，在重倉持股家數和持股數量上有集中趨勢，進入前十大流通股的持股家數一直在減少，而對重倉股的持股排名逐漸提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直沒有改變。直到2006年，長期持有的火箭股份和太極集團才被賣出，東風汽車也被逐步減倉，這些情況說明，地方企業年金可能是采取了集中投資并長期持有的策略，但不能排除是由于委托理財中為受托券商高位接盤而被迫套牢，這體現了地方年金投資中的道德風險2006年秋上海市爆發社保基金案，涉案的32億元人民幣違規挪用中，絕大部分為補充養老保險基金（即企業年金），由此反映地方企業年金投資運作中存在道德風險甚至違法犯罪行為。這也反映，企業年金按照新體制進行規范運作，已經到了刻不容緩的地步。。第二，年金基金在股票市場上的投資規模在下降，特別是2006年以來在股票市場大幅上升的情況下，基金的持股市值在迅速下降，一種可能是基金在主動減倉，但聯系到我國企業年金管理體制的改變，可知這是地方年金基金在回收投資，將按照勞動保障部規定的新運作體制規范運營。總體上說，地方企業年金進入股票市場的比例不大，決定上海地方企業年金收益率的主要因素還是國債收益率。表4是10年來上海地方企業年金的收益率表。

表4上海市企業年金發展中心的十年投資回報率

對于保險公司的團體養老金保險來說，是納入到保險公司資產中進行統一運作的。我國保險公司直到2005年才允許直接投資股票市場，在保險公司資產組合中，銀行存款一直占40%-50%，國債占20%-30%，證券投資基金占不到10%。從2001年到2004年期間，保險資金年投資收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可參見中國保監會網站的保險公司資產統計數據。，保險投資收益率近年來一直呈逐年下降趨勢。

四、主要研究結論

篇（7）

城市交通既具有社會公益性，又有市場經濟特性，建設運營可以由政府直接提供，也可以采取市場化投融資模式提供。目前國內外城市交通建設投融資可以分為政府主導型投融資模式和市場化競爭型投融資模式兩類。 政府主導投融資模式，即政府負責全部建設投資與運營補貼，指定機構負責城市軌道交通項目投資、建設、運營的具體執行。政府主導投融資模式的優點是可以在短時期內集中財力、物力和人力，加快城市交通項目的建設進程。 而政府主導投融資模式的缺點是政府財政壓力較大，由于政府財力有限，導致融資能力不足，無法滿足城市交通建設運營所需大量資金，資金使用效率低下，不利于提高投資效率。 市場化投融資模式是由企業在市場化規則下，采用商業貸款、發行股票、債券、產業投資基金等商業化融資手段，負責城市交通項目的融資、建設、開發、運營。市場化投融資模式的優點是可以通過吸引廣泛的社會資金，減輕政府的財政壓力，有利于城市交通運營企業完成市場化改制，轉換企業經營機制，提高企業經營效率。

二、建設項目概況

十一五期間，上海市的市政建設方興未艾，而上海城市投資建設開發總公司（以下稱城投總公司）作為城市基礎設施建設中的投資主力，在這一過程中發揮著巨大的作用。上海長江隧橋工程作為國家級基礎設施建設項目，工程投資規模達到了126.16億元。建設資金來源分為兩部分，一是上海長江隧橋建設發展有限公司資本金50 億，按公司章程約定由上海城市建設投資開發總公司與上海公路建設總公司分別按60%、40% 的比例出資；另一部分是以該項目專營權合同中市政局授于的A14（長江隧橋高速公路）的收費經營權作質押，向以中國工商銀行股份有限公司上海市分行為牽頭行的銀團融資76.16 億。國有投資主體決定了項目公司在資金籌集、資金使用、資金監管、會計核算（對公路隧橋等建設工程的計價）等多方面管理上的規范性。本文對上海長江隧橋工程財務管理體系建設進行探討。

三、建設資金籌措思路

如何以盡可能低的融資成本籌措到足夠數量的資金，保證工程建設的正常進行，是重大市政工程建設中財務管理工作面臨的首要問題。上海作為全國的經濟發達地區，在市政建設的資金來源方面呈現多樣化，即既有財政渠道投入，又有建設、移交、營運（BOT）模式下的以法人投資和市場融資相結合的資金籌措方式。經過實踐證明，在市場化機制的條件下，運用BOT 方式的項目公司在控制融資成本（進而控制工程造價）時具有更大的主動性和靈活性。

在長江隧橋項目的資金籌措方案中，項目公司堅持以市場化原則來制定融資方案，堅持以市場化原則來選擇融資機構，進而爭取到有利的融資條件，為達到較大幅度節約資金成本目的（與批準概算比較）打下了堅實的基礎，進而為控制總的工程造價創造了良好的環境。

實踐過程中，經過充分體現市場原則的艱苦談判，以工商銀行股份有限公司上海市分行和國家開發銀行為首的銀團，同意為上海長江隧橋項目提供先商業票據貼現、再項目周轉貸款、后項目貸款的結構化融資方案，這一優化結構融資解決方案對長江隧橋項目在建設期中抵御利率上漲風險、控制融資成本（進而控制工程造價）起到了積極作用。之后，公司又成功的引入中國太平洋保險資產管理公司的資金參加工程建設，使項目建設資金來源呈多元化，期限上長短結合，結構穩定。

在建設資金籌集過程中，股東單位的大力支持是高質量完成市政建設項目融資工作的重要因素，這種支持主要體現在以下兩個方面：一是股東資本金的及時足額到位。這即推遲了債權性資金的發生時間，從而推遲借款利息的發生，又能滿足項目建設資金的提款條件，形成現實的提款權，還能使項目公司的融資環境更趨良好（各類財務指標趨向良好），為建設項目在進行融資談判時爭取到較有利的地位。同時能使項目公司在建設初期有較充裕的時間來熟悉當時的資金市場，從容確定融資目標，優化融資方案。二是股東單位融資資源的支撐。充分依靠股東單位已經形成的融資資源。在融資談判中爭取盡可能優惠的融資條件，為以后控制資金成本打下堅實的基礎。

四、建設資金使用管理

公路（遂橋）等市政工程建設具有工程投資大（數十億至百多億）、建設周期較長（數年），參加建設單位多、協調范圍廣等特點，如何在較長的建設周期中既要保證建設資金的安全，又要提高建設資金的利用效率，從而保證工程建設的正常推進，是財務管理面臨的另一個重要問題。在實踐工作中項目公司管理制度建設和制度執行力是處理這一問題的兩個重要方面。

首先，要建立適合不同項目特點的規章制度及流程。在構建制度體系過程中，要充分考慮項目在建設規模、參與單位、建設周期等要素，兼顧程序與效率，在財務審批權限、全面預算制度、驗工計價流程、工程款支付流程、合同審批制度等方面，要建立起完善的管理制度，并輔以健全的內部機構設置，形成嚴密的內部控制機制，使資金的流動有章可依，有矩可循，安全高效。2006 年公司結合工程建設和管理的實際需求，有針對性地建立、健全了《上海長江隧橋建設發展有限公司關于落實“三重一大”制度的實施辦法》《上海長江隧橋工程招投標管理實施細則》《上海長江隧橋建設發展有限公司合同管理暫行規定》《上海長江隧橋建設發展有限公司合同經濟審批流程》《工程建設資金監管辦法》《全面預算管理制度》《上海長江隧橋工程科研管理辦法》等規章制度，為項目建設的內部管理提供了制度上的保證。

其次，要持之以恒的使各類管理制度發揮應有的作用。要充分體現管理制度在項目公司運行中的剛性作用，古語說：從善如登，從惡如崩，有了良好的制度，還必須堅持不懈的予以執行并及時總結完善，這樣才能使規章制度真正發揮應有的作用，達到管理所預期的目的。自公司成立來，長江隧橋公司大力推進各類制度建設、會計基礎工作達標A級、資金每周報告制度等一系列工作，在內部控制機制執行上，具體細化設置了六項財務管理重點工作業務流程并在工作中嚴格執行，即：管理費用報銷業務流程、網上銀行管理業務流程、會計核算業務流程、工程款支付流程、融資業務流程、工程資金監管業務流程。

正是在制度建設和執行的監督上所作的努力，使得整個項目的建設資金的使用效率和安全性得到了保障，極大提升了長江隧橋公司的管理水，充分發揮內部控制的監督作用。

五、建設資金監督程序

為保證重大工程按計劃目標推進，項目公司不但要籌措足夠數量的低成本建設資金，而且要建立完備的內控制度來規范建設資金的用途和流向，還需要對資金在進入總承包單位后的流向有所掌握和控制，這也成為近年來大型市政工程在建設資金管理中的方向。

上海長江隧橋工程在工程建設初期，就以超前的意識在建設資金監管使用方面做了有益的嘗試。經過數年來的不斷完善，已經形成了一整套行之有效的建設資金監管辦法。其主要內容是由施工企業每月按時提交建設資金使用計劃，監管銀行根據施工合同和月度資金使用計劃，對施工企業的資金流向進行監管并按照長江隧橋公司的要求每月編寫資金監管報告，長江隧橋公司財務部門根據銀行提交的監管報告，了解掌握建設資金的具體使用情況并作為進行資金籌集、預算調整等管理工作的重要依據。事實證明，對建設資金進行監督管理，對于保證重大市政工程建設的按計劃推進、協調平衡建設過程中參與各方的合法權益起到了非常重要的作用。從企業管理層面上看是使項目建設資金管理水平得到了質的提升，從社會層面上看是為建設誠信社會（按合同約定承但權利義務）與和諧社會（及時支付各材料供應款和農民工薪酬）作出了貢獻。2007 年長江隧橋財務部在以前工作的基礎上，整理制定了“工程建設資金監管辦法”，并在以后的工作中進一步補充完善。

六、建設項目會計核算

在公路（隧橋）等市政項目建設中全過程的、準確的、及時的對工程造價進行會計核算，既是財務管理（如安排建設資金、制定年度預算、控制投資等）的需要，也是為今后準確計量經營成果（通過折舊計入財務成果）和可能轉發生的資產運作（政府回購、資產所有權轉移等）提供第一手詳盡基礎數據。通過長江隧橋幾年來核算工作的實踐，在開始建立核算體系時必須充分注意以下問題：

一是要熟悉已經批準的項目概算內容。全面熟悉概算內容對設置會計科目及后續核算有很大幫助，一般會計科目的設置在大類上應與批準概算的內容盡可能保持一致，在此基礎上，可以根據簽定的具體經濟合同設置明細科目進行明細核算，這樣做在核算初期的工作量會比較大（財務人員熟悉概算需要一定的時間，而且要根據合同簽定情況設置明細科目需要花費相當的人力物力），但在建設過程中的會計核算會清晰明了，這樣不但滿足了生產建設的需要，還能為外部的檢查提供完整詳實的會計資料。

在會計核算方面，長江隧橋工程的做法值得提倡，特別是明細科目的設置，基本保持與經濟合同內容一致，使日常核算清晰，數據調用準確及時，對合同執行情況反映全面，使會計信息在管理工作中得到了有效利用。此外，對項目概算內容的熟悉還有助于財務人員在整個建設工程中協助有關部門對總投資進行控制。

二是要對待攤投資確定科學合理的的分配標準。目前，很多公路（隧橋）建設項目由于多種原因在審批立項時分為若干子項目，概算也是分別批準，有些項目公司還承但了兩個以上市政項目的建設任務。如上海長江隧橋建設發展有限公司還將是崇啟大橋投資者和沿江通道工程的的潛在建設者，為在項目竣工時盡可能準確的計量各項目（各類資產）的工程造價，就需要對共同發生的費用進行合理的分攤。而對共同費用分攤首先要確定分攤標準，在實際工作中按照已經完成的建筑安裝工作量來分配共同費用是比較合理的。但在某些情況下（如分別立項的工程項目開竣工日期相差很大）和某些費用（如承但二個以上工程項目且開竣工時間不一致的融資成本分配，不但要考慮利息資本化的終止時間而且還需要在不同項目間分攤融資成本）的分配更需要從長計議，盡可能做到科學合理。

需要指出的是，建設工程會計核算對參與工作財務人員的業務素養提出了較特殊的要求，即不但要通曉普遍意義上的會計核算技術，還需要對市政工程建設過程的特點和規則（如驗工計價，概算口徑，融資環境等）有所了解，并在工作中加強學習，才能適應工程建設的需要，完成相應的工作。

七、工程竣工決算及審計

篇（8）

【中圖分類號】G420【文獻標識碼】A【文章編號】2095-3089（2017）16-0244-02

一、應用型本科《證券投資學》課程的教學內容及其要求

《證券投資學》是金融學、投資學等財經類專業的專業基礎課程，課程包括基礎知識模塊、市場運行模塊、投資分析模塊、投資理論模塊四大模塊，主要內容涉及證券投資工具、證券市場運行、證券投資收益與風險、證券價格評估、證券投資基本分析與技術分析、證券組合管理理論等。應用型本科《證券投資學》課程具有很強的理論性和實踐性，要求掌握證券投資理論基礎知識，包括證券投資工具基礎知識、證券市場價格指數、投資分析理論等；掌握基本的投資實踐操作，了解國內外證券市場，具備理性的分析選擇證券并進行投資的能力，能夠提供基本的投資咨詢服務等；掌握證券投資分析報告的撰寫。

二、應用型本科《證券投資學》課程教學存在的問題

（一）教材內容更新滯后，跟不上證券市場的發展創新

現行的《證券投資學》教材大多數都注重理論知識的講授，教材內容更新慢，缺乏最新的案例，教學內容各知識點沒有根據當前證券市場的變化而及時更新。隨著我國金融市場的發展，證券市場上的新品種、新規則、新現象層出不窮，金融創新也得到了強勢發展，如金融制度、金融產品和金融服務創新。中國特色的證券市場更是具有更多新的內容需要更新和學習，如融資融券、開放式回購、中小板市場、新三板市場、熔斷機制等。單純的按照現行教材所涉及到的內容講授，已經嚴重脫離了市場，也不適合應用型本科院校的教學要求。

（二）課程內容多，課時少，每個知識點沒能深入展開

《證券投資學》課時涵蓋的內容較多，課程包括基礎知識模塊、市場運行模塊、投資分析模塊、投資理論模塊四大模塊，而很多應用型本科高校的課時安排一般為48課時，要完整講授完所有的課程內容，還有安排一定課時的實踐操作，很多內容的講授都不能深入展開，學生對各個知識點的學習只能停留在基礎層面。

（三）理論知識講授比重過大，教學實踐環節薄弱

實踐教學在實際教學中沒有真正的得到重視，實際教學中仍然以理論教學為主，理論知識講授的比重占大多數，或者全部都是理論教學，學生實踐環節較少或者沒有，在教學過程中學生處于被動接受知識的狀態，學生聽課覺得理論抽象、難以理解，就失去學習的積極性，整門課程學習下來，只掌握理論知識，學生的動手能力和實踐能力沒有得到真正的培養，究其原因，一方面在教學計劃中實踐教學所占的比重較少，甚至有些高校沒有安排有實訓課時；一方面實踐教學的經費投入較高，使各高校沒有能力或者不愿意開展實踐教學；另一方面缺乏具有實踐經驗的教師，實踐教學對教師的要求較高，要求教師自身要有一定的實踐經驗，才能較好的開展實踐教學。

（四）教學手段落后，考核方式單一

因教學條件有限，大多數教師授課過程基本上是“填鴨式”的課堂講授，嚴重缺少模擬演示、模擬交易等實踐環節，教學方法單一，教學手段落后，學生不能很好的深入理解和掌握所學內容。另《證券投資學》的考核方式單一，還是以期末考試成績（占70%）為主，加上平時成績（占30%），最后得出綜合成績。考核體系沒有凸顯出對實踐環節的考評，或者只是隱含在平時成績里，使得老師和學生對實踐環節的重視不夠。

（五）實訓室建設落后，校外實訓基地建設薄弱

很多應用型本科院校沒有配備齊全的證券模擬實訓室，教師只能在普通多媒體教室上實訓課，或者在計算機房使用一些交易軟件模擬交易，且交易軟件更新緩慢，教師無法向學生演示大盤和個股的實時行情，學生也就無法通過模擬交易了解證券投資的整個流程和實際操作過程。另校外實訓基地建設薄弱，或者校外實訓基地沒有真正派上用場，學生學了理論知識后，沒能理論聯系實踐，這樣，培養出來的人才在畢業后沒法直接上崗，也就脫離了應用型本科人才培養的目標。

三、應用型本科《證券投資學》課程教學改革與實踐的建議

（一）根據現階段證券市場的發展完善教學內容

應用型本科《證券投資學》課程應選擇案例豐富、實踐性強的教材。但相對于證券市場日新月異的發展，教材一般都存在一定的時滯性，教師在實際教學過程中，要與時俱進，關注證券市場的最新變化，把剛剛發生的或者正在發生的典型案例引入課堂，不僅能使學生學到最新的知識，而且大大的提高了學生的學習興趣。

（二）教學注重突出重難點，合理分配課時

在教學內容的安排上，應合理分配課時，突出課程重難點，國內《證券投資學》教學大綱一般的授課內容包括證券投資基礎知識、證券市場運行、證券投資分析和投資理論四大模塊。作為專業基礎課程，證券投資基礎知識模塊里如股票、債券、證券投資基金、期權、期貨應設為重點內容；證券市場運行模塊重點講解證券發行與承銷、證券價格與價格指數；證券投資分析模塊里如證券投資收益與風險、證券價格評估是重點內容，證券投資基本分析和技術分析因為后續課程還會繼續學習，所以可以以了解為主；投資理論要重點講授證券組合理論，因為在投資理論里，證券組合理論是應用最為廣泛和有效的投資理論。

（三）教學手段多樣化

1.運用案例教學

根據教學內容的安排，引入與教學內容有關的最新的典型案例，將復雜難懂的理論知識形象化，引導學生利用所學理論知識解釋當今證券市場發生的現實問題，加深學生對理論知識的理解，培養學生分析問題和解決問題的能力。

2.啟發式教學

教師和學生要時時關注證券市場動態、關注經濟熱點，在課堂上，由老師提出熱點問題，啟發學生參與分析，發表個人觀點。通過課堂討論，可以調動學生的學習積極性，活躍課堂氣氛，學生也養成分析問題、思考問題及解決問題的習慣。

3.模擬教學

在教學過程中，安排學生進行分組，老師向每組提供一筆虛擬資金，開設一個虛擬證券賬戶，利用實踐課時及課外時間，根據我國證券交易所（上海、深圳）的實時行情進行模擬交易。學生在模擬投資過程中，學生可分工合作，運用所掌握的專業知識分析討論，最后根據各小組的投資過程及投資業績完成一份投資分析報告，這種方式模仿了職場上的團隊建設形式，激勵學生積極主動的思考、實踐，有效地培養學生的團結合作的精神及職業能力。

（四）探索適應應用型本科的課程考評體系

改革《證券投資學》的課程考評體系，實行全面考核，對學生的理論、實踐、平時表現進行綜合考評。首先，理論部分考核的改革，以期末閉卷考試成績為主，試卷的出題以主觀分析題為主，考查學生實際分析問題的能力，試卷成績占總成績的40%-50%。其次，實踐部分考核的改革，結合學生模擬炒股的交易業績考核學生模擬操作的能力，占比30%-40%。然后，平時成績考核的改革，平時成績考核以課前預習、課后復習、課堂問答、到課率、作業質量等考核內容構成，五項成績占總成績的20%-30%。這樣就可以在綜合考評中體現出實踐教學的重要性。

（五）強化實踐教學，培養或引進雙師型教師

證券投資學是實踐性很強的課程，如果只是進行理論講授，學生是無法深入掌握證券投資操作的知識和技能。在教學過程中，鼓勵學生參加社會上舉辦的模擬炒股大賽，安排學生到實訓室上課，利用模擬軟件進行實際操作，使學生融入到投資環境中，以投資者的角色進行學習肯定會獲得事半功倍的教學效果。實踐教學是課程知識的應用和鞏固，也是對教學效果的檢驗，加強實踐教學，需要具有一定實踐經驗的教師隊伍，學校應支持教師定期到相關單位進修培訓，如到證券公司參加實際工作，了解證券業的最新知識；或者引進具有相關工作經驗的人才加入教師隊伍，提高應用型本科教學的社會適應性。

（六）加強實訓室建設，發展校外實訓基地

強化《證券投資學》課程的實踐教學，需要證券投資學相關的軟件和硬件支持，學院應模擬證券投資環境，加強實訓室建設，完善實訓設備，更新證券模擬交易軟件。另大力發展和充分利用用校外實訓基地，如與證券公司建立校企合作基地，在教學過程中，分批次組織學生到實訓基地進行校外實踐，學生可以通過證券公司的業務環境，在真實的實訓平臺實踐，在實踐過程中有教師和實訓基地工作人員參與理論與實踐指導，真正做到理論與實踐相結合，培養學生的實踐能力及從業技能。

四、總結

應用型本科《證券投資學》課程是一門理論性與實踐性非常強的專業基礎課程，傳統的教學方法早已不適應當今對人才的素質要求。要培養具有高素質、高技能的證券投資應用型本科人才，只能加快加重實踐環節的教學改革，在教學中合理安排重難點理論內容，應用多樣化的教學手段，改革考評方式，實施規范性實踐模擬操作，才能激發學生的學習興趣，引導學生全面掌握證券投資基本知識的同時，具備一定的進行投資分析與實際操作的職業能力。

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篇（9）

證券分析之父格雷厄姆指出：“我們最關心的主要是概念、方法、標準、原理以及最重要的邏輯推理能力。我們強調理論的重要性并不因為理論本身而在于它在實踐中的價值”。證券投資學是一門應用性很強的科學，投資成功的關鍵不在于你是否能熟記理論本身，而在于運用理論推導出正確的買入或賣出的決策。

在證券投資教學的實踐中，多年來我們一直探索將邏輯推理的教學融人證券投資理論教學中，力求提高學生的實際操作能力。我們從人才培養目標定位人手，通過明確本專業的人才需要的知識結構的界定．制定了一套新的證券投資人才培養方案，其核心內容就是提高學生的邏輯推理能力，并通過教學體系的完善與教師隊伍的建設來保證其順利實施。

一、合格的證券投資人才的培養目標

（一）知識結構的界定

我國現有的證券投資專業課程設置一般分為：公共課、專業基礎課、專業課，涵蓋了經濟學、金融學、證券投資學等領域的主要課程，理論知識覆蓋面寬．學生在學完該課程后，基本具備了本專業所需要的理論儲備。但是這樣的課程設置也有它的局限性．它的缺陷在于：課程設置中沒有開設邏輯推理課程．學生在掌握知識的過程中，主要是接受知識．而證券投資的復雜性、多變性決定以前的結論與實踐中的演繹過程不一定是一致的。因此加強推導過程的教學是必須的，邏輯推理應該包含在證券投資專業的整體知識結構中。

（二）知識結構的擴展

將邏輯推理知識納入證券投資專業課程的一部分．是擴展學生知識結構的必然。然而現實中，沒有一所高校將邏輯推理列為證券專業的必修課程，由于證券分析的復雜性，理論課程中的結論與實際的證券價格運行有一定的差異性．學生普遍對理論感到迷茫，甚至有些學生開始懷疑證券理論的正確性．對自己的專業發展前景充滿困惑。為此，課題組成員利用實踐課教學、模擬比賽輔導等機會，穿行邏輯推理的教學，并運用推理引導學生進行證券分析．用邏輯推理的方法來解釋市場交易行為。在證券投資專業（含金融專業中的證券方向）課程設置中增加邏輯推理課程，擴展學生的知識結構是必要的。

（三）證券專業人才培養的目標

本科與專科階段本專業學生的培養目標的層次定位應為證券投資專門人才，即為證券公司、證券咨詢公司、民間投資機構輸送投資分析人員、操作人員、客戶服務人員等。

最終培養的人才必須像格雷厄姆教授所說的掌握了證券投資領域主要的概念、方法、標準、原理并且具有較高水平的邏輯推理能力。我們并不強調把每一個學生都培養成巴菲特，但是我們必須按照培養巴菲特的方法一樣去培養我們的學生，在高風險的證券投資領域，學生只有自身具備較高的業務水平，才能給客戶帶來更好的收益，為客戶規避風險。高水平的投資人員，不僅僅是指具備專業的知識素養的人，而且是指具備運用知識解析復雜的市場能力的人，所以人才培養的目標必須是知識與能力的結合。而在證券投資領域，邏輯推理能力是實現理論在實踐中的運用價值的首要能力。

二、在證券投資專業開展邏輯推理教學的探索

我們在實踐課教學與輔導學生參加全國大學生模擬投資大賽中，以證券投資理論為基礎，強調邏輯推理與理論的結合，主動調整教學方案，增加邏輯推理基礎知識的教學。

（一）邏輯學基礎

限于教學時間，將邏輯學課件發給每一個學生．要求學生在學習課件的基礎上，完成老師布置的作業．并在課堂以提問的方式檢驗學習效果。

在邏輯基礎教育中，首先強調數理邏輯與概率邏輯的教學，解決學生心中的疑問，理論與實際的偏差是客觀的，理論中包含的“概念、方法、標準、原理”是引導我們進入成功投資的依據，從理論出發，我們的成功將成為一個大概率事件。其次，將邏輯推理具體運用到個股的價值投資分析、技術分析中．引導學生追求高概率的成功投資，而不是每次都成功的投資。

（二）價值投資中的邏輯推理

所謂價值投資．是一種尋找被市場低估的公司股票的投資方式。格雷厄姆是價值投資的鼻祖，其學生巴菲特是最成功的價值投資大師。在價值投資的教學中．僅僅傳輸格雷厄姆的價值評估方法是不夠的．動態看待公司的價值，從未來的角度估量公司的價值才是成功的關鍵。

價值投資理論本身是正確的，巴菲特的成功就是最好的例證。而很多人從靜態低估的角度買入，結果失敗了．理論的締造者格雷厄姆也犯了同樣的錯誤．他在1929-1933年的金融危機中用過去的數據計算公司價值，事實證明他錯了，價值投資理論也曾經因此受到質疑。我們所說的某某公司的股票價值，是一個微觀問題，我們的推理邏輯思路是——先引導學生先看宏觀經濟、再看行業經濟，最后才定格在某一個公司（微觀）的股票價格上，這樣價格是否低估，就不是一個靜態的問題了，具體的結果，需要學生根據具體的公司，結合經濟學與邏輯學的知識，作出自己的評判。這種評判如果被事實證明是成熟的，就可以上升為一種方法，如巴菲特提倡的貼現價值模型，實際上就是一種量化的邏輯推理。

（三）技術分析中的邏輯推理

技術分析理論中的流派更多．比較流行的技術分析理論有道氏理論、波浪理論、形態理論等。這些理論也屬于格雷厄姆所說的“概念、方法、標準、原理”而不是格雷厄姆說的“最重要的邏輯推理能力”。主流的技術分析理論無疑是正確的，是經過市場無數次檢驗的。但是，作為老師，我們要求學生從技術分析的三大假設前提人手．自己重新推導技術分析理論的邏輯合理性。學生在推導的過程中會發現：技術分析理論中的主流理論是正確的．是符合邏輯的。但是市場上也有一些新的技術分析方法，邏輯思維是混亂的，沒有說服力的。

技術分析理論對交易行為具有指導意義．我們要求學生從三大技術分析的假設前提出發．依據主流的技術分析理論，建立符合邏輯的交易原則．并嚴格執行。如果我們所有的交易行為都是符合數理邏輯或概率邏輯的．那么交易行為成功就是一個大概率事件。技術分析的三大假設前提的核心是：股票的價格是沿著趨勢運動的。道氏理論指出：趨勢分為長期趨勢、中期趨勢、短期趨勢。好了，我們的問題出來了——如何判斷趨勢即將發生變化？目前我們已經結合趨勢理論與K線理論有一個初步的，符合邏輯的推斷，但是更重要的是引導學生自己作出判斷，而不是告訴他判斷的結果。趨勢變化的轉折點的出現，操作（買人或賣出）決策必須及時執行，成功投資主要是體現在趨勢轉折點的操作行為上的。

三、成功案例分析

在證券專業實踐教學中．建立了以世華財經教學軟件為主的仿真實驗室，這大大激發了學生探究證券奧秘的積極性。在2006年-2008年連續三次組織學生參加“世華財經”杯全國大學生模擬投資大賽，并且三次獲得優勝，是全國200多所參賽學校中僅有的兩所每次都位于前十名的學校之一。我們的成績得到了社會的認可．已經畢業的學生有多名現在服務于國內知名的證券機構．他們的專業技能提高主要是通過以下方面獲得的。

1．基本技能的鞏固。金融學科實踐與一般工科實踐不完全相同，金融產品的交易涉及盈虧數字較大，不可能冒著較大風險讓學生直接參與現實的金融交易。所以基本技能的鞏固一般是從模擬交易開始的。

我們充分利用世華軟件的模擬交易功能，給每一個學生開立模擬交易帳戶。要求學生在實踐的過程中，從趨勢理論、均線理論、形態理論中找到依據，寫好屬于自己的操盤日記。強調買人的理由，只有理由充分了，才能做出買入的動作。賣出也是一樣。學生在模擬中，加強了對基本理論的理解，知識的根本價值在于使用，活化知識的使用可充分學生所學知識的主旨價值。

發揮年輕學生的學習熱情．組織學生參加一年一度的“世華杯”全國大學生金融投資大賽，讓學生在比賽中主動運用投資理論與邏輯推理知識，通過比賽成功來激發學生學習專業知識與提升邏輯推理能力的熱情。

2．邏輯推理教學的展開。(1)基本推理能力教學的展開。我們為實驗班級編寫普及型的邏輯推理教案，利用商學院提供的開放式教學環境進行教學，利用學生對證券投資的興趣，要求學生做筆記，完成課后練習，并進行考核。成績合格者，將參加后面的全國金融投資大賽的相關輔導．進一步提升學生的實戰分析能力；(2)使用與探究。對知識使用效果的檢驗，是激發學生繼續學習的動力所在。鼓勵學生在使用知識的過程中大膽探究．培養其自主創新的能力，激發學生的興趣。

要求學生做好實驗記錄．即每一個操作指令完成后，必須寫出：操作運用的原理，邏輯推理過程，結論等三個主要步驟。并提示學生過一段時間．再來觀察結論的合理性。

3．合作與交流。在實踐中，要面向全體學生，讓學生全員參與，教師適時啟發誘導，提示點撥。可將學生分成3—5人一組，自愿組合．選擇各組感興趣的項目。實踐性教學過程包括明確任務、協作學習、創設情境等。早期，教師是學習任務的布置者：后期，教師需要轉變角色，成為學習方向的引導者。

通過合作，提高學生的團隊協作意識．通過學生之間的交流，提高學生對知識的認識．通過學生與老師的交流，取到“解惑”的作用。合作與交流是多方面的，還包括學生與公司客戶的直接接觸．提高學生的主體意識。

4．展示與評價。通過以上的個別化實踐與協作實踐，不同層次的學生獲得了一定的實踐成果。接著讓學生充分展示和交流自己的成果．可分階段，鼓勵學生將自己或小組實踐成果在課堂上通過電腦、投影等方式介紹給大家，各小組派代表在全班交流實踐成果，并啟發、誘導學生對別人的實踐成果進行討論、評價、糾正錯誤，補充正確觀點，這樣，學生不但在展示中獲得了成就感，同時進一步完善了小組的實踐成果，提高了實踐創新的能力。最后教師要進行點評給分．一般記入平時成績，如果是單列實踐課，則單列成績。

四、教學體系的完善與教師隊伍的構建

（一）建立單項訓練與綜合實踐相結合的實踐課教學體系

1．單項訓練是根據培養目標所需崗位基本技能在不同課程教學過程中進行某一方面或某項基本技能訓練，提倡邊教理論邊做實踐的一種教學方式。

我們提倡將邏輯推理能力的提高融入價值投資與技術分析的教學實踐中，在每一個單項學習的過程中，都需要學生自己依據理論與實例相結合，推導屬于自己的結論。

并要求學生對理論與實踐之間的偏差作出合乎邏輯的解釋。

通過對單一的技術分析理論的運用，要求學生從投資決策出發，對現實中的行情變化，推導出買入、賣出或者等待的決策。全面提升學生的決策能力．是每一個單項訓練的最終目標。

2．綜合實踐則是在學習幾門相關課程后組織的集中實踐教學．它要求學生綜合運用相關知識、技能，全面提升金融投資的決策水平。目前，我校金融專業已經建成申銀萬國證券九江營業部、國盛證券九江營業部等實訓基地，學生良好的操作能力得到了企業的認可。我們已經建立起一套由實訓計劃、實訓報告、實習評語等組成較完整的實訓質量監控措施。

對于參與綜合實訓的學生，要求學生做好實習筆記．對實訓中遇到的每一個問題的解決方案做好記錄。強調綜合實訓中的問題應該由學生自己解決．由教師最后進行評估。投資中解決問題的正確率．實際上就是最終決策的正確率。是未來學生事業發展的生命線，正確率高是投資決策能力的體現，在證券行業生存、發展，必須提高自己的投資決策能力．只有這樣才能更好的服務客戶，自己在行業中的發展前景才會一片光明。

（二）建設一支適應改革后證券投資專業實踐教學體系的師資隊伍

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關鍵詞：證券投資學；實踐性；教育模式；改革

中圖分類號：G4

文獻標識碼：A

doi：10.19311/ki.16723198.2016.12.076

1前言

開展證券投資學課程的目的是：讓學生掌握證券投資的基本理論知識，學會運用基本分析技術全面把握證券市場。因此，證券投資學的教學不僅要重視理論知識的教學，還要注重引導學生利用所學理論知識，提高實際操盤能力和分析解決問題能力。為了讓學生掌握證券投資學的核心內容，并能學以致用，證券投資學教師應該對傳統證券投資學的教學模式進行改革，以培養學生分析能力、解決問題能力和創新能力為目標，將理論焦旭俄語實踐性教學相結合。

2證券投資學實踐性教學的重要性

2.1是適應高校證券投資學教學改的需要

當前大學畢業生的就業壓力越來越大，而面對畢業就失業的窘境，大學應該教給學生知識與技能。證券投資行業作為知識高度密集的一個行業，其對工作人員的要求往往十分嚴格，一方面，證券投資從業人員要掌握證券投資的基本理論知識與基本操作方法，另一方面，證券投資從業人員需要擁有成熟的投資理念和豐富的投資閱歷，因此，證券投資從業離不開實踐教學。

2.2幫助學生把握就業方向，增強就業信心

證券投資分析不僅需要理論指導，更要求經驗積累，因此，證券投資學教學應該以滿足我國證券業對外開放的需求為目標，注重理論與實踐的結合，為社會市場培養一批優秀的投資人才。為此，證券投資學教師應該重點突出實踐性教學，轉變傳統教學理念，從學生的學習水平出發，引導學生把握正確的就業方向，為學生積累實踐經驗，增強學生而進行全方位的實踐教學，增強學生的就業信心。

2.3培養應用型證券投資人，提高實踐能力

當前，我國證券投資業面臨著新的發展機遇和挑戰，當前的投資行業發展迫切需要大批高素質的投資人才，因此，各大高校應該注重應用實踐性教育模式，培養學生自主學習、獨立思考、獨立運作的能力，創造適宜學生創新素質健康發展的教學平臺，使學生能靈活、創新地理解證券投資原理和方法，進而在進入社會時能創新地分析和解決證券投資過程中面臨的各種實際問題。

3證券投資學課程應用實踐性教學模式存在的問題

3.1不夠重視實踐教學

當前，各大高校中真正懂得證券投資，有過證券投資交易經驗的教師不多，造成師資隊伍不夠強大的現象。同時，由于受到傳統教學模式的影響，大部分學校和教師無法將實踐教學落實于證券投資教育中。而學校對實踐性教學不夠重視，就會缺少對專業任課教師的培訓，專業任課教師的能力提升速度緩慢，進而為建設專業化的師資隊伍帶來了阻礙。另外，證券投資技能的學習需要引入一些技術設備和仿真實驗室，但是由于學校對實踐性教學的不重視，導致當前的證券投資教學仍然停留于課堂講授上。

3.2理論與實際相脫離

當前大部分畢業生盡管學習了證券投資學，但是對證券投資的風險管理和交易技能等方面還是缺乏較為全面的認識。導致這一想象的根本原因是：學生在學校中學習的證券投資知識與實踐操作嚴重脫節，某些學校的教學甚至于實際不相符，極大地降低了證券投資教學的教學效果。除此以外，有些學校開展了證券投資實驗教學，但是仍然局限于投資組合理論、資本資產定價模型和投資組合管理內容中，其教學主流還是停留在技術分析上。

3.3平臺建設較為落后

目前我國高校的證券投資學實踐平臺無法滿足當前的教學需求，大部分學生缺乏進入實踐教學環境的機會，導致學生缺乏相應的實踐操作經驗，不利于學生的發展。另外，盡管某些學校已經建設了證券投資實驗室，但是，學校并沒有把建設證券投資實驗室當作專業教學的正常投入，反而用于創收，導致實踐性教學滯留于表面，無法發揮實踐性教學的作用，無法真正地為學生積累實踐操作經驗。

3.4教學方法手段滯后

當前，大部分高校從事證券投資學實踐教學的教師，大部分是由從事專業理論課程教學的教師兼職，因此實踐性教學的教師擅長灌輸式教學，即使是在進行實踐操作的教學過程中，也一般是采用演示法和參觀發等常規的教學方法，缺乏模擬實時炒股和沙盤推演等方法的利用。另外，大部分高校證券投資教師無法充分利用橫琴交易軟件來模擬交易多的行情，使學生無法在實驗室中通過模擬交易系統熟悉相應的操作要領。再加上，證券投資學實踐教學教師并沒有通過具體的分析幫助學生掌握相關的投資技巧，只是機械地進行模擬投資，導致當前大部分高校無法脫離傳統灌輸式教學模式的束縛。

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(二)教學手段和方法落后《投資學》是一門理論性和實踐性很強的課程，需要采取多種形式的教學方式才能達到良好的教學效果。目前不少高職院校在《投資學》的教學中，還是采取“粉筆+黑板”的傳統模式，當然，也有一些學校運用了多媒體教學，但多媒體課件通常局限于理論知識的展示，對證券投資的技術分析也僅限于純粹記憶性投資技巧的灌輸。由此，學生學習興趣缺失，積極性不高；不能對基本理論進行獨立思考；不能對投資技巧產生感性認識；也不能培養學生的科學思維方式和創新能力。

(三)缺乏適合高職高專學生的教材學生是否對一門課程感興趣，適合他們特點的教材也是非常重要的。目前，市場上關于高職高專的《投資學》教材并不多，并且這些教材大都是本科教材的濃縮版；而本科的《投資學》教材很多也是國外投資理論的翻版，在我國證券市場上有些理論存在“水土不服”的現象。

二、改革《投資學》課程教學的有效路徑

《投資學》課程的特點包括：應用性強、創新性強、綜合性強和動態性強，對這門課程的教學改革同時應符合高職高專“以能力為目標；以項目為載體；以學生為主體；容‘教、學、做’為一體”的教學理念。針對高職高專學生的特點，應從以下幾個方面對此課程的教學進行改革。

(一)加強實驗室建設，增加實踐課程高職院校金融實驗室要能夠開展商業銀行業務模擬、證券實時行情分析與交易模擬、外匯行情分析與交易模擬、期貨模擬交易與行情分析及保險實務模擬等方面的實驗課程，同時還能收集世界各國家與地區的股票指數、上市公司基本財務數據、政府債券、期貨、匯率、利率的實時數據和歷史數據，能讓師生使用數值分析、仿真操作等方法來研究問題。

(二)突出實用導向，科學編制教材教學改革，教材先行。《投資學》教材應該根據課程特點和高職院校人才培養模式以及學生的特點進行改革。實用是學生學習最好的動力，教材的編寫應基于理論與實踐相結合的模式，以實際應用項目為導向。對企業經常發生的投資業務以掌握基礎理論為前提，結合知識性和拓展性，突出實用性。對較深的投資理論，為方便學生學習，以相關鏈接的形式出現。通過大量的投資案例和大量的圖形資料進行實戰分析，激發學生學習積極性，培養學生的科學思維能力與創新能力。

(三)改進教學手段，創新教學方式1.課堂教學在進行課堂教學時，應該系統的講授《投資學》的基本理論和知識，從學生的角度出發選取授課內容，避免課程之間的教學內容的重復和交叉。在備課時必須要與時俱進，將最新的成果、最新知識以及金融市場上最新的發展動態，及時的補充到教學內容中。2.案例教學講授理論知識的同時引入案例分析，讓學生利用所學的理論來分析現實中的投資案例。在此過程中，既提高了學生的分析能力，語言表達能力和應變能力，又提高了教師的科研能力。在實踐教學中，認真選擇有代表性的案例，主要通過對各種媒體中推薦的股票和學生模擬交易的股票進行分析，激發學生的興趣，提高授課效果。3.模擬交易證券投資模擬交易是指通過互聯網接入交易所的實時行情，運用各種分析軟件，對證券交易進行動態觀察，并結合教學內容進行模擬分析和判斷，對《投資學》課程的授課內容進行實際驗證，從而達到理論和實踐的結合。在教學過程中，這部分通常安排四大實驗：證券資訊閱讀分析、基本面分析、技術分析、證券模擬交易。學生通過這些實驗進行投資的實戰操作，及時發現問題、解決問題，提高學生的投資技巧。4.實踐教學鑒于《投資學》課程的特點，《投資學》教學應采取課堂教學與實驗教學相結合、實驗室教學與社會實踐相結合的模式，在加強實驗室教學的同時，通過與證券投資機構合作，為學生提供實習的機會和條件，鍛煉他們社會實踐的能力。應當與當地的證券公司、投資公司合作，建立校外實訓基地，加強校企合作。定期的邀請金融行業的專家、投資分析師來學校作專題講座，拓展學生的視野；定期安排學生去企業實習，深化教學效果；定期安排學生參加證券模擬交易比賽，激發學習的熱情。5.遠程教學隨著多媒體技術、信息網絡技術的發展，使教學手段更先進，教學內容更豐富，教學效果更顯著。通過瀏覽財經網站，學生不僅能了解國民經濟、國際收支、就業等宏觀經濟數據，而且能夠以最快的速度掌握股票、債券、基金、外匯、期貨等金融市場的最新前沿資訊。筆者在《投資學》教學過程中，還經常要求全班同學都加入一個QQ群，在這個群里大家可以暢所欲言交流股票行情和分享投資經驗與心得。

(四)變革考試形式，完善評分標準本課程考核改革形式為“理論+實訓+平時”三部分。理論部分為課程的基本理論考試部分；實訓部分為學生模擬投資的收益和實驗的成績；平時成績包括考勤成績、作業成績和上課表現。評分標準采用百分制，其中考勤成績、作業成績和上課表現各占總評成績的10%，理論考核成績占40%，實訓成績占30%。