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篇（1）

從基建投資角度上看，去年下半年地方政府支出開始發(fā)力，從歷史時效性分析，6-9個月政府公共支出將顯現(xiàn)在基建投資增速中，同時考慮到資金成本仍然較低，實體經(jīng)濟(jì)收益率逐漸提升，基建投資增速將在實體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)中獲得正反饋效應(yīng)，今年基建投資增速將逐漸上行。從供給端上看，庫存水平處于歷史低位，利潤好轉(zhuǎn)預(yù)期引致工業(yè)企業(yè)補(bǔ)庫行為，經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入一到兩個季度主動補(bǔ)庫階段。從社會融資規(guī)模擴(kuò)張幅度上看，這輪經(jīng)濟(jì)反彈的高度將弱于2012-年-2013年經(jīng)濟(jì)小周期高度，這也決定了上市公司盈利改善幅度弱于上輪周期內(nèi)盈利恢復(fù)情況。

流動性是行情的最大驅(qū)動力

篇（2）

2010年，中國股票市場跌宕起伏，金融、地產(chǎn)、鋼鐵等權(quán)重板塊持續(xù)低迷，上證指數(shù)從年初3277點到年末的2808點，滬指下跌14.31%，然而中小板、創(chuàng)業(yè)板等小市值股票表現(xiàn)活躍。在貨幣流動性趨緊的情況下，預(yù)計2011年上證指數(shù)的波動區(qū)間在2400點―3500點之間寬幅震蕩。

一、股票價值的估值和分析方法

證券投資要將股票內(nèi)在價值和成長價值分析相結(jié)合，投資者要在控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上實現(xiàn)資產(chǎn)的收益最大化。

（一）股票內(nèi)在價值分析

股票價格是對上市公司未來發(fā)展預(yù)期，市場價格圍繞股票的內(nèi)在價值波動。股票內(nèi)在價值的計算方法：一種資產(chǎn)的內(nèi)在價值為預(yù)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，對于股票來說，預(yù)期現(xiàn)金流是預(yù)期未來支付的股息。假定所有時期貼現(xiàn)率不變，

V=，NPV=VP=P

V表示為股票的期初內(nèi)在價值；Dt為時期t末以現(xiàn)金形式表示的每股股息；k為現(xiàn)金流合適貼現(xiàn)率，是必要收益率。

NPV為凈現(xiàn)值，V表示內(nèi)在價值，P表示在t=0時成本。

若NPV>0，預(yù)期現(xiàn)金流現(xiàn)值之和大于預(yù)期成本，股票價值被低估，可以買進(jìn)；NPV

（二）上市公司成長價值分析

在股票的價值分析中，現(xiàn)金分紅是衡量公司價值的重要指標(biāo)，只有良好的資金流動性和現(xiàn)金紅利，投資人才會獲得真正的利益。價值選股要從上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量和盈利水平進(jìn)行分析，可以從盈利性、流動性、安全性三個方面分析，重點分析上市公司行業(yè)前景、產(chǎn)品市場競爭力、公司法人治理結(jié)構(gòu)、市盈率、每股凈資產(chǎn)等方面。

二、中國股市的投資環(huán)境分析

股價的變化最根本因素是市場資金供求，其次是政策變化。下面從宏觀經(jīng)濟(jì)和外部環(huán)境兩方面對股市投資環(huán)境做簡要分析。

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)分析

1.貨幣政策轉(zhuǎn)向，從適度寬松轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)健，貨幣供應(yīng)量減少

從上表看出，央行貨幣政策緊縮，控制貨幣流動性以保持物價的穩(wěn)定。2011年4月份CPI同比上漲5.3%，食品價格上漲11.5%，PPI同比上漲7.2%。截止2011年5月11日，本年度央行進(jìn)行了兩次加息，四次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率。

2011年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策總體部署：積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策、把控制物價放在更加突出的位置上。股市運(yùn)行的最大不確定因素是國內(nèi)通貨膨脹的發(fā)展，預(yù)計央行會進(jìn)一步緊縮貨幣流動性。央行通過貨幣政策工具加強(qiáng)對貨幣流動性的管理，這使大盤難以走出大的行情。

2.股票發(fā)行量供大于求，股價上行的不確定因素增加

2010年，531家公司在A股市場融資10275.2億元。預(yù)計2011年上市公司數(shù)量不斷增加，融資規(guī)模不斷擴(kuò)大。股票市場的供給主體是上市公司，證券市場的需求方是指各種投資者，包括個人投資者、機(jī)構(gòu)投資者（各類基金、證券保險公司、QFII等）。

貨幣政策趨緊情況下，新股IPO、股指期貨、創(chuàng)業(yè)板、大宗商品期貨交易都在和主板市場爭奪資金。股票發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大，造成市場投資者的資金不足，投資者沒有足夠的資金去購買規(guī)模不斷擴(kuò)大的股票。股票供大于求，造成股價下跌。

3.房地產(chǎn)調(diào)控政策的持續(xù)，調(diào)控的力度將影響滬深兩市相關(guān)板塊發(fā)展

2010年4月國務(wù)院下發(fā)國十條，在7月2日，大盤達(dá)到了最低點2319.74點；2010年9月底出臺新的房地產(chǎn)調(diào)控措施，市場解讀“利空出盡”，股市隨即選擇了向上突破；2011年2月，政府調(diào)控重點是擴(kuò)大“限購”城市范圍，樓市炒作資金向股市回流，股價上漲。房地產(chǎn)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)關(guān)系密切，地產(chǎn)、銀行、鋼鐵、建材權(quán)重板塊對大盤中長期走勢產(chǎn)生決定性影響。2011年，要注意關(guān)注調(diào)控政策變化和各主要城市房價走勢。

4.轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)

2011年是“十二五”規(guī)劃的開局之年，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)濟(jì)增長的效率和規(guī)模；推動信息化和工業(yè)化融合，改造提升制造業(yè)，培育發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展和振興。

（二）外部環(huán)境對中國股票市場的影響

1.關(guān)注美聯(lián)儲貨幣政策的變化

美國量化寬松的貨幣政策，是美元持續(xù)貶值來刺激出口。資源、糧食、有色金屬等大宗商品價格全面上漲，中國人民幣升值壓力加大；同時央行貨幣政策收緊，加息預(yù)期增加，使得國外熱錢游資進(jìn)入中國市場。

2.區(qū)域性的政治和經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響我國宏觀經(jīng)濟(jì)的整體運(yùn)行

利比亞等中東國家的內(nèi)亂局面，日本國內(nèi)爆發(fā)的大地震，朝鮮半島可能引發(fā)的戰(zhàn)爭…經(jīng)濟(jì)全球化的趨勢不斷加強(qiáng)，世界正在形成統(tǒng)一的整體，這些事件對滬深股市的影響也不容小視。

三、2011年股市投資者的投資策略選擇

股指期貨推出，證券市場實現(xiàn)了雙向交易，單邊做多不再是獲利的唯一手段，做空依然可以獲利，投資者獲利方式逐漸多元。中國股市和政策密切相關(guān)，投資者要學(xué)會正確的投資理念，發(fā)掘新時期經(jīng)濟(jì)特點、政策方向。

（一）學(xué)會正確投資理念，準(zhǔn)確把握投資時機(jī)

1.學(xué)會證券的理念投資，理性投資、穩(wěn)健理財

炒股要克服人性兩大弱點：貪婪和恐懼，只有善于學(xué)習(xí)才能制勝。盲目追高并非是明智之舉，當(dāng)天忽視價值規(guī)律盲目追高，次日莊家拉高拋盤，損失巨大；看股市，要看大盤讀懂當(dāng)前的市場走勢，注重市場多空力量對比；把握基本面和宏觀政策，股價沿趨勢移動、歷史會重演。

2.波段思維操作理念，關(guān)注量價變化

波浪理論是以周期為基礎(chǔ)，上升階段的8浪全過程。0～1為第一浪，1～2是第二浪，2～3是第三浪，3～4第四浪，4～5第五浪。第一三五浪是上升主浪。上升主浪緊跟著三波的調(diào)整浪。不論趨勢規(guī)模如何，8浪的基本形態(tài)不會改變。

對于投資者來說，首先確定自己所在的位置，處于上升還是調(diào)整階段，根據(jù)K線結(jié)構(gòu)、移動平均線等指標(biāo)加以判斷，進(jìn)行波段思維操作，要注意量價周期性變化，把握“高拋低吸”的節(jié)奏。

3.買入和賣出時機(jī)選擇

在股票實踐中，技術(shù)性分析注重時空、量價變化，移動平均線和K線法是最為常用、有效的方法。MACD、均線指標(biāo)出現(xiàn)買入或賣出指標(biāo)，伴隨成交量的放大或縮小，投資者要果斷進(jìn)行買賣操作。要和基本面緊密結(jié)合，設(shè)好止損點以防套牢。

（二）投資對象選擇

2011年的股票市場將以震蕩為主，要從“十二五”規(guī)劃、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、擴(kuò)內(nèi)需保民生、區(qū)域規(guī)劃等角度對各板塊進(jìn)行重點分析，要密關(guān)注宏觀政策的調(diào)整。

1.“低估值”、業(yè)績優(yōu)的大盤藍(lán)籌股和資產(chǎn)重組預(yù)期的股票

低估值、業(yè)績優(yōu)的大盤藍(lán)籌股處于低估值階段。藍(lán)籌股公司穩(wěn)定的盈利水平，為股價上漲提供支撐。鋼鐵板塊受節(jié)能減排影響持續(xù)低迷，關(guān)注寶鋼股份、包鋼股份等高端鋼鐵制造企業(yè)；房地產(chǎn)板塊、銀行券商，處于歷史低估值區(qū)域，可以逢低布局；煤炭有色關(guān)注重大宗商品價格變化。

重組預(yù)期股操作上切忌盲目追高，提防莊家拉高出貨陷阱。在今年上半年，重組預(yù)期股受到市場追捧，濟(jì)南鋼鐵、華陽科技、豫能控股等漲幅較大。

2.轉(zhuǎn)方式，調(diào)結(jié)構(gòu)，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)具有中長期投資價值

新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)要從研發(fā)和產(chǎn)品生命周看公司的成長價值。研究與開發(fā)（R&D），公司的發(fā)展取決于公司產(chǎn)品的延伸和創(chuàng)新，對公司的發(fā)展有重要影響，新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)符合產(chǎn)業(yè)升級趨勢，企業(yè)具有自主研發(fā)創(chuàng)新能力；公司的產(chǎn)品周期在產(chǎn)品的生命周期中，成長期和成熟期公司的盈利水平是最高的，新型戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品大多處于成長期和成熟期，投資價值較大。

3.擴(kuò)內(nèi)需、保民生，大消費板塊成為新的投資亮點

2011年作為“十二五”期間產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型第一年，要擴(kuò)內(nèi)需、保民生成為政府的施政理念，“以舊換新”政策和“家電下鄉(xiāng)”政策繼續(xù)，3600萬套保障房政策的實施，大消費概念股因此具備了政策傾斜優(yōu)勢.預(yù)計白色家電業(yè)、商業(yè)零售、白酒會有穩(wěn)定的業(yè)績預(yù)期。

4.實施區(qū)域總體發(fā)展戰(zhàn)略，區(qū)域性板塊獲得發(fā)展機(jī)會

在西部地區(qū)要培育特色優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)為龍頭，大力發(fā)展農(nóng)牧業(yè)、現(xiàn)代工業(yè)和服務(wù)業(yè)，加快構(gòu)建現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系。區(qū)域發(fā)展在建設(shè)的進(jìn)程中將不斷涌現(xiàn)出階段性投資機(jī)會，重點關(guān)注區(qū)域開發(fā)中受益板塊表現(xiàn)。城投、發(fā)展、西部礦業(yè)、友好集團(tuán)等個股會獲得好的發(fā)展機(jī)遇。

四、結(jié)語

調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型是“十二五規(guī)劃”的重點，從調(diào)結(jié)構(gòu)，促轉(zhuǎn)型中尋找股市的投資機(jī)會，成為投資者重要的課題。新格局的產(chǎn)生會在資本市場得到充分的體現(xiàn)，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)會獲得巨大發(fā)展，A股相關(guān)板塊將會長期受益于政策的扶持。

2011年中國股票市場受資金面趨緊影響將以震蕩行情為主，個股機(jī)會很多，板塊輪動效應(yīng)明顯。目前中國的宏觀經(jīng)濟(jì)保持著平穩(wěn)較快的發(fā)展，股市大幅度下跌的系統(tǒng)性風(fēng)險很小。把握住國家政策的變化、市場熱點的轉(zhuǎn)換，相信投資者會有很好的收益。

參考文獻(xiàn)

[1]中國證券業(yè)協(xié)會.證券投資分析[M].北京:中國財政經(jīng)濟(jì)出版社,2010,6.

篇（3）

一、脈沖響應(yīng)和兩者因果關(guān)系分析法

分析經(jīng)濟(jì)變量的間的關(guān)系可采用格蘭杰因果關(guān)系來檢驗，通過驗證方法來預(yù)測行情的發(fā)展，對比過去行情走勢來分析未來走勢。若A價格是引起B(yǎng)價格的變化原因，那么A價格的變化應(yīng)當(dāng)在B價格的變化之前，且A價格能夠幫助B價格進(jìn)行下一步行情分析判斷。在通過脈沖響應(yīng)分析市場行情中可根據(jù)經(jīng)濟(jì)上產(chǎn)生的變量所存在的關(guān)系進(jìn)行判斷，通過對脈沖響應(yīng)的函數(shù)關(guān)系來分析隨著各個變量的變化基金了解走勢變化，在隨著模型中一個內(nèi)生變量沖擊給其他行情內(nèi)在變量帶來的關(guān)系影響，通過此方式來分析基金行情內(nèi)在因素并與股票市場波動對比。

二、研究中指標(biāo)的選取

上證指數(shù)綜合收益率反應(yīng)了組合市場中的收益率，這其中主要原因是A股市場很大體現(xiàn)了我國市場效益的相關(guān)性，在上證指數(shù)中是國內(nèi)較為認(rèn)可的權(quán)威性指標(biāo)，他的大盤走勢與我國內(nèi)大部分板塊相結(jié)合，上證指數(shù)涵蓋了基金指數(shù)和債券指數(shù)等一系列的指數(shù)。因此，我將選取2008年1月6日至2012年3月6日的上證指數(shù)作為綜合指數(shù)來代表股票市場和基金市場行情中的走勢狀況，分別記作為SCI與SFI，樣本中的容量為1019。

三、實證分析

（一）協(xié)整中的檢驗

從上海證券交易所基金指數(shù)和綜合指數(shù)的數(shù)據(jù)整理后得出，其中兩個序列發(fā)生一定的下跌趨勢，整個趨勢在下降中表現(xiàn)的不明顯，因此文章根據(jù)數(shù)據(jù)的檢驗來選擇趨勢項中的漂移變化，選擇漂移項放入差分序列當(dāng)中。如表1檢驗出平衡性的結(jié)果，可見單位根均存在于SFI和SCI序列當(dāng)中，唯有在差分序列中比較平穩(wěn)，序列整體并非很平穩(wěn)。所以，SFIt和SCIt為時間序列1階，記作為I（1）。

[ 變量＼& ADF值＼& 1%臨界值＼& 是否平穩(wěn)＼& SCI＼& -3.925239＼& -3.967088＼& 否＼& ΔSCI＼& -31.89509＼& -3.436561＼& 是＼& SFI＼& -2.432016＼& -3.967088＼& 否＼& ΔSFI ＼& -31.11435＼& -3.436561＼& 是＼&]

表1 平穩(wěn)性的檢驗結(jié)果

對SFI和SCI序列進(jìn)行了協(xié)整，并進(jìn)行了單位根上的檢驗對回歸中殘差部分進(jìn)行檢測，依照殘差序列中是否存在著單位根上的關(guān)系，判斷SFI和SCI之間是否存在的關(guān)系。模型回歸為 SCIt= βSFIt+ μt，在對殘差部分檢驗使用的是自回歸模型為Δμt=ωμt - 1+ εt。得出的結(jié)果模型為SCIt= 0.692409SFIt+ μt，參數(shù)的t值為232.6444。進(jìn)行平穩(wěn)性殘差部分檢驗結(jié)果顯示，ADF檢驗結(jié)果為-5.657504，低于1%中的顯著性水平（-3.435574），序列殘差平穩(wěn)。因此，個人認(rèn)為SFI與SCI關(guān)系上存在長期的性質(zhì)。

（二）檢驗脈沖和因果

結(jié)合以上檢驗結(jié)果，文章中用到了Eviews軟件系統(tǒng)SFI和SCI做了格蘭杰檢驗其中的因果關(guān)系。顯示出水平條件在0.05下方，上證指數(shù)未波及到基金指數(shù)所以算來的假設(shè)撤銷，原假設(shè)不被撤銷。意味基金與股票市場只存在單向關(guān)系，因此判定為股票市場行情的走勢能夠影響到基金行情中的走勢，股市影響到基金指數(shù)的變化。為此，文章將進(jìn)一步的驗證SFI和SCI在脈沖響應(yīng)中的關(guān)系。兩者的關(guān)系如圖1所示。

從圖中信息可以了解到，在一個正沖擊給到了本期的上證基金指數(shù)之后，上證指數(shù)顯示零，隨后行情中的作用力才慢慢的上升，最大值在第2期中達(dá)到，這就表明基金并未受到上證指數(shù)的影響，若存在上證指數(shù)的影響，那么基金指數(shù)較小的影響到上證指數(shù)，與現(xiàn)實情況相符合。因此在脈沖響應(yīng)中可以檢驗出與格蘭杰中的因果檢驗結(jié)果相一致，即是基金影響股票較小，股票影響基金較大。

四、結(jié)束語

文章在探討證券投資基金對股票市場的影響上，采用了格蘭杰的因果關(guān)系與脈沖響應(yīng)來檢驗2008年1月6日至2012年3月6日證券基金與股票的市場行情走勢，最終得出我國股市與基金市場行情之間存在著同跌同漲的關(guān)聯(lián)性，證券投資基金對股票市場影響較小。

篇（4）

2．股票買入與賣出的核算。由于股票買賣品種、數(shù)量和批次迅速增加，只用“短期投資”科目核算二級市場購買股票的成本，顯然是不夠的。為全面系統(tǒng)地反映企業(yè)在二級市場上買賣股票的情況，筆者認(rèn)為，應(yīng)設(shè)置“實存股票”(或“庫存股票”)科目，核算二級市場購入股票的入庫成本；設(shè)置“股票投資收入”科目，核算出售股票所獲得的收入。“實存股票”屬于資產(chǎn)類科目，“股票投資收入”屬損益類科目。其賬務(wù)處理如下：

買入股票時，根據(jù)證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的成交過戶交割憑條(交割單)，借記“實存股票——xx股票”科目(買價加各項附加費用）貸記“保證金存款”科目；賣出股票時，同樣根據(jù)證券機(jī)構(gòu)的成交過戶交割憑條，借記“保證金存款”科目，貸記“股票投資收入”科目(賣價減各項附加費用)。

3．已售股票成本結(jié)轉(zhuǎn)的核算。在出售股票后，除核算股票投資收人外，同時還應(yīng)計算并結(jié)轉(zhuǎn)已售股票的成本。由于購買股票的批次不同，價格有高有低，投資單位所持有的同一種股票的成本會存在較大的差異。為了反映已售某種股票的投資成本，應(yīng)設(shè)置“股票投資成本”科目，該科目類似于企業(yè)銷售產(chǎn)品后，結(jié)轉(zhuǎn)其生產(chǎn)成本時所使用的“產(chǎn)品銷售成本”科目廣股票投資成本。展成本費用類科目，計算并結(jié)轉(zhuǎn)已售股票成本時，借記“股票投資成本”科目，貸記“實存股票——xx股票“科目專期末結(jié)轉(zhuǎn)股票投資收益時，借記“股票投資收益”科目，貸記“股票投資成本”科目。

已售股票成孝的計算，可借鑒企業(yè)存貨的流動計價方法，比如個別計價法、先進(jìn)先出法或平均法等確定已售股票的堂付市大。

4．股票投資收益的核算。二級市場股票投資，從股票持有時間以及投資目的上看，應(yīng)屬短期投資。投資單位在每一會計期末都應(yīng)該核算股票投資的當(dāng)期投資收益。

篇（5）

    1.股權(quán)過度集中于國家股,股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理,導(dǎo)致對公司的評價目標(biāo)多元化且存在內(nèi)部矛盾。

    在中國上市公司中,第一大股東占有絕對控股地位(擁有50%以上股權(quán))的占63%,其中89%是國有股東。同時,75%的上市公司存在法人股股東,持股比例最高為39.1%,最低為2.1%,平均為19.8%。在國家股主導(dǎo)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中,國家股權(quán)的代表是政府,其目標(biāo)是多元化的,既有經(jīng)濟(jì)目標(biāo),又有政治和社會發(fā)展目標(biāo)。這種多元化的評價目標(biāo)必然影響對公司的管理和控制,如有的地方政府或政府部門行政指派董事長或總經(jīng)理、對經(jīng)理人員缺乏有效的激勵機(jī)制、行政性地控制公司對資本的管理和流動等,嚴(yán)重影響和制約了公司對經(jīng)營利潤目標(biāo)的追求。

    2.股東大會質(zhì)量不高,部分股東大會流于形式,股東大會尚未成為上市公司最高權(quán)力機(jī)關(guān)。

    中國上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)是采用內(nèi)部控制模式,股東大會是現(xiàn)代企業(yè)制度運(yùn)作中的最高決策機(jī)構(gòu)。所有者在股東大會上維護(hù)自己的權(quán)益,決策者、管理者在股東大會上呈現(xiàn)自己的能力和業(yè)績,接受投資者的檢驗和考核。然而,上市公司的股東大會質(zhì)量卻不能令人滿意,主要問題在以下幾方面:

    (1)股東大會的職權(quán)難以落實?！豆痉ā芬?guī)定股東大會有11項職權(quán),董事會有10項職權(quán),分工十分清楚。然而現(xiàn)實中許多重要事項,如公司資產(chǎn)重組,以公司的資產(chǎn)作抵押、為他人提供擔(dān)保,公司大額資產(chǎn)的出售、贈與、或捐助,本應(yīng)由股東大會行使職權(quán),卻常常由董事會甚至由董事長來行使職權(quán)。有的上市公司股東大會向下授權(quán)過大、過多,實際上剝奪了中小股東的決策參與權(quán)。

    (2)股東的提案權(quán)常常受到限制。《公司法》沒有規(guī)定股東的提案權(quán),《上市公司章程指引》規(guī)定持有5%以上股權(quán)的股東有提案權(quán)。按規(guī)定,依法提出的提案應(yīng)列入股東大會議程,但實際上卻無法順利實行。如果提案與董事會意圖有抵觸,董事會常以需書面審查為由進(jìn)行阻撓、拖延。沒有列入股東大會議程的提案,根據(jù)《章程指引》第60條、61條、54條的規(guī)定,提出提案的股東可請求召開臨時股東大會,但實際操作卻由于股東十分分散而很難進(jìn)行。

    (3)股東的表決權(quán)尚不規(guī)范。不規(guī)范主要表現(xiàn)在以舉手表決方式代替投票方式、關(guān)聯(lián)交易關(guān)聯(lián)方不回避和大量使用通迅表決。因而,中小股東多在二級市場上用腳投票。

    (4)股東大會對經(jīng)營班子隱藏實際經(jīng)營財務(wù)狀況和資金使用狀況等信息披露不充分沒有實際約束力。

    3.董事會缺乏真正意義上的獨立性,董事的責(zé)權(quán)受到淡化。

    有的上市公司董事會在開會之前,先征求大股東、地方政府的意見,按他們的意見來通過決策項目;有的上市公司董事會形同虛設(shè),決策程序缺乏獨立性;.董事提名受地方政府支配,經(jīng)常用于安排分流的機(jī)關(guān)干部;與國外相比,我國上市公司在募集資金投資項目、配股項目、資產(chǎn)重組和出售等方面的關(guān)聯(lián)交易很多。這些都致使中國《刑法》、《公司法》和《證券法》已明確規(guī)定了董事的權(quán)利、義務(wù)和相應(yīng)的民事、刑事責(zé)任沒在上市公司乃至整個社會深入人心,因而董事的權(quán)責(zé)意識相當(dāng)?shù)　?/p>

    4.監(jiān)事會的功能弱化,缺乏權(quán)威。

    由于監(jiān)事的素質(zhì)偏低,部分監(jiān)事因缺乏法律、財務(wù)等專業(yè)知識無法行使職權(quán);監(jiān)事會的工作條件缺乏;監(jiān)事難以開展監(jiān)督工作,對監(jiān)督重點事項無法依照《公司法》、《章程指引》等有關(guān)法規(guī)及時行使職權(quán);有的上市公司的董事會、經(jīng)理班子對監(jiān)事提出的意見;不是回避就是拖延,監(jiān)事依法要求聘請中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督審計往往難以實施。因此上市公司監(jiān)事會的權(quán)威和功能不是被忽略就是被弱化。

    5.董事長兼任總經(jīng)理的狀況相當(dāng)普遍。

    中國上市公司中董事長兼任總經(jīng)理的比例高達(dá)60%以上,甚至有的上市公司的法定代表人、董事長和總經(jīng)理都由一人擔(dān)任。這樣的上市公司的決策風(fēng)險控制令人擔(dān)憂。造成這種局面的主要原因,一是《公司法》沒有明確規(guī)定董事長不得兼任總經(jīng)理;二是相當(dāng)多的上市公司是從“廠長(經(jīng)理)負(fù)責(zé)制”的國有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來,歷史造就了總經(jīng)理由董事長兼任的模式。

    二、傳統(tǒng)觀念誤區(qū)的束縛1.誤區(qū)之一:資本短缺引發(fā)的資金饑餓癥。

    對于國有企業(yè)而言,計劃經(jīng)濟(jì)體制下國家預(yù)算內(nèi)投資所形成的有限的資本扶持,隨著20世紀(jì)80年代后半期“撥改貸”、“投改貸”政策的實施,國家預(yù)算內(nèi)投資占全社會固定資產(chǎn)投資的比重從1981年的28.1%下降到1996年的2.7%,國有企業(yè)利息負(fù)擔(dān)進(jìn)一步加劇,使國有企業(yè)資本金短缺這一先天不足進(jìn)一步釀成重癥。對于其它所有制企業(yè),特別是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、私營企業(yè)、個體工商戶等而言,雖然能把握市場動向靈活經(jīng)營,然而,由于國家預(yù)算內(nèi)投資、國內(nèi)貸款、利用外資向國有經(jīng)濟(jì)的大幅傾斜,只能在自籌投資和其它投資兩方面從國有經(jīng)濟(jì)所留的縫隙中取得較小份額資金作為資本。再加上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)失調(diào)造成的滯銷、盲目擴(kuò)張造成的經(jīng)營管理混亂以及企業(yè)間三角債的長期困擾,企業(yè)陷于“高負(fù)債—低效益—再提高負(fù)債”的惡性循環(huán)中。

    在國有銀行商業(yè)化的大背景和商業(yè)銀行對信用不佳負(fù)債過高企業(yè)普遍惜貸的大環(huán)境下,長期受短缺經(jīng)濟(jì)影響而習(xí)慣于利用資金投入維持外延式擴(kuò)張的企業(yè)開始嘗到預(yù)算約束的強(qiáng)制力,但是,“圈資金、上項目”的慣性思維并沒有在處于轉(zhuǎn)軌時期的中國企業(yè)的經(jīng)營活動中得到根本扭轉(zhuǎn)。而此時,中國股票市場的產(chǎn)生和發(fā)展,使得上市公司不僅擁有發(fā)行新股的初次融資能力,而且擁有配股的后續(xù)融資能力,并且對于融入的資金還免去了還本付息的義務(wù)。從對財政和銀行的依賴中走出來的企業(yè),一旦馬上進(jìn)入股票市場,便只將籌集資金視為己任。因此,在這個過程中,包裝經(jīng)營業(yè)績、夸大項目贏利能力、吹噓企業(yè)成長性、忽視經(jīng)營和市場風(fēng)險成為了企業(yè)獲取上市公司資格的重要手段。

    在這種資金饑餓癥的困擾下,信息傳遞的阻隔和不對稱就有了產(chǎn)生和發(fā)展的土壤和氛圍。

    2.誤區(qū)之二:片面追求資產(chǎn)和規(guī)模膨脹以期待政府無窮無盡的支持。

    從過去的國有企業(yè)到現(xiàn)在的上市公司,都在不斷為爭取財政撥款、銀行貸款、新股發(fā)行、配股到國家有關(guān)部門和地方各級部門“跑項目”,其目的就是為了引入資金,追求資產(chǎn)和規(guī)模的外延膨脹;或者通過企業(yè)購并、資產(chǎn)重組的方法,以盡可能低的投資來最大限度地增加資產(chǎn)數(shù)量,其目的是為了實現(xiàn)資產(chǎn)的所謂“低成本擴(kuò)張”。

    而實際上,企業(yè)對所拿到的項目,僅僅看到可行性報告上描繪的商業(yè)價值和經(jīng)營前景,而忽略了技術(shù)力量薄弱、經(jīng)營管理不適應(yīng)、營銷網(wǎng)絡(luò)不健全、市場變化和技術(shù)進(jìn)步所產(chǎn)生的替代而帶來的市場和經(jīng)營風(fēng)險;對所進(jìn)行的“低成本擴(kuò)張”,僅僅看到在資產(chǎn)交易環(huán)節(jié)中付出的直接代價,而忽略了對購并和重組的目標(biāo)企業(yè)所必須進(jìn)行的技術(shù)開發(fā)、項目投資、設(shè)備更新、經(jīng)營管理、產(chǎn)品調(diào)整、市場開拓、人員培訓(xùn)及處理各種復(fù)雜事務(wù)方面所付出的代價。無論企業(yè)是否對此有所意識或是否具備膨脹能力,都會不顧一切、一窩蜂地將“蛋糕做大”和鑄造中國企業(yè)界的“航空母艦”,其最為本質(zhì)和內(nèi)在的動機(jī)又何在呢?

    所有這些,其最終目的都是謀求獲取無窮無盡的政府支持。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期,非國有企業(yè)確實取得了長足發(fā)展,同時國有企業(yè)由于主客觀因素面臨著越來越大的困境,一旦將國有企業(yè)與社會制度、國家主權(quán)與安全相聯(lián)系,搞活、重整、扶持國有企業(yè)便成了各級政府的重要政治任務(wù),停息掛帳、股票發(fā)行額度分配、債券發(fā)行審批、組建企業(yè)集團(tuán)、現(xiàn)代企業(yè)制度試點、抓大放小、債轉(zhuǎn)股等等,無一不是向大中型國有企業(yè)傾斜。在這種示范效應(yīng)下,片面追求資產(chǎn)和規(guī)模的膨脹便不難理解。

    然而,在市場經(jīng)濟(jì)及其原則逐步確立,政府職能逐步改變,政企進(jìn)一步分開的大趨勢下,政府的支持絕非“取之不盡、用之不竭”的不可耗竭的資源,因此,以謀求政府支持為目的而不面向嚴(yán)格預(yù)算約束的資產(chǎn)膨脹將使企業(yè)無法在市場的洶涌波濤中立于最后成功之地,而它給市場帶來的另一負(fù)面影響便是信息的不對稱甚至是非公平關(guān)聯(lián)交易和弄虛作假造成的信息扭曲。

    3.誤區(qū)之三:借助多元化經(jīng)營以規(guī)避市場風(fēng)險。

篇（6）

在我國證券市場發(fā)展的初期，個人投資者一直占據(jù)主導(dǎo)地位，但因缺乏信息優(yōu)勢以及專業(yè)優(yōu)勢，個人投資者的盲目跟風(fēng)、追漲殺跌行為加劇了證券市場的波動。因此，為了較好的穩(wěn)定證券市場，有效的防止證券市場的異常波動，近些年來，我國有關(guān)當(dāng)局一直不遺余力的發(fā)展壯大機(jī)構(gòu)投資者的力量。中國證監(jiān)會于2001年初提出了“超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者”的戰(zhàn)略構(gòu)想，有力地促進(jìn)了機(jī)構(gòu)投資者隊伍的發(fā)展。國務(wù)院于2004年2月1日了作為證券市場建設(shè)的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，鼓勵合規(guī)資金入市、繼續(xù)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，支持保險資金以多種方式直接投資證券市場，逐步提高社會保障基金、企業(yè)補(bǔ)助養(yǎng)老基金等投入證券市場的比例。要培養(yǎng)一批誠信、守法、專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，使基金管理公司和保險公司為主的機(jī)構(gòu)投資者成為證券市場的主導(dǎo)力量 。2004年6月《中華人民共和國證券投資基金法》正式實施，這堪稱我國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的一個里程碑。國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的不斷壯大使我國證券市場的投資結(jié)構(gòu)得到了有效地改善，有力地推動了我國證券市場的持續(xù)、健康發(fā)展。

一、機(jī)構(gòu)投資者及其行為特征

機(jī)構(gòu)投資者是相對于個人投資者而言的，證券市場的機(jī)構(gòu)投資者是指投資于證券市場的機(jī)構(gòu)或者法人。 機(jī)構(gòu)投資者有廣義和狹義之分。廣義的機(jī)構(gòu)投資者包括政府、企業(yè)和金融中介機(jī)構(gòu)。狹義的機(jī)構(gòu)投資者主要是指專門投資于證券市場的投資中介，即運(yùn)用自有資金或通過各種金融工具籌集資金進(jìn)行投資管理的金融機(jī)構(gòu)。既包括共同基金、投資銀行和私募基金等投資中介機(jī)構(gòu)，又包括社會保障基金、保險基金等契約性儲蓄機(jī)構(gòu)，還包括商業(yè)銀行等存款機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)通過出售各種形式的金融資產(chǎn)來籌集社會資金，用于投資活動，并將所獲得的大部分收益分配給出資人。

機(jī)構(gòu)投資者實際上是向小投資者提供一種風(fēng)險共擔(dān)的投資方式，即一種風(fēng)險和收益的搭配比直接持有證券方式更好的投資工具。在資產(chǎn)方面，它通過多樣化的投資國內(nèi)外一系列證券獲得溢價。機(jī)構(gòu)投資者注重流動性，他們偏好在市場規(guī)模大、流動性佳的資本市場投資，對標(biāo)準(zhǔn)的商品化投資工具進(jìn)行交易，這樣可以確保他們能夠順利地根據(jù)不斷得到的新信息隨時對投資品種進(jìn)行調(diào)整。機(jī)構(gòu)投資者的基本行為特征決定了它們對資本市場的影響，通過考察不同機(jī)構(gòu)投資者之間的特征差異，能夠有助于我們更好的分析與理解其對資本市場作用及影響。機(jī)構(gòu)投資者的行為特征主要表現(xiàn)在以下幾方面：

（一）機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模優(yōu)勢和專業(yè)化優(yōu)勢

機(jī)構(gòu)投資者擁有資金優(yōu)勢、信息優(yōu)勢以及人才優(yōu)勢，具有專業(yè)化的理財能力，在面對風(fēng)險時，相對于個人投資者而言，機(jī)構(gòu)投資者能夠通過投資組合最大限度的消除非系統(tǒng)性風(fēng)險，同時使得系統(tǒng)性風(fēng)險平均化。

（二） 投資組合化

證券市場是一個風(fēng)險較高的市場，機(jī)構(gòu)投資者入市資金越多，承受的風(fēng)險就越大。科學(xué)的投資組合可以降低風(fēng)險、提高收益。在投資活動中，風(fēng)險和收益總是并存的，因此，“不能將雞蛋放在一個籃子里”。機(jī)構(gòu)投資者可以憑借其集中的巨額資金，在法律規(guī)定的范圍內(nèi)進(jìn)行科學(xué)的投資組合，分散投資多種證券，實現(xiàn)資產(chǎn)組合多樣化。通過多樣化的投資組合，一方面借助于資金龐大和投資者眾多的優(yōu)勢使每個投資者面臨的投資風(fēng)險變??；另一方面，利用不同投資對象之間收益率變化的相關(guān)性，達(dá)到分散投資風(fēng)險的目的。

（三）收益偏好

機(jī)構(gòu)投資者賴以生存的基礎(chǔ)是其受托人身份，機(jī)構(gòu)投資者對委托人的資金負(fù)有勤勉義務(wù)和注意義務(wù)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上說，機(jī)構(gòu)投資者是眾多委托人的投資中介，必須滿足資金受益人對投資的收益性要求。伴隨著金融中介之間的競爭日益加劇，這使得機(jī)構(gòu)投資者獲取收益的壓力增大，因此，機(jī)構(gòu)投資者對獲取投資收益有著極強(qiáng)的內(nèi)在偏好。

（四）交易的特殊性

機(jī)構(gòu)投資股東入市交易的股份數(shù)量通常很大，而且往往是一籃子股票的買賣，因此，必須對機(jī)構(gòu)投資者的交易指令做出特殊安排。機(jī)構(gòu)投資者股東不同于一般散戶的特殊交易需求有：第一，大宗交易，即要求執(zhí)行某一股票的大數(shù)量交易的指令；第二，程序交易，即要求大量的不同股票的交易在盡可能接近的時間內(nèi)執(zhí)行的指令。

（五）安全性和流動性偏好

大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者的資金都是非自有資金，而是募集的或是從銀行貸入的資金，所以很多機(jī)構(gòu)投資者都面臨著資金流動性方面的壓力。因此，為了保證資金的安全與流動，機(jī)構(gòu)投資者普遍傾向于購買流通性較好的大盤股，以防止投資于流通性不好的股票導(dǎo)致的資金鏈斷裂。

（六）委托性

委托關(guān)系往往會產(chǎn)生信息不對稱，而這又會導(dǎo)致道德風(fēng)險和逆向選擇，人往往會通過一些不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易，做出不利于委托人的事情來，進(jìn)而使得委托人的利益受損。以證券投資基金為例，基金投資者擁有基金資產(chǎn)的最終所有權(quán)，基金管理人擁有實際經(jīng)營管理權(quán),這就會造成基金資產(chǎn)剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的不匹配：基金管理人擁有對基金財產(chǎn)的剩余控制權(quán)，但不享有基金剩余收入的索取權(quán)；基金投資者承擔(dān)基金運(yùn)作中的所有風(fēng)險和收益，享有剩余索取權(quán)，但不具有對基金的控制權(quán)。

二、機(jī)構(gòu)投資者的行為特征對證券市場價格波動的作用分析

（一） 波動穩(wěn)定說

一些學(xué)者從優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)出發(fā)，倡導(dǎo)理性投資角度分析機(jī)構(gòu)對于證券市場的穩(wěn)定性。他們認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者作為受托機(jī)構(gòu)，國家為了保證投資人的利益，會對機(jī)構(gòu)投資者制定比較嚴(yán)格的法律法規(guī)，包括信息披露、監(jiān)督管理、投資運(yùn)行等各個方面。因此，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，有助于促進(jìn)證券市場的規(guī)范、穩(wěn)健、高效的運(yùn)作。

（二）波動加劇說

目前，國內(nèi)外普遍認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者，尤其是基金的投資行為不利于證券市場的穩(wěn)定。羊群效應(yīng)的存在，會增大證券市場的波動水平。他們認(rèn)為，基金市場上存在著人問題。基金經(jīng)理的業(yè)績排名決定了他們的從業(yè)機(jī)會，為了避免成為業(yè)內(nèi)最差者而被淘汰，他們寧可模仿最優(yōu)的投資組合，也不肯根據(jù)自己的研究結(jié)果進(jìn)行獨立投資。如果產(chǎn)生羊群效應(yīng)，由于各類機(jī)構(gòu)投資者的投資品種具有同質(zhì)性，這樣就會出現(xiàn)某些投資品種的供不應(yīng)求，證券市場則會出現(xiàn)非理性波動。

（三）波動無關(guān)說

在EMH的分析框架下，各種投資者所獲得的信息是對稱的，機(jī)構(gòu)投資者不可能因為其規(guī)模原因獲得信息優(yōu)勢，因此也不能獲得超額利潤，所以機(jī)構(gòu)投資者的大宗交易不會影響到證券市場的波動。

三. 中國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展存在的問題

（一） 證券投資基金運(yùn)作不規(guī)范

數(shù)據(jù)wind顯示，2009年上半年基金公司盈利排名中位居前列的仍是大成、富國等老基金公司，其中上半年凈利潤在1億元以上的有6家，其中超過2億元的有大成和廣發(fā)兩家。盈利低于1000萬的有3家，虧損的基金公司有3家，虧損額均在3000萬以下。但是虧損的基金公司中有2家是已經(jīng)開辦多年的老基金公司。同時，我國基金管理公司對證券市場的穩(wěn)定性作用也不明顯，甚至常常受到大盤走勢的影響。

（二）證券公司業(yè)務(wù)范圍狹窄，收入結(jié)構(gòu)失衡。

就近幾年的收入構(gòu)成來看，我國證券公司主要收入來源于證券發(fā)行與承銷、經(jīng)紀(jì)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，其收入占總收入近90%。而美國等發(fā)達(dá)國家除了傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)、自營和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)外，其他與證券相關(guān)的業(yè)務(wù)也得到大力發(fā)展。除此之外，中國證券公司賴以生存的四大主營業(yè)務(wù)與市場的活躍程度高度相關(guān)，當(dāng)市場劇烈波動時，由于缺乏避險工具，而成本結(jié)構(gòu)又十分剛性，收入呈高度不穩(wěn)定狀態(tài)，喪失了長期穩(wěn)定的利潤支撐點。

（三） 社保基金、保險基金以及QFII規(guī)模較小，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)不合理。

社?；?、保險基金以及QFII規(guī)模較小，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)不合理。從前文可以看出，社?；稹⒈ｋU基金以及QFII資產(chǎn)規(guī)模小，我國機(jī)構(gòu)投資者在結(jié)構(gòu)上存在著嚴(yán)重的失衡，證券市場上僅有證券投資基金在發(fā)展。

四. 我國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的政策建議

（一）大力發(fā)展多元化的機(jī)構(gòu)投資者，完善我國機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)

經(jīng)過十多年的發(fā)展，我國機(jī)構(gòu)投資者隊伍不斷壯大，對改變居民理財觀念、豐富理財手段、以及引導(dǎo)長期資金入市，提高資本市場運(yùn)行效率，推動金融體系和社會保障體系改革，均發(fā)揮了不可替代的重要作用。但是，我們依然可以看到，我國機(jī)構(gòu)投資者還存在著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不完善、組織結(jié)構(gòu)單一，以及部分機(jī)構(gòu)經(jīng)理理念不成熟、盲目跟風(fēng)、風(fēng)險管理能力不足等問題。

因此，我國應(yīng)在提高機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的同時，大力倡導(dǎo)完善投資者結(jié)構(gòu)，鼓勵社保基金、保險基金以及QFII等進(jìn)入資本市場，提高這類投資者參加資本市場的廣度和深度。

（二）提高產(chǎn)品創(chuàng)新，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

我國的資本市場上的投資產(chǎn)品過于單一，缺乏適合大型資金投資的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股、固定收益類產(chǎn)品以及風(fēng)險管理的金融衍生產(chǎn)品，這就導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者持有股票基本相同，投資風(fēng)格也出現(xiàn)雷同現(xiàn)象。為此，我國相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)鼓勵加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。

（三）完善一些機(jī)構(gòu)投資者的法人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制機(jī)制

機(jī)構(gòu)投資者之所以會出現(xiàn)羊群行為，主要是因為機(jī)構(gòu)投資者作為人在追求自身利益的時候忽視了委托人的利益。以證券投資基金為例，基金管理人作為人，更看重的是基金規(guī)模的增加，從而能夠獲得更多的管理費用；而基金投資者作為委托人，更加關(guān)心的是基金利潤的上升。因此，為了更好的解決委托人與人之間的沖突，必須加強(qiáng)證券投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部監(jiān)控。

（四）建立機(jī)構(gòu)投資者自己的風(fēng)險評估機(jī)制

證券市場風(fēng)云多變，尤其是我國的證券市場，由于來自政府政策的不連續(xù)性、不穩(wěn)定性，市場還處于低效率水平上，系統(tǒng)風(fēng)險相對國外證券市場較大。但是，在我國，大部分機(jī)構(gòu)投資者很少有建立較為權(quán)威的風(fēng)險評估機(jī)制。操盤手和決策手分工不明確，有時候處于一線的操盤室就能做出重大決策，直接決定機(jī)構(gòu)投資者的命運(yùn)。因此，必須建立獨立的風(fēng)險評估機(jī)制。

（五）加強(qiáng)對機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)管

目前，我國證券市場依然存在法律不健全、市場監(jiān)管不力等問題。機(jī)構(gòu)投資者在利益的驅(qū)動下，如果沒有完善的外部監(jiān)管機(jī)制，便很難發(fā)揮穩(wěn)定證券市場的作用，有時甚至?xí)蔀樵斐墒袌霾环€(wěn)定性的始作俑者。這是因為，機(jī)構(gòu)投資者擁有較大的資金規(guī)模，若其有很強(qiáng)的投機(jī)性，便會造成市場上的巨幅波動。

因此，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)管。應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化信息披露制度等外部治理機(jī)制。中國證監(jiān)會應(yīng)經(jīng)常性地對機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)范化投資運(yùn)作進(jìn)行檢查，制定更為嚴(yán)格、對時效性要求更高的信息披露制度。應(yīng)通過證券交易市場監(jiān)控系統(tǒng)對機(jī)構(gòu)投資者賬戶情況和異常交易活動進(jìn)行嚴(yán)格的跟蹤，增加信息披露的渠道和頻率、以及機(jī)構(gòu)投資者持有頭寸的透明度。對監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)的問題，應(yīng)及時采取措施，以規(guī)范機(jī)構(gòu)運(yùn)作，保護(hù)投資者的合法利益。

篇（7）

改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)社會快速發(fā)展，帶動了股票市場的發(fā)展。尤其是加入WTO 以后，外資的進(jìn)入刺激了我國股票投資的增長，隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的確立和完善，刺激了股票投資市場的活躍。⑴股票市場是一種將股票作為交易對象的市場，法人或者自然人對股票進(jìn)行買入和賣出，從中獲取差價或者紅利、股息等投資行為，是股票市場直接投資的重要方式。當(dāng)前，股票市場發(fā)展并不成熟，大量投資風(fēng)險存在于股票投資市場上，嚴(yán)重威脅著股票市場的穩(wěn)定和投資者的資金安全，因此，加強(qiáng)對股票市場投資風(fēng)險的研究，可以正確的指導(dǎo)投資者的投資，規(guī)范股票投資市場，有效規(guī)避投資風(fēng)險，為有關(guān)部門提供股票市場管理依據(jù)。本文分析了股票投資市場的風(fēng)險性特點，并提出相應(yīng)的完善對策。

一、股票市場的風(fēng)險性特點

（一）股票市場的風(fēng)險分類

根據(jù)風(fēng)險的不同，可以將股票市場的風(fēng)險分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險，主要是指因為某種因素的影響和變化，導(dǎo)致股票資本市場中的某一種商品或者市場整體產(chǎn)生了不良的影響，而且這種不良的后果不能通過技術(shù)手段消除，并且會導(dǎo)致多個其他市場的連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致股票市場陷入經(jīng)營困境，投資者也會因此遭受利益的損失的風(fēng)險。股票市場的系統(tǒng)性風(fēng)險也稱不可分散風(fēng)險，其對市場上所有的股票都會產(chǎn)生影響，包括經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、自然風(fēng)險、市場風(fēng)險、政治風(fēng)險、購買力風(fēng)險、政策風(fēng)險等，是單一證券所無法拒的風(fēng)險，不能通過投資組合分散。⑵

所謂的費系統(tǒng)性風(fēng)險也成特有風(fēng)險，主要是因為市場的參與主體的市場行為導(dǎo)致的，其影響的是某一種具體的證券，并不會導(dǎo)致整個投資市場的系統(tǒng)性波動。主要包括上市公司風(fēng)險、交易中介風(fēng)險、投資者風(fēng)險和監(jiān)管方風(fēng)險等，可以通過投資組合將其分散。⑶

圖1 股票投資市場分類簡圖

（二）股票投資市場存在的問題

當(dāng)前，我國股票投資市場存在大量的問題，導(dǎo)致投資市場的風(fēng)險性居高不下，主要的股票投資市場問題主要有以下幾個方面。第一，股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理。目前，我國很大一部分的上市公司的法人結(jié)構(gòu)并不合理，上市公司的股價遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于非流通股票的價格，經(jīng)營管理層并不是以股東的利益最大化作為經(jīng)營目標(biāo)，正是由于這種股票價格差別的存在，導(dǎo)致股票市場上出現(xiàn)很多的投機(jī)投資者，增加了股票投資市場的系統(tǒng)性風(fēng)險；⑷其次，利潤操縱問題。一些上市公司為了達(dá)到某種經(jīng)營目的，往往會通過更改會計賬目來提高自己的業(yè)績，進(jìn)而提高自己的股票價格，這種利潤操作行為導(dǎo)致股票價格虛高，增加了投資者投機(jī)行為發(fā)生的可能性，引起股票市場風(fēng)險；再次，信息披露問題。作為一種信息產(chǎn)品，股票對信息的敏感程度加高，投資者往往是通過自己獲得的股票價格、上市公司經(jīng)營狀況以及政策變化等信息決定自己的投資行為，因此，理性的投資是建立在完全信息披露的基礎(chǔ)上的，但是，由于各種因素的限制，股票信息并不被所有投資者掌握，導(dǎo)致投資盲目性的出現(xiàn)，引起市場投資風(fēng)險；最后，政策風(fēng)險嚴(yán)重，我國曾長期處在傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟(jì)體制，雖然社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的確立刺激了投資市場，使市場的自由度增加，但是，我國宏觀經(jīng)濟(jì)很大程度受到了國家經(jīng)濟(jì)政策的影響，政策的調(diào)整往往會引起股票市場大幅的波動，因此造成的風(fēng)險也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他國家。

表2 股票投資市場存在的問題

二、股票市場投資風(fēng)險規(guī)避對策

（一）上市公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新

創(chuàng)建新的上市公司治理原則和標(biāo)準(zhǔn)，真正實現(xiàn)上市公司的經(jīng)營轉(zhuǎn)制，才能建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，使上市公司在決策激勵機(jī)制以及分配制度等方面按真正的股份公司體制運(yùn)作，這樣才能真正發(fā)揮股份公司制度的優(yōu)點。也只有通過這種創(chuàng)新才能保證中國股票市場平穩(wěn)、健康的發(fā)展。⑸

（二）完善法律法規(guī)，加強(qiáng)市場監(jiān)管力度

應(yīng)該加強(qiáng)我國股票市場的法制建設(shè)，完善相關(guān)的投資法律法規(guī)，借鑒西方國家的成功經(jīng)驗，在股票投資法律法規(guī)和制度制定時，努力與國際有關(guān)條款相吻合，這樣一來企業(yè)在發(fā)行上市和公司監(jiān)督方面都能夠遵循先關(guān)準(zhǔn)則，規(guī)范投資市場，加強(qiáng)市場監(jiān)管，確保市場的安全穩(wěn)定。⑹

（三）強(qiáng)化資本市場信息披露制度

信息披露制度對規(guī)范股票投資市場具有重要的作用，因此，必須強(qiáng)化資本市場的信息披露制度，建立健全信息披露的動態(tài)監(jiān)管機(jī)制，加強(qiáng)資本市場的會計審計制度的落實，規(guī)范上市公司組織結(jié)構(gòu)，以此來消除利潤操縱行為的發(fā)生，加強(qiáng)對企業(yè)所募集資金使用和投向的監(jiān)督。

三、結(jié)語

股票市場投資風(fēng)險影響著股票市場的穩(wěn)定以及投資者的收益，因此，必須對股票投資市場進(jìn)行合理的規(guī)范，確保市場的穩(wěn)定運(yùn)行，保護(hù)投資者的收益，為股票投資市場建立一個穩(wěn)定的環(huán)境。■

參考文獻(xiàn)

1、謝羅奇，戴永平.防范資本市場風(fēng)險完善我資本市場監(jiān)管體制研究[J].經(jīng)濟(jì)縱橫，2007（6）.

2、陳永生.陳曉鵬.論新經(jīng)濟(jì)下的中國股票市場[J]山東經(jīng)濟(jì)，2002（1）.

3、張同信. 我國資本市場發(fā)展的冷思考[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討，2012（9）.

4、王 益.中國資本市場的全面分析（上）[J]. 管理現(xiàn)代化，2011（7）.

篇（8）

證券投資基金介于股票和儲蓄之間，沒有股票的風(fēng)險那么大，又比儲蓄的利率高，因此成為證券市場投資品種中最為投資者青睞的一種理財方式。

一、證券投資基金對股票市場穩(wěn)定的正面效應(yīng)

投資基金可以滿足不同風(fēng)險偏好者對于資金的理財需求，采用集合投資的方式，將社會中的閑散資金利用起來，增加了市場上的資金供給，擴(kuò)大了市場規(guī)模和容量，一般來說，市場容量越大，市場越趨于穩(wěn)定，因為我國的證券市場，個人投資者是主要的組成部分，市場容量大的情況下，個人投資者的決策產(chǎn)生的后果對于整個市場的影響微乎其微。證券投資基金的出現(xiàn)，改善了現(xiàn)有的投資者結(jié)構(gòu)，使得廣大的散戶們擁有了理性的投資理念，形成了團(tuán)體性的投資文化，這大大有利于促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展。投資基金在實際中，更多的是衡量上市公司的發(fā)展?jié)摿?，非常關(guān)注投資過程中的風(fēng)險控制問題，同時考慮了上市公司的成長，國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展乃至國際經(jīng)濟(jì)政治形勢等因素，投資者往往中長期持有，等到合適的時機(jī)拋售，來取得利潤。由于投資基金引自國外，在我的經(jīng)驗還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，因此會和國際接軌，不斷學(xué)習(xí)外國先進(jìn)的投資理念，這同時也有利于提高我國證券市場的國際化程度，穩(wěn)定證券市場。

二、證券投資基金對股票市場穩(wěn)定的負(fù)面效應(yīng)

雖說證券投資基金有一定的積極作用，但是避免不了還存在一些負(fù)面的影響：機(jī)構(gòu)投資者會形成羊群效應(yīng)。機(jī)構(gòu)投資者投資基金時對于投資對象的分析、對比、選擇等存在很大程度上的相似，會同時買入或者賣出同一證券，這對市場的影響的非常明顯的，市場價格在羊群效應(yīng)的作用下，會非正常地過度上升或者過度下降，許多證券投資基金采用的投資方式為：買入前期價格上漲的證券，賣出前期價格下跌的證券，這樣做很有可能造成價格距離基本面越來越遠(yuǎn)，最終使證券市場出現(xiàn)動蕩，同時，基金經(jīng)理作出的不正確的決策在更大范圍內(nèi)被模仿，不正確信息的傳播可能影響到整個市場。投資過程容易出現(xiàn)短視行為，基金經(jīng)理一般來說會認(rèn)為自己面臨較大的壓力，如果一支股票沒有很好的盈利空間，他們可能會放棄這只股票，轉(zhuǎn)向其他潛力大的股票上，比較典型的做法是“趨勢追蹤”或者“正反饋交易”。證券投資基金以投資增值為目的，這就決定了基金追求高收益的內(nèi)在動力，這不免會成為一些機(jī)構(gòu)操縱利潤、追逐高利的驅(qū)動，這時候，基金不但不會起到穩(wěn)定市場的作用，還可能會成為市場大幅度動蕩的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

三、我國證券投資基金尚未發(fā)揮穩(wěn)定市場功能的原因探析

我國的證券投資基金主要以散戶為主，證券投資基金投資理念的不成熟，投資基金起源于西方發(fā)達(dá)國家，在我國的發(fā)展還處在起步階段，我國人口基數(shù)大，個體投資者是主要組成部分，市場的環(huán)境也比較混亂，這些都可能阻礙著先進(jìn)投資理念的形成，社會上盲目跟風(fēng)的現(xiàn)象十分嚴(yán)重，每個人的專業(yè)知識儲備不足，所以會在投資中頻繁產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”。我國證券市場自身發(fā)展的不完善性，監(jiān)管制度的不健全。我國基金的發(fā)展沒有足夠的經(jīng)驗，沒有建立健全的基金組織制度，這為不法分子利用法律的漏洞牟取暴利提供了可乘之機(jī)。即使是基金經(jīng)理，也無法構(gòu)造有效地投資組合，而證券投資基金要想獲得利益，只能采取一些短線操作的方法，但這并不是長久之計。另外，我國證券投資基金尚存在多種缺陷，加上上市公司本身經(jīng)營地不太好，證券投資基金融資渠道受限，也是使得證券市場不穩(wěn)定的因素。

四、提高我國證券投資基金市場穩(wěn)定的對策

加強(qiáng)對證券投資基金運(yùn)作的監(jiān)管力度，使得投資過程法律化，我國的證券市場，明顯存在“平時放松，事發(fā)嚴(yán)打”的特點，這使得上市公司存在僥幸心理，存在利用不正當(dāng)?shù)氖侄蝸碇髑蚶孀畲蠡男袨?，擾亂了正常的市場秩序，而投資者是最大的受害人。因此，要強(qiáng)調(diào)利用去行政化并且細(xì)化的工作方法來加強(qiáng)對證券市場的監(jiān)管，面臨大量的上市公司時，也有能力做到最大化的保證公平公正公開。加快證券市場發(fā)展,加快各項立法工作和制度建設(shè)，基金的發(fā)展離不開相關(guān)法律的規(guī)范化，若沒有，必然會遇到很多阻礙，因此要繼續(xù)完善《投資基金法》、《證券法》、《投資顧問法》等相關(guān)法律法規(guī)，并根據(jù)我國具體國情制定有效政策。改善上市公司質(zhì)量,提升證券市場整體投資價值，上市公司要想讓投資者購買基金，那么對服務(wù)的改善勢在必行，要保證信息平等地傳遞，自由地流轉(zhuǎn)，這樣既能夠有助于快速建立股票市場的信譽(yù)，還能夠一定程度上保證投資者的利益，對于不能按時披露信息的上司公司，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要對其進(jìn)行處罰，營造良好的投資環(huán)境。證券投資基金除了要做到以上建議，還應(yīng)該宣傳科學(xué)合理的投資理念,加強(qiáng)對投資者的教育，可以開展對于投資者的培訓(xùn)課程，一來能夠?qū)Ρ竟拘纬梢欢ㄐ麄?，二來增加了投資者對自身的信任程度，這對公司的發(fā)展的非常有利的。

參考文獻(xiàn):

[1]劉月珍.中國證券投資基金對股市影響研究[J].統(tǒng)計研究,2011

篇（9）

一、QFII在我國的發(fā)展

QFII制度是在貨幣沒有實現(xiàn)可自由兌換、資本項目未完全開放背景下，允許一部分符合條件的境外投資機(jī)構(gòu)匯入一定額度的外匯資金并兌換為當(dāng)?shù)刎泿牛趯ｉT賬戶嚴(yán)格的監(jiān)督管理下投資于當(dāng)?shù)刈C券市場，由投資產(chǎn)生的股息及買賣差價等經(jīng)審核后可轉(zhuǎn)換為外匯匯出。

（一）QFII投資主體及投資范圍

QFII主要包括中國境外資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、保險公司、證券公司、商業(yè)銀行以及其他機(jī)構(gòu)投資者（養(yǎng)老基金、慈善基金會、捐贈基金、信托公司、政府投資管理公司等）。QFII在經(jīng)批準(zhǔn)的投資額度內(nèi)，可以投資下列人民幣金融工具：在證券交易所交易或轉(zhuǎn)讓的股票、債券和權(quán)證；在銀行間債券市場交易的固定收益產(chǎn)品；證券投資基金；股指期貨，目前僅限于進(jìn)行套期保值交易；中國證監(jiān)會允許的其他金融工具。QFII可以參與新股發(fā)行、可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行、股票增發(fā)和配股的申購。

（二）QFII各年新增數(shù)量

2003年，瑞士銀行成為我國首家QFII，截至2013年11月我國共有251家QFII，各年新增QFII數(shù)量見圖一①。

圖一各年新增QFII數(shù)量

從圖中可以看出2003年到2011年（除去2007年），每年新增QFII數(shù)量較為平穩(wěn)，監(jiān)管層對于QFII投資較為謹(jǐn)慎。2007年獲批的QFII數(shù)量為零，結(jié)合2007年股市行情，監(jiān)管層對于股市的過熱有著預(yù)判，減少了當(dāng)年QFII的獲批數(shù)量。2012年至今，QFII的獲批數(shù)量呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長，這與2012年中國證券監(jiān)督管理委員會的《關(guān)于實施（合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理辦法）有關(guān)問題的規(guī)定》相呼應(yīng)，證監(jiān)會降低了QFII的資格要求，簡化了審批程序，鼓勵長期投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入我國證券市場，通過境外資金向我國的證券市場注入流動性，提振證券市場，以推動我國證券市場的健康發(fā)展。

二、QFII所選股票在各個年份上的行業(yè)差異分析

（一）QFII各年持有的股票只數(shù)分析

QFII在股票市場的具體投資信息不對外公布，但通過對上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數(shù)據(jù)的披露分析，盡管不能涵蓋所有QFII的股市投資情況，也可以對QFII在我國股市投資情況有所反映。

下表為QFII在2007年到2013年3季度末持有的股票只數(shù)（通過上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數(shù)據(jù)進(jìn)行整理獲得）②。

2007年10月我國股市達(dá)到歷史高點，之后出現(xiàn)大幅度的下跌，直到2008年11月股市指數(shù)止跌企穩(wěn)，迎來一波反彈，但是遠(yuǎn)未達(dá)到2007年的高點，在2009年8月后震蕩下行。QFII在2007年、2009年和2010年持有的股票只數(shù)較多，在2008年、2011年和2012年持有的股票只數(shù)較少，說明QFII持股緊緊跟隨股市的變動。股市是經(jīng)濟(jì)變化的晴雨表，2013年09月QFII持有的股票只數(shù)最高，可以認(rèn)為QFII對我國新一輪的改革開放促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展較有信心，或者說是我國股市正處在比較低的估值區(qū)間，未來上漲的可能性較大。

（二）QFII在行業(yè)投資上的變動分析

下表為QFII在2007年到2013年3季度末投資于各行業(yè)的股票只數(shù)占當(dāng)年QFII總投資股票只數(shù)的百分比（通過上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數(shù)據(jù)進(jìn)行整理獲得）③。

采礦業(yè)、電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)和交通運(yùn)輸、倉儲和郵政業(yè)較多的受到經(jīng)濟(jì)周期的影響，我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，這些行業(yè)也就受到了影響，QFII在這些行業(yè)的持股只數(shù)占總持股只數(shù)比例有所降低。

QFII在2007年到2011年對房地產(chǎn)業(yè)持股只數(shù)占總持股只數(shù)比例較高，2012年及2013年3季度占比降低。我國出臺樓市調(diào)控政策，樓市降溫，QFII對房地產(chǎn)業(yè)的股票減持，QFII的投資選擇同樣受到我國政策的影響。我國的投資者也應(yīng)對房地產(chǎn)業(yè)保持謹(jǐn)慎。

我國金融業(yè)發(fā)展迅速，金融業(yè)的盈利能力較高；拉動內(nèi)需、提高國內(nèi)消費水平是我國經(jīng)濟(jì)調(diào)整的方向，對批發(fā)和零售業(yè)的發(fā)展較為有利。QFII在這些行業(yè)的持股只數(shù)占總持股只數(shù)比例相對較為穩(wěn)定。

文化、體育和娛樂業(yè)以及信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)的持股占比在上升，反映出QFII對我國的文化事業(yè)、信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景較為樂觀。

從表中數(shù)據(jù)可看出，制造業(yè)一直是QFII持股占比最高的行業(yè)，這與我國上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)有關(guān)，證監(jiān)會的2013年4月我國上市公司行業(yè)分類中，百分之六十以上的上市公司為制造業(yè)。

結(jié)語

為了促進(jìn)我國資本市場的健康發(fā)展，推廣價值投資理念，2003年我國引進(jìn)首個合格境外機(jī)構(gòu)投資者，2012年加大了引進(jìn)的步伐，QFII數(shù)量呈爆發(fā)式增長。QFII在對行業(yè)進(jìn)行選擇與調(diào)整時，同樣受到我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和產(chǎn)業(yè)調(diào)整等多方面因素影響。QFII對行業(yè)投資的調(diào)整也可以看作對行業(yè)潛在的發(fā)展能力的預(yù)測，這種調(diào)整對于我國投資者也具有參考意義。賀亮（作者單位：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

篇（10）

The Empirical Analysis Of The Portfolio Theory Form The Chinese Stock Market

―The Comparative Analysis Based On The Efficient Critical Line By The MM And SIM Models

Cao Jian Mei

Abstract:According to Markowitz’s portfolio theory,we analysis the optimal portfolioes of ten stocks in chinese stock market ,withshort sales allowed or not ,byMarkowitz’s and the single-index models.

Key Words:the Markowitz’s modelthe single index modelthe efficient critical linethe blume function

根據(jù)Markowitz現(xiàn)資組合理論的基本思想,作為理性的投資者, 其目標(biāo)是: 在一定的風(fēng)險水平下, 使其投資組合的期望收益最大; 或者在一定的收益水平下, 盡可能分散化風(fēng)險, 使風(fēng)險最小。換句話說, 理性的股票投資者, 應(yīng)在其最優(yōu)投資組合集內(nèi)即有效邊界線上, 根據(jù)目標(biāo)風(fēng)險或收益水平選擇最優(yōu)組合, 方可實現(xiàn)投資者價值最大化。由此可見, 對最優(yōu)投資組合及其有效邊界線的認(rèn)識和是股票投資決策有效的必要前提。

一、 模型介紹

（一）MM模型

（三）β系數(shù)及Blume方程實證檢驗的理論.

Blume應(yīng)用相關(guān)分析研究β值的穩(wěn)定性。具體方法為：

（1）將樣本期劃分為前期、后期，分別估計兩個期間不同股票的β值，得到兩組β值。

（2）計算這兩組β值的相關(guān)系數(shù)，按照股票名一一對應(yīng)。

（3）最后，根據(jù)相關(guān)系數(shù)的大小判斷樣本β值的穩(wěn)定性。

二、數(shù)據(jù)處理

本文從Wind咨訊選用了深圳A股中，科鍵，匯源，雙星，石油濟(jì)柴，索芙特，鹽田港，徐工科技，云白藥，中集，萬科等十支股票，這十支股票來自不同的行業(yè)，之間的相關(guān)性低，具有一定的代表性，從而能代表整個大盤的個股。時間從98年1月9日到02年12月27日，每支股票的周收益率為 ，其中外收盤價 采用前復(fù)權(quán)，消除了股利對價格的影響，得到的周收益率基本符合正態(tài)分布。市場指數(shù)采用深成A指，無風(fēng)險利率 取0.0484% 。

三、實證分析

（一）馬科維茲投資組合的有效邊界（MM）

通過Excel求得十支股票在MM模型下的最優(yōu)投資組合，及對應(yīng)的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差并繪圖，得到有效邊界線如圖1所示：

橫軸：標(biāo)準(zhǔn)差；縱軸：期望收益（以下各圖同）在馬科維茲框架下，收益率是由其所承擔(dān)的風(fēng)險決定的，即風(fēng)險越大收益越高，高收益伴隨著高風(fēng)險。在市場機(jī)制完善時，允許賣空的有效投資組合可以更有效地回避風(fēng)險；從圖1中可以看出：在風(fēng)險較低時，有無賣空限制對收益率影響的區(qū)別并不明顯。當(dāng)風(fēng)險較高時，可以賣空時選擇的最優(yōu)投資組合獲得的收益率大大高于不可以賣空時最優(yōu)投資組合得到的收益率。

(二)單因素模型的有效邊界（SIM）

通過Excel求得十支股票在SIM模型下最優(yōu)投資比例及相應(yīng)的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差，并繪圖得到有效邊界線如圖2所示：

分析： SIM模型下得到與MM模型下一樣的結(jié)論，可賣空時的有效邊界線往往優(yōu)于不可賣空時的有效邊界線。在市場機(jī)制完善時可賣空的有效投資組合可以更有效地回避風(fēng)險；這是因為在不可賣空時，對投資的權(quán)重有限制，必須為非負(fù)。

（三）MM模型和SIM模型的有效邊界線

（四）beta(β)系數(shù)及Blume方程實證檢驗

本文將樣本期劃分為1998年―2000（上半年），及2000（下半年）―2002年兩期:

由于樣本選取的是五年期十支股票，樣本容量及樣本空間都沒有達(dá)到足夠的大，得到的四個方程與Blume的方程不十分接近。但它們基本支持了Blume有關(guān)β有回歸趨勢的觀點，即前期β大于1時，后期β有減小并向1移動的趨勢；前期β小于1時，后期β有增大并向1移動的趨勢。另一方面，本文的實證檢驗也支持Blume關(guān)于 β具有回歸特性的觀點。對投資者進(jìn)行投資決策有以下幾方面的指導(dǎo)意義：

1．投資者可以清晰地認(rèn)清大市走向，利用回歸方程，選擇買進(jìn)、賣出的最佳時機(jī)。

2.β值 是劃分股票類型的依據(jù),根據(jù)它可以把股票的收益與風(fēng)險直觀具體的表達(dá)出來.

3. β值為投資組合決策的實施提供了前提條件,投資者可以通過β值選擇不同的股票進(jìn)行組合投資.

從以上實證分析中可以得出投資組合理論在我國股市基本成立，但是由于所選取的數(shù)據(jù)時間較短，再加上我國股市成立時間短，大多數(shù)投資者屬于散戶投資者，他們的投資策略并不象大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者按照投資組合理論進(jìn)行投資，他們大多數(shù)的投資策略是追漲追跌策略，即所謂的“羊群效應(yīng)”。另一方面，股票市場的體制還不完善，上市公司也正處于剛剛發(fā)展階段。同時,違規(guī)操作、操縱股市以及上市公司虛假報表現(xiàn)象大量存在, 所以現(xiàn)實中我國股市并不是完美地與投資組合理論相吻合，但不能否定MM模型及SIM模型在投資決策及解釋股票收益率差異方面是很有用的工具,我們?nèi)钥梢杂盟鼈儊矶攘客顿Y組合的表現(xiàn)。

參考文獻(xiàn)：

篇（11）

[中圖分類號] F640 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A

Influence Research of Investor Sentiment on the Stock Market in the Short Term

CANG Yuquan， YIN Xudong

Abstract： With the development of the Internet， listed companies release information in the social media platform， and investors review these information and formulate investment strategies. The majority of investors now are irrational， lack of real information channel and professional knowledge of investment theory， and susceptible to network public opinion and produce "sheep-flock effect". The study analyzes the comments of Eastmoney Guba by means of Chinese text analysis technology， the construction of investor sentiment index， and the influence of investor sentiment on the stock market in the short term. The empirical results show that investor sentiment really affects stock returns. This conclusion can help investors to effectively use the Internet information and formulate investment decisions.

Key words： text analysis， investor sentiment， stock returns， influence research

引言

“羊群效應(yīng)”是一種比較特殊的非理，在一個投資群體中，單個投資者總是參照相似投資者進(jìn)行操作，在他人買進(jìn)時買進(jìn)，在他人賣出時賣出。我國的股票市場僅僅發(fā)展了二十余年，還處在新興市場階段，信息的披露制度不完全，市場投資環(huán)境、股票交易制度、股票市場監(jiān)管存在缺陷，市場呈現(xiàn)非有效性。在社會化媒體中的關(guān)于股票的信息魚龍混雜，真實的信息廣泛傳播，虛假的信息傳播的更快，范圍更廣，這些信息相互影響，極容易形成“羊群效應(yīng)”，因此確定網(wǎng)絡(luò)輿情對股票收益的影響有重要意義。

本文試圖通過中文文本分析技術(shù)，分析網(wǎng)絡(luò)輿情與股票市場的關(guān)系，具有如下作用：一是有利于提高市場的有效性，驗證不同性質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)輿情對股票收益的影響，對股票市場的變化具有解釋和預(yù)測作用；二是為投資者提供投資決策依據(jù)，互聯(lián)網(wǎng)成信息傳播的高速通道，同時加快了謠言的傳播速度，考慮網(wǎng)絡(luò)輿情對股價造成的影響有利于投資者辨別有效信息，對市場形成有效判斷，做出有效的投資決策。

本文結(jié)構(gòu)如下：第二部分是文獻(xiàn)回顧；第三部分是理論分析；第四部分是模型選擇、指標(biāo)設(shè)計和數(shù)據(jù)選擇；第五部分實證分析結(jié)果；第六部分是文章結(jié)論。

一、文獻(xiàn)回顧

根據(jù)有效市場假說，市場中的理性投資者將會對該市場中的每一條信息進(jìn)行充分評估，不僅歷史數(shù)據(jù)和當(dāng)前基本面數(shù)據(jù)不會影響股價，那些突發(fā)的虛假信息也不會對股價造成沖擊?，F(xiàn)有的研究結(jié)果表明股市是弱有效市場或是半強(qiáng)有效市場，網(wǎng)絡(luò)輿情將會對股票市場產(chǎn)生怎樣的影響呢？

基于網(wǎng)絡(luò)輿情的股票市場研究主要以互聯(lián)網(wǎng)社交平臺上與股票市場相關(guān)的信息為研究對象，研究分析二者的相互作用，并進(jìn)一步分析網(wǎng)上的股票相關(guān)信息對股票市場的預(yù)測能力和解釋能力。Wysocki（1998）以3000多支股票為樣本，對946000條股評進(jìn)行分析，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)股評數(shù)量對次日的股票交易量和異常收益率的變化有一定的解釋和預(yù)測作用。Vivek Sehgal、Charles Song（2007）驗證了網(wǎng)絡(luò)情緒和股票價值具有相關(guān)性，表明股市近期價格波動和網(wǎng)民的情緒密切相關(guān)。Johan（2011）對美國大型社交網(wǎng)站Twitter進(jìn)行數(shù)據(jù)挖掘，用格蘭杰檢驗發(fā)現(xiàn)公眾的情緒狀態(tài)的日變化與道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)收盤值的每天的變化顯著相關(guān)。Sabherwal等（2011）采用WallStreetPit-Thelion網(wǎng)絡(luò)聊天室中每日討論前十的10只熱門股，該網(wǎng)絡(luò)聊天室設(shè)計獎懲制度賦予發(fā)帖者不同的信譽(yù)等級，盡可能減少交易噪聲。他們發(fā)現(xiàn)發(fā)帖量不能預(yù)測股市交易量、收益率或是波動性，但是股票收益率是可預(yù)測的，投資者情緒與同期收益正相關(guān)，滯后一期和滯后二期的投資者情緒與收益負(fù)相關(guān)，引起后期股票收益的急劇下降，可能是由于市場的修正作用。此外他們還發(fā)現(xiàn)：行情看漲指數(shù)的絕對值與同期波動性和隨后一期、兩期的波動性負(fù)相關(guān)，說明投資者的情緒越極端，股票波動率越??；行情看漲指數(shù)的絕對值越大（投資者情緒越極端），小單交易就越多。李玉梅等（2011）對通訊行業(yè)的上市公司的截面數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，研究表明在線股票評論的數(shù)量和投資者的情緒可以在一定程度上解釋個股的異常收益率，股評的數(shù)量對股票異常收益率，漲跌額和交易量變化有一定的影響。段江嬌等（2014）根據(jù)帖子內(nèi)容中的詞匯與詞庫中各個檔次的關(guān)鍵詞進(jìn)行匹配，計算各個檔次關(guān)鍵詞出現(xiàn)的次數(shù)，取次數(shù)最多的檔次作為帖子的情緒。通過構(gòu)建向量自回歸VAR模型，檢驗了投資者情緒指數(shù)、分析師推薦指數(shù)和上證指數(shù)收益率之間的動態(tài)關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)分析師推薦指數(shù)的上漲會導(dǎo)致股指收益率短期上漲，投資者情緒指數(shù)的上漲會導(dǎo)致股指收益率的下降。

從表4中可以看出當(dāng)在輿情事件發(fā)生后，股票成交量變動不能用投資者情緒指數(shù)來解釋，正可能是由于現(xiàn)在中國的股票市場悲觀情緒彌漫，但市場的下跌空間也有限，多數(shù)投資者選擇了持股不動操作策略。對于事件發(fā)生后的平均收益率的3因素回歸模型發(fā)現(xiàn)，股票換手率的變動能夠顯著影響該支股票的收益率，這與早期的研究結(jié)論一致。在考慮到投資者情緒指數(shù)的4因素回歸模型中，情緒指數(shù)在95%置信區(qū)間上顯著，說明投資者情緒在短期的確會影響到股票市場的收益，這間接表明中國股市存在大量的非理性投資者，他們的非理性情緒將會對股票市場帶來顯著影響。同時上市公司的規(guī)模指標(biāo)和有效評論數(shù)量的系數(shù)在三個模型中均不顯著，這說明在短期，對股票市場影響較大的是投資者情緒。

五、研究結(jié)論

本文以東方財富網(wǎng)股吧為樣本，采用中文文本情感分析技術(shù)從中抽取出大多數(shù)投資者對股票市場未來走勢的漲跌情緒傾向，計算投資者情緒指數(shù)，使用該指數(shù)研究股票收益和成交量的相互影響。研究結(jié)果表明：輿情事件爆發(fā)的當(dāng)天市場投資者關(guān)注度最高，在事件爆發(fā)后3-4天投資者對于該支股票的關(guān)注度降到低點，隨后新的輿情事件又會吸引投資者的眼球；情緒指數(shù)與股票的收益存在正相關(guān)關(guān)系。投資者情緒指數(shù)表現(xiàn)樂觀（悲觀）時，股票收益會在短期內(nèi)出現(xiàn)上漲（下跌）；投資者情緒指數(shù)無法解釋股票成交量在短期的變動，原因可能是當(dāng)下市場悲觀情緒蔓延，除非出現(xiàn)重大利好或是利空消息，投資者最佳的投資策略是選擇持有手中的股票不做任何交易。

投資者情緒指數(shù)可以成為預(yù)測短期收益的有效指標(biāo)，網(wǎng)上蘊(yùn)含著大量類似于投資者情緒指數(shù)的信息，合理運(yùn)用這些信息能輔助投資者進(jìn)行有效的投資決策。隨著中國股票市場的快速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)在股票市場的影響能力日益增加，本研究的實證結(jié)論對幫助投資者正確、有效地理解和使用互聯(lián)網(wǎng)并輔助投資決策具有重要現(xiàn)實意義，并且可以幫助投資者提高投資決策能力。如何更好、更及時地挖掘互聯(lián)網(wǎng)有效信息，分析網(wǎng)絡(luò)信息與股票市場的深層次關(guān)系是今后研究的重要內(nèi)容。

[參 考 文 獻(xiàn)]

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