緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇新增債券投資范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

篇（1）

4月新增社會融資7510億，約占3月新增量的三分之一，同比少增3072億。從表內貸款來看，對實體經濟人民幣貸款新增5642億，同比少增2403億；4月人民幣對美元匯率小幅走弱，企業去外幣負債趨勢回升，外幣貸款減少706億，再現負增長。信貸下降是新增社融回落的重要原因。

表外融資中，新增委托貸款1694億，新增信托貸款269億，增長相對平穩；未貼現銀行承兌匯票大降2778億，主因票據監管導致表外轉表內趨勢延續，而4月表內票據融資大增2388億，所以總體保持穩定；4月新增企業債融資大幅回落至2096億；非金融企業境內股票融資951億。

企業債凈融資減少是社融回落的又一原因。4月新增企業債融資從3月的7000億大幅回落至2096億，但同比依然多增480億。4月份信用事件屢發，企業債利率大幅上行，大量企業債取消或推遲發行，對直接債券融資構成>中擊。根據路透社的不完全統計，4月份共有超過150家發行人，累計1543.3億人民幣的短融、中票及企業債等取消發行。在經濟增速放緩、產能過剩的背景下，未來信用事件恐仍將難以避免，對信用債發行仍將產生抑制作用。

新增信貸驟降

4月金融機構貸款增加5556億，同比少增1523億，環比少增8144億，大幅低于市場預期。其中居民中長貸新增4280億與上月基本持平，4月房地產銷量依然高增、房貸需求未減；非居民中長貸跳水，減少430億，同比少增3200億，反映企業投資需求低迷；僅票據融資同比多增超1000億；居民和非居民短期貸款也大幅回落。

4月居民中長貸仍處高位。4月新增居民中長貸4280億，較3月少增117億，但仍處高位，同比多增超2700億。去年4季度以來，市場流動性過剩疊加信貸政策利好，房地產市場大幅回暖。從融360重點監測的35個城市情況來看，4月全國首套房平均利率為4.52%，環比下調0.02%，較去年同期的5.74%平均利率大幅下調1.22%，創歷史新低。與此同時，盡管調控政策出臺導致地產降溫，但4月30大中城市商品房依然成交26.4萬套，處于歷史高位。未來隨著地產銷量繼續放緩，居民中長貸可能回落。

4月非居民中長貸大幅回落。4月新增非居民中長貸-430億，較3月少增5508億，同比少增3206億。從季節因素來看，一季度銀行信貸一般都會沖量上升，而今年一季度天量信貸對銀行儲備項目的消耗要更明顯，所以4月信貸受到“擠壓”回落。

此外，信貸回落也反映融資需求依然偏弱。4月工業增加值同比增速6.0%，低于上月的6.8%，也低于市場預期的6.5%。工業增速回落說明一季度的貨幣刺激并沒有增加經濟好轉的可持續性，融資需求依然偏弱。

政府融資激增

雖然4月社會融資及其中的信貸大幅萎縮，但是其中并不包含政府融資，而恰恰是后者在4月份大幅激增。4月份政府債券凈發行1.22萬億，同比多增1.14萬億，其中地方政府債券凈發行1.06萬億，同比多增1.06萬億。按照央行的說法，4月通過地方債發行置換的貸款規模不低于3500億，所以這部分貸款規模減少僅僅是換做以地方政府債券的形式存在。

這意味著若加上4月份地方政府債券凈融資額1.06萬億元，新增社會和政府融資規模將達到1.82萬億元，同比多增7574億元，融資總量依舊充足。

政府存款激增

4月M2由上月13.4%回落至12.8%，考慮到低基數因素，這一增速不僅低于市場預期，還首次低于13%的年度目標，M2回落的主要原因是財政存款大幅增加。4月新增財政存款9318億，同比多增8217億，環比多增1.1萬億。但是財政存款不統計在H2中，對貨幣總量增長產生收縮效應。而4月一般存款增速為12.8%，與3月基本持平。根據央行有關負責人的解讀，4月財政存款增加影響H2增速約0.64個百分點。財政存款增加一方面因為4月地方債大規模發行，另一方面4月營業稅清繳和地產回暖使地方財政收入大增，而支出大幅回落。

從新增存款看，4月人民幣存款增加8323億，扣除激增的財政存款以外，居民存款減少9296億，企業存款增加21 75億，非銀金融機構存款增加3873億。存款數據變化也意味著資金在流向政府部門。

4月M1同比增速繼續上升至22.9%，M1和M2剪刀差進一步擴大。一季度信貸天量增加，項目在逐步實施，資金從金融系統進入實體經濟過程中會導致存款“活期化”。而一季度M1的高增長也有滯后影響，事實上4月M1環比僅增加1900億，而3月份就增加了1.9萬億。此外，地方債發行和財政收入上升或導致機關團體活期存款上升，對M1亦有推動作用。

篇（2）

通常來說,化解地方債務風險的辦法或者是繼續借債,或者是提高債務投資收益。2009年我國首次在全國范圍內發行地方債券2000億元,利率通過市場化招標確定,由于由中央財政間接提供信用,因此信用與利率接近于國債。而今年地方政府債券第一期286億元、第二期152億元,于6月21日發行計息。

繼續發行地方債,擴大債券發放規模恐怕是大勢所趨。必須引起注意的是,我國發放地方債存在制度陷阱,地方債發放規模不大,對于地方財政龐大的債務黑洞屬于杯水車薪。更重要的是,地方債沒有受到有力監管,發債規模越大,將來產生的債務風險甚至爆發債務危機的可能性也就越大。

從制度上說,我國不允許地方“負債經營”,只能由財政部發行,這相當于用中央財政的信用給地方債務背書,地方債務以市場的垃圾級別而能享受低息。

地方債的使用更成問題。財政部明確規定,投資項目資金使用范圍主要包括:保障性安居工程,農村民生工程,社會事業基礎設施,地震災后恢復重建項目,所有可以通過市場化行為籌資的投資項目,以及經常性支出與樓堂館所項目。規定是規定,能否執行另說。審計署的審計結果證明了這一點,大部分資金流入了舊有的基建項目。我們要追問的是,如果沒有2009年信貸、貨幣的大規模擴張,是否大部分立項開工的基礎設施建設都會成為半吊子工程?

中國的地方債與美國“兩房”債券非常像,表面上有市場化運作的痕跡,而發行者暗示有中央財政擔保,投資者就是沖著隱性擔保甘愿付出較低的收益率。處于市場與行政之間的蝙蝠債券注定會發生巨大的道德風險與市場風險,“兩房”之鑒不遠。

地方政府暗渡陳倉的融資渠道不少,除了地方債之外,還有城投債。城投債作為一種“準市政債”,募集資金主要用于城市路網項目、市政基礎及公共服務項目等建設,償債資金多來自于財政補貼。但國內城投債發債主體與擔保關系混亂,甚至以“錢不夠、評級湊”,無端高估無形資產,從市場圈錢。

篇（3）

新準則科目名稱舊準則科目名稱簡要說明

一、資產類

庫存現金現金科目變更，核算內容不變

交易性金融資產新增，本科目核算企業為交易目的所持有的債券投資、股票投資、基金投資等交易性金融資產的公允價值。

短期投資刪去，部分內容并到“交易性金融資產”科目核算

短期投資跌價準備

材料采購物資采購科目變更，核算內容基本不變，新科目核算企業采用計劃成本進行材料日常核算而購入材料的采購成本。

周轉材料低值易耗品可以變更，企業也可以單獨設置“包裝物”、“低值易耗品”科目。取消分期攤銷法。

包裝物

持有至到期投資新增，本科目核算企業持有至到期投資的攤余成本。

持有至到期投資減值準備新增

可供出售金融資產新增，本科目核算企業持有的可供出售金融資產的公允價值，包括劃分為可供出售的股票投資、債券投資等金融資產。

長期股權投資長期股權投資科目不變，但賬務處理變化較大。

投資性房地產新增，本科目核算企業采用成本模式和公允價值模式計量投資性房地產。

長期應收款新增，本科目核算內容包括融資租賃產生的應收款項、采用遞延方式具有融資性質的銷售商品和提供勞務等產生的應收款項等。實質上構成對被投資單位凈投資的長期權益。

長期債權投資刪去，債券投資在“持有到期投資和可供出售金融資產”科目中核算。

在建工程在建工程總賬科目不變，增加“待攤支出”明細科目，核算企業在建工程發生的管理費、征地費、可行性研究費、臨時設施費、公證費、監理費及應負擔的稅費等。

累計攤銷新增，本科目核算企業對使用壽命有限的無形資產計提的累計攤銷。

商譽新增，本科目核算企業合并中形成的商譽價值。商譽發生減值的，可以單獨設置“商譽減值準備”科目，遞延所得稅資產遞延資產科目變更，核算內容也有所變化。本科目核算企業確認的可抵扣暫時性差異產生的遞延所得稅資產。

二、負債類

交易性金融負債新增，本科目核算企業承擔的交易性金融負債的公允價值。

應付職工薪酬應付工資科目合并，核算范圍擴大，本科目核算企業根據有關規定應付給職工的各種薪酬。增加“職工福利”、“社會保險費”、“住房公積金”、“工會經費”、“職工教育經費”等

應付福利費

應交稅費應交稅金變更，核算范圍擴大，本科目核算企業按照稅法等規定計算應交納的各種稅費，增加教育費附加、礦產資源補償費等。

其他應交款刪去，原來核算的“教育費附加”并到“應交稅費”科目，其余并到“應付職工薪酬”科目。

遞延收益新增，本科目核算企業確認的應在以后期間計入當期損益的政府補

待轉資產價值刪去

遞延所得稅負債遞延資產變更，本科目核算企業確認的應納稅暫時性差異產生的所得稅負債。

三、共同類

衍生工具新增，本科目核算企業衍生工具的公允價值及其變動形成的衍生資產或衍生負債。

套期工具新增，本科目核算企業開展套期保值業務（包括公允價值套期、現金流量套期和境外經營凈投資套期）套期工具公允價值變動形成的資產或負債。

被套期項目新增，本科目核算企業開展套期保值業務被套期項目公允價值變動形成的資產或負債。

四、所有者權益類

庫存股新增，本科目核算企業收購、轉讓或注銷的本公司股份金額

五、成本類

研發支出新增，本科目核算企業進行研究與開發無形資產過程中發生的各項支出，設“費用化支出”、“資本化支出”明細科目。

六、損益類

公允價值變動損益新增，本科目核算企業交易性金融資產、交易性金融負債，以及采用公允價值模式計量的投資性房地產、衍生工具、套期保值業務等公允價值變動形成的應計入當期損益的利得或損失。

營業外收入營業外收入科目不變，核算范圍擴大，增加非貨幣性資產交換利得、債務重組利得、政府補助、捐贈利得等；減少固定資產盤盈利得。

其他業務成本其他業務支出科目變更，核算內容基本不變。

營業稅金及附加主營業務稅金及附加科目變更，核算內容基本不變。

銷售費用營業費用科目變更，核算內容基本不變。

管理費用管理費用核算范圍擴大，包括企業與固定資產有關的后續支出，因此包括企業生產車間（部門）發生的固定資產修理費用等后續支出。

篇（4）

3月份，人民幣貸款增加1.02萬億元，同比少增3497億元；一季度，人民幣貸款增加4.22萬億元，同比少增3856億元；人民幣存款增加1.27萬億元，同比少增1.25萬億元；人民幣存款增加5.06萬億元，同比少增3506億元；銀行間人民幣市場同業拆借加權平均利率為2.62%，比2月份高0.16%；質押式回購加權平均利率為2.84%，比2月份高0.23%。

一季度，社融規模增量為6.93萬億元，同比多增2268億元；對實體經濟發放的本外幣貸款新增4.58萬億元，同比多增1421億元。2017年以來，債券發行利率居高不下，發行成本大幅上升，債券融資規模凈減少1472億元，同比多減1.5萬億元；表外融資規模新增1.37萬億元，同比多增6618億元，且占比大幅上升；未貼現的銀行承兌匯票增加6800億元，同比多增9005億元；由于新股發行速度加快，非金融企業境內股票融資2948億元，同比多增108億元。

由于債券融資成本較高及信貸投放受限，表外融資需求旺盛。一季度，表外融資新增1.37萬億元，占新增社融規模的比重接近20%，較2016年同期提高10個百分點。其中，委托貸款增加6347億元，同比多增862億元；信托貸款增加7349億元，同比多增5756億元。

分月度來看，3月份，社會融資新增2.12萬億元，同比少增2731億元；對實體經濟發放的本外幣貸款增加1.18萬億元，同比少增1344億元；其中，人民幣貸款增加1.16萬億元，同比少增1626億元。企業債券融資增加220億元，同比少增6861億元，2017年以來首次由負轉正。非金融企業的股票融資規模增加813億元，同比多增251億元，主要受益于新股發行速度的加快。

由于貸款及債券融資的擠出效應，3月份的表外融資大增5151億元，同比多增2759億元，其中，委托貸款增加2039億元，信托貸款增加3112億元，同比分別多增379億元和2380億元。

M2增速明顯下滑

3月末，M2余額同比增長10.6%，增速分別比2月末和2016年同期低0.5個百分點和2.8個百分點。3月份的本外幣貸款余額為116.6萬億元，同比增長12.3%；3月末的人民幣貸款余額110.83萬億元，同比增長12.4%，增速分別比2月末和2016年同期低0.6個百分點和2.3個百分點。

一季度，人民幣貸款同比少增3856億元，主要由于短期貸款及票據融資規模大幅少增，中長期貸款同比多增9600億元所致。由于一、二線周邊城市及三、四線城市房地產熱銷，一季度，居民戶貸款增加1.85萬億元，短期貸款與中長期貸款分別增加3870億元、1.46萬億元，比2016年同期多增2400億元、3600億元。

另一方面，企業貸款增加2.66萬億元，同比少增7600億元，主要由于企業票據融資大幅凈減少。從結構上看，企業中長期貸款需求旺盛，一季度新增2.67萬億元，同比多增6000億元。從期限結構上看，中長期貸款3月新增9985億元，票據融資則大幅減少。

從客戶結構來看，企業貸款由于票據融資減少，同比少增約3000億元；居民貸款則由于二線周邊城市及三、四線城市房地產繼續熱銷，短期和中長期貸款均大幅增長；而非銀金融機構貸款則凈減少1341億元。

3月份，企業貸款增加3686億元，同比少增3007億元。從期限結構上看，中長期貸款增加5482億元，同比多增404億元；短期貸款增加1920億元，同比多增1040億元；2017年以來，票據融資持續減少，3月凈減少3861億元。

總體來看，3月份，M2增速下降，居民貸款和企業中長期信貸的需求較為旺盛。但從負債端看，居民存款同比多增，但企業存款較弱，財政存款持續減少。

3月末，本外幣存款余額160.98萬億元，同比增長10.7%。人民幣存款余額155.65萬億元，同比增長10.3%，增速分別比2月末和2016年同期低1.1個百分點和2.7個百分點。

一季度，人民幣存款增加5.06萬億元，同比少增3506億元。從結構上看，住戶存款增加3.96萬億元，同比多增4900億元；企業存款增加2267億元，同比少增1.33萬億元；財政存款減少1643億元，同比少增3333億元；非銀行業金融機構存款增加1153億元，同比多增4784億元。

3月份，人民幣存款增加1.27萬億元，同比少增1.25萬億元，主要由于企業存款同比少增，財政存款凈減少所致。3月份，企業存款增加1.29萬億元，同比少增1.04萬億元；財政存款減少7670億元，同比多減5931億元。居民存款增加7287億元，同比多增1481億元；非銀金融機構存款減少6735億元，同比減少3136億元。

社融增量超預期

3月份，人民幣貸款增量同比放緩，主要由于MPA考核壓力所致，基本符合市場預期。一方面，受央行窗口指導的影響，銀行信貸額度收緊；另一方面，在季末MPA考核的壓力下，銀行信貸投放也受到一定的抑制。而3月新增人民幣存款大幅下降，主要為企業存款和財政性存款減少所致。

從新增貸款結構來看，個人貸款占比明顯提升。一季度，住戶部門貸款增加1.85萬億元，其中，短期貸款增加3870億元，中長期貸款增加1.46萬億元。再看企業貸款端，一季度，企業貸款增加2.66億元，其中，短期貸款增加9637億元，中長期貸款增加2.67萬億元，票據融資減少1.08萬億元，非銀行業金融機構貸款則減少2813億元。

在新增人民幣貸款的結構中，居民短期貸款和中長期貸款環比均有所提升，主要是因為個人消費貸款投放力度加大，按揭貸款需求平穩。在信J投放受到約束的背景下，新增企業中長期貸款占比仍處于較高水平，票據大幅壓縮，顯示貸款需求依然較為旺盛。

從新增存款結構來看，一季度，住戶存款增加3.96萬億元，同比多增4900億元；非金融企業存款增加2267億元，同比少增1.33萬億元；財政性存款減少1643億元，同比少增3333億元；非銀行業金融機構存款增加1153億元。新增存款大幅下降，主要是企業存款和財政性存款減少所致。

3月末，M2同比增長10.6%，增速比2月末降低0.5%，比2016年同期降低2.8%；M1同比增長18.8%，增速比2月末降低2.6%，比2016年同期降低3.3%。M1和M2剪刀差為8.2%，環比收窄。總體來看，M1環比回落，M2環比持續下降，預計與貨幣當局收緊流動性及持續去杠桿有關。

3月份，在銀行間市場，無論是同業拆借加權平均利率，還是質押式回購加權平均利率，均比2月有小幅上行，在流動性日漸收緊的背景下，預計未來資金成本仍將緩慢趨升。

一季度，社會融資規模增量為6.93萬億元，比2016年同期多增2268億元。其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加4.5萬億元，同比少增1615億元；對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣增加782億元，同比多增3072億元；委托貸款增加6347億元，同比多增862億元；信托貸款增加7349億元，同比多增5756億元；未貼現的銀行承兌匯票增加6800億元，同比多增9005億元；企業債券融資凈減少1472億元，同比多減1.5萬億元；非金融企業境內股票融資2948億元，同比多增108億元。3月份，社會融資規模增量為2.12萬億元，比上月多增1.03萬億元。

3月份的社融增量超預期，主要是由于企業融資需求旺盛所致，受到央行窗口指導和季末考核的影響，銀行表內信貸額度受限，但委托貸款、信托貸款等表外融資回升。廣發證券預計，從趨勢上看，一季度的社融規模是階段性高點，在監管趨嚴和去杠桿持續的背景下，后續增長可能會出現回落。

3月份，新增人民幣貸款1.02萬億元，符合市場預期，回加本月減少的非銀機構貸款1341億元，新增一般性貸款1.15萬億元，同比增速為12.3%，環比下降0.7個百分點。數據顯示，3月的對公信貸投放延續良好的增勢，短期貸款與中長期貸款同比分別多增1040億元和404億元。一季度，對公貸款同比增加6900億元，反映出2017年年初對公信貸需求的相對改善。

此外，3月份，表內票據負增長3861億元，表內票據連續5個月負增長，反映央行對于商業銀行信貸投放的調控仍在持續。而在居民端，中長期貸款新增4503億元，考慮到2017年以來房地產調控政策的逐步加強，預計后續月份按揭貸款增量將維持在3000億-4000億元的區間，略低于2016年月均按揭貸款增量的4700億元。在經過年初信貸的集中投放后，4月份的新增信貸規模將回落在7000億-8000億元左右，需關注央行規模指導以及地方債置換加快所帶來的不確定性因素。

3月份，債券融資220億元，結束了連續5個月的負增長態勢，反映出債券市場融資相對有所好轉。股票融資在IPO提速的影響下新增813億元，環比增加243億元。受表內融資受限的影響，表外融資持續穩健增長，信托+委托貸款新增5151元，同比多增2759億元。未貼現票據3月增加2388億元，這主要來自表內票據的轉移。

由于2017年社融增速目標較2016年下行1個百分點至12%，并且受降杠桿監管政策持續發酵的影響，平安證券預計，4月份，新增社融規模在1.5萬億-1.8萬億元。

3月份，新增人民幣存款1.27萬億元，同比少增1.25萬億元，同比大幅減少主要是由于企業存款同比下降1萬億元左右。3月份的M2增速環比下降，表明穩健中性的貨幣政策及降杠桿的監管政策的影響正在逐步顯現。2月份，受春節影響M1增速有所回升，3月份的M1增速環比下降2.6個百分點至18.8%，預計未來還將延續下行趨勢。

民間投資仍然偏弱

雖然3月份新增信貸規模同比下滑，但結構仍保持向好的趨勢。一季度，新增信貸4.22萬億元，同比少增3856億元，主要是由于3月份新增信貸1.02萬億元，同比少增3497億元所致。信貸結構的主要特征為短期居民貸款新增較多，按揭貸款和企業中長期貸款同比小幅增長，票據融資和非銀機構貸款則大幅下滑。

數據顯示，3月份，居民新增信貸7977億元，占當月全部新增信貸的78%，其中，居民短期貸款新增3443億元，環比和同比分別新增4976億元和1587億元；按揭貸款新增4503億元，環比和同比分別新增699億元和106億元。3月份，企業中長期貸款新增5482億元，環比和同比分別減少536億元和增加404億元，表明企業信貸結構也保持向好的趨勢。

此外，3月份，票據融資減少3861億元，環比和同比分別減少1443億元和4379億元，主要是受表內貸款的擠占所致；3月份，非銀金融機構貸款減少1341億元，環比和同比分別減少2668億元和1809億元，主要是受季末MPA考核流動性管理的影響。

3月份，財政存款和企業存款同比大幅下降，一季度，新增存款5.06萬億元，同比少增3506萬億元；3月份，人民幣存款增加1.27萬億元，同比少增1.25萬億元，其中，財政存款和企業存款同比大幅下降，3月份的財政存款減少7670億元，同比減少5931億元；企業存款新增1.29萬億元，同比少增1.04萬億元。3月份，非銀機構存款減少6735億元，分別較2月份和2016年同期減少1.36萬億元和增加3136億元。

總體而言，3月份，新增社融規模同比下降，而表外融資渠道的補充滿足了實體經濟的融資需求。一季度，社會融資規模增量為6.93萬億元，比2016年同期多增2268億元；3月份，新增社融規模2.12萬億元，環比和同比分別增加9721億元和減少2731億元，同比下降主要是受3月份新增信貸的影響。

3月份，表外融資新增7539億元，環比和同比分別新增7023億元和4974億元，占新增社融規模的35.6%，環比和同比分別提升31個百分點和25個百分點，超過1月份33.4%的較高水平。

表外融資的大幅擴張主要來自信托貸款和未貼現銀行承兌匯票的增加，3月份，新增委托貸款和新增未貼現銀行承兌匯票分別為3112億元和2388億元，環比分別多增2050億元和4106億元，這表明受MPA考核的影響，3月份銀行體系的融資渠道逐漸轉向表外，同時也反映出實體的融資需求的持續回升。3月份，債券融資新增220億元，這是自2016年12月以來首次恢復正增長。

從整體上看，3月份，金融數據的結構和社融數據的規模均顯示實體經濟的融資需求持續回升，受3月底MPA考核的影響，從融資結構上看，表外融資占比有明顯提升，與此同時，非銀同業的存貸款規模則有明顯的下降。

3月份，社融及M2增速的下降，反映出穩健中性的貨幣政策及“降金融杠桿”的監管政策的影響正在持續發酵。從中長期角度分析，2017年，銀行業基本面邊際改善的邏輯并未發生改變，但隨著短期行業監管力度的提升以及資管、理財新規的落地，日益趨嚴的監管環境將不可避免地給行業發展增加諸多不確定性，從而在一定程度上抑制銀行板塊向上的彈性。

3月份，新增社融遠超市場預期，主要源于表外融資的大幅反彈，表外融資延續穩健增長在一定程度上對沖了社融增速的下降，而表外融資反彈又在很大程度上得益于表外票據的回歸。這或許影射出信貸需求已趨疲弱，令銀行“壓票據、保貸款”的必要性有所下降。另一方面，3月信貸規模僅較2月份略有下降，主要是受到企業短期貸款和表內票據的拖累，而企業中長期貸款仍保持在較高水平。這意味著銀行或依然偏向于基建等大項目，使得民間融資的需求受到較大的壓制。

此外，3月份，居民短期貸款創下歷史最高水平，這不得不讓人猜測這與央行對房貸的加碼調控有關。3月份，財政存款大額投放，反映財政發力力度也比以往有所加強，也令央行能夠在公開市場上“沉著”面對季末資金緊張的狀況而無動于衷。3月份，M1與M2增速皆顯著下滑，反映出企業投資活躍度依然不高，貨幣派生的力度偏弱。

綜合來看，3月份，金融數據的結構變化反映出當前貨幣財政政策與經濟增長之間的矛盾和糾結：盡管財政仍然積極發力，但經濟增長的動能或已初現乏力之態；而貨幣政策收緊傾向或最先作用于民間投資，這可能會進一步制約制造業的復蘇，因為制造業中接近90%都是民間投資。

依照上述邏輯進行推導，二季度，中國經濟增長趨弱跡象或將凸顯，貨幣政策的“總量之矛”終難攻克中國經濟的“結構之盾”。在金融去杠桿的同時，我們也需要警惕“錯殺”基礎并不牢靠的實體經濟。

信貸需求或已放緩

不過，也有機構認為，3月份社融數據表現強勁的背后，蘊含著信貸需求或已放緩的信號。

從數據上看，3月份，新增社會融資規模遠超市場預期，表外票據大幅回升，影射信貸需求或仍趨于疲弱。3月份，新增社融2.12萬億元，較2月份出現顯著回升，主要源于表外融資的大幅反彈。而表外融資的反彈又在很大程度上得益于表外票據的回歸：3月份，銀行未貼現承兌匯票脫離2月份的負增長，新增2388億元。

根據莫尼塔的研究分析，2月份，表外票據規模驟減，與銀行在充足的貸款項目儲備下，通過以“壓票據、保貸款”的策略來達到監管層的信貸規模控制要求有關。而3月份表外票據的回歸，或反映出信貸需求已有所走弱，從而為銀行騰出了票據規模擴張的空間。

尤其值得注意的是，3月份，社融口徑的表內貸款要高于新口徑貸款，原因在于MPA考核的壓力下，銀行大舉壓縮對非銀金融機構的貸款，這可能也是導致3月份社融數據較信貸數據強勁的部分原因。

3月份，雖然信貸規模僅比2月份略有下降，但企業短期貸款和票據融資的降幅則非常明顯，這充分反映出民間融資仍受到很大程度的壓制。3月份，新口徑信貸增長1.02萬億元，絕對規模依然不低。而新增信貸環比減少，主 要是受到企業短期貸款和表內票據的拖累，企業中長期貸款仍保持在較高的增長水平。

從信貸實際情況來看，目前民間資本更加倚重于短期貸款和票據融資，且通常來說民間資本在年初的借貸意愿較強。因此，這一貸款結構的變化，或許意味著銀行依然偏向于基建等大項目，從而導致民間融資的需求仍一如既往地受到壓制。果真如此，則民間投資仍徘徊在銀行信貸系統的邊緣，其投資積極性也會受到一定的挫傷。

另外，3月份居民短期貸款的驟增，甚至創下歷史最高水平，這或與央行進入2017年以來持續加大對房貸的限制力度有關。在新的更嚴厲的限貸政策下，銀行被迫放緩對房地產按揭的發放節奏，這可能導致部分被延遲發放的貸款，不得不暫時訴諸于短期貸款的過渡，而這背后又是房地產銷售熱度猶存的現狀。

篇（5）

（一）嚴格控制債務規模

一是本著量入為出、量力而為的原則，綜合考慮當地發展速度與財力狀況、債務規模與償債能力之間的關系，從原來“有多少事籌多少錢”理性回歸到“能籌多少錢就辦多少事”，合理確定政府債務總量，限定債務舉借規模，實行債務余額限額管理。二是建立健全債風險評估和預警機制，通過將資產負債率、新增債務率納入政府目標績效考核和領導干部離任審計，健全政府債務責任追究制度。

（二）規范政府舉債方式

綜合考慮當地政府償債風險，謹慎對待新增政府債務，根據項目性質嚴格債務舉借主體、程序和方式，規范政府舉債方式，在合法前提下積極做好項目資金籌措。

1.積極爭取國家債券。對城市基礎設施建設等純公益性且無收益的項目，由于建設周期長、投資額大，難以吸引社會資本參與，應加強與上對接，積極爭取國家債券支持。及時了解國家債券發行和債券資金安排的重點方向及相關要求，認真做好公益性項目對接，理清項目申報工作的前置條件，全力爭取國家、省新增債券額度，從而減小債務成本，緩解建設資金壓力。

2.大力推廣PPP模式。對污水、生活垃圾處理等有一定收益的準公益性項目，應大力推廣使用PPP模式，鼓勵社會資本參與建設運營。政府應優化財政資金投資方式，通過投資補助、基金注資、擔保補貼、貸款貼息等優先支持PPP項目，從而發揮財政資金杠桿作用，吸引更多社會資本。同時，政府可通過資產注入、股權整合等方式，做大做強融資平臺，推動其轉型升級，按照市場化方式參與PPP項目建設。作為社會資本的平臺公司，可通過爭取國開行、農發行等政策性銀行專項貸款和專項債券、以及通過發行企業債、項目收益債等直接融資方式籌集資金，確保項目建設的順利推進。

3.探索設立產業基金。對于產業類項目，可通過設立產業投資基金來推進項目建設。由政府、企業、金融機構共同出資設立產業基金，通過金額放大，滾動投入等方式充分發揮財政產業資金的引導作用，有效吸引金融和社會資本進入。如，瀘州在已設立純糧原酒產業基金基礎上，繼續加大對政府產業基金的探索力度。選擇醫藥、電子、新興產業等重點支持行業設立相應基金，采取股權、債權等權益類方式進行滾動投資，實現財政資金由直接投入、無償投入、分散投入向間接投入、有償投入和放大投入的轉變，從而推動產業發展相關重點項目落地和重點企業的發展，促進了經濟社會持續發展。

4.規范政府購買服務。對改善民生、基本公共服務等領域的服務和項目，可優先考慮采用政府購買服務的模式。通過公開招標、定向委托、讓渡特許經營權等形式將原本由政府承擔的公共服務轉交給社會組織、企事業單位履行，一方面提高公共服務的效率，另一方面減少地方政府的資金負擔，拉長政府的現金鏈條。

二、優化債務結構，著力解決“怎樣管”的問題

（一）優化存量債務結構

在全面梳理現有債務情況的基礎上，著力改善存量債務結構，降低利息負擔，優化期限結構，減小債務成本，緩解償債壓力。一是債務利息由“高”變“低”。各部門加強協調配合，及時了解國家、省債券發行動向，全力爭取地方政府置換債券額度。充分利用置換債券利息低、期限長的優勢，用地方政府債券置換原有成本高、期限短的銀行貸款，以低息債務置換高息債務。瀘州積極實施該辦法，使原有存量債務綜合利率從8.5%下降到4.5%左右，極大地減輕了利息負擔，降低了地方政府的融資成本。二是債務期限由“短”變“長”。除通過爭取地方政府置換債券延長期限外，各債務主體應全面梳理自身債務情況，理清債務償還時間并根據資金調度情況，提前與各貸款方做好銜接，全力做好貸款展期、續貸的準備工作。通過加強與各金融機構的協調配合，充分利用創新型金融產品，延長債務償還期限，以長期債務置換短期債務，拉長還款期限，減輕地方政府短期還款壓力。瀘州市通過上述努力，原有大部分存量債務期限延長了3-10年，極大地緩解了政府短期還款壓力，也使得債務的期限配置結構更加合理。

（二）強化新增債務管理

一是嚴格限定債務資金用途，政府債務資金只能用于公益性資本支出和適度歸還存量債務，不得用于經常性支出。二是債務資金納入全口徑預算管理，硬化預算約束，強化資金監管，建立起對違規使用政府性債務資金的懲罰機制。三是強化項目管理，做好項目前期可行性論證和投入產出效益分析，嚴格項目保障序列，優先保證在建項目，從嚴控制新增項目，嚴格執行項目審批制和責任追究制，確保項目資金使用效益。

三、防范債務風險，著力解決“怎樣還”的問題

在清理甄別地方政府性債務的基礎上，對地方政府及其部門舉借的債務，以及企事業單位舉借的債務中屬于政府應當償還的部分，納入全口徑預算管理，足額安排償債預算，防范債務風險。

（一）擬定償債計劃，落實償債來源

財政除做好每年的政府債務償還計劃外，還應擬定中長期政府債務償還計劃，根據償債計劃足額編制政府債務預算，優先通過公共預算和國土預算安排償還，不足部分政府通過變現資源、壓縮開支等多渠道籌措資金進行償還，確保政府債務有穩定的償債資金來源。

（二）建立償債準備金，防范債務風險

篇（6）

即將落地的執行通知文件對資管機構在執行層面上更具有可操作性，考慮了實際情況，值得指出的是，這并不是監管精神和原則上的放松，執行通知仍堅守了新規的方向。

比如，目前部分銀行有一種意向，即通過資產證券化非標轉標的操作繞過投資非標的限制，具體而言，比如A理財產品發的非標，去一些場外交易中心簡單登記，即算資產證券化，然后再發行B產品去購買這只資產證券化為“標”了的產品。即使如此，這種操作仍受到新規中關于“持有單一證券不得超過30%”的集中度限制，有些銀行希望將這條取消，但監管部門認為這是不符合新規的方向和精神，這是違規操作。

篇（7）

1、年月在縣城城西新區路與路交匯入家園配建廉租住房41套、建筑面積2050m2，項目總投資492萬元，下達計劃投資246萬元（現已下達246萬元）。

該工程由市建筑設計研究院規劃，建筑設計研究院設計，縣房地產開發公司代建，通過公開招標由縣公司中標承建，監理公司為工程監理有限公司，工程于年月竣工。

2、年月繼續在縣城城西路與路交匯處家園二期配建廉租住房60套、建筑面積3000m2，項目總投資700萬元，下達計劃投資390萬元。

該工程由市建筑設計研究院規劃，建筑設計研究院設計，縣房地產開發公司代建，通過公開招標由縣公司中標承建，監理公司為工程監理有限公司，工程于年月竣工。

（二）列入年新增1300億元家園二期建設項目

1、年月在縣城城西新區路與路交匯處家園二期配建廉租住房50套、建筑面積2500m2，項目投資700萬元，下達計劃投資310萬元。

該工程由市建筑設計研究院規劃，建筑設計研究院設計，縣房地產開發公司代建，通過公開招標由縣公司中標承建，監理公司為工程監理有限公司，目前工程已封頂，正在室內室外裝修和基礎設施建設，力爭在年月底前竣工交付使用。

2、年月在縣城城西新區路與路交匯處家園三期建廉租住房50套、面積2500m2，項目總投資325萬元，下達計劃投資為325萬元。

該工程由市建筑設計研究院規劃，建筑設計研究院設計，縣房地產開發公司代建，通過公開招標由縣公司中標承建，監理公司為工程監理有限公司，目前項目進展順利，基礎工程基本完工，力爭年月底前竣工交付使用。

二、資金落實情況

根據省、市等上級部門對廉租住房建設資金有關規定要求，年第一批中央投資項目：項目總投資1192萬元，下達計劃投資為636萬元（其中中央補助資金計劃下達為172萬元，地方計劃配套資金為464萬元），年月中央新增投資項目補助資金82萬元、90萬元已全部撥付到位，地方配套資金215萬元和省級債券轉貸市縣安排資金108萬元，合計323萬元已撥付到位。目前地方配套資金缺口141萬元，沒有落實撥付到位。

年第二批列入1300億元中央投資項目：項目總投資325萬元，下達計劃投資為635萬元（其中中央補助資金計劃下達為150萬元，地方配套資金下達計劃數為485萬元）。年月中旬新增投資項目補助資金二期75萬元、三期75萬元，合計150萬元已全部撥付到位，地方配套資金缺口48萬元沒有落實撥付到位。

三、規劃項目實施

篇（8）

也許人們對于熱錢流入大陸導致境內流動性泛濫的現象,還有所爭議。因為中國資本賬戶還處于管制狀態。但在2008年5月,德意志銀行對國內外企業的一份關于“熱錢流入渠道”的調查中,52%的企業認為“直接投資”最易操作,另有11%的企業選擇“低報進口”、10%選擇“高報出口”。可見外商直接投資最易成為熱錢流入的渠道。此前數月中國的月度FDI基本維持在70億美元左右的規模,而去年12月外商直接投資規模的突然跳升,雖然表明外資仍在加速投資中國,但其中應有很大規模是涌入的熱錢。

實際上,受制于中國資本管制政策,香港地區已經成為國際熱錢套利中國經濟的橋頭堡。自2008年10月至今,流入港元的國際流動資金已經超過6400億元,金管局總裁陳德霖曾表示,金額之高前所未有。根據摩根士丹利的資料,截至去年11月香港銀行的貸存比率下降至只有51%,是區內最低的地方,反映銀行的“水浸”情況嚴重。香港金管局人士表示,在聯系匯率機制下,香港無法阻止資金流入。

篇（9）

（一）增設“178應收票據”、“658應付票據”兩個科目。

1.“應收票據”科目

（1）“應收票據”科目核算企業因結算工程價款、對外銷售材料、產品，提借勞務、作業等而收到的各種商業匯票，包括商業承兌匯票和銀行承兌匯票。企業收到的轉帳支票，不屬于應收票據，不在本科目核算。

（2）企業收到承兌的商業匯票時，按票面金額，借（增）記本科目，貸（增）記“工程結算”科目。企業收到的用以抵減應收帳款的商業匯票，借（增）記本科目，貸（減）記“應收工程款”等有關科目。應收票據到期收回的票面金額，借（增）記“結算戶存款”科目，貸（減）記本科目。如果到期的商業承兌匯票因承兌人無力支付而被銀行退回時，應借（增）記“應收工程款”等科目，貸（減）記本科目。

（3）企業將未到期的票據向銀行貼現，按扣除貼現息以后的凈額，借（增）記“結算戶存款”科目，按凈額小于商業匯票票面金額的差額，借（增）記“管理費用”科目，按商業匯票票面金額，貸（減）記本科目。

貼現的商業承兌匯票到期，如果因承兌人的銀行存款不足支付，申請貼現企業收到銀行退回的商業承兌匯票和支款通知時，借（增）記“應收工程款”等科目，貸（減）記“銀行存款”科目。

（4）企業應設置“應收票據登記簿”，逐筆記錄每一應收票據的種類、號數、出票期、票面金額、付款人、承兌人的名稱，到期日和利率、貼現日期、貼現率和貼現金額，以及收款日期和收回金額等資料。應收票據到期結清票款后，應在“應收票據登記簿”內逐筆注銷。

2.“應付票據”科目

（1）“應付票據”科目核算企業購買材料物資等，對外開出、承兌的商業匯票，包括商業承兌匯票和銀行承兌匯票。

（2）企業購買材料物資等開出、承兌的商業匯票，借（增）記“材料采購”等科目，貸（增）記本科目。企業開出、承兌用以抵付應付購貨款的商業匯票，借（減）記“應付購貨款”科目，貸（增）記本科目。支付的銀行承兌匯票手續費，借（增）記“管理費用”科目，貸（減）記“結算戶存款”科目。收到銀行支付到期票據的付款通知，借（減）記本科目，貸（減）記“結算戶存款”科目。

（3）企業應設置“應付票據備查登記簿”，詳細登記每一應付票據的種類、號數、簽發日期、到期日、票面金額、合同號、收款人姓名或單位名稱，以及付款日期和金額等詳細資料。應付票據到期付清時，應在備查簿內逐筆注銷。

（二）增設“941應付債券”科目。

1.“應付債券”科目核算企業按規定發行的債券本金和應付的利息。

2.企業為進行固定資產投資，經批準發行債券所收到的款項，借（增）記“專項存款”科目，貸（增）記本科目。

應付債券的利息，按照規定的資金來源分別核算：

應用企業專用基金支付的利息，借（減）記“專用基金”科目，貸（增）記本科目。

應由債券籌資建設項目新增利潤支付的利息，借（增）記“專項工程支出”科目，貸（增）記本科目。

3.企業為補充流動資金發行債券所收到的款項，借（增）記“結算戶存款”科目，貸（增）記本科目。

應付的債券利息，按規定應計入企業管理費的，借（增）記“管理費用”科目，貸（增）記本科目。

企業為補充流動資金不足，發行內部債券應支付的利息，相當于同期流動資金借款利息的部分，按規定列入施工生產成本，借（增）記“管理費用”科目，貸（增）記本科目；超過流動資金借款利息部分，按規定應從企業留利中解決，借（減）記“專用基金”科目，貸（增）記本科目。

4.支付委托銀行或其他金融機構發行債券的手續費及債券印制費，應區別債券所籌資金的用途，借（增）記“專項工程支出”或“管理費用”科目，貸（減）記“專項存款”或“結算戶存款”科目。手續費和印制費不記入固定資產價值。

5.債券到期歸還本息時，應區別不同情況處理：

屬于用企業專用基金歸還債券本息的，借（減）記本科目，貸（減）記“專項存款”科目。

屬于按國家規定，經批準用發行債券資金籌建的項目投產后新增利潤歸還債券本息的，借（減）記本科目，貸（減）記“結算戶存款”科目；同時，借（增）記“利潤分配-歸還專用借款的利潤”科目，貸（減）記“專項工程支出”科目。

企業發行內部債券，經批準用于固定資產投資的，債券到期，只能用企業自有資金歸還本息，借（減）記本科目，貸（減）記“專項存款”科目。

屬于用流動資金歸還債券本息的，借（減）記本科目，貸（減）記“結算戶存款”科目。

6.企業核銷委托發行債券的手續費及印刷費等，屬于用新增  利潤核銷的，借（增）記“利潤分配-歸還專用借款的利潤”科目，貸（減）記“專項工程支出”科目；屬于用專用基金核銷的，借（減）記“專用基金”科目，貸（減）記“專項工程支出”科目。

本科目應按債券種類設置明細科目。

本科目月末貸（增）方余額反映企業尚未償還的債券本息數。

二、會  計  報  表

資金平衡表（會施01表）

篇（10）

與此同時，M1和M2增速剪刀差的擴大，成為業界關注的一個焦點，并由此引發出“流動性陷阱”及貨幣政策有效性的討論。

在金融數據的第二天，盛松成參加“2016中國資產管理年會”發表演講，在分析近期貨幣信貸數據變動時說道，“有一個現象早就引起了我的關注，好幾個月以前，我們的M2和M1差距不斷擴大。”

人民銀行最近公布的2016年上半年金融數據顯示，6月末，廣義貨幣（M2）余額149.05萬億元，同比增長11.8%，增速與去年同期持平；狹義貨幣（M1）余額44.36萬億元，同比增長24.6%，增速比去年同期高20.3個百分點。

對此，從官方到研究機構都分析認為，M1增速持續快速上升的主要原因是企業的活期存款大量增加。今年上半年，企業活期存款新增1.72萬億元，同比多增1.69萬億元。

交通銀行首席經濟學家連平認為，企業、個人活期存款增長比較快，說明他們更愿意持有活期存款，有一個問題涉及機會成本，定期利率下降比較快，定活期利差收窄，從市場來看，大家愿意持有活期存款，實際上是預防性動機和交易性動機比較大。

在盛松成看來，企業激增的貨幣，如果不能有效轉化為投資，進而促進經濟增長，或將成為“企業的流動性陷阱”。

有業界人士認為，流動性陷阱的存在，意味著貨幣政策的有效性喪失。但中國是否已經陷入流動性陷阱，仍有待觀察。

M1快增與流動性陷阱

2016年上半年金融數據顯示，6月末，廣義貨幣（M2）余額149.05萬億元，同比增長11.8%，增速與去年同期持平；狹義貨幣（M1）余額44.36萬億元，同比增長24.6%，增速比去年同期高20.3個百分點；流通中貨幣（M0）余額6.28萬億元，同比增長7.2%。

盛松成表示，M2這次是11.8（6月份），很巧，5月份也是11.8的同比增速，去年的這時候也是11.8，我當調統司長幾年以來，這幾個數據幾乎是同樣的，這說明M2總體講是比較平穩的。但是M1不同，從去年10月份開始高速增長，一直增長到今年的24.6，所以引起了我的很多思考。

《財經》記者統計上半年M2和M1月同比增速數據顯示，今年前六個月M2的月同比增速分別為14.0%、13.3%、13.4%、12.8%、11.8%、11.8%；M1的月同比增速分別為18.6%、17.4%、22.1%、22.9%、23.7%、24.6%。

從數據能夠看出，M2和M1的剪刀差逐漸成擴大趨勢。對此，盛松成在媒體會上解釋，M1增速持續上升主要是企業活期存款大量增加。今年上半年，企業活期存款新增1.72萬億元，同比多增1.69萬億元。

企業活期存款大量增加有三個方面的原因：一是定期存款與活期存款的息差縮窄，企業持有活期存款的機會成本降低。去年央行多次降息后，一年期定期存款和活期存款息差由去年5月末的1.9%收窄至今年6月的1.15%。二是不少企業存在持幣待投資傾向。今年以來，經濟下行壓力較大，企業投資的回報率較低，企業投資意愿較弱，也較難找到好的投資項目，于是將閑置資金存為活期存款。三是房地產市場銷售活躍導致大量居民存款和個人住房按揭貸款向房地產企業活期存款轉移。今年上半年，個人購房貸款新增2.36萬億元，同比多增1.25萬億元，導致房地產企業沉淀資金較多，活期存款大量增加。

同時，M1增速持續上升還有一個原因是地方政府置換債券發行較多，部分地方政府置換債券和新增債券資金短暫留存于機關團體賬戶（主要為地方政府融資平臺賬戶），導致機關團體活期存款增加較多。盛松成補充稱，“今年上半年，機關團體活期存款新增6907億元，同比多增6575億元。”

根據我國的貨幣供應量劃分層次，M0=流通中的現金；狹義貨幣（M1）=M0+企事業單位活期存款； 廣義貨幣（M2）=M1+準貨幣（定期存款+居民儲蓄存款+其他存款）。

凱恩斯在分析人們持幣的各種動機時，將人們持有貨幣的動機分為交易動機、預防動機、投機動機，相應地人們持幣的需求包括：交易需求、謹慎需求和投機需求。

連平表示，實際上是預防性動機和交易性動機的可能性比較大，主要還是預防經濟波動、匯率波動。而M1快速增長帶來的問題已經顯現，民間投資下降，對經濟增長也會帶來一定壓力；同時還有一種可能，交易性動機、預防性動機很重，而閑散資金一旦對某個資產熱衷，容易造成資產價格上漲，北上廣等一線城市很多高價房繼續上漲，就是財富總量比較大的人在這種情況下帶有預防性投資，在供求關系緊的產品上促進資產價格上漲，容易造成局部泡沫、投機，對經濟也有很多負面影響。

據中信建設證券研報分析，2009年9月-2010年12月間，受當時我國宏觀強刺激政策的影響，M1增速超過M2增速；進入2011年后M2增速再度反超并維持了近五年時間。從2015年10月起至今，我國再度出現M1增速超過M2的情況。

在前述年會上，盛松成表示，這可能意味著流動性陷阱的到來，特別是企業的貨幣持有激增，卻未能進行足夠的投資以拉動經濟增長，他將其改造成“企業的流動性陷阱”。

中誠信國際近日也發研報認為，民間投資增長持續下滑改善概率較小，企業持幣待投資的“流動性陷阱”持續。上半年，民間投資增長持續下滑，與當前實體經濟的投資回報率不斷降低、民企投資門檻相對過高、企業的稅負負擔以及融資難并沒有明顯改善、資本外流等因素均有關系。

流動性陷阱是凱恩斯提出的一種假說，指當一段時間內利率降到很低水平，市場參與者對其變化不敏感，對利率調整不再作出反應，導致貨幣政策失效。對此，有研究學者也向《財經》記者表示，中國整個社會是否處于流動性陷阱還要進一步觀察。

華泰證券研報認為，企業活期存款上升和其他存款下降是M1、M2逆剪刀差形成的表象，房地產、企業利潤和股市等因素是逆剪刀差形成背后的邏輯。

對未來M1M2增速情況，中信建設證券假設兩種情形，一是新增信貸規模較低，未來七個月每月增長6000億元；二是新增信貸規模較高，每月增長8000億元。根據他們的估計結果，如果新增信貸規模較高，預計今年余下時間M2增速仍保持相對平穩，增速區間在10%-11.5%之間；M1增速預計在短期維持高位后，從四季度起開始顯著下滑，M1M2增速差明顯收窄。如果新增信貸規模較低，則M2增速將略微下滑，增速區間在9%-10.5%，M1增速四季度后下滑更快，可能在年末回落至12%左右。

M2與杠桿率

盛松成在上半年金融數據會上表示，盡管M2增速不很高，但M2余額已達149萬億元，已超過GDP的一倍，人民幣各項貸款余額已突破100萬億元，所以M2增速比較適度。

連平表示，中國M2總體余額偏大，和GDP之間的關系，對比國際上也是偏高的，但是偏高有幾個因素：中國以間接融資為主，信貸投放量大容易導致M2增速過高。另外，由于中國粗放式經營以及目前融資結構，導致中國很大一塊產能是無效的，貨幣對應的資產也是無效的，意味著貨幣投放本身是無效的。“這需要一個過程，比如處理不良資產過程中就將這一塊慢慢消，有的不良還可以收回。”

某接近央行人士向《財經》記者表示，中國的杠桿率已經引發世界擔心。

簡單地說，杠桿率等于政府部門、非金融企業部門（簡稱企業部門）、住戶部門等三大部門的債務之和與GDP之比，相關國際國內機構也都用這種方法計算。不同機構計算出來的結果有差異，原因在于口徑和數據處理方法不同、使用的數據會發生變化。目前我國部分非金融企業部門存在一定的償債壓力。

按照國內外理論界習慣以信貸/GDP（或M2/GDP）衡量非金融企業的杠桿率水平，并以該指標較高判斷一國是否面臨較大的杠桿壓力，我們的杠桿率確實存在一定壓力。

國際清算銀行（BIS）測算的2015年末我國杠桿率為254.8%，國際貨幣基金組織（IMF）測算的結果為223.1%。

中國社會科學院學部委員李揚認為，我國負債部門中，問題最大的是非金融企業債務，其債務率2015年底高達131%。海通證券首席宏觀分析師姜超表示，經測算，2015年底中國全社會負債率為248.5%，其中企業部門為127.8%，是高負債率的主要原因。

不過，某研究人員告訴記者，籠統通過信貸/GDP判定我國非金融企業面臨高杠桿壓力是一種誤讀，既不符合我國國情，也不利于政策判定，需引起高度重視。“企業杠桿率是微觀概念，應從企業負債水平和償付能力等方面進行跨時、跨國比較，才能對非金融企業杠桿水平的變化態勢進行客觀評估。”

盛松成表示，“我們認真研究了他們的口徑和計算方法，有許多可參考之處。我們正在根據國際慣例和中國的實際情況，深入研究我國杠桿率的統計口徑和統計方法，力爭全面、準確、客觀反映中國的杠桿率水平。”

盛松成透露，正在研究，會通過嚴格論證，并向有關方面溝通匯報，最終拿出一個比較科學準確的杠桿率指標。這個指標要符合三個原則：一是國際可比；二是有充分的理論依據，符合相關統計原則；三是符合中國實際情況。

中國人民銀行行長周小川6月24日應拉加德的邀請參加國際貨幣基金組織舉辦的中央銀行政策研討表示，中國央行采取的多目標制，既包含價格穩定、促進經濟增長、促進就業、保持國際收支大體平衡等四大年度目標，也包含金融改革和開放、發展金融市場這兩個動態目標。

上述接近央行的人士表示，貨幣政策在執行過程中要兼顧杠桿率等問題，從根本上講，杠桿率應該是審慎政策重點關注的。

連平認為，基于M2增速明顯高于GDP增速，今年達到去杠桿目的困難，去杠桿不要急于一時，如果GDP增速提高，貨幣增長下降，去杠桿條件自然成熟，在這個過程中加大不良資產、無效資產處置力度，杠桿肯定會降下來。“但是，貨幣現在沒有條件收緊，需要保持相對穩健偏松，利率水平再下來。”

北京大學國家發展研究院副院長、貨幣政策委員會委員黃益平近日發表演講，對去杠桿提出了幾點政策建議：

第一，直接遏制貨幣供應量和整體債務的增長，但是這種宏觀層面去杠桿的難度非常大，如果緊縮政策導致GDP增速下降得比債務更快，那么杠桿可能不降反升；第二，改變融資結構，增加股權融資比重，比如最近提出的債轉股。但這種結構改變需要很長時間；第三，優化杠桿結構，減少壞杠桿，增加好杠桿。這種方法的政策抓手就是在減少過剩產能的過程中讓某些低效僵尸企業逐步退出市場。

中國金融四十人論壇高級研究員張斌向《財經》記者表示，杠桿率問題被夸大，杠桿率調整主要與結構調整、國企改革有關，這是一個問題，不能因為這個就不去用貨幣政策調節宏觀經濟。杠桿率提高無疑會提升金融市場風險，不過，中國的金融體系很難發生危機，除非政策有非常大的失誤。降低宏觀杠桿率需要提高投資效率，不過實施有一定難度。

平衡長短期分化走勢

盡管上半年經濟增長6.7%，實現了平穩增長，并因房地產反彈帶動了周期性行業反彈，但經濟下行壓力依然存在。中國銀行國際金融研究所主管周景彤分析稱，廣義貨幣和社會融資規模存量出現了緊縮苗頭，中國經濟陷入“債務-信用緊縮”循環的可能性正在加大，貨幣政策需要更加有為，與財政政策等一起托住經濟不讓其突破下限。

但面對經濟下行壓力依存、周期性反彈等長短期分化走勢，貨幣政策該如何平衡？

連平向《財經》記者表示，貨幣政策都要有所照顧，對短期要有反映，對中長期問題也要考慮，在中國的條件下，貨幣政策目標比較多，從長期來看，仍然是去杠桿，抑制貨幣總量太大所導致的未來的資產價格上漲的壓力。

張斌表示，貨幣政策總基調是保持穩健，并且會維持一個階段，利率不可能太高。“國內的貨幣政策仍以國內經濟指標做判斷，至于外部的一些沖擊帶來的影響需要貨幣政策調整也是為了服務國內的經濟目標。”

上述接近央行人士表示，總體來看，一是經濟增長下行壓力還存在，二是貨幣政策寬松的空間有限，不排除微調，但這跟穩健的政策定位是一致的。

周景彤認為，“目前M2增速算是比較適中的。但這一增速比政府預期目標（13%）低了1.2個百分點，這說明貨幣政策還有進一步放松的空間。”

此前，中國銀行三季度金融展望報告就曾提出，綜合考慮目前經濟下行壓力大、物價水平較低、中長期利率穩中趨升等因素，近期可考慮降準。當前一年期存款實際利率已經為負，再考慮到美聯儲如果進一步加息，可能會助推資產價格泡沫和跨境資本外流，因此近期不宜繼續降息。

張斌認為，目前M2的增速可以，當下階段沒有必要進一步放松，如果下半年或者明年的經濟壓力進一步增加，再考慮放松。

有關降準，張斌分析，降準分為兩種形式，第一種為刺激經濟降準，因周期行業現處于高位，如果在高位時期采用降準，下一階段經濟下行壓力增大就沒有工具可用，這種降準還不需要；另一種降準屬于中性降準，通過外匯市場干預，貨幣的投放有一定問題，如果為了保持中性合理的貨幣投放力度，SLF、MLF等中性的投放政策是一種選擇。

除了降準外，周景彤建議促進“寬貨幣”向“寬信用”轉變。進一步發揮債券市場對實體經濟的支持作用。在當前債券違約現象頻發背景下，核心是健全債券投資者保護機制，加強債券違約事件披露，建立債券受托人制度。

篇（11）

保監會資金運用部日前在成都舉辦內部高管培訓會議，《關于增加保險機構債券投資品種的通知》在此期間公布，業內期待已久的保險資金投資無擔保債細則出臺。

通知明確，將增加地方政府債券投資，增加境內市場發行的中期票據投資以及大型國有企業在香港市場發行的債券、可轉換債券等無擔保債券。

對于無擔保債券的投資細則，通知規定，投資無擔保債券計入企業債券的余額，不得超過保險機構上季末總資產的15%；投資境內市場發行人為中央發行企業的、具有AA級或相當于AAA級長期信用級別的同一期單一品種無擔保債券的份額，不得超過該期單品種發行額的20%，且余額不得超過上季末總資產的5%；大型國有企業在香港市場發行國際公認信用評級A級或相當于A級的無擔保債券不得超過該期單品種發行額的5%，且余額不得超過上季末總資產的1%；投資同一企業發行的有擔保企業債和無擔保債的余額，合計不得超過該保險機構上季末總資產的10%，且不得超過最近一個會計年度凈資產的20%。

對于地方債的投資比例，通知明確，參照《保險機構投資者債券投資管理暫行辦法》第八條規定，即可以自主確定投資總比例和單項比例。

此前，保險機構在債市僅可投資政府債券、金融債券、企業(公司)債券及有關部門批準發行的其他債券，并不包括無擔保債券。目前，國內各市場上由企業發行的無擔保債券(信用債券)主要有短期融資券、中期票據、公司債、企業債、分離純債(分離交易可轉債的純債部分)等，其中尤以短期融資券、中期票據、分離債等發行活躍。

提升保險公司投資收益率

目前保險公司的投資渠道主要有國債、央票、政策性金融債、金融機構次級債、股權投資、基礎設施投資、企業（公司）債等。但企業（公司）債僅限于有擔保的債券。這樣的監管規定雖然降低了保險公司的投資風險，但對保險公司投資收益率帶來不良影。保險公司可以投資中票和無擔保企業債券將為保險公司帶來以下好處：

（1）提升投資收益率。中票收益率高于國債收益率大約45個BP（考慮到所得稅因素后）。目前無擔保債券主要為AAA級別，其與有擔保債券的收益率差別不大。以中國人壽為例，目前其企業債規模740億元左右，而按照總資產比例15％計算上限為1400億元左右，因此還有大概700億元左右規模可以增加，假設由國債轉為中票，則可至少提升長期投資回報率3.5個BP左右。未來若長期企業債的發行量增加，則投資回報率還將進一步提升。

（2）擴大配置范圍。目前中票的存量大約有2000億元，預計今年將新增4000億元左右規模。企業債存量為6000億元左右，預計今年可新增2000億元左右。預計，隨著保險公司可投資中票、無擔保企業債券政策的放開，中票和無擔保企業債券的發行量將有一定提升，保險公司的債券配置選擇將擴大。此外，保監會陸續出臺政策拓寬保險公司投資債權投資計劃、基礎設施等，也將改善保險公司資產配置水平并提高收益率。

保險投資渠道有望擴大

近期市場傳聞保險行業會出臺利好政策，其中《保險資金債券投資計劃設立指引》、《保險機構設立基礎設施債權計劃通知》等計劃均有可能出臺，自2006年開閘試點以來，試點的四家資產管理公司包括人保、人壽、泰康、太平洋已經發行了7筆基礎設施領域的債權計劃，而中國平安由于未能成為試點公司，只好采取信托方式間接進入基礎設施。在當前形勢下，擴大保險資金的投資渠道，特別是獲準投資基礎設施項目，已是大勢所趨。區別于之前的投資基礎設施的特事特批，新的指引出臺后可能對于保險公司投資基礎設施更加規范，對于符合條件的項目，和保險公司可能規模擴大，擴大了保險公司的投資渠道，對保險公司構成利好。

稅收優惠刺激保費收入增長